Финансовая оценка предпринимательского проекта

Лекция 31 Тема: Финансовая оценка предпринимательского проекта Для предпринимателя основным критерием решения вопроса об инвестировании являются финансовые поступления на инвестированный капитал, т.е. получаемая прибыль. Анализ рентабельности инвестиций состоит в определении соотношения между получаемой прибылью и инвестированным капиталом и отражает финансовую эффективность его проекта. Как правило, предприниматель финансирует проект частично за счет акционерного капитала частично за счет полученных кредитов. И первое, что его интересует — это величина прибылей на акционерный капитал, т.е. чистая прибыль за вычетом налогов, деленная на общую сумму акционерного капитала. Иногда необходимо выбрать один вариант проекта из нескольких альтернативных, имеющих различную структуру капитала. По этим причинам целесообразно проводить анализ прибыльности не только по акционерному капиталу, но и в отношении всего объема инвестиций (акционерной части и заемной), т.е. чистую сумму прибыли за вычетом налогов плюс финансовые издержки разделить на общую сумму инвестиций. Такие расчеты представляют собой один из методов оценки альтернативных вариантов проектов на основе их собственных характеристик при условиях получения кредитов. Финансовые расчеты, применяемые при оценке эффективности, в своей основе всегда имеют предполагаемые рыночные цены на потребляемые факторы производства и производимую продукцию. Они проводятся как предполагаемые всегда на конец каждого года и желательно на весь срок функционирования проекта. Каждое предложение о проекте должно содержать альтернативные варианты решения той же задачи. 1 Варианты проектов следует рассматривать в качестве различных и взаимоисключающих технических решений. В целом имеются следующие варианты: • различные производственные процессы для производства или того же конечного продукта (эти процессы, в свою очередь, зависят от технического процесса, машин и оборудования, используемых материалов и других вводимых факторов), или для различных типов промежуточных, конечных или побочных видов продуктов; • различные масштабы производства; • различные места размещения мощностей и производственные площадки; • различные графики осуществления проекта, вызванные, например, нехваткой средств. Для финансовой оценки предпринимательского проекта применяется система показателей (коэффициентов), характеризующих ликвидность, платежеспособность, прибыльность, использование активов и акционерного капитала (табл. 1). Финансовая оценка предпринимательского проекта и его вариантов осуществляется также с помощью следующих показателей: • чистая текущая стоимость; • внутренняя норма прибыли; • период погашения задолженностей; • простая норма прибыли; • коэффициент (точка) безубыточности. Характерная черта предпринимательского проекта состоит в том, что денежные средства вкладываются сегодня, чтобы возместить их и получить некоторую дополнительную сумму в будущем, т.е. предполагается возврат инвестиций (возмещение инвестированной суммы) и доход на инвестиции 2 (приток доходов сверх вложенной суммы на протяжении периода функционирования капитала). Если приобретаются долгосрочные активы, возврат инвестиций и доход на инвестиции — это фактические денежные поступления, полученные в результате эксплуатации приобретаемых активов. Если приток денежных поступлений превышает первоначальный вклад денежных средств, это свидетельствует, что средства, направленные на капитальные вложения, возмещены (возврат инвестиций) и была получена некоторая прибыль (доход на инвестиции). Таким образом, инвестирование представляет собой покупку ожидаемого в будущем притока денежных поступлении, а анализ экономической эффективности инвестиционного проекта позволяет ответить на вопрос: будет ли приток денежных поступлений достаточно велик, чтобы оправдать эти инвестиции. Для целей анализа признаются лишь действительные изменения в денежном потоке, т.е. изменения соотношения денежных поступлений и денежных отчислений, а не просто операции, отражаемые в бухгалтерских документах как перераспределение затрат в соответствии с правилами бухгалтерского учета и не имеющие денежного характера. Таблица 1 3 4 5 Определенная сумма средств предполагается для инвестирования в настоящий момент только при условии, что результатом будет приток 6 денежных поступлений в последующие годы. Появляются две неодинаковые величины денежных средств. Во-первых, имеются средства, идущие на инвестиции, которые предоставляются в полном объеме в начале осуществления проекта. Момент вложения этих средств в аналитических целях называется нулевым моментом времени. Во-вторых, имеется ожидаемый поток денежных поступлений на протяжении нескольких лет в будущем как результат этих инвестиций. Эти две величины не могут сравниваться непосредственно, так как возникают в разные моменты времени. Для корректного сравнения необходимо сведение этих двух сумм к эквивалентным величинам, рассчитанным на один и тот же момент времени, называемый нулевым. Величина предполагаемых инвестиций не корректируется, так как она выражена в стоимости sнулевого момента времени или текущей стоимости. Поток денежных поступлений сводится к их текущей стоимости, чтобы сравнить с