Выбор источников финансирования компании

27.10.2016 Литература • Бригхем Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент. В 2-х т. – СПб.: Экономическая школа, 2005. - Т.2. – гл. 14-16. • Фомина А.В., Смирнова Н.К. Привлечение финансирования: от нуля до бесконечности. М.: Бератор-Паблишинг, 2008. – 240с. • Лукашов А.В., Могин А. IPO от I до O: пособие для финансовых директоров и инвестиционных аналитиков. М.: Альпина Бизнес Букс, 2007. – 256 с. • Геддес, Рос. IPO и последующие размещения акций. М.: Олимп-Бизнес: Тройка Диалог, 2007 – 335 с. 1 27.10.2016 Цели привлечения финансирования 1 Текущая деятельность (текущие проекты), например, авансирование за свой счет значимых заказов, клиентов и т.д. 2 Покрытие кассовых разрывов 3 Проекты по развитию бизнеса (внедрение новых продуктов, ассортимента, открытие дополнительных филиалов, подразделений) 4 Маркетинговые проекты (реклама, исследования) 5 Масштабные инвестиционные проекты (освоение новых производств и технологий, участие в бизнесе партнеров и т.д.) 6 Подготовка к продаже компании, выходу на IPO, проведение слияний и поглощений и т.д. Стратегия и цели компании определяют ее структуру капитала и выбор источников финансирования Финансирование не слишком масштабных проектов, маркетинговых программ, программ по развитию рынка Финансирование масштабных проектов, диверсификация, модернизация оборудования • • • • Временно свободные денежные средства, авансы Собственная нераспределенная прибыль Займы учредителей компании Проценты по ранее размещенным компанией вкладам Внешнее финансирование (кредиты, факторинг, лизинг, выпуск облигаций, IPO и т.д.) 2 27.10.2016 Золотое правило финансирования «Золотое правило» заключается в соблюдении равенства между сроками, на которые мобилизуются финансовые ресурсы (совокупность всех денежных средств, которые имеются в распоряжении государства, предприятий) со сроками их вложения в те или иные активы. Ключевые вопросы при выборе источников финансирования Срок Акции – бессрочное, облигации среднедолгосрочное, кредитыкратко- и среднесрочное «Золотое правило финансирования» заключаются в следующем: 1. Необходимые для инвестиций финансовые ресурсы должны находиться в распоряжении фирмы до тех пор, пока они остаются связанными в результате осуществления этих инвестиций; 2. Финансовых ресурсов должно быть достаточно для бесперебойной деятельности; 3. «Золотое правило» управления кредиторской задолженностью фирмы состоит в максимально возможном увеличении срока погашения без ущерба нарушения сложившихся деловых отношений. Акции - не требуется возврат, облигации – в конце срока, кредиты – разные условия Условия возврата IPO – 2-3 года, облигации – 3-6 мес. Форма финансирования Время на подготовку Затраты на привлечение Раскрытие информации Ставка по кредитам в России 11,75%, в Канаде – 2,3% для авиастроения в 2012 г. Требуется при IPO, выпуске облигаций, не требуется публичное раскрытие при кредитовании 3 27.10.2016 Как объяснить разнообразие видов финансирования? Инвесторы: Могут оптимизировать соотношение доходности и риска. Могут повышать доходность без повышения рисков инвестиционных портфелей. Поставщики капитала имеют разные цели, возможности и ограничения. Источники финансирования с точки зрения затрат на капитал: Собственные средства Компании: Большой выбор финансовых инструментов позволяет выбрать источники по объемам финансирования и срокам привлечения Акционерный капитал Эмиссионный доход Нераспределенная прибыль Заемные средства Смешанное финансирование Банковские кредиты и ссуды Синдицированн ые кредиты Облигации Лизинг Кредитные ноты Конвертируемые облигации Привилегирован ные акции 4 27.10.2016 Основные факторы, влияющие на выбор источников финансирования компании       Объем привлекаемого финансирования Срок Риски деятельности компании Размер компании Потенциал роста компании Стабильность денежных потоков СТАДИЯ ЖИЗНЕННОГО ЦИКЛА  Ключевым фактором, определяющим выбор источников финансирования является стадия ее жизненного цикла, этап развития. По мере роста и развития компании изменяется ее риск и способы привлечения капитала. Почему важно учитывать стадию жизненного цикла при выборе финансирования?  При разработке долгосрочной стратегии финансирования компании необходимо учитывать стадию ЖЦО, поскольку с переходом на новый этап развития должна меняться модель финансирования текущей деятельности и инвестиционных проектов.  На некоторых этапах развития компании доступны не все источники финансирования, которые предлагает рынок. Например, у зрелых компаний постепенно увеличиваются денежные потоки от операций, а риск приближается к среднему по экономике в целом. Таким компаниям доступен более широкий спектр финансирования. 5 27.10.2016 КАК ХАРАКТЕРИСТИКИ КОМПАНИЙ ВЛИЯЮТ НА ФИНАНСИРОВАНИЕ НА РАЗНЫХ СТАДИЯХ ЖЦО? I. Стадия формирования, зарождения компании Стадия формирования - это первые шаги после создания нового бизнеса. Особенности:  Высокий уровень делового риска из-за множества неопределенностей относительно будущего продуктов и услуг, доли рынка  Низкие прибыли или их отсутствие  Нет активов, которые можно предоставить в залог  Высокий риск ограничивает инвестиционную привлекательность и сужает круг инвесторов до относительно небольшой группы  В соответствии с законодательством или внутренними правилами крупные поставщики капитала (страховые компании, пенсионные фонды) не могут вкладывать средства в начинающие компании. 