Методы оценки эффективности инвестиционных проектов

Оглавление Тема 3. Методы оценки эффективности инвестиционных проектов ............................................1 3.1. Учет фактора времени, сложный процент и дисконтирование ..........................................1 3.2. Некоторые приемы дисконтирования ...................................................................................2 3.3. Чистый дисконтированный доход (ЧДД) .............................................................................4 3.4. Внутренняя норма доходности (ВНД) ..................................................................................7 3.5. Индекс доходности (ИД) ........................................................................................................9 3.6. Дисконтированный срок окупаемости (ДСО) ....................................................................10 3.7. Расчет коммерческой эффективности инвестиционного проекта ....................................12 3.8. Расчет бюджетной эффективности инвестиционного проекта.........................................13 Тема 3. Методы оценки эффективности инвестиционных проектов 3.1. Учет фактора времени, сложный процент и дисконтирование Один из принципов экономического анализа состоит в том, что затраты и результаты (выгоды, доходы), возникающие в разное время необходимо привести к одному временному периоду. Дело в том, что затраты на осуществление инвестиционного проекта растягиваются во времени, а результаты от проекта помимо растягивания во времени, обычно возникают после осуществления затрат. Представим, что вместо того, чтобы истратить 1000 руб. сейчас, мы ссужаем их на один год, получив взамен долговое обязательство. Мы как бы лишаем себя возможности потратить эти деньги сейчас и на себя. Это предпосылка для того, чтобы нам вернули через год не 1000 руб., а больше. Деньги, истраченные сейчас стоят дороже, чем они будут стоить через год. Тому есть три причины: инфляция, приводящая к снижению покупательной стоимости денег; процент. Ведь деньги, положенные в банк на депозит, через год превратятся в сумму, превышающую начальное вложение. Поэтому если кто-то должен выплатить нам через год сумму в 1000 руб., то сегодня при 10% депозитной ставке он должен положить на счет под проценты 910 руб.; риск. Всегда есть опасность, что тот, кто должен нам по долговому обязательству выплатить через год 1000 руб., откажется сделать это (умрет, обанкротится) или же попросит отсрочку. В результате через год долговое обязательство в 1000 руб. может быть не погашено. Для приведения денег к одному моменту времени используют дисконтирование. Дисконтирование является процессом, обратным начислению сложного процента. Сумма, полученная в результате накопления процентов по истечении периода, на который осуществляется расчет, называется будущей стоимостью суммы вклада. Первоначальная сумма вклада называется текущей стоимостью. Пример. Предположим, что мы положили в банк 1000 руб. при депозитной ставке 10% в год. Таким образом, текущая стоимость составляет 1000 руб. Начисление сложных процентов будет выглядеть так: Год 1 2 3 Будущая стоимость 1000 + 0,1*1000 = 1100 1100 + 0,1*1100 = 1210 1210 + 0,1*1210 = 1330 и т.д. При исчислении сложного процента будущая стоимость (БС) находится путем умножения текущей стоимости на единицу плюс процентная ставка (Е) столько раз, на сколько лет делаем расчет (t): БС = ТС*(1 + Е)t, где выражение (1 + Е)t – называется множитель наращения. Теперь предположим, что наша задача – определить, каков должен быть первоначальный вклад, чтобы к концу третьего года он составил 1330 руб., исходя из 10% годовой ставки. Этот неизвестный нам вклад называется текущей стоимостью будущей стоимости в 1330 руб. Процесс (определения этой текущей стоимости) обратный начислению сложного процента и будет дисконтированием. Таким образом, при дисконтировании находим текущую стоимость путем деления будущей стоимости на единицу плюс процентная ставка столько раз, на сколько лет делаем расчет: БС ТС   БС  (1  Е )t = БС*аt, t (1  Е ) 1 Процесс дисконтирования покажем на примере. Предположим, что в течение 5 лет ежегодно будут поступать доходы в размере 10000 руб. Какова будет текущая стоимость этих рублей при депозитной ставке 10% годовых? Год 1 2 3 4 5 Будущая стоимость 10000 10000 10000 10000 10000 Текущая стоимость 10000 : 1,101 =10000 : 1,1 = 9100 10000 : 1,102 = 10000 : 1,21 = 8300 10000 : 1,103 = 10000 : 1,33 = 7500 10000 : 1,104 = 10000 : 1,46 = 6900 10000 : 1,105 = 10000 : 1,61 = 6100 Таким образом дисконтирование – это приведение друг к другу потоков доходов (выгод) и затрат, получаемых в разные временные периоды, для получения их сегодняшней (текущей) стоимости путем их умножения на коэффициент дисконтирования (дисконтный множитель) При этом для постоянной нормы дисконта (Е) коэффициент дисконтирования определяется по следующей формуле: 1 , где аt  (1  E )t t – номер шага расчета (t = 0, 1, 2, 3,…..