Корпоративные финансы

ЛЕКЦИИ ПО КОРПОРАТИВНЫМ ФИНАНСАМ СОДЕРЖАНИЕ Введение ………………………………………………………………………7 1. ФИНАНСЫ ПРЕДПРИЯТИЙ В ФИНАНСОВОЙ СИСТЕМЕ СТРАНЫ…9 1.1 Сущность финансов предприятия ……………………………………………..9 1.2. Финансы коммерческих предприятий………………………………………12 1.3.Функции финансов…………………………………………………………….17 1.4Принципы организации финансов…………………………………………….20 1.5Финансовая политика предприятия…………………………………………...23 1.6Сущность и состав ресурсов коммерческой организации…………………...27 2. ДОХОДЫ, РАСХОДЫ И ПРИБЫЛЬ ПРЕДПРИЯТИЯ. РАСПРЕДЕЛЕНИЕ ПРИБЫЛИ…………………………………………………………………….37 2. 1. Доходы и расходы: понятие, сущность и виды…………………………….37 2.2. Прибыль организации, виды прибыли. Показатели рентабельности ……..41 3 СОДЕРЖАНИЕ ФИНАНСОВОГО АНАЛИЗА………………………………..46 3.1 Сущность финансового анализа и его задачи………………………………...46 3.2 Классификация методов и приёмов финансового анализа…………………..46 3.3 Информационная база финансового анализа…………………………………49 3.4 Анализ финансового состояния предприятия………………………………..53 3.4.1 Понятие агрегированного аналитического баланса и основные балансовые пропорции……………………………………………………………………………53 3.4.2 Анализ финансовой устойчивости предприятия…………………………...55 3.4.3 Анализ платежеспособности предприятия…………………………………60 3.4.4 Анализ кредитоспособности предприятия………………………………61 3.4.5 Анализ деловой активности и рентабельности предприятия……………...63 3.5 Оценка вероятности банкротства……………………………………………...69 4 ФИНАНСОВОЕ ПЛАНИРОВАНИЕ НА ФИРМЕ…………………………….75 4.1 Понятие финансового планирования………………………………………….75 4.2 Понятие бюджетирования……………………………………………………..76 4.3 Технология бюджетирования………………………………………………….78 4.3.1 Метод процентов от продаж………………………………………………...79 4.2.2 Прогноз продаж как метод составления финансового бюджета фирмы……………………………………………………………………………….81 4.4 Оперативное финансовое планирование……………………………………...94 4.4.1 Цель, задачи краткосрочного финансового планирования предприятия…94 4.5 Оперативный финансовый план предприятия………………………………..96 4.5.1 Расчет амортизационных отчислений………………………………………96 4.5.2 Расчет плановой суммы прибыли………………………………………….98 4.5.3 Расчет необходимого прироста оборотных средств………………………99 4.4.4 Расчет прироста устойчивых пассивов……………………………………100 4.6 Составление оперативного финансового плана……………………………101 5. ИНВЕСТИЦИОННАЯ ПОЛИТИКА ПРЕДПРИЯТИЯ……………………103 5.1Принципы инвестиционной деятельности предприятия…………………...103 5.2 Источники и методы инвестирования……………………………………….105 5.2.1 Самофинансирование………………………………………………………..108 5.2.2 Кредитное финансирование…………………………………………………111 5.2.3 Акционерное финансирование……………………………………………..115 5.2.4 Государственное финансирование……………………………………………….116 5.2.5 Проектное финансирование……………………………………………………...119 5.3 Лизинг……………………………………………………………………………...120 5.3.1 Расчет лизинговых платежей…………………………………………………123 6 ЛОГИКА ФУНКЦИОНИРОВАНИЯ ФИНАНСОВОГО МЕХАНИЗМА ПРЕДПРИЯТИЯ ……………………………………………………………….129 6.1 Эффект финансового рычага, финансовый риск…………………………...129 6.2 Рациональная структура источников средств предприятия……………….133 6.3 Эффект операционного рычага. Предпринимательский риск…………….137 6.3.1 Классификация затрат………………………………………………………137 6.3.2 Операционный рычаг. Принципы операционного анализа. Расчет порога рентабельности и запаса финансовой прочности предприятия………………...139 6.4 Предпринимательский риск. Взаимодействие финансового и операционного рычагов……………………………………………………………………………..142 7. МЕТОДИЧЕСКИЕ ИНСТРУМЕНТАРИИ ФИНАНСОВОГО МЕНЕДЖМЕНТА…………………………………………………………………144 7.1 Концепции и методический инструментарий оценки стоимости денег во времени……………………………………………………………………………..144 7.2 Методический инструментарий оценки стоимости денег по простым процентам…………………………………………………………………………..146 7.3 Методический инструментарий оценки стоимости денег по сложным процентам…………………………………………………………………………...147 7.4. Методический инструментарий оценки стоимости денег при аннуитете..149 8.ОБЩИЕ ОСНОВЫ УПРАВЛЕНИЯ КАПИТАЛОМ ПРЕДПРИЯТИЯ……..151 8.l Экономическая сущность и классификация капитала предприятия………151 8.2 Принципы формирования капитала предприятия………………………….153 8.3 Стоимость капитала и принципы его оценки……………………………….155 8.4 Определение стоимости отдельных элементов капитала…………………..158 9.УПРАВЛЕНИЕ ОБОРОТНЫМИ СРЕДСТВАМИ КОМПАНИИ…….