6 27.10.2016 Источники финансирования на стадии зарождения: Уставный капитал учредителя Средства семьи, друзей Покупка подержанного оборудования вместо нового Лизинг Заимствование активов у других компаний Работа дома или в гараже Гранты Государственные субсидии на открытие бизнеса Привлечение к работе родственников или друзей с оплатой их труда ниже рыночной Совместное использование помещений с другими компаниями Бизнес-ангельское финансирование Бизнес-ангелы – физические лица, рискующие своим собственным капиталом, вкладывая его на посевной стадии. Термин пошел с Бродвея, где означает спонсоров, финансирующих спектакли на благотворительной основе  Часто это государственные и некоммерческие фонды. По мере роста компании: Привлечение прямых инвестиций: бизнес-ангелов и венчурных капиталистов 7 27.10.2016 Бизнес-ангельское финансирование Сектор использует возможность зарабатывать там, куда не добираются даже венчурные инвесторы, а именно – на резком росте капитализации компаний на стадии «посева». Очень высокие риски Особенности бизнес-ангельского финансирования 1 2 3 Резкий рост доходности от вложений, практически «из ничего» 4 • Бизнес-ангелы чаще, чем венчурные капиталисты, обладают неэкономической мотивацией для инвестирования в рискованный проект. • Отсутствие четко выстроенной бизнес-модели у компаниирецепиента • Относительно малый объем необходимых инвестиций (до $1 млн.) • Бизнес-ангелы помогают компании не только с финансированием, но и налаживают связи в деловом мире, передают управленческие навыки, «строят» компанию. 8 27.10.2016 Инновация Венчурное финансирование Понятие «венчурный капитал» (от англ. venture — риск) означает рисковый капитал, инвестируемый, прежде всего, в новые сферы деятельности, связанные с большим риском. Цель – коммерциализация инновации  средства для осуществления начальных стадий реализации инвестиционных проектов инновационного характера,  характеризующихся повышенными рисками,  но вместе с тем возможностями существенного возрастания стоимости предприятий, созданных в целях реализации данных проектов. Инновация – внедренное новшество, обеспечивающее качественный рост эффективности процессов или продукции, востребованное рынком Особенности инновационных технологий: 1 • Технологии проще и дешевле, но на первых этапах не обеспечивают высокого качества продукции 2 • В первые годы дают более низкую отдачу на инвестиции, чем «консервативные проекты» 3 • На начальных этапах не попадают в фокус крупных групп потребителей и пользуются спросам лишь на новых и незначительных по объему рынках 4 • Имеют скрытый потенциал, способствующий быстрому и даже взрывному росту целевого рынка Поэтому проекты не интересны крупным компаниям 9 27.10.2016 Свойства венчурных инвестиций Венчурное финансирование Привлечение средств инвестора в УК Рост стоимости компании в ходе проекта Продажа инвесторами своей доли Венчурный инвестор входит в долевой капитал компании Венчурные инвесторы (физические лица и специализированные инвестиционные компании) вкладывают свои средства в расчете на получение значительной прибыли. Анализируют как инвестиционный проект, так и деятельность компании, финансовое состояние, кредитную историю, качество менеджмента, специфику интеллектуальной собственности.     Венчурные инвестиции являются долевыми, что предусматривает: Право на пропорциональное участие в прибыли Право на участие в управлении бизнесом Венчурный инвестор не заинтересован в приобретении доли компании более 40%, максимум 60%. Иначе к нему переходят все риски собственника, а у инициаторов пропадают стимулы к его развитию.  Инвестиции осуществляются без залогов, гарантий, поручительств, инвестор принимает на себя все риски, в том числе и риск полной потери инвестированного капитала.  Инвестор ожидает высокую норму доходности вследствие высоких рисков его инвестиций. 10 27.10.2016 Сложности первых этапов • Средний период коммерциализации любой идеи – 5 лет. 5 лет – наибольшие финансовые трудности  Собственных средств у компаний нет  Получение кредита под проект невозможно по причинам:  Высоких рисков вследствие несформированности и непредсказуемости рынков сбыта  Медленного выхода проекта на доходность (часто 2-4 года)  Отсутствия ликвидных активов, которые можно использовать для залога Отличия бизнес-ангелов и венчурных инвесторов 1. Действия бизнес-ангелов меньше привязаны к формальным финансовым показателям компаниирецепиента и больше зависят от качества роста проекта. 2. Соглашения и контракты между бизнес-ангелами и рецепиентами устроены гораздо проще, чем в случае венчурного финансирования. Источники средств Объем инвестиций в один проект Управленческий стиль Нужны долевые инвесторы Бизнес-ангелы Венчурные фонды Собственные средства Привлеченные средства До $1 млн. $1 - 5 млн. неформальный Высокий уровень формализации 11 27.10.2016 Примеры успешных венчурных инвестиций Компания Accel Partners благодаря Джиму Брейеру инвестировала $12,7 млн. в социальную сеть, когда число ее пользователей не превышало 10 млн. Сейчас компании принадлежит 10% акций Facebook. Питер Фентон из Benchmark Capital инвестировал в Twitter, когда там еще работали пара десятков человек. Майкл Сориц из Sequoia Сapital на ранних стадиях вкладывался в Google, Yahoo, PayPal. Он также помог Google приобрести за $700 млн. систему отслеживания авиарейсов ITA Software, а оператору prepaid-карт Green Dot выйти на IPO Успешные венчурные фонды и инвесторы Питер Тиль основал PayPal, продал его eBay, заработав на сделке $60 млн. В 2004 году инвестировал $500000 в неизвестный тогда Facebook. Вовремя инвестировал капитал в LinkedIn и производителя социальных игр Zynga. Инвестировал в разработчика программного обеспечения для поиска террористов Palantir и создателя спам-фильтров IronPort Systems. Питер Баррис Поддержал Groupon, когда проект представлял собой одну лишь идею двух энтузиастов. Через 3 года проект получил 500кратную отдачу своих средств. Инвестировал более чем в 25 стартапов, в частности, в разработчика софта Neutral Tandem и логистическую компанию Echo Global, Wi-Fiпровайдера Boingo Wireless. Самыми перспективными считает проекты производителя серверов MediaBank, рекрутинговый ресурс Jobfox, сервис док. фильмов SnagFilms. 12 27.10.2016 Российская венчурная компания (РВК) ОАО «РВК» - государственный фонд фондов и институт развития РФ, важный и ключевой инструмент государства в построении национальной инновационной системы Распределение инвестиций фондов с участием капитала ОАО «РВК» Уставный капитал ОАО «РВК» - более 30 млрд. руб. 100% капитала РВК принадлежит Российской Федерации Миссия ОАО «РВК» - ускоренное формирование эффективной и конкурентоспособной национальной инновационной системы, путем создания саморазвивающейся венчурной отрасли во взаимодействии с другими институтами развития инновационного предпринимательства и технологической бизнес-экспертизы. 