Т), Т – горизонт расчета. Если же норма дисконта меняется во времени и на шаге расчета t равна Ek, то коэффициент дисконтирования равен: 1 а0 = 1 и аt  t , при t  0 .  (1  EK ) K 1 Для облегчения расчетов при начислении сложного процента и при дисконтировании существуют таблицы, в которых для каждого года и для каждой процентной ставки заранее вычислены величины фактора сложного процента (множитель наращения) и фактора дисконтирования (дисконтный множитель). В экономическом анализе процентную ставку или так называемую ставку дисконта определяют, как уровень доходности, который можно получить по разным инвестиционным возможностям. Например, если нашему проекту есть три реальные альтернативы: вложить средства в казначейские (государственные) облигации под 15% годовых или в акции надежных компаний, дающих не менее 25% годовых, или же положить их в банк под 18% годовых, то для экономического анализа ставкой дисконта будут 25%. При финансовом анализе за ставку дисконта берут типичный процент, под который данная фирма может занять финансовые средства. Если банки кредитуют нашу фирму по ставке 27%, то это и будет ставкой дисконта. Однако, если в проекте уровень риска выше обычного для данной фирмы, то ставка дисконта должна быть выше, т.к. рискованность проекта влияет на доходность. Фирме нужно получить больший доход, чтобы компенсировать риск, т.е. возможные потери. Соответственно и банк будет давать фирме кредит на рискованный проект под более высокий процент, чем обычно. 3.2. Некоторые приемы дисконтирования Для снижения трудоемкости выполнения операций с дисконтированием применяют методики аннуитета и сумм дисконтирования. Аннуитет – это поток платежей одинаковыми суммами в течение определенного числа периодов. Каждый платеж, входящий в состав аннуитета, называется его членом. 2 К таким видам платежей можно отнести: периодические погашения кредита, создание амортизационного фонда, взносы по страхованию, и т.д. Чистую дисконтированную стоимость такого потока платежей можно рассчитать приведением каждого элемента данного потока платежей на момент начала инвестирования и сложением этих дисконтированных величин. Например: периоды Поток платежей (аннуитет) коэффициент дисконтирования (Е=10%): Итого дисконтированный аннуитет 1 10 000,0 0,91 9 090,9 2 10 000,0 0,83 8 264,5 3 10 000,0 0,75 7 513,1 4 10 000,0 0,68 6 830,1 40 000,0 31 698,7 Формализовано это выглядит следующим образом: 10 000 /(1+0,1)1 + 10 000/(1+0,1)2 + 10 000/(1+0,1)3 + 10 000/(1+0,1)4 = = 10 000* (1/(1+0,1)1+1/(1+0,1)2+1/(1+0,1)3+1/(1+0,1)4) = 31 698,7 Следовательно,: ДС = Аt * Кд.с. Аt – абсолютная величина платежа; Кд.с. – коэффициент дисконтированной стоимости аннуитета или коэффициент сумм дисконтирования. (1  E )T  1 k с .д .  E (1  E )T Например: ДС =10 000 * ((1+0,1)4 – 1) / (0,1(1+0,1)4 =10 000 * 3,1699 = 31 698,7 Эту же формулу можно использовать для решения обратной задачи, т.е. для превращения любой дисконтированной стоимости (ДС) в равномерный поток платежей в течение определенного количества периодов. Для этого используют коэффициент аннуитета или коэффициент возврата капитала, определяемый по следующей формуле (показатель обратный Кс.д.): Е (1  E )T kан  (1  E )T  1 Тогда ежегодный платеж будет равен: Аt = ДС * Кан. Например: Необходимо определить каким должен быть ежегодный доход (в текущих ценах), чтобы дисконтированная сумма этих доходов за 4 года составила 50 000, при Е=10% Аt= 50 000 * ((0,1(1+0,1)4 /(1+0,1)4 – 1)) =50 000 * 0,3154 = 15 773,54 Периоды Итого платежи (аннуитет) коэффициент дисконтирования: 1 15 773,5 2 15 773,5 3 15 773,5 4 15 773,5 63 094,2 0,91 14 339,6 0,83 13 036,0 0,75 11 850,9 0,68 10 773,5 50 000,0 kАН всегда меньше 1-цы, а kС.Д. всегда больше 1-цы. Следуя той же самой логике можно упростить расчет суммы, которую в итоге можно получить, если регулярно, в определенные промежутки времени, делать одинаковые вложения под проценты, например, в банк. Т.е превращение платежного ряда в разовый платеж через t лет (определение конечной стоимости). 3 Иначе говоря, при определении конечной стоимости происходит начисление сложного процента на элементы платежного ряда и одновременно прибавляется конечная стоимость. Определение конечной стоимости осуществляется по формуле: Kt  K (1  E ) T  1 , где E (1  E )T  1  k КС - коэффициент конечной стоимости, который всегда больше 1-цы. E Например: Необходимо определить какова будет общая величина вклада при ежегодном вложении на депозит по 10 000 руб. под 10% годовых в течение 4 лет. Кt= 10 000 * ((1+0,1)4 – 1)/ 0,1) = 46410 Либо: периоды Итого платежи (аннуитет) 1 10 000,0 2 10 000,0 3 10 000,0 4 10 000,0 40 000,0 10 000,0 1,10 11 000,0 1,10 12 100,0 1,10 13 310,0 46 410,0 10 000,0 21 000,0 33 100,0 46 410,0 коэффициент дисконтирования: платежи с процентами Можно решить обратную задачу, т.