величиной вкладываемых средств. Для этого суммы денежных поступлений каждого года умножаются на коэффициент дисконтирования при соответствующем уровне доходности (ставке дисконтирования). Дисконтированием называется процесс приведения (корректировки) будущей стоимости денег к их текущей приведенной стоимости. Процесс, обратный дисконтированию, а именно определение будущей стоимости, есть начисление сложных процентов на первоначально инвестированную стоимость. Ставка дисконтирования — это норма прибыли, которую инвесторы обычно получают от инвестиций аналогичного содержания и степени риска. Это требуемый инвестором уровень доходности инвестиций. В данном случае ожидаемый уровень доходности принимается равным ставке рефинансирования Центрального банка РФ. Чистая текущая стоимость (ЧТС) определяется как стоимость, получаемая путем дисконтирования отдельно за каждый год, разности 7 всех оттоков и притоков наличностей, накапливающихся за период функционирования проекта для фиксированной, заранее определенной нормы процента. Эта разница дисконтируется до уровня, при котором считается, что начнется осуществление проекта. Значения ЧТС, полученные по каждому году функционирования проекта, суммируются для определения проектируемой ЧТС следующим образом: Коэффициент дисконтирования (или минимальный коэффициент окупаемости) должен быть равен либо фактической величине ставки процента по долгосрочным займам на рынке капиталов, либо ставке процента, выплачиваемой заемщиком. Поскольку рынков капитала зачастую не существует, дополнительные коэффициент издержки дисконтирования капитала — должен возможные отражать поступления на некоторую сумму капитала, инвестированную в любом другом месте. Другими словами, должен иметься минимальный уровень поступлений, ниже которого предприниматель считает нецелесообразным инвестировать имеющийся капитал. Период дисконтирования должен быть равен сроку функционирования проекта. Например, целесообразный срок использования оборудования обычно равен 10—15 годам. Заводские здания, сооруженные из прочных материалов, обычно служат 30 или 40 лет, транспортные средства — 4 или 5 лет и т.п. Практическое решение заключается в принятии срока, равного сроку функционирования наиболее важной части основного капитала. Очевидно, что для предприятия — это основное оборудование. Стоимость тех частей основного капитала, которые служат дольше, например зданий, должна 8 определяться по их ликвидационной стоимости на конец периода эксплуатирования. Это справедливо и для стоимости земельного участка, и оборотного капитала, величина которого практически не изменяется в течение всего срока функционирования проекта. Необходимо также учитывать замену частей основного капитала с более коротким сроком использования. В большинстве случаев период дисконтирования состоит из времени, затрачиваемого на строительство (например, два года), плюс примерно 10 лет эксплуатации проекта. При положительном значении ЧТС рентабельность инвестиций превышает минимальный коэффициент дисконтирования. При значениях ЧТС, равных нулю, рентабельность проекта равна минимальной норме. Таким образом, проект, ЧТС которого имеет положительное или нулевое значение, можно считать приемлемым. При ЧТС меньше нуля рентабельность проекта ниже минимальной нормы. Следовательно, от данного проекта следует отказаться. Метод ЧТС обладает существенными преимуществами по сравнению с методами, основанными на использовании периода возмещения затрат или годовой нормы поступлений. При этом методе учитывается весь срок функционирования проекта и график потоков наличностей. ЧТС можно также рассматривать как рассчитанную норму инвестирования, причем норма прибыли проекта должна быть не меньше этой величины. К недостаткам метода ЧТС можно отнести трудность определения соответствующего коэффициента дисконтирования и невозможность точного расчета рентабельности проекта. По этой причине предприниматели не всегда правильно понимают преимущества метода ЧТС, поскольку традиционно мыслят категорией нормы окупаемости капитала. Внутренняя норма окупаемости (ВНО) — это коэффициент дисконтирования, который при данной величине притоков наличностей равен текущей величине оттоков наличностей. Другими словами, это коэффициент, при котором текущая величина поступлений по проекту равна 9 текущей сумме инвестиций, а величина чистой текущей стоимости равна нулю. Для расчетов ВНО применяется та же методика, что и для ЧТС, и те же типы таблиц. Вместо дисконтирования потоков наличностей при заранее установленном минимальном коэффициенте можно применять различные коэффициенты дисконтирования для определения такой величины коэффициента, при которой ЧТС равна нулю. Этот коэффициент и есть ВНО; он показывает точную величину рентабельности проекта. Процедура расчетов начинается с подготовки таблицы потоков наличностей. Затем установленный коэффициент дисконтирования применяется для дисконтирования чистого потока наличностей к текущей величине. Если ЧТС имеет положительные значения, коэффициент дисконтирования повышается. Если при этом величина ЧТС получает отрицательное значение, ВНО определяется как усредненное значение величин двух использованных норм. Если более высокое значение коэффициента дисконтирования также дает положительные