13 27.10.2016 Технология лизинговой сделки Лизинг Лизинг (от англ. lease — аренда) — это комплекс имущественных отношений, возникающих при передаче объекта лизинга во временное пользование на основе его приобретения и сдачу в долгосрочную аренду. Поставщик лизингового имущества (продавец) 3 4 Лизингополучатель 6 лизингодатель имущество лизингополуча тель 2 Лизингодатель (лизинговая компания) 5 предоставляется за плату во временное пользование  приобретается в собственность Банк 8 7 1 9 10 Страховая компания Закон о лизинге № 164-ФЗ 14 27.10.2016 Лизинг VS традиционное кредитование  единовременный приток средств, не нужно покупать актив;  как правило, не требуется залог  лизинг может быть единственным методом финансирования проектов, реализуемых компаниями, еще не имеющими кредитной истории;  оформление лизинга не требует таких гарантий;  использование лизинга повышает коммерческую эффективность инвестиционного проекта;  лизинговые платежи отличаются значительной гибкостью. Налоговые выгоды лизинга  Налоговые щиты вследствие включение лизинговых платежей в себестоимость  Ускоренная амортизация с коэффициентом не более 3 (учитывается у лизингодателя или лизингополучателя, в зависимости от того, у кого имущество на балансе)  При отсутствии актива на балансе нет налога на имущество  Выигрыш на НДС при международном лизинге 15 27.10.2016 II.Стадия роста компании Ранняя стадия роста. Характеристики компании:  Компания закрепилась на рынке и планирует дальнейшее расширение деятельности  Прибыль незначительна и ее недостаточно для финансирования роста  Короткая история компании и небольшой размер закрывают компании доступ на рынки торгующихся ценных бумаг  Опыт руководства незначителен, что увеличивает риски финансирования компании. Источники финансирования: Банковское финансирование При заключении договоров с банком компания не затрагивает вопросы снижения ставок, улучшения условий кредитования Главная цель – создать благоприятную кредитную историю. Банковские кредиты «…банкир – это тот, кто предлагает зонтик во время безоблачной погоды…» Преимущества:  Гибкость  Кредиторы не участвуют в управлении, собственности или распределении прибыли компании  Не требуется дорогостоящая оценка соответствия финансового положения компании рынку ссудного капитала (получение рейтинга)  Отсутствие затрат, связанных с регистрацией и размещением ценных бумаг  Уменьшение налогооблагаемой прибыли за счет отнесения процентных выплат на затраты, включаемые в себестоимость  Наличие положительной кредитной истории повышает стоимость компании 16 27.10.2016 Как банк обрабатывает поступившие заявки от компании на кредит? Банковские кредиты Недостатки: 1. Получение документов и проверка их юридической службой, службой безопасности и аналитическим отделом банка • «–» требуется залог, поручительства; «–» сложность оформления; «–» высокая ставка процента по кредитам «–» часто банк не может предоставить требуемую сумму денег на требуемый срок. • • Юристы анализируют  учредительные документы заемщика  проверяют планируемую сделку на возникновение правовых рисков  правоспособность лиц, подписывающих документы. Служба безопасности проверяет  вовлеченность компании в судебные процессы, процедуру банкротства  изучает персональные данные владельцев бизнеса и основных руководителей выявляет их связи с другими сферами и организациями  по возможности оценивает собственность и доходы учредителей и т.п. Аналитический отдел  проводит анализ финансово-хозяйственной деятельности  в случае вхождения заемщика в группу компаний оценивается финансовое состояние всего холдинга  аналитик самостоятельно проводит консолидацию данных по компаниям, входящим в группу при отсутствии консолидированной отчетности  проверяет данные компании (компаний холдинга), если подготовленная заемщиком консолидированная отчетность не имеет официального аудиторского заключения. 17 27.10.2016 Как банк обрабатывает поступившие заявки от компании на кредит? 2. Подготовленное заключение каждый отдел передает в службу управления рисками кредитной организации. 3. Кредитный комитет банка на основе этих данных, а также рекомендаций менеджера, курирующего клиента и потенциальную сделку, принимает решение о возможности предоставления компании кредита. Пример: процесс анализа заявки в «Судостроительном Банке» 1. Первичные переговоры менеджера банка с клиентом о соответствии требованиям 2. Проверка, нет ли у юрлица признаков отсутствия реальной деятельности, либо масштабов, недостаточных для обслуживания долга 3. Если клиент удовлетворяет условиям, то запрашиваются документы для принятия окончательного решения 4. Затем документы поступают в службу безопасности, юридическую службу и службу оценки предлагаемого залогового обеспечения. 5. Юридическая служба банка анализирует учредительные документы, проверяет сделку на юридические риски. 6. Служба безопасности изучает данные владельцев бизнеса, руководителей, наличие по ним информации криминального характера, наличие отказов в кредитах иных банков 7. Залоговая служба проводит оценку соответствия требованиям предмета залога, определение его справедливой стоимости, ликвидность и залоговый дисконт 8. Кредитный комитет на основе всей поступившей информации, включая заключение риск-менеджера, принимает решение о выдаче кредита 18 27.10.2016 Какие характеристики важны банку при выдаче кредита? Нефинансовые факторы Какие характеристики важны банку при выдаче кредита? Нефинансовые факторы Оценка руководства предприятия, уровень и личные качества высшего и среднего менеджмента Оценка руководства предприятия, уровень и личные качества высшего и среднего менеджмента Количество поставщиков и каналы сбыта заемщика, взаимоотношения заемщика с деловыми партнерами, наличие долгосрочных партнерских отношений Количество поставщиков и каналы сбыта заемщика, взаимоотношения заемщика с деловыми партнерами, наличие долгосрочных