е. определить какими должны быть ежегодные платежи, чтобы в итоге с учетом начисленных процентов общая сумма вклада достигла заданной величины. Распределение остаточной стоимости осуществляется по формуле: E , где К  Кt (1  E )T  1 E  k РОСТ - коэффициент распределения остаточной стоимости, который всегда (1  E )T  1 меньше 1-цы. периоды Итого платежи (аннуитет) коэффициент дисконтирования: платежи с процентами 1 10 773,5 1,10 10 773,5 10 773,5 2 10 773,5 1,10 11 850,9 22 624,4 3 10 773,5 1,10 13 036,0 35 660,4 4 10 773,5 1,10 14 339,6 50 000,0 43 094,2 50 000,0 3.3. Чистый дисконтированный доход (ЧДД) (эквиваленты названий – чистая приведенная стоимость, чистая текущая стоимость, Net Prezent Value (NPV)) ЧДД - это сумма текущих эффектов за весь расчетный период, приведенных к начальному шагу (году, кварталу, месяцу), или превышение интегральных результатов над интегральными затратами. Т 1 ЭИНТ  ЧДД   ( Рt  Зt )  , (1  E )t t 0 4 Т ВРt  ТИ t  Н t Кt ЧДД     t (1  E ) t t 0 t  0 (1  E ) Т Где: Рt – результаты, достигаемые на шаге расчета t; Зt – затраты, осуществляемые на том же шаге; ВР t – выручка от реализации в период времени t; ТИt – текущие издержки по видам деятельности, предусмотренным проектом, в период времени t; Нt – налоги не включаемые в себестоимость в период времени t; Кt – величина капитальных вложений включаемые в себестоимость в период времени t; Т – горизонт расчета равный номеру шага, на котором осуществляется ликвидация объекта. При этом в конце последнего шага Т должна учитываться условная или действительная реализация активов и ликвидация производства. Чистая ликвидационная (остаточная) стоимость объекта получается в результате вычитания расходов по ликвидации из стоимости материальных ценностей, полученных при ликвидации; Эt = (Pt – Зt) – эффект, достигаемый на шаге расчета t; Е – величина дисконта, равная ставке процента по безрисковым инвестициям за рассматриваемый период разбивки либо целевой норме прибыли. Если ЧДД инвестиционного проекта положителен, то проект является прибыльным (при заданной норме дисконта) и может рассматриваться вопрос о его принятии. Чем больше ЧДД, тем эффективнее проект. Если ЧДД равен 0, то проект ни прибыльный, ни убыточный. ЧДД отражает прогнозную оценку изменения экономического предприятия в случае принятия рассматриваемого проекта. потенциала Этот показатель аддитивен во временном аспекте, т.е. ЧДД различных проектов можно суммировать. Это важное свойство дает широкие возможности использования этого показателя при анализе оптимальности инвестиционного портфеля. Величина ЧДД при прочих равных условиях при растущем значении Е понижается и растет при уменьшении Е. Показатель ЧДД применяется при определении коммерческой (финансовой), экономической и бюджетной эффективности проекта. При определении коммерческой эффективности проекта расчет ЧДД осуществляют на основе формирования потока реальных денег или чистого потока наличности (ЧПН, ЧДП) (английское название - Cash Flow). Потоком реальных денег называется разность между притоком и оттоком денежных средств на каждом шаге расчета (t). Наиболее общий алгоритм определения потока реальных денег реализуется путем последовательного расчета следующих показателей: 1. выручка от реализации продукции (продаж) – выгоды – Вt; 2. капитальные вложения – Кt; 3. эксплуатационные издержки (затраты) – Иt, включая амортизационные отчисления – АОt; 4. прибыль – Пt=Вt-Иt; 5. налоговые выплаты, включая налог на прибыль – НВt; 6. чистая прибыль – ЧПt=Пt-НВt; 7. чистый поток наличности (cash flow) – ЧПНt=ЧПt+АОt-Кt. 5 Сумма дисконтированных чистых потоков наличности за расчетный период является чистым дисконтированным доходом При одномоментном инвестировании и постоянных годовых потоках (равномерных притоках и оттоках или поступлениях и платежах) ЧДД можно определить по формуле: ЧДД  ( П  О)  k сд  К  К ост  at , где (4.27) kсд – коэффициент сумм дисконтирования; К – первоначальная одномоментная стоимость инвестиций; Кост – остаточная стоимость инвестиций; at – коэффициент дисконтирования, который определяется по Тмах. В некоторых случаях для оценки экономической эффективности проекта необходимо знать средний годовой прирост экономического потенциала предприятия при реализации инвестиционного проекта. Для этого следует определить постоянные по размерам для каждого периода денежные поступления, сумма дисконтированных значений, которых будет равна чистому дисконтированному доходу за расчетный период. Инвестиционный проект можно считать целесообразным, если средние ежегодные затраты (оттоки) по данному проекту, ниже, чем его средние годовые поступления (притоки). Для сопоставления среднегодовых притоков и оттоков по проекту и оценке прироста экономического потенциала