……164 9.1 Общая характеристика инвестиций в оборотные активы (средства)……...164 9.2 Моделирование текущих финансовых потребностей………………………168 9.3 Моделирование выбора стратегии финансирования оборотных активов...173 9.4 Выбор политики комплексного оперативного управления оборотными активами и краткосрочными обязательствами…………………………………...178 9.5. Оценка эффективности использования оборотных активов………………180 10 УПРАВЛЕНИЕ ДЕНЕЖНЫМИ СРЕДСТВАМИ КОМПАНИИ…………...185 10.1 Анализ движение денежных средств……………………………………….185 10.2 Прогнозирование денежного потока……………………………………….191 10.3 Определение оптимального уровня денежных средств…………………..194 10.3.1 Модель Баумоля…………………………………………………………...196 10.3.2 Модель Миллера – Орра………………………………………………….197 10.3.3 Модель Стоуна…………………………………………………………….201 10.3.4 Имитационные моделирование по методу Монте-Карло………………202 10.3.5 Факторы, влияющие на величину целевого остатка денежных средств.203 11 ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ………………..204 11.1 Источники, поставщики и потребители инвестиционного капитала……...204 11.2 Финансовый рынок и его части……………………………………………..207 11.2.1 Рынок банковских кредитов………………………………………………207 11.2.2 Понятие ценной бумаги и фондового рынка………………………………209 11.2.3 Валютные рынки………………………………………………………...212 11.3 Структура и принципы функционирования рынка ценных бумаг……....214 11.3.1 Первичное размещение ценных бумаг…………………………………..215 11.3.2 Принципы функционирования биржевого и внебиржевого рынков….217 11.4 Участники рынка ценных бумаг…………………………………………...221 12. МЕТОДЫ ОЦЕНКИ ФИНАНСОВЫХ АКТИВОВ…………………………232 12.1 Базовая модель оценки финансовых активов……………………………...232 12.2Оценка долговых ценных бумаг…………………………………………….237 12.2.1 Показатели стоимостной оценки облигаций……………………………239 12.3 Оценка долевых ценных бумаг…………………………………………......241 12.4 Доходность финансового актива: виды и оценка………………………….248 12.4.1. Доходность облигации без права досрочного погашения……………...250 12.4.2 Доходность акции…………………………………………………………253 ВВЕДЕНИЕ Процесс трансформации централизованно планируемой экономики и постепенная замена ее рыночными отношениями в нашей стране потребовали не только внедрение принципиально новых способов хозяйствования, но и радикального изменения системы подготовки будущих и переподготовки действующих менеджеров, предпринимателей и др. специалистов в сфере управления бизнесом. Происходящее в последние годы изменения в экономике дают основание сделать один простой, но важный вывод – теория и практика управления финансами являются необходимостью в фундаментальной подготовке студентов экономических специальностей. Изучение финансово-кредитного механизма на предприятии представляет собой одно из самых перспективных направлений в экономической науке, удачно сочетающее в себе теоретические разработки в области финансов, управления, учета, анализа, так и практические, сконструированные в его рамках подходы. Техника и методы управления финансами, применяемые в конкретном хозяйствующем субсчете, зависит от многих факторов, в том числе и размеров этого субъекта. В данном учебном пособие в неявном виде предполагается, что при рассмотрении большинства методов речь будет идти о крупном предприятии, управленческий персонал которого сталкивается с широким кругом вопросов, имеющих финансовую основу, таким, как операции с финансовыми активами, оптимизации структуры источников средств и т.п. Такая предпосылка необходима для того, чтобы рассмотреть широкий спектр стандартных подходов к управлению финансовым механизмом предприятия. Учебное пособие раскрывает методологические основы теории учебной дисциплины «Финансовый менеджмент», основанные на классических западных учениях, но с учетом специфики управления финансами в российских предприятиях В учебном пособие много места уделено методикам анализа. Причина этого понятна, так как принятию любого решения финансового характера предшествуют аналитические расчеты. Очевидно, что в основе управления финансами лежит умение принимать обоснованные решения перспективного характера. Поэтому серьезное отношение должно быть и к современным методам принятия управленческих решений с использованием математического аппарата той или иной степени сложности. Кроме того не менее серьезное значение имеет терминологическая точность, касающаяся литературы по финансовому менеджменту, так как профессиональный русскоязычный глоссарий современной теории