партнерских отношений Необходимость оказывать слабым дочерним организациям финансовую помощь. Компании-заемщики зачастую кредитуют свои «дочки», неоправданно сокращая собственные финансовые ресурсы; Необходимость оказывать слабым дочерним организациям финансовую помощь. Компании-заемщики зачастую кредитуют свои «дочки», неоправданно сокращая собственные финансовые ресурсы; Практически невозможно получить кредит компании, которой грозит недружественное поглощение, перевод активов ее старыми акционерами в другие предприятия и т. п. Практически невозможно получить кредит компании, которой грозит недружественное поглощение, перевод активов ее старыми акционерами в другие предприятия и т. п. Важна деловая репутация потенциального заемщика и его кредитная история, отсутствие скандалов, связанные с владельцами или топменеджерами; отсутствие рисков судебных разбирательств в отношении компании, ее руководства или акционеров Важна деловая репутация потенциального заемщика и его кредитная история, отсутствие скандалов, связанные с владельцами или топменеджерами; отсутствие рисков судебных разбирательств в отношении компании, ее руководства или акционеров 19 27.10.2016 Пример. Финансовые показатели, учитываемые в скоринговой модели Московского кредитного банка при оценке кредитоспособности заемщика Система рейтингования заемщика, позволяющая на основе количественных и качественных характеристик бизнеса оценить его кредитоспособность, у каждого банка своя, является коммерческой тайной. № Показатель Норма Стоп-фактор Кредиты и займы / Собственный Меньше либо Отрицательный СК капитал (СК) равно 2 Собственный капитал / Валюта 2 Больше 0,3 Отрицательный СК баланса Краткосрочные займы и кредиты / 3 (выручка Меньше 2 Больше 3 за последние 12 месяцев/12) 1 4 Операционная рентабельность*, % Больше 5 Отрицательная 5 Чистый долг / EBITDA за последние 12 месяцев Меньше 3,5 Больше 5 * Операционная рентабельность = Операционная прибыль/Выручка Плавающая и фиксированная ставка по кредитам Ставка по кредитам Плавающая - меняется в течение всего периода предоставления средств компании, зависит от стоимости межбанковского финансирования Фиксированная - процент, выплачиваемый компанией за пользование заемными средствами, остается неизменным  обычно ниже фиксированных Если компания придерживается сбалансированной и консервативной финансовой кредитной политики, лучше отдавать предпочтение фиксированной ставке (примерно на 0,5-1,5 п.п.)  зависят от ситуации на финансовых рынках (риск!) 20 27.10.2016 Какая ставка лучше: плавающая или фиксированная?  Плавающая ставка защищает интересы кредитной организации Банк привлекает средства, стоимость которых определяется процентными ставками на межбанковском рынке, значение которых меняется ежедневно Рублевые кредиты с плавающей процентной ставкой  Чаще всего рублевый кредит выдается под ставку трехмесячного MosPrime плюс маржа банка от сделки – от 5% до 12%.  Проценты по кредиту пересчитываются каждый месяц на дату их уплаты, в зависимости от текущего значения индикатора. Виды плавающих ставок LIBOR (London InterBank Offer Rate) это средневзвешенная процентная ставка по кредитам 16 крупнейших игроков лондонского межбанковского рынка, определяется в разных валютах и на разные сроки (от одного дня до одного года). Отечественные банки увязывают стоимость кредитов в иностранной валюте именно с этим индикатором MosPrime Rate (Moscow Prime Offered Rate) - независимая индикативная ставка предоставления рублёвых кредитов (депозитов) на московском денежном рынке, рассчитывается Национальной валютной ассоциацией России на основе ставок предоставления рублёвых кредитов первоклассным финансовым организациям со сроками overnight, одна неделя, 2 недели, 1, 2, 3 и 6 месяцев.  Существенный недостаток плавающей ставки: стоимость финансирования для компании зависит от ситуации на рынке. За период с сентября 2008 года и до конца ноября 2009 года трехмесячный MosPrime менялся в широком диапазоне – от 7,5% до 29% и выше 21 27.10.2016 Стадия быстрого роста компании Стадия быстрого роста. Характеристики компании:  Бизнес-идея работает и приносит результат  Ориентир на результат, рост продаж  Высокие инвестиции, что снижает свободные денежные потоки  Большая потребность во внешнем финансировании  Уровень доверия кредиторов повышается в связи с улучшением кредитной историй фирмы и положением на рынке Источники финансирования: Банковские кредиты Облигации Компания имеет наработанную кредитную историю Привлечение долгового финансирования в полном объеме: (облигации, CLN, LPN, евробонды, синдицированные кредиты) Что такое облигация? Облигация - эмиссионная ценная бумага, закрепляющая право ее владельца на получение от эмитента облигации в предусмотренный в ней срок ее номинальной стоимости или иного имущественного эквивалента. Облигация может также предусматривать право ее владельца на получение фиксированного в ней процента от номинальной стоимости облигации либо иные имущественные права. Доходом по облигации являются процент и/или дисконт (Федеральный закон "О рынке ценных бумаг" от 22 апреля 1996 г. N 39-ФЗ). • Погашение облигаций может осуществляться в денежной форме или иным имуществом, в том числе размещенными акциями общества, в соответствии с решением об их выпуске. • возможность снижать % ставки •увеличивать объем и сроки привлечения финансирования 22 27.10.2016 купон купон Дата погашения 02.02.2023. 14.08.14 12.02.15 13.08.15 Купон 42,38 руб. 13.02.14 Купон 42,38 руб. 15.08.13 Купон 42,38 руб. …… 1000 руб. купон Рыночная цена на 02.10.14 964 руб. Купон 42,38 руб. + Номинал купон Номинал + Купон Дата начала обращения 06.03.2013 Рыночная цена на 14.04.14 975 руб. Купон 42,38 руб. • Вернуть держателю облигации по истечению оговоренного срока сумму, указанную на титуле (лицевой стороне) облигации, т.