значения ЧТС, то коэффициент дисконтирования должен увеличиваться до тех пор, пока значение ЧТС не станет отрицательным. При положительных и отрицательных значениях ЧТС, близких к нулю, более точная (чем ближе значение ЧТС к нулю, тем выше точность расчетов) методика расчета ВНО заключается в использовании следующей формулы линейной интерполяции: Цифровые значения ПЗ и 03 в приведенной выше формуле имеют положительные значения. Величины i1 и i2 не должны расходиться более чем 10 на один-два процента. Приведенная выше формула не даст реалистичного результата, если расхождение будет слишком большим, поскольку связь коэффициента дисконтирования и ЧТС имеет нелинейный характер. Период окупаемости и простой нормы прибыли обычно охватывают не весь проектный срок, а лишь короткие периоды в один год. Используемые ежегодные данные берутся в виде фактических, а не дисконтированных величин. Предполагается, что при реализации проекта предприятие достигает полной мощности лишь на третий, четвертый или пятый год. Период окупаемости — это период, необходимый для возмещения исходных капиталовложений за счет прибылей от проекта; под прибылью подразумевается чистая прибыль после вычета налогов плюс финансовые издержки и амортизация. Отдельное проектное предложение может быть принято, если период окупаемости меньше или равен приемлемому периоду времени. Этот период обычно определяется на основе прошлого опыта осуществления аналогичных проектов или принятых нормативов. Основной положительной чертой периода окупаемости как критерия отбора проекта является легкость его расчета. Он особенно полезен для анализа степени риска в политически нестабильные периоды и в технологически быстро устаревающих отраслях промышленности. Недостаток этого метода в том, что он не учитывает динамики событий после того, как проект окупит себя, и переоценивает получение быстрых финансовых прибылей. Кроме того, при этом методе не отражается прибыльность проектного предложения, а учитывается в основном его ликвидность. 11 Где П — простая норма прибыли на общие инвестиционные издержки; Па — простая норма прибыли на акционерный капитал; Р — чистая прибыль (после амортизации, процентных и налоговых отчислений); К — общие инвестиционные издержки (основной капитал, капитальные затраты на стадиях, предшествующих производству, и оборотный капитал); А — акционерный капитал. Однако более распространенной является практика расчета нормы прибыли на основании первоначальных инвестиционных затрат. Простой метод расчета нормы прибыли имеет серьезные недостатки. Например, возникает вопрос, какой год считать обычным и взять за основу расчета нормы прибыли, поскольку в том методе используются ежегодные данные. Поэтому трудно, иногда и невозможно выбрать год, наиболее характерный для проекта. Помимо различных уровней производства, особенно в первые годы, и выплаты процентов, которые также могут отличаться по годам, существуют другие факторы, вызывающие изменения в уровне чистого дохода в определенные годы (например, период освобождения от налогов). Таким образом, метод простой прибыли пригоден для расчета прибыльности общих инвестиционных затрат в тех случаях, когда ожидается, что в течение всего срока эксплуатации проста валовая прибыль будет приблизительно одинаковой. В таких случаях для предварительной оценки конкурирующих проектов и отказа от наименее прибыльных необходимо учитывать различные законодательные нормы амортизации и налогообложения. Эти нормы затрудняют оценку реальных прибылей проекта. Анализ безубыточности определяет точку безубыточности (ТБ) — точку, при которой доходы от продаж равны издержкам производства. ТБ может быть также выражена в виде производственных физических единиц 12 или уровня используемых мощностей, при котором доходы от продажи и издержки производства равны. ТБ предпринимательского проекта (X) определяется как соотношение объема условно постоянных затрат (f) к разнице между ценой товара (Р) и суммой удельных условно-переменных затрат ( V ) , т.е. К условно постоянным затратам относятся накладные расходы, кредиты, начисляемые на них проценты, амортизационные отчисления на основное оборудование. К условно переменным затратам относятся все прямые затраты на товар: материалы, сырье, комплектующие изделия, электроэнергия, тепло, заработная плата основного производственного персонала. Графическое определение точки безубыточности Графически ТБ можно определить с помощью двух уравнений, выражающих издержки производства (u), U= f + V • X и доходы от продаж ( Y) • Y = Р • X (рис. 1). 13 Пересечение линий является ТБ, которая в данном случае выражается в виде единиц производства. Зная расчетную мощность проекта, можно определить коэффициент использования производственных мощностей в точке безубыточности. При расчете ТБ и построении графика предполагаются определенные условия: объем производства равен объему продаж, цена единицы продаваемого товара одинакова во времени, уровень переменных и постоянных издержек остается неизменным, производится единственный вид изделия и другие. На практике эти условия не всегда реальны. Поэтому анализ безубыточности следует рассматривать лишь как один из методов финансовой оценки предпринимательского проекта, дополняющий другие методы 14