Понятие фундаментального анализа. Долгосрочные стратегии инвестирования

Лекция 8. Автор: Когденко Вера Геннадьевна Доктор экономических наук, Заведующая кафедрой финансового менеджмента НИЯУ МИФИ. 1 СОДЕРЖАНИЕ • ПОНЯТИЕ ФУНДАМЕНТАЛЬНОГО АНАЛИЗА • ДОЛГОСРОЧНЫЕ СТРАТЕГИИ ИНВЕСТИРОВАНИЯ • ФУНДАМЕНТАЛЬНЫЙ АНАЛИЗ В ИНТЕРЕСАХ МЕНЕДЖМЕНТА 2 Понятие фундаментального анализа Фундаментальный анализ компании – разновидность экономического анализа, цель которого – определение фундаментальной (истинной, внутренней) стоимости компании и анализ влияющих на нее факторов, а также прогнозирование рыночной капитализации компании и цены ее акций. Фундаментальный анализ – это анализ, который проводится в интересах инвесторов, придерживающихся долгосрочных стратегий инвестирования, а также менеджмента компании, реализующего современную концепцию ценностно-ориентированного управления (VBM). Фундаментальный анализ предполагает изучение индикаторов, определяющих текущую и будущую прибыльность и рискованность компании; в первоочередные задачи фундаментального анализа также входит исследование адекватности оценки активов и эффективности управления компанией. Ключевым вопросом фундаментального анализа является вопрос о том, как формируется фундаментальная стоимость и «каким образом результативность работы компании отражается на курсе ее акций» 3 Ценность корпорации • Ценность – это потенциальная полезность корпорации для всех стейкхолдеров, непосредственно влияющая на фундаментальную стоимость и рыночную капитализацию. • Ценность – это не только и не столько денежная категория; в соответствии с новым стандартом интегрированной отчетности, ценность компании формируется шестью видами капитала. • Ценность корпорации формируется всеми видами капитала и распределяется между всеми стейкхолдерами 4 Ценность корпорации Формирование ценности Распределение ценности Финансовый капитал Собственники Менеджмент Промышленный капитал Интеллектуальный капитал Человеческий капитал Социальный и сетевой капитал Природный капитал Персонал Кредиторы Ценность компании Потребители Поставщики Государственные органы Общество 5 Ценность корпорации • Стоимостную оценку можно дать финансовому капиталу, промышленному капиталу, и, отчасти, интеллектуальному и природному капиталу. • В денежном эквиваленте можно оценить стоимость активов и фундаментальную стоимость компании, поскольку в этом случае определяется «ценность использования», под которой в соответствии с МСФО понимается «приведенная стоимость будущих денежных потоков, которые предположительно будут получены от актива или генерирующей единицы». • Невозможно оценить в денежном эквиваленте человеческий, социальный и сетевой капитал, тем не менее, и эти виды капитала формируют совокупную ценность компании для стейкхолдеров. 6 Фундаментальная стоимость • Наиболее точная стоимостная оценка корпорации – это ее фундаментальная стоимость. • Фундаментальная стоимость – дисконтированная величина ее будущих денежных потоков, которая также зависит от всех видов капитала в части их влияния на генерируемые компанией денежные потоки. • Расчет фундаментальной стоимости основывается на комплексных финансовых моделях и системе предположений, именно поэтому «стоимость является не фактом, а мнением о ценности компании в заданный момент времени в соответствии с принятыми допущениями» 7 Рыночная капитализация • Цена компании – это ее рыночная капитализация, фактическое значение, подтвержденное реальными рыночными сделками, которая также зависит от ценности всех видов капитала. • По выражению Уоррена Баффета «цена – то, что платишь, стоимость – то, что получаешь». • Главная цель менеджмента – развитие бизнеса, обеспечение его долгосрочного роста, повышение его ценности, следствием чего является увеличение фундаментальной стоимости и рост котировок акций. • Основоположник фундаментального анализа – Бенджамин Грэхем, определивший ключевые аспекты фундаментального анализа. Он сформулировал особенности инвестиционных стратегий, поведенческие и деловые принципы для инвесторов, а также принципы разработки инвестиционной политики 8 Аспекты фундаментального анализа Основные аспекты фундаментального анализа – это: – исследование ценности бизнеса, – оценка его фундаментальной стоимости – анализ капитализации. Акценты в фундаментальном анализе, проводимом в интересах инвесторов, зависят от выбранных ими стилей инвестирования Значимыми индикаторами фундаментального анализа являются: - прибыль и дивиденды на акцию; ожидаемая и фактическая доходность и рискованность бизнеса; показатели его динамики мультипликаторы, отражающие соотношения между рыночной капитализацией и финансовыми базами. 