е. номинал; • Выплачивать держателю облигации фиксированный доход в виде процента от номинальной стоимости или иного имущественного эквивалента. Пример: Параметры облигационного займа Русгидро, РусГидро07 / RU000A0JTMG7 Купон 42,38 руб. Основные обязательства эмитента по облигации: 23 27.10.2016 Отличия корпоративных облигаций от акций Классификация облигаций Характеристики Акции Облигации Только АО Любые корпорации Возможность размещать со скидкой от номинала Невозможно Возможно Влияние владельца ценной бумаги на управление Возможно Не вмешивается в управление компанией Удовлетворение имущественных претензий в случае банкротства После облигационеров В первую очередь Бессрочная бумага Срок ограничен Значительные Менее значительные Менее надежна, чем облигация Более надежна, т.к. гарантируются как оговоренный доход, так и ее погашение Кто может выпускать в зависимости от эмитента в зависимости от сроков обращения по степени обеспеченности по способу выплаты купонного дохода . . Наличие срока Колебания курса на бирже Надежность Множество других видов облигаций …. 24 27.10.2016 Преимущества выпуска облигаций перед акциями: затраты на организацию облигационного займа могут быть в 4-5 раз ниже, чем на акции компании; выпускаются быстрее, чем акции (примерно в 2 раза); у российских компаний больше опыта выпуска облигаций, чем проведение IPO; не приводят к разводнению прав собственности на компанию; Преимущества облигаций в сравнении с банковским кредитованием: возможность разместить заем среди множества заемщиков, расширить потенциальную базу кредиторов и увеличить возможный объем заимствования; на более длительный срок, чем у большинства доступных кредитов; возможность управлять долгом посредством выкупа или доразмещения облигаций; по кредиту банк может поменять процентную ставку, и на это довольно сложно воздействовать возможность выбрать приемлемый срок привлечения денежных ресурсов. формирование публичной кредитной истории, удешевляющей будущие заимствования. 25 27.10.2016 Сравнительный анализ выпуска облигаций и привлечения кредита Характеристика Облигационные займы Банковские кредиты Минимальная сумма, млн. долл. США 20 От 0,5 в зависимости от банка Оптимальная сумма, млн. долл. США 50 Не установлена Средне- и долгосрочные, чаще 1-5 лет От нескольких месяцев до 7 лет (для инвест. кредитов) 11-15% Обычно выше, чем по облигациям Средний срок привлечения Ставка, % годовых Дополнительные расходы при выпуске облигаций; Требуются дополнительные навыки и знания работы на фондовом рынке; Регистрация Требуется Не требуется Ограничения Сняты ограничения: на выпуск облигаций только после полной оплаты уставного капитала Ст. 102 ГК РФ Косвенные (для банка максимальный размер на одного заемщика, нормативы ЦБ РФ) Затраты на комиссионные бирже, агентам, андеррайтеру и т.д. Иногда комиссии банка за ведение ссудного счета Затраты на инфраструктуру размещения Недостатки выпуска корпоративных облигаций: Необходимость раскрытия информации; Необходимость государственной регистрации, подготовки проспекта эмиссии; Трудоемкость процедуры размещения; Риски невыполнения заемных обязательств так же высоки, как по кредитам (а в случае кратно больших объемов займа - выше) 26 27.10.2016 Рейтинги облигаций Рейтинги облигаций  Рейтинговые показатели отражают вероятность непогашения долга эмитентом Рейтинг облигации Ведущие мировые рейтинговые агентства: Оценка Риск Moody’s S&P, Fitch Ааа AAA Высочайшее качество Аа AA Высокое качество А A Инвестиционные Качество выше среднего Ваа BBB Investment Среднее качество Ва ВВ Спекулятивные Junk Качество ниже среднего с элементами спекуляции В B Спекулятивные Саа, Са, С CCC, CC, C Весьма спекулятивные и/или с высокой вероятностью просрочки - D Неплатежеспособный долг 27 27.10.2016 Этапы выпуска рублевых облигаций компаний (на примере ММВБ) Рейтинги облигаций и кредитный риск Статистическая вероятность дефолта в течение ближайших лет 1. Принятие решения, выбор параметров займа. Юридическая, функциональная оптимизация 2. Выбор организатора и андеррайтера, due diligence 1 год 2года 3года 4года 5 лет ААА 0,00 0,00 0,03 0,07 0,10 АА 0,01 0,03 0,08 0,16 0,26 А 0,05 0,14 0,24 0,40 0,57 ВВВ 0,26 0,61 0,98 1,56 2,15 ВВ 1,20 3,43 6,06 8,40 10,46 В 5,93 12,63 18,17 22,18 24,95 ССС 24,64 33,06 38,37 42,55 46,80 3. Подготовка проспекта эмиссии, публикация отчетности 4. Регистрация выпуска в Службе Банка России по финансовым рынкам 5. Маркетинг. Получение рейтинга в рейтинговом агентстве. Проведение презентаций, переговоров и встреч с инвесторами и аналитиками, Road show 6. Размещение облигаций. Регистрация итогов размещения. 7. Поддержание котировок облигаций на вторичном рынке, регулярное аналитическое покрытие. 28 27.10.2016 Допуск облигаций компаний к торгам на ММВБ Для ценных бумаг корпоративных эмитентов необходимо соблюсти следующие требования: 1) осуществлена регистрация проспекта ценных бумаг; 2) осуществлена государственная регистрация отчета об итогах выпуска облигаций; 3) эмитентом облигаций соблюдаются требования законодательства о раскрытии информации на рынке ценных бумаг; Ведущие андеррайтеры на рынке рублевых облигаций  Сбербанк  ВТБ-капитал  Газпромбанк  Банк Москвы  Раффайзен капитал (особенно для малых и средних компаний - специализация) 4) облигации приняты на обслуживание в Расчетном депозитарии. Источник: Правила листинга на ММВБ 29 27.10.2016 Затраты на выпуск корпоративных облигаций Затраты по выпуску облигаций Комиссия бирже за размещение облигаций среди инвесторов – 0,1% (в зависимости от объема эмиссии) Вознаграждение андеррайтеру за размещение облигаций – 1-2% За государственную регистрацию выпуска 0,2% номинальной суммы выпуска, но не более 200 000 рублей За государственную регистрацию отчета об итогах выпуска – 35 000 рублей За предварительное рассмотрение документов, необходимых для гос. регистрации выпуска – 160000 руб. За государственную регистрацию основной части проспекта эмиссии – 325000 руб. Налог на эмиссию облигаций – 0,8% Требования к компании для успешного выпуска облигаций  Средства привлечены в нужном объеме, на нужный срок и под низкий % Понятная и прозрачная юридическая структура группы компаний, высокий уровень корпоративного управления Наличие агрегированной группы отчетности по РСБУ, а лучше - консолидированная финансовая отчетность по МСФО Рейтинг