предприятия, можно использовать показатель среднегодового эффекта (Эсг). Эсг = (П – О) + kрост * Кост – kан*К, Где: П, О – постоянные годовые притоки и оттоки, прогнозируемые по годам реализации проекта. kрост – коэффициент распределения остаточной стоимости. kан – коэффициент аннуитета. К – первоначальная стоимость капиталовложений (инвестиций). Кост – остаточная стоимость капиталовложений (инвестиций). Пример: Величина капитальных вложений на покупку оборудования – 40 000 руб. Срок службы оборудования – 5 лет. По окончании проекта оборудование предполагается продать (по остаточной стоимости) за 20 000 рублей. Чистый доход (прибыль) в каждом году реализации проекта – 10 000 руб. Необходимо при ставке дисконтирования 10% определить чистый дисконтированный доход и среднегодовой прирост экономического потенциала предприятия. Расчет чистого дисконтированного дохода Периоды 1 2 3 4 5 Коэффициент 1 0,9090 0,8264 0,7513 0,6830 0,6209 дисконтирования Инвестиции 40 000,0 Чистый доход 10 000,0 10 000,0 10 000,0 10 000,0 10 000,0 (прибыль) Прочие 20 000,0 поступления Дисконтированное -40 000,0 9 090,9 8 264,5 7 513,1 6 830,1 6 209,2 +12 сальдо 418,4= =18 627,6 Итого 40 000,0 50 000,0 20 000,0 10 326,3 Среднегодовой эффект (Эсг) определяется как разница между среднегодовыми потоками и оттоками. 6 Расчет среднегодового эффекта Периоды Крост (формула 3.10) 0,1/((1+0,1)5 1 2 3 4 5 Итого – 1)= 0,1637 Распределение по годам доходов от продажи оборудования в 3275,95 3275,95 3275,95 3275,95 3275,95 16 379,75 конце реализации проекта (kрост *Кост) 0,1*(1+0,1)5 kан (формула 3.7) /((1+0,1)5-1) = 0,26379 Распределение по годам величины капитальных вложений (К * 10 551,9 10 551,9 10 551,9 10 551,9 10 551,9 52 759,5 kан ) 10 000 10 000 10 000 10 000 10 000 50 000 Разница м.у. годовыми притоками и оттоками (П – О) Итого среднегодовой эффект Эсг 2724,05 2724,05 2724,05 2724,05 2724,05 13 620,25 Итого дисконтированный среднегодовой эффект 2476,41 2251,28 2046,62 1860,56 1691,42 10 326,29 Выводы: Проект является эффективным так как чистый дисконтированный доход по данному проекту имеет положительное значение 10 326,29 руб. с ежегодным приростом экономического потенциала предприятия в 2 724,05 руб. 3.4. Внутренняя норма доходности (ВНД) Сокращенно – ВНД. Эквивалентами названий являются: внутренняя ставка доходности (ВСД), внутренняя норма рентабельности (ВНР), Internal Rate of Return (IRR). Данный показатель является одним из наиболее точных и универсальных методов оценки относительной эффективности инвестиций. Он рекомендуется как зарубежными, так и отечественными экспертами и учеными по оценке инвестиционных проектов и отбору их для финансирования. Внутренняя норма доходности позволяет оценить реальную доходность проекта по сравнению с рыночной ставкой процента по безрисковым финансовым инструментам. Если проект реализуется только за счет заемных средств, то внутренняя норма доходности равна максимальной величине процента, под который можно взять кредитные ресурсы, чтобы оставалась возможность обслуживания данного кредита из доходов от реализации проекта. Можно сказать, что ВНД инвестиционного проекта показывает при какой ставке процента по финансовым инструментам было бы безразлично куда вкладывать денежные средства – в анализируемый инвестиционный проект, или в покупку на тот же срок, что и у рассматриваемого проекта, безрисковых финансовых инструментов (государственных облигаций, депозитов в надежном банке). Разница между внутренней нормой доходности по конкретной инвестиции и фактически действующей в момент оценки рыночной ставкой ссудного процента показывает сравнительную эффективность данного проекта в сопоставлении со средней эффективностью инвестиций на рынке безрисковых финансовых инструментов. Определение ВНД сводится к нахождению такой ставки дисконтирования (Е), при которой сумма дисконтированных, прогнозируемых в ходе реализации инвестиционного проекта доходов (притоков) будет равна сумме дисконтированных, планируемых денежных затрат (оттоков), т.е. ЧДД проекта будет равным нулю. Другими словами, внутренняя норма доходности проекта (Евн, ВНД) является результатом решения уравнения: Т T П t  Оt Kt    t t t 0 (1  E ВН ) t 0 (1  E ВН ) или 7 T (П t 0 t  Оt )  (1  E ВН ) t  K  0 Поиск такой ставки дисконтирования осуществляется итеративным методом. Например, можно начать со ставки дисконтирования, равной текущей величине средней ставки процента по депозиту (или ставки рефинансирования) и для этой ставки определить ЧДД. Если ЧДД положительный, следует использовать более высокую ставку дисконтирования. Если значение ЧДД вновь будет положительным, нужно снова увеличивать ставку и пересчитать значение ЧДД, до тех пор, пока не будет подобранно такое значение Евн при котором ЧДД будет равен 0. Покажем процесс вычисления ВНД итеративным методом на примере. Пример: Необходимо