финансов и финансового менеджмента находится еще в стадии формирования. Предлагаемое студентам учебное пособие посвящено рассмотрению многих проблем, с которыми сталкиваются менеджеры в своей деятельности. Некоторые из рассмотренных тем носят пока еще в большей степени теоретический характер, однако быстрее темпы развития рыночных реформ приведут к тому, что многие теоретические вопросы управления финансами перейдут в область практики. Учебное пособие состоит из двенадцати разделов, содержащих логически взаимосвязанные темы. Первый раздел посвящен понятию сущности и функции финансов предприятия, принципы организации финансов предприятия, подробно рассмотрены состав финансовых ресурсов предприятия. Во втором рассмотрены методические основы и составные части финансового анализа предприятия. В третьей разделе рассмотрены вопросы финансового планирования, виды и методы финансового планирования. В четвертом разделе рассмотрена сущность инвестиционной политики предприятия, источники, методы и формы инвестирования на предприятии. четвертой и пятой главе рассмотрены общие основы управления капиталом С С пятого по десятый разделы учебного пособия исследован капитал предприятия и его составляющими, в частности вопросы управления оборотными средствами , денежными средствами, вопросы оценки капитала и логика функционирования финансового механизма. Одиннадцатый и двенадцатый разделы посвящены теории финансового рынка и методам оценки финансовых активов. 1.ФИНАНСЫ ПРЕДПРИЯТИЙ В ФИНАНСОВОЙ СИСТЕМЕ СТРАНЫ 1.1Сущность финансов предприятия Деятельность любой фирмы, в том числе и финансовая не может рассматриваться изолированно; в частности, система управления финансами компании является элементом более крупной системы. С позиции макроэкономики в народном хозяйстве различают четыре экономических субъекта: государственный сектор, предпринимательский сектор, сектор домашних хозяйств и сектор «Заграница». Каждый из этих секторов пронизан сетью финансовых отношений; безусловно, имеется специфика в управлении финансами в отдельном секторе, вместе с тем, очевидно, что финансы каждого из них являются лишь элементом взаимосвязанной системы финансов в целом. Один из вариантов представления системы финансов страны приведен на рис. 1. Рис. 1. Структура финансовой системы страны Логика приведенной схемы 1 очевидна. На ней представлены все упоминавшиеся выше субъекты финансовых отношений, аккумулирующие фонды денежных средств и использующие их в соответствии с собственными потребностями. Поскольку в развитой рыночной экономике ни один из этих субъектов не может быть самодостаточным и/или не желает самоизоляции от других субъектов, между ними устанавливаются определенные финансовые отношения, осуществляются переливы ресурсов, в том числе и финансовых, от одного субъекта к другому. Как правило, коммерческие и финансовые операции между субъектами осуществляются через банковскую систему, которая и представлена в центре схемы. В нижней части схемы приведен блок «Финансовые рынки». В отличие от субъектов финансовых отношений, представленных в других блоках схемы, финансовый рынок выполняет посредническую функцию - он не является собственником финансовых ресурсов, а лишь помогает оптимизации использования совокупных финансовых ресурсов. Обособление этого блока обусловлено тем обстоятельством, что в современной теории финансов именно финансовые рынки рассматриваются как основной элемент системы финансирования крупного частного бизнеса, определяющего по сути как глобальную, так и национальные экономические системы. Основными участниками финансовых рынков являются инвесторы и финансовые посредники (финансовые и инвестиционные компании, банкирские дома, инвестиционные фонды и др.); первые предлагают рынку свободные денежные средства, вторые организуют их размещение, а также помогают компаниям, нуждающимся в долгосрочном финансировании, найти оптимальную структуру источников средств. В блоке «Финансы организаций» представлены два типа принципиально различающихся субъектов: некоммерческие и коммерческие организации. Первые получают финансирование в основном из различных бюджетов (безусловно, существуют и некоммерческие организации, создаваемые различными коммерческими структурами, финансируемые ими по сметам и выполняющие предусмотренные учредительными документами услуги в интересах своих учредителей). Вторые