международного рейтингового агентства, желательно от «большой тройки» П. 53, ст. 333.33 НК РФ, С 1.01.2015 Листинг биржи высокого уровня и соблюдение стандартов корпоративного управления Хорошие финансовые показатели, выручка не менее 5 млрд. руб., Долг/EBITDA менее 3-3,5 Принадлежность компании к перспективной отрасли 30 27.10.2016 Стадия расцвета и зрелости Характеристики компании на стадии расцвета:  Стабильные доходы  Положительный денежный поток  Низкий уровень риска Характеристики компании на стадии зрелости:  Нет перспектив для роста  Оптимальный размер организации  Рентабельность выше стоимости капитала Источники финансирования: На стадии расцвета: Все формы заемного капитала; Долевые формы финансирования (PP, IPO) На стадии зрелости: Компании доступны практически любые формы привлечения финансирования Биржевые облигации Биржевые облигации – это облигации, эмиссия которых осуществляется без государственной регистрации их выпуска (дополнительного выпуска), регистрации проспекта облигаций и государственной, регистрации отчета (представления эмитентом в регистрирующий орган уведомления) об итогах выпуска (дополнительного выпуска) облигаций по решению их эмитента при соблюдении условий, предусмотренных Федеральным законом от 22.04.96 г. № 39-ФЗ "О рынке ценных бумаг" (далее – Закон о рынке ценных бумаг). 31 27.10.2016 Биржевые облигации 1 2 3 4 5 • Новация российского рынка в период кризиса 2008 года. Выпускаются на любой срок по упрощенной процедуре эмиссии, предназначенная для широкого круга инвесторов • Выпуск биржевых облигаций не требует государственной регистрации, эта функция возложена на биржу • Размещение происходит через открытую подписку на бирже, что позволяет привлекать широкий круг инвесторов и обеспечивает их ликвидность Требования к выпуску биржевых облигаций 1. Эмитент облигаций существует не менее 3 лет и имеет надлежащим образом утвержденную годовую бухгалтерскую (финансовую) отчетность за два завершенных отчетных года, достоверность которой подтверждена аудиторским заключением 2. Облигации не предоставляют их владельцам иных прав, кроме права на получение номинальной стоимости или номинальной стоимости и процента от номинальной стоимости • Требования к содержанию проспекта биржевых облигаций значительно более либеральные, чем к проспекту классических облигаций 3. Облигации выпускаются в документарной форме на предъявителя с обязательным централизованным хранением • Размещение облигаций должно быть завершено в срок, установленный решением об их выпуске, но не позднее одного месяца с даты начала размещения биржевых облигаций. При этом срок, в течение которого эмитент должен начать размещение биржевых облигаций после их допуска к торгам в процессе размещения, не ограничен. 4. Выплата номинальной стоимости и процентов по облигациям осуществляется только денежными средствами 32 27.10.2016 Требования к допуску на бирже ММВБ Акции и (или) облигации эмитента биржевых облигаций включены в Список ценных бумаг, допущенных к торгам; Ноты участия в кредите (Loan Participation Note, LPN) Данная ценная бумага является одной из форм выпуска еврооблигаций и эмитируется достаточно крупными компаниями. LPN: преимущества Размещение биржевых облигаций осуществляется путем открытой подписки на торгах ЗАО "ФБ ММВБ"; Эмитентом представлены проспект биржевых облигаций и иные документы, предусмотренные нормативными правовыми актами ФСФР России и Правилами листинга ЗАО "ФБ ММВБ"; Эмитентом биржевых облигаций соблюдаются требования законодательства, в том числе о раскрытии информации на рынке ценных бумаг  Выпуск еврооблигаций является своеобразным пропуском в "мир избранных".  Эмитент евробондов не только получает возможность диверсификации кредитного портфеля, но и выходит на абсолютно новый качественный уровень в создании публичной кредитной истории.  В будущем компания - эмитент еврооблигаций сможет рассчитывать на более выгодные условия заимствований, а также на успешное проведение IPO на зарубежных торговых площадках.  Возможность получить значительные объемы финансирования на среднесрочный период. 33 27.10.2016 LPN: недостатки  обязательное наличие аудированной отчетности по МСФО.  расходы на присвоение ценным бумагам рейтинга международного агентства с целью достижения положительных итогов размещения  Более серьезные требования, чем у CLN по раскрытию информации  Требуется проспект эмиссии  Комиссия банку 0,1-0,3% от суммы займа. Сравнение CLN и евробондов Параметр CLN Еврооблигации Валюта выпуска $, €, руб. $, €, руб. Требования по регистрации - Необходима регистрация проспекта Раскрытие информации Средней сложности Очень высокие Листинг Не обязателен Обязателен Кредитный рейтинг Предпочтителен Обязателен МСФО-отчетность Предпочтителена Обязателена Тип инвесторов В основном агрессивные российские и западные Все категории Срок подготовки 1-2 месяца 3-4 месяца Сопутствующие расходы $ 90-190 тыс. 450-600 тыс. 34 27.10.2016 Этапы IPO Размеще После ние размещения Оценка целесообразности размещения Проверка компании Разработка финансовой модели Юридическая перестройка Подготовка проспекта Регистрация проспекта Предварительный проспект Окончательный проспект Встречи с аналитиками Подготовка аналитических отчетов Премаркетинг Подготовка команды по продаже «Дорожное шоу» Перед началом выхода компании на IPO Подготовка размещения Due Diligence Документация Маркетинг Создание команды проекта Размещение Недели Определение диапазона цены Сбор заявок Цена размещения 2 4 6 8 10 12 Платеж 14 16 Перед началом процесса подготовки компании к IPO необходимо оценить готовность компании к выходу на биржу, разработать проект мероприятий, а именно: 1. 2. Определить цели IPO и его место в стратегии развития компании. Оценить степень готовности компании к IPO Если готовность к IPO низкая, то вернуться к - состояние компании в целом разработке стратегии и - состояние по факторам и подразделениям повышению инвест. - потенциал и приоритетные направления изменений привлекательности 3. Сетевой план ключевых событий и работ с детализацией подготовительных работ. 