рассчитать ЧДД проекта для ставок дисконтирования: 10% и 20%, затем подобрать ставку дисконтирования, при которой ЧДД проекта будет равен 0. Капитальные вложения (К) – 40 000 руб. Остаточная стоимость капитальных вложений в конце срока реализации проекта () – 20 000. Чистые годовые доходы (П-О) по периодам реализации проекта постоянны и равны 10 000 руб. Срок реализации проекта (Т) – 5 лет. (см. Таблицу). Показатель Т К П-О Кост Е kсд (формула Вариант расчета №1 5 40000 10000 20000 0,1 0,2637975 Вариант расчета №2 5 40000 10000 20000 0,2 0,3343797 Вариант расчета №3 Вариант расчета №4 5 5 40000 40000 10000 10000 20000 20000 0,18 0,1801 0,319777842 0,319871168 0,6209213 0,4018776 0,437109216 0,436870667 10326,29 -2056,32 3.6) kдT (коэффициент дисконтирования для 5 года) ЧДД (формула 3.14) 13,894 -0,00036 Как видим, при Е=10% ЧДД положителен, а при ставке 20% отрицателен. Ставка дисконта в 20% слишком высокая. Поэтому для данного примера необходимо выбрать значение Е между 10 и 20%. На 3-м этапе (Вариант расчета №3) выбираем значение 18%. ЧДД проекта при этом значении становится равным 13,894 руб., что практически приближается к нулю. При ставке дисконтирования 18,01% ЧДД равняется уже -0,00036 руб. Таким образом, ставка дисконтирования при которой ЧДД данного проекта равен 0, то есть внутренняя норма доходности, составляет примерно 18,01%. Итеративный метод определения ВНД является достаточно трудоемким, поэтому для ускорения расчетов можно использовать следующие формулы: Е2  Е1 ЕВН  Е1  ЧДД1  ЧДД2  ЧДД1 где: ЧДД1 – положительное значение ЧДД, получаемое при использовании меньшего значения ставки дисконтирования Е1; ЧДД2 – отрицательное значение ЧДД, получаемое при использовании большего значения ставки дисконтирования Е2. Берется по модулю без учета знака. Для вышеприведенного примера: Евн = 0,18 + 13,894 * (0,2-0,18)) / (2056,32 + 13,894) = 0,18013423 8 Следует отметить, что расхождение между Е1 и Е2 в абсолютном выражении не должно составлять более, чем несколько процентных пункта. Если это различие слишком велико, формула не дает достоверных результатов. В случае если показатель ВНД равен или больше требуемой инвестором нормы дохода на капитал, то инвестиции в данный инвестиционный проект оправданы, а инвестор может рассматривать вопрос о его финансировании. С формальной точки зрения методы ЧДД и ВНД используют одни и те же данные для расчетов, и результаты, получаемые в ходе применения этих показателей получаются однонаправленные. То есть, если при расчете показателя ЧДД проект оказывается эффективным, то и значение ВНД этого проекта будет свидетельствовать о том же самом. Однако, если речь идет об альтернативном решении, т.е. о выборе между двумя и более проектами, то эти два показателя могут вступить в противоречие. Так, может возникнуть ситуация, когда по ЧДД наиболее приемлемым является один проект, а по ВНД другой. В данном случае, решение вопроса о том, какой из этих проектов будет более предпочтителен зависит от конкретной ситуации, в которой находится инвестор и фирма-реципиент. Например, более высокое значение ЧДД может быть обусловлено большей величиной задействованных ресурсов, которые дают большую массу прибыли. Более же высокое значение ВНД обуславливается большей эффективностью задействованных ресурсов (большей прибыли на единицу вложенных средств), что определяет большую норму прибыли. Чаще всего, при возникновении необходимости выбора, в какой из двух проектов вкладывать средства, наиболее предпочтительным будет тот, который даст большую массу прибыли, т.е. больший ЧДД. В случае, же если выбор происходит между несколькими проектами, имеющими примерно одинаковое значение ЧДД предпочтительным будет являться, тот который будет демонстрировать большее значение ВНД. Указанные особенности показателей обусловлены тем, что ВНД и ЧДД несмотря на их взаимозависимость, характеризуют разные аспекты привлекательности проектов. Так, ЧДД преимущественно показывает экстенсивную сторону эффективности проекта, и оценивает его по общей массе прибыли. А ВНД определяет интенсивность использования задействованных ресурсов, т.е. норму прибыли. Вышесказанное обуславливает обязательность применения обоих показателей для принятия наиболее адекватного решения при экономической оценке эффективности инвестиций. При этом роль ВНД чаще всего заключается в оценке пределов, в которых может находиться ставка дисконтирования исходя из текущих уровней ставок доходности по безрисковым финансовым инструментам и доходностей альтернативных инвестиционных решений, доступных инвестору. 