генерируют собственные фонды, в том числе и за счет прибыли, которые и используют, основываясь в основном на критериях экономической целесообразности. Роль всех обособленных на схеме субъектов финансовых отношении не равнозначна, хотя каждый из выделенных блоков играет собственную немаловажную роль в нормальном функционировании финансовой системы, в рыночной экономике финансы хозяйствующих субъектов, точнее, коммерческих организаций, выполняют важную роль. В организационном плане базовой ячейкой экономической системы в любой стране является хозяйствующий субъект (юридическое лицо). Гражданским кодексом Российской Федерации дается понятие юридического лица, приводятся его типы, классификация, отличительные особенности каждого типа. В зависимости от государственной политики и принципов организации экономики доминирующую роль в ее функционировании и развитии может играть тот или иной тип хозяйствующих субъектов. Как показывает мировой опыт в реальной рыночной экономике особую роль играют коммерческие организации, т.е. организации, основной целью деятельности которых является извлечение прибыли. Именно эти организации, образно говоря создают «пирог», т.е. формируют добавочную стоимость которая в дальнейшем делится между государством, физическими и юридическими лицами. Рассмотрим общие принципы построения организационно-правовых форм в сфере бизнеса. Субъектами гражданских правоотношений выступают физические лица (граждане) и юридические лица. Согласно Гражданскому кодексу юридическим лицом признается организация, которая имеет в собственности, хозяйственном ведении или оперативном управлении обособленное имущество, отвечает этим имуществом по своим обязательствам, может от своего имени приобретать и осуществлять имущественные и личные неимущественные права, нести обязанности, быть истцом и ответчиком в суде. Помимо перечисленных признаков юридическое лицо обязано иметь самостоятельный баланс или смету. Юридическое лицо подлежит обязательной государственной регистрации и действует на основании учредительных документов, в качестве которых могут выступать устав (для унитарных предприятий и некоммерческих организаций), либо учредительный договор (для хозяйственных товариществ), либо устав и учредительный договор (для других типов юридических лиц). 1.2 Финансы коммерческих предприятий В зависимости от цели их создания и деятельности юридические лица подразделяются на две большие группы: коммерческие и некоммерческие организации. Основная цель коммерческой организации — извлечение прибыли с последующим распределением ее среди участников. Целью некоммерческой организации является, как правило, решение социальных задач; при этом если организация все же ведет предпринимательскую деятельность, то полученная прибыль не распределяется между участниками, а также используется для достижения социальных и иных общественно полезных целей. Приведем краткую характеристику возможных организационно-правовых форм коммерческих организаций (см.рис.2). Рис. 2. Виды коммерческих организаций Хозяйственное товарищество представляет собой коммерческую организацию с разделенным на вклады участников складочным капиталом и может создаваться в форме полного товарищества и товарищества на вере (коммандитного). Учредителями и одновременно участниками полного товарищества могут быть индивидуальные предприниматели и (или) коммерческие организации, причем количество участников (полных товарищей) должно быть не менее двух. Главный признак этой формы организации предпринимательской деятельности - неограниченная солидарная ответственность участников по обязательствам товарищества; иными словами, при недостаточности имущества товарищества для погашения требований кредиторов взыскание может быть обращено на личное имущество полных товарищей. Товарищество на вере отличается от полного товарищества тем, что в нем наряду с полными товарищами имеются один или несколько участников-вкладчиков (коммандитистов), которые несут риск убытков, связанных с деятельностью товарищества, в пределах сумм внесенных ими вкладов и не принимают участия в предпринимательской деятельности. Вкладчиками могут выступать как физические, так и любые юридические лица. Общество с ограниченной ответственностью (ООО) - это учрежденное одним или несколькими лицами общество, уставный капитал которого разделен на доли определенных учредительными документами