4. Проектная документация (от компании) и куратор проекта от топменеджмента. 5. Календарный план работ на подготовительный период. 6. Оценка бюджета проекта IPO. 18 35 27.10.2016 Подготовка к IPO: основные мероприятия (1/3) 1. Начало IPO 2. 3. 4. Команда IPO Повышение инвестицио нной привелкательности Уточнение целей IPO, подготовка бизнес-плана, регулярная подготовка отчетности Проведение общего собрания, утверждение проекта IPO, разработка проспекта эмиссии Выбор площадки (страны и биржи) для IPO Формирование команды IPO - команда внутри компании (совет директоров, аудиторский комитет, команда менеджеров, юристов) - привлеченные специалисты:  Андеррайтер (инвестбанк)  Со-менеджер  Аудитор  Юристы  IR- агентство Подготовка к IPO: основные мероприятия (2/3) Due Diligence: андеррайтер и консультанты Создание прозрачной структуры собственности Анализ непрофильных активов Повышение рентабельности бизнеса Модернизация производства Финансовое оздоровление Повышение выпуска продукции и освоение новой продукции     Выявление рисков, связанных с инвестированием в компанию Заключение андеррайтера о легальности бизнеса и его активов Проверка отчетности и инвестиционного меморандума Предложения по снижению рисков, улучшению организационноправовой формы бизнеса  Проверка эмитентом потенциальных андеррайтеров и консультантов Руководству важно заранее подготовить компанию к Due Diligence 7. Завершение аудита финансовой отчетности и подготовка аналитического отчета 8. Устранение недостатков, выявленных в компании в процесса Due Diligence (если не устранить, то недостатки будут включены в инвестиционный меморандум) 9. Активная подготовка к IPO Заключение договоров, график работ 5. Совершенствование бизнес-процессов       6. Анализ, юридическая и финансовая проверка бизнеса Активная стадия выхода на IPO      Пре-маркетинг (анализ интересов инвесторов) Организация PR- и IR-компании Подготовка и доведение до инвесторов инвестиционного меморандума Организация синдиката андеррайтеров и дилеров Road Show 36 27.10.2016 Обязательные требования к компании для проведения IPO Подготовка к IPO: основные мероприятия (3/3) Активная стадия выхода на IPO   Уточнение диапазона цен Составление книги заявок на акции и фиксация окончательной цены размещения 10. Оформление документации в соответствии с конкретными биржевыми и юридическими требованиями 11. Размещение акций на бирже 12. Организация вторичного обращения акций 1 2 3 • Биржевые требования (правила листинга) • Юридические требования выполнения законов, регулирующих функционирование рынка акций в России и в стране размещения акций • Обязательные аудиторские требования 4 • Минимально необходимые требования обеспечения публичности компании 5 • Минимально необходимые требования по корпоративной системе управления 6 • Наличие у компании высокой или растущей инвестиционной привлекательности ! 37 27.10.2016 Требования по раскрытию информации  Требования по раскрытию информации законодательно регулируются: 1. Федеральный закон от 22 апреля 1996 г. N 39-ФЗ "О рынке ценных бумаг«, гл. 7 2. Положение о раскрытии информации эмитентами эмиссионных ценных бумаг (от 4 октября 2011 г. N 11-46/пз-н) - регулирует состав, порядок и сроки обязательного раскрытия информации акционерным обществом, раскрытия информации на этапах процедуры эмиссии Проспект эмиссии выпуска акций  Требования законодательно регулируются: 1. Федеральный закон от 22 апреля 1996 г. N 39-ФЗ "О рынке ценных бумаг«, гл. 5, ст. 22 2. Положение о раскрытии информации эмитентами эмиссионных ценных бумаг (от 4 октября 2011 г. N 11-46/пз-н), гл. XI, Приложение 2, пункт А,Б. Положение содержит полный перечень информации, которая должна быть раскрыта в проспекте эмиссии акций. Положение устанавливает порядок раскрытия информации на следующих этапах процедуры эмиссии ценных бумаг: 1) на этапе принятия решения о размещении ценных бумаг; 2) на этапе утверждения решения о выпуске ценных бумаг; 3) на этапе государственной регистрации выпуска; 4) на этапе размещения ценных бумаг; 5) на этапе государственной регистрации отчета об итогах выпуска  Проспект эмиссии ценных бумаг – это основной маркетинговый инструмент для проведения IPO, содержит всю необходимую информацию о компании. Государственная регистрация выпуска (дополнительного выпуска) акций должна сопровождаться регистрацией проспекта ценных бумаг  Раскрытие данной информации обеспечивает прозрачность финансовых операций на рынке ценных бумаг. В законодательстве постепенно увеличивается объем раскрываемой информации при эмиссии акций 38 27.10.2016  Проспект эмиссии акций состоит из оглавления, введения, десяти разделов, содержащих:  краткие сведения о лицах, входящих в состав органов управления эмитента, сведения о банковских счетах, об аудиторе, оценщике и о финансовом консультанте эмитента, а также об иных лицах, подписавших проспект;  краткие сведения об объеме, о сроках, порядке и об условиях размещения эмиссионных ценных бумаг;  основную информацию о финансово-экономическом состоянии эмитента и факторах риска;  подробные сведения об эмитенте;  данные о финансово-хозяйственной деятельности эмитента;  подробные сведения о лицах, входящих в состав органов управления эмитента, органов эмитента по контролю над его финансово-хозяйственной деятельностью, и краткие сведения о сотрудниках (работниках) эмитента;  информацию об участниках (акционерах) эмитента и о заключенных им сделках, в совершении которых имелась заинтересованность;  бухгалтерскую отчетность эмитента и иную финансовую информацию;  подробные сведения о порядке и об условиях размещения эмиссионных ценных бумаг;  дополнительные сведения об эмитенте и о размещенных им эмиссионных ценных бумагах. Ключевые факторы, влияющие на успешность проведения IPO: Наличие у компании-эмитента четкой стратегии развития, понятной инвесторам Эффективный менеджмент (инвесторам важно, чтобы их инвестиции были защищены от некомпетентных действий менеджмента) Устойчивые темпы роста компании Общие высокие темпы роста отрасли, в которой работает компания Наличие у компании уверенной позиции на рынке узнаваемых товаров и услуг Устойчивые темпы роста рентабельности 39 27.10.2016 Раcходы на проведение IPO Статья расходов Прямые расходы Преимущества выпуска обыкновенных акций Диапазон значений min middle max 2,5% и 30 тыс. дол в мес. 5% и 10 тыс. долл. в мес. 10% 70 20 275 70 850 400 Аудиторские услуги, тыс. долл. 40 170 350 Услуги IR/PR, тыс. долл. 20 50 150 Прочие (организация встреч и т.