9 Инвестирование в рост • Для этого стиля инвестирования ключевым фактором и основным индикатором создания фундаментальной стоимости является высокий устойчивый темп роста прибыли. • Компания характеризуется повышенным мультипликатором капитализация/прибыль (P/E). • Для инвесторов в рост минимальный рост прибыли на акцию должен составлять 15-20%, при среднем росте курса акций также 15-20% в год. • Акции роста характеризуется высокой волатильностью, для компаний роста характерна высокая рентабельность продаж и растущая рыночная доля. • Компаниями роста могут быть малые, средние и крупные компании не только в растущих, но и традиционных отраслях экономики. • Источниками роста могут быть три ключевых фактора, а именно, новые технологии; сильный бренд; агрессивный стиль управления 10 Инвестирование в стоимость • • • • • • • Основная задача инвесторов – поиск недооцененных компаний, с низкими мультипликаторами капитализация/прибыль (P/E), капитализация/выручка (P/S), капитализация/балансовая стоимость собственного капитала (P/BV). Такие компании в будущем могут продемонстрировать высокий рост курса акций. В настоящее время – это основной стиль инвестирования, характеризующийся относительно низким риском, но и невысокой доходностью, которая редко превышает 25%. Этот стиль предполагает покупку акций, не интересных рынку из-за недоверия к будущему компании. Акции характеризуются низкой волатильностью и низким мультипликатором P/E относительно показателей роста прибыли (фактических и ожидаемых), который является основным критерием для отбора акций. Компании, интересные инвесторам в стоимость, являются достаточно крупными и имеют высокую рентабельность, поскольку именно она в будущем приводит к росту прибыли и рыночных котировок. Инвесторы в стоимость являются эталоном долгосрочного инвестора, который тщательно формирует свой портфель и контролирует соотношение темпа роста и P/E, при этом P/E должен быть ниже темпа роста и ниже среднерыночного значения P/E. 11 Фундаментальное инвестирование • Для инвесторов необходимо выявить компании, имеющие недооцененные активы, в частности, в недвижимость, в дочерние общества, и перспективы роста прибыли. • Фундаментальные инвесторы исследуют компании на предмет недооцененности активов, а не прибыли, поэтому фундаментальное инвестирование предполагает тщательный анализ отчетности, в части не только показателей прибыли, но и показателей баланса. • Капитализация таких компаний обеспечена физическими активами, но при этом показатели P/E и P/BV имеют низкий уровень. • Еще одна характерная черта таких компаний – «сильная отчетность», с низким объемом обязательств, большим объемом денежных средств, высокой оборачиваемостью активов. • Акции характеризуются низкой волатильностью, а стратегия – низкой доходностью и рискованностью 12 Инвестирование в доход • Для инвесторов в доход ключевым фактором является дивидендная политика компаний, которая должна обеспечивать стабильно растущие выплаты акционерам. • В ходе фундаментального анализа оцениваются такие показатели, как дивиденды, приходящиеся на акцию; дивидендная доходность; дивидендный выход; дивидендное покрытие; а также динамика этих показателей. • Компании, выплачивающие стабильные, растущие дивиденды являются, в основном, голубыми фишками. • Акции таких компаний характеризуются низкой волатильностью, низкой доходностью, но при этом дивидендная доходность относительно высокая и растущая. • Популярность политики выплаты фиксированных дивидендов снижается, компании все меньше прибыли направляют на дивидендные выплаты, а новые растущие компании не выплачивают дивиденды вовсе 13 Фундаментальный анализ в интересах менеджмента • Фундаментальный анализ необходим менеджменту компании: – во-первых, для понимания поведения инвесторов, – во-вторых, для разработки финансовой политики. • Руководству компании необходимо знать, какого рода инвесторов привлекают акции компании, поскольку «управление стоимостью не может быть реализовано без учета ожиданий инвесторов и управления этими ожиданиями». • Финансовая политика компании, в частности, такие решения, как выкуп акций, дополнительная эмиссия акций, дивидендная политика, многие другие должны учитывать фундаментальные и рыночные характеристики компании, а именно ее рентабельность, соотношение ее рыночной капитализации и фундаментальной стоимости. • Основной целью фундаментального анализа в интересах менеджмента является исследование ценности всех видов капитала, оценка первичных факторов стоимости, определение фундаментальной стоимости компании, анализ ее рыночной капитализации, а также обоснование финансовой политики, направленной на максимизацию совокупной ценности, фундаментальной стоимости и рыночной капитализации компании. 14 Уровни фундаментального анализа • Макроэкономический уровень: – – – – – – фаза экономического цикла, индикаторы рынка труда, уровень инфляции, состояние финансового рынка, параметры кредитно-денежной и бюджетно-налоговой политики, характеристики платежного баланса • Отраслевой уровень: – Цикличность отрасли • Микроэкономический уровень: – Анализ ценности компании и исследование факторов, влияющих на ценность всех видов ее капитала. – Анализ фундаментальной стоимости и оценка драйверов, определяющих ее величину, в первую очередь, первичных факторов стоимости (рентабельность инвестированного капитала, средневзвешенная стоимость капитала, темп роста капитала). – Анализ рыночной капитализации и производных от нее индикаторов 15 Схема фундаментального анализа 1 этап. Формирование исходных данных для фундаментального анализа компании: •Данные из внешних источников: динамика фондового индекса; безрисковая доходность; рыночная премия за риск; фундаментальный бета отрасли; бета компании; рыночная капитализация компании и цена акций. •Данные из консолидированной отчетности и других источников: выручка; расходы; прибыль; инвестированный и оборотный капитал; капитальные затраты; внеоборотные активы; другие показатели 2 этап. Анализ ценности компании как совокупной ценности всех видов капитала: •Финансовый капитал: величина, структура, темп роста инвестированного капитала. •Промышленный капитал: достигнутая производственная мощность и степень ее использования. •Интеллектуальный капитал: справедливая стоимость нематериальных активов, относящихся к интеллектуальному капиталу. •Человеческий капитал: численность персонала, его квалификация и уровень производительности труда. •Социальный и сетевой капитал: индикаторы репутации компании. •Природный капитал: справедливая стоимость природного капитала. 16 Схема фундаментального анализа 3 этап. Анализ фундаментальной стоимости компании как приведенной стоимости будущих денежных потоков: •Анализ качества прибыли и активов. •Анализ показателей прибыли и дивидендов на акцию. •Анализ рискованности компании и обоснование коэффициента бета. •Расчет ожидаемой стоимости собственного и заемного капитала, средневзвешенной стоимости капитала и обоснование ставки дисконта. •Анализ устойчивого темпа роста и обоснование его прогнозного значения. •Анализ рентабельности инвестированного капитала и расчет свободного денежного потока. 4 этап. Анализ рыночной капитализации: •Определение фундаментальной стоимости компании •Сравнение фундаментальной стоимости и рыночной капитализации. •Расчет мультипликаторов собственного капитала; мультипликаторов инвестированного капитала. •Расчет доходности вложений в акции; корректировка доходности на уровень риска •Анализ соотношения темпов роста прибыли на акцию и цены акции 5 этап. Обоснование управленческих решений относительно: •Инвестирования в акции компании. •Разработки финансовой политики: решения относительно дивидендов, эмиссии акций, выкупа акций 17 Обоснование финансовой политики • • Решения относительно инвестирования в акции будут эффективны в том случае, если показатели ценности всех видов капитала растут; фундаментальная стоимость превышает рыночную капитализацию; компания имеет потенциал роста; характеризуется эффективным управлением; приемлемым уровнем риска и высокой доходностью. Что касается решений относительно финансовой политики, а именно дивидендной политики, политики относительно структуры капитала, в частности, эмиссии и выкупа акций, то она в рамках фундаментального анализа основывается на следующих правилах: Рентабельный бизнес должен капитализировать прибыль, поскольку в этом случае акционеры фундаментальная стоимость будет увеличиваться. Кроме того рентабельным компаниям выгодно использовать эффект финансового рычага, таким образом, высокорентабельные компании должны использовать возможности интенсивного роста за счет собственных и заемных источников. 18 Обоснование финансовой политики • Нерентабельный бизнес должен выплачивать дивиденды, поскольку обеспечивает инвесторам относительно низкую доходность на вложенный капитал. Кроме того эффект финансового рычага для низкорентабельных компаний имеет отрицательное значение, поэтому заемный капитал не выгоден. Такие компании должны сокращать объемы своей нерентабельной деятельности. • Компании, акции которых котируются выше фундаментальной стоимости, то есть переоценены рынком, могут воспользоваться такой благоприятной ситуацией, привлекая капитал за счет эмиссии акций. • Компаниям, акции которых недооценены рынком, выгодно выкупать собственные акции. 19 Направления финансовой политики для разных типов компаний Тип компании Характеристика компании Финансовая политика Рентабельная переоценённая компания Рентабельность собственного капитала превышает ожидаемую доходность собственного капитала; рыночная цена акций превышает их фундаментальная стоимость Капитализация прибыли Привлечение заемного капитала Эмиссия акций Рентабельная недооценённая компания Рентабельность собственного капитала превышает ожидаемую доходность собственного капитала; рыночная цена акций меньше их фундаментальная стоимости Рентабельность собственного капитала ниже ожидаемой доходности собственного капитала; рыночная цена акций превышает их фундаментальная стоимость Капитализация прибыли Привлечение заемного капитала Выкуп акций Выплата дивидендов Погашение заемного капитала Эмиссия акции Рентабельность собственного капитала ниже ожидаемой доходности собственного капитала; рыночная цена акций меньше их фундаментальная стоимости Выплата дивидендов Погашение заемного капитала Выкуп акций Нерентабельная переоценённая компания Нерентабельная недооценённая компания 20 Заключение • Дано понятие фундаментального анализа • Рассмотрены особенности фундаментального анализа • Рассмотрены стратегии инвестирования, а именно инвестирование в рост; инвестирование в доход; фундаментальное инвестирование; инвестирование в стоимость • Представлены направления финансовой политики для разных типов компаний 21