размеров. Участники общества не отвечают по его обязательствам и несут риск убытков, связанных с его деятельностью, лишь в пределах стоимости внесенных ими вкладов. Участники, сделавшие вклад не в полном объеме, несут солидарную ответственность по обязательствам общества также и в пределах стоимости неоплаченной части вклада каждого из участников. Число участников общества не может превышать предела, установленного Законом об обществах с ограниченной ответственностью; в противном случае оно должно быть преобразовано в течение года в акционерное общество либо ликвидировано в судебном порядке. Размер уставного капитала не может быть меньше 100-кратного минимального размера оплаты труда (МРОТ) на дату регистрации. Общество с дополнительной ответственностью (ОДО) по сути является разновидностью ООО. Различие между ними в том, что участники ОДО принимают на себя ответственность по обязательствам общества, не только в размере вкладов, внесенных в уставный капитал, но и другим своим имуществом в одинаковом для всех кратном размере к стоимости их вкладов, что фиксируется в учредительных документах. Очевидно, что в этом случае интересы кредиторов защищены в большей степени. Акционерным признается общество, уставный капитал которого разделен на определенное число акций, при этом акционеры не отвечают по обязательствам общества и несут риск убытков, связанных с его деятельностью, лишь в пределах стоимости принадлежащих им акций. Участники общества, не полностью оплатившие акции, несут солидарную ответственность по обязательствам общества в пределах неоплаченной части стоимости принадлежащих им акций. Акционерное общество, участники которого могут отчуждать принадлежащие им акции без согласия других акционеров, признается открытым акционерным обществом (ОАО); в том случае, если акции распределяются только среди участников общества или иного заранее определенного круга лиц, общество признается закрытым акционерным обществом (ЗАО). Если ОАО вправе проводить открытую подписку на выпускаемые им акции, то ЗАО такого права не имеет. Акционерное общество может быть создано одним лицом или состоять из одного лица в случае приобретения им всех акций общества, однако в качестве такого единственного участника не может выступать другое хозяйственное общество, состоящее из одного лица. Число учредителей ОАО не ограничено; число учредителей ЗАО согласно Закону «Об акционерных обществах» не может превышать пятидесяти; если этот лимит превышен, закрытое общество должно быть преобразовано в течение года в открытое. Минимальный размер уставного капитала открытого общества должен составлять не менее тысячекратной суммы МРОТ, установленной федеральным законодательством на дату регистрации общества, а закрытого общества — не менее стократной суммы; эти нормативы имеют существенное значение не только при учреждении предприятия, но и при осуществлении дивидендной политики, а также при оценке возможности реструктурирования источников средств предприятия в случае неудовлетворительного финансового состояния. Открытость ОАО также проявляется и в том, что оно обязано ежегодно публиковать свою бухгалтерскую отчетность; состав публикуемой отчетности, а также порядок этой процедуры регулируются законодательством. В отличие от других видов коммерческих организаций акционерное общество имеет более широкие возможности привлечения средств; в частности, оно обладает правом на выпуск облигаций. Производственный кооператив (артель) - это добровольное объединение граждан для совместной производственной или иной хозяйственной деятельности, основанной на их личном трудовом и ином участии и объединении его членами (участниками) имущественных паевых взносов. В отличие от вышеописанных форм организации бизнеса членство в кооперативе предполагает личное трудовое участие в его деятельности. По своим обязательствам кооператив отвечает всем своим имуществом; при недостатке средств члены кооператива несут дополнительную ответственность в размерах и порядке, предусмотренных законодательством и уставом кооператива. Унитарным предприятием (УП) признается коммерческая организация, не наделенная правом собственности на закрепленное за ней собственником имущество, которое является неделимым и не может быть распределено по вкладам (долям, паям). Имущество, выделяемое унитарному предприятию при его создании, находится в государственной