д.) 30 110 250 Услуги инвестиционного банка, в % от суммы эмиссии Услуги юридического консультанта, тыс. долл. - Для компании - Для инвест. банка (оплачивает компания) Косвенные расходы min middle max Внедрение ERP-системы, тыс. долл. 25 500 1500 Реорганизация корп. управления, тыс. долл. 50 85 120 Создание службы по связям с инвесторами 20 70 300  Возможность привлечь капитал на рынке в нужном объеме и получить достаточно большие объемы средств;  Использование привлеченных инвестиционных ресурсов не ограничено по срокам;  Эмиссия акций не предполагает постоянных финансовых выплат. Акционерное общество может самостоятельно определять дивидендную политику;  Возможность упростить процедуру привлечения заемного финансирования. Выпуская акции в открытое обращение, компания увеличивает размер собственного капитала и, соответственно, свою способность привлекать дополнительные заемные средства, а также снижает стоимость такого финансирования. 40 27.10.2016 Недостатки финансирования за счет выпуска акций  инвестиционные ресурсы акционерное общество получает по завершении размещения выпуска акций, а это требует времени;  самая дорогая и сложная форма привлечения инвестиций;  ведет к предоставлению права голосования или даже контроля над фирмой ее новым владельцам;  процесс подготовки эмиссионных документов достаточно сложен и занимает продолжительное время;  раскрытие информации, которая подразумевает определенную потерю конфиденциальности. Классификация инвесторов Инвесторы Стратегические инвесторы Портфельные инвесторы (финансовые инвесторы) • Стратегический инвестор практически всегда стремится приобрести контрольный пакет акций интересующей его компании с тем, чтобы сделать эту компанию частью своего глобального бизнеса и учесть в консолидированном балансе активы приобретаемой компании • Цель портфельного инвестора состоит в получении дохода на инвестиции: в виде дивидендов и за счет продажи (через некоторое время) принадлежащего ему пакета акций по более высокой цене, чем цена покупки • Наиболее интересными с точки зрения долгосрочного развития компании являются так называемые прямые портфельные инвесторы, которые осуществляют долгосрочные инвестиции на срок 3-5 лет 41 27.10.2016 Стратегический инвестор • Стратегические инвесторы: российские, иностранные или транснациональные корпорации, которые ставят перед собой задачу занять на российском рынке значительную долю в том или ином виде бизнеса • Стратегический инвестор, как правило, при приобретении интересующей его компании платит премию к рыночной стоимости компании, так как его интересует прежде всего: Рыночная доля и возможность быстро выйти на новый рынок Брэнды поглощаемой компании Клиенты/покупатели поглощаемой компании • Стратегического инвестора интересует также доход на вложенный капитал, поэтому на основные позиции менеджеров в поглощаемой компании переходят очень часто специалисты из других дочерних компаний, знакомые со стратегией и основными принципами работы стратегического инвестора Прямые портфельные инвесторы • • • • Чаще всего прямой портфельный инвестор не стремится к приобретению контрольного пакета акций, так как для него не является необходимостью участие в повседневном управлении компанией. Тем не менее портфельные инвесторы обычно не соглашаются на приобретение менее чем блокирующего пакета акций и обязательно делегируют своего представителя в совет директоров компании с тем, чтобы контролировать наиболее важные решения компании. Прямые портфельные инвесторы, как правило, заинтересованы в приобретении вторичной эмиссии акций, поскольку в этом случае инвестиции идут непосредственно в бизнес и немедленно начинают работать на повышение будущей цены компании. В некоторых случаях происходит совмещение выкупа части акций существующих акционеров и акций новой эмиссии Иногда портфельные инвесторы используют опционные схемы, которые позволяют более эффективно организовывать структуру сделки. Суть их заключаются в том, что в зависимости от того, достигает ли компания экономических результатов, заранее оговоренных инвестором и существующими акционерами, инвестор либо продает существующим акционерам акции, либо существующие акционеры продают инвестору определенное заранее количество акций компании по фиксированной цене. 42 27.10.2016 Инвесторы при закрытом размещении обычно настроены получить высокий доход на инвестированный капитал • • • Источником дохода портфельного инвестора является повышение цены приобретенного пакета акций в течение определенного периода времени. Причиной роста акций являются как факторы роста бизнеса компании, так и качественные факторы, связанные с изменениями внутри компании: реструктуризация, повышение квалификации сотрудников, модернизация оборудования. Как правило, инвесторы ищут проекты, в которых можно ожидать годовую доходность на инвестиции не менее 15% - 30%. Обычно прямые портфельные инвесторы интересуются компаниями из отраслей, ориентированных на внутреннее потребление:  телекоммуникации  пищевая промышленность  полиграфия и производство упаковки  производство потребительских товаров и др. Цена сделки должна быть справедливой как для инвестора, так и для текущих акционеров. Обе стороны стремятся к тому, чтобы стоимость компании на момент выхода инвестора из сделки была максимальной. Поэтому основной задачей инвестора является выбор компании с наибольшим потенциалом роста при приемлемом уровне риска. Соответствие источников финансирования этапам развития компании CLN, Еврооблигации, IPO синдицированные кредиты pre-IPO, PP Облигации Векселя Банковские кредиты Собственный капитал зарождение ранняя стадия роста быстрый рост расцвет (t) зрелость 43