3.5. Индекс доходности (ИД) (эквивалент названия – индекс рентабельности) Экономический смысл индекса доходности инвестиций заключается в том, что он показывает долю чистого приведенного дисконтированного дохода (ДД), приходящуюся на единицу дисконтированных к началу жизненного цикла проекта инвестиционных вложений (ДИВ). Формула для расчета показателя индекса доходности инвестиций выглядит следующим образом: T ИД   (P  И )  a t t 0 t или T K t 0 t t  at 9 Иt – оттоки денежных средств связанные с реализацией проекта без кап. вложений (текущие издержки) ДД ИД  ДИВ Разница между индексом доходности инвестиций и единицей характеризует рентабельность инвестиций. Возможен упрощенный метод оценки эффективности инвестиционного проекта (без учета фактора времени). Однако этот метод имеет вспомогательное значение и не может служить (прямое соотнесение средней за период прибыли к величине стартовых капиталовложений (КВст) – Е = Прибыль / КВст) для принятия на его основе ответственных инвестиционных решений по долгосрочным инвестициям, связанным со значительными ресурсами. ИД тесно связан с ЧДД, поскольку строится на основе тех же элементов. Если ЧДД положителен, то ИД больше единицы и наоборот. Если ИД больше единицы, то инвестиционный проект эффективен и наоборот. В отличие от ЧДД индекс доходности является относительным показателем. Благодаря этому он очень удобен при выборе одного проекта из ряда альтернативных, имеющих примерно одинаковые значения ЧДД, либо при комплектовании портфеля инвестиций с максимальным суммарным значением ЧДД. 3.6. Дисконтированный срок окупаемости (ДСО) Срок окупаемости – это минимальный временной интервал (от начала осуществления проекта), за пределами которого интегральный эффект становится и в дальнейшем остается положительным. Иными словами это период (измеряемый в месяцах, кварталах или годах), начиная с которого первоначальные и другие затраты, связанные с инвестиционным проектом, покрываются суммарными результатами его осуществления. Срок окупаемости может быть простым и дисконтированным. В первом случае используются абсолютные значения результатов и затрат, связанных с осуществлением инвестиционного проекта, при этом срок окупаемости определяется как частное от деления первоначально авансированного капитала на среднюю величину поступлений за год. Срок окупаемости с дисконтированием или период динамической амортизации – это период, в пределах которого величина ЧДД равна нулю, и за который возвращаются расходы на осуществление проекта, включая оплату процентов. В данном случае динамический срок окупаемости (ДСО) инвестиционного проекта можно определить следующим образом: К n , ДСО  n  ДД t t 1 где К – капитальные вложения в проект, руб.; ДДt – дисконтированный доход на шаге расчета t, руб; n - количество лет, при которых суммарный дисконтированный доход становится равным или приблизительно равным величине капитальных вложений. Такой способ определения срока окупаемости называется методом усредненных параметров. Метод усредненных параметров применяется тогда, когда денежные потоки в каждом году примерно равны одинаковой величине. Другим способом расчета срока окупаемости является кумулятивный метод. Он является более универсальным и точным и может быть применен в любой ситуации. Для расчета срока окупаемости в данном случае начиная с момента инвестирования (t=0) шаг за 10 шагом (t=1, 2...) суммируются все выплаты и поступления до тех пор, пока кумулятивные поступления не достигнут величины кумулятивных выплат. Пример: норма дисконта периоды Капиталовложения Чистый доход (прибыль) прочие поступления коэффициент дисконтирования: дисконтированное сальдо ДС нарастающим итогом 0,100 40 000,0 1 2 3 4 5 15 000,0 15 000,0 15 000,0 15 000,0 15 000,0 40 000,0 75 000,0 20 000,0 20 000,0 29 280,2 1 -40 000,0 0,90909091 13 636,4 0,8264463 12 396,7 0,7513148 11 269,7 0,6830135 10 245,2 0,6209213 21 732,2 -40 000,0 -26 363,6 -13 966,9 -2 697,2 7 548,0 29 280,2 ДСО = 12*3 + 2697 / (10 245,2/12) = 39 месяцев ДСО = (40 000) / ((29 280,2 + 40 000) / (5*12) = 34,6 месяцев Период динамической амортизации должен быть меньше или равен максимально возможному периоду амортизации. Срок окупаемости является дополнительным показателем к тем, которые были рассмотрены выше. По этому показателю инвестор видит за какой срок он может получить назад капитал, включая проценты. Во-первых, он не учитывает весь период функционирования инвестиций и, следовательно, на него не влияет вся та отдача, которая находится за пределами динамического срока окупаемости. Особенно наглядно этот недостаток проявляется в том случае, когда отдача от вложений капитала неравная. В качестве примера рассмотрим два проекта с одинаковыми капитальными затратами (10 млн. руб.), но различными прогнозируемыми годовыми доходами: по проекту А – 4,2 млн. руб. в течение трех лет с последующим резким падением; по проекту Б – 3,8 млн. руб. в течение десяти лет. Оба проекта в течение первых трех лет обеспечивают окупаемость капитальных вложений, поэтому с позиций данного критерия они равноправны. Однако очевидно, что проект Б более выгоден. Во-вторых, данный показатель не делает различия между проектами с одинаковой суммой кумулятивных доходов, но различным распределением ее по годам. Так, с позиций этого критерия проект А с годовыми доходами 4000, 6000, 2000 тыс. руб. и проект Б с годовыми доходами 2000, 4000, 6000 тыс. руб. равноправны, хотя очевидно, что первый проект является более предпочтительным, поскольку обеспечивает большую сумму доходов в первые два года. В-третьих, данный показатель не обладает свойством аддитивности. Многие экономисты высказывают мнение, что динамический срок окупаемости должен служить не критерием выбора, а использоваться лишь в виде ограничения при принятии решения. Если срок окупаемости проекта больше, чем принятое ограничение, то он исключается из списка возможных инвестиционных проектов. Вместе с тем следует отметить, что существует ряд ситуаций, при которых применение метода, основанного на расчете срока окупаемости, может быть целесообразным. В частности, это ситуация, когда руководство предприятия в большей степени озабочено решением проблемы ликвидности, а не прибыльности проекта – главное, чтобы инвестиции окупились, и как можно скорее. Метод также хорош в ситуации, когда инвестиции сопряжены с высокой степенью риска. Поэтому чем короче срок окупаемости, тем менее рискованным является проект. Такая ситуация характерна для отраслей или видов деятельности, которым присуща большая вероятность достаточно быстрых технологических изменений. 11 3.7. Расчет коммерческой эффективности инвестиционного проекта Коммерческая эффективность (финансовое обоснование) проекта определяется соотношением финансовых затрат и результатов, обеспечивающих требуемую норму доходности. Коммерческая эффективность может рассчитываться как для проекта в целом, так и для отдельных участников с учетом их вкладов. При этом в качестве эффекта i-го проекта на tом шаге (Эit) выступает поток реальных денег (Cash Flow). При осуществлении проекта выделяются три вида деятельности: инвестиционная, операционная и финансовая. К инвестиционной деятельности относят операции с активами проекта, т.е. приобретение или продажа связанных с проектом средств труда или предметов труда (основных и оборотных фондов). К операционной относят деятельность, непосредственно связанную с идеей проекта, т.е. получение доходов за счет производства и реализации целевой продукции (услуг) и вытекающих или связанных с этой деятельностью побочных операций. К финансовой деятельности относятся операции со средствами, внешними по отношению к анализируемому инвестиционному проекту, т.е. поступающими от независимых от него источников. В рамках каждого вида деятельности происходит приток (Пit) и отток (Oit) денежных средств. Наименование показателя 1. Деятельность по производству и сбыту продукции (операционная) 1.1. Поступления, всего в том числе: 1.1.1. Общая выручка от реализации продукции (с НДС) 1.1.2. Доходы от прочей реализации (с НДС) 1.1.3. Доходы от внереализационных операций (с НДС) 1.2. Денежные выплаты, всего в том числе: 1.2.1. Общие затраты на закупку и реализацию товаров (с НДС) 1.2.2. Амортизационные отчисления ("минус") 1.2.3. Расходы по прочей реализационной деятельности (с НДС) 1.2.4. Расходы по внереализационным операциям (с НДС) (в т.ч. убытки прошлых периодов) 1.2.5. Налоги к уплате (не входящие в себестоимость) всего: 1.2.5.1. НДС, акцизы и др. к уплате в бюджет (с учетом НДС (+/-) по приобретенным основным и оборотным средствам) 1.2.5.2. Налог на имущество 1.2.5.3. Налог на прибыль 1.3. Итого сальдо потока по операционной деятельности (для проверки чистая прибыль + амортизация) 2. Инвестиционная деятельность 2.1. Поступления, всего 2.1.1. Доходы от продажи основных средств (с НДС) 2.1.2. Доходы от продажи оборотных средств (с НДС) 2.2. Выплаты, всего 2.2.1. Строительство и приобретение основных средств (с НДС) 2.2.2. Приобретение оборотных средств (с НДС) 2.2.3. Расходы, связанные с организацией продажи имущества предприятия (основные или оборотные средства по анализируемому проекту) 2.2.4. Налог на прибыль по доходам от реализации имущества (Ставка налога * (п. 2.1. – п.2.2.3 – остаточная стоимость основных или оборотных средств)) 2.3. Итого сальдо потока по инвестиционной деятельности 3. Финансовая деятельность 12 3.1. Поступления, всего 3.1.1. Собственный капитал (акции, субсидии и пр.) 3.1.2. Поступления заемных средств (долгосрочных и краткосрочных кредитов) 3.1.3. Получение процентов по депозитным вкладам или займам 3.1.4. Снятие средств с депозитных вкладов (возврат займов) 3.2. Выплаты, всего 3.2.1. Возврат кредитов 3.2.2. Расходы по выплате процентов за пользование кредитами 3.2.3. Выплаты дивидендов акционерам 3.2.4. Помещение средств на депозитные вклады (выдача займов) 3.3. Итого сальдо потока по финансовой деятельности 4. СУММАРНЫЙ ДЕНЕЖНЫЙ ПОТОК (сальдо потока от всех видов деятельности (п.1.3. + п. 2.3. + п. 3.3.)) 5. Денежные средства на начало периода (предыдущее значение п. 6) 6. Денежные средства на конец периода (НАКОПЛЕННЫЙ ДЕНЕЖНЫЙ ПОТОК) (п.4. + п. 5) ЧИСТЫЙ ДЕНЕЖНЫЙ ПОТОК (поток реальных денег) (п.1.3. + п. 2.3. + п. 3.1.3. - п. 3.2.2.) Суммарный денежный поток – это разность между притоком и оттоком денежных средств от всех трех видов деятельности (на каждом шаге расчета) Накопленный денежный поток показывает свободные денежные средства на каждом шаге расчета. Если на каком-то шаге он принимает отрицательное значение, это свидетельствует о том, что какие-то расходы не покрываются поступлениями и необходимо привлечение дополнительных средств (собственных или заемных). Поток реальных денег (чистый денежный поток) разность между притоком и оттоком денежных средств от инвестиционной и операционной деятельности (на каждом шаге расчета) с учетом возможных доходов и расходов, связанных с осуществлением кредитных и депозитных операций в рамках финансовой деятельности. Обоснование целесообразности участия в проекте, а также сравнение вариантов проектов осуществляют с помощью показателей ЧДД, ВНД, ИД, ДСО, рассчитанных на основе ПОТОКА РЕАЛЬНЫХ ДЕНЕГ в прогнозных ценах. 3.8. Расчет бюджетной эффективности инвестиционного проекта Эффективность ИП для бюджетов различных уровней отражает влияние результатов реализации проекта на доходы и расходы соответствующего бюджета (федерального, регионального или местного). Оценивается она по требованию органов государственного и/или регионального управления, в случаях, если предусмотрено финансирование ИП за счет бюджетных средств или требуется разрешение соответствующих органов на осуществление определенных видов деятельности. Показатели бюджетной эффективности определяются на основании расчета потока бюджетных средств. К притокам средств для расчета бюджетной эффективности относятся: 1. плата за пользование природными ресурсами, налоги, акцизы, пошлины, сборы и отчисления в различные бюджетные и внебюджетные фонды (пенсионный, занятости, медицинский); 2. доходы от лицензирования, конкурсов и тендеров на разведку, строительство и эксплуатацию объектов, предусмотренных проектом; 3. погашение кредитов, полученных для реализации проекта из бюджетов всех уровней (включая возврат основной суммы долга и процентов); 4. платежи в погашение налоговых кредитов (при «налоговых каникулах»); 5. комиссионные платежи Минфину РФ за сопровождение иностранных кредитов (в доходах федерального бюджета); 6. дивиденды по принадлежащим государству ценным бумагам, связанным с реализацией инвестиционного проекта. К оттокам бюджетных средств относятся: 13 1. предоставление бюджетных ресурсов на условиях закрепления части уставного капитала организации, реализующей инвестиционный проект, в собственности соответствующего государственного органа; 2. предоставление бюджетных ресурсов в виде инвестиционного кредита или на безвозмездной основе (субсидирование); 3. бюджетные дотации, связанные с проведением определенной ценовой политики и обеспечением соблюдения определенных социальных приоритетов. Отдельно, в качестве оттоков учитывают: - налоговые льготы, отражающиеся в уменьшении поступлений от налогов и сборов. В этом случае оттоки не возникает, но уменьшаются притоки; - государственные гарантии займов и инвестиционных рисков. В данном случае к дополнительным притокам может относиться плата за гарантии, а к дополнительным оттокам выплаты по гарантиям при наступлении страховых случаев. При оценке бюджетной эффективности проекта учитывается также косвенный эффект государства, получаемый от изменения доходов и расходов сторонних предприятий и населения в результате реализации проекта, в том числе: - прямое финансирование предприятий, участвующих в проекте; - изменение поступлений по налогам от предприятий, доходы которых увеличиваются или уменьшаются в результате реализации оцениваемого проекта; - выплаты пособий лицам, остающимся без работы в связи с реализацией проекта; - выделение из бюджета средств для переселения и трудоустройства граждан в случаях предусмотренных проектом. Если по проекту предусматривается создание рабочих мест, на которых будут задействованы лица, имеющие статус безработных, то в притоке бюджетных средств необходимо учесть экономию государства на выплатах соответствующих пособий. Для расчета показателей бюджетной эффективности используется таблица денежных поступлений и выплат бюджета, связанных с реализацией оцениваемого проекта. Основным показателем эффективности является ЧДД бюджета. При наличии бюджетных оттоков возможно определение ВНД и ИД бюджета. В случае предоставления государственных гарантий определяется также индекс доходности гарантий (ИДГ) – отношение ЧДДб к величине предоставленных по гарантиям средств. Для каждого уровня бюджета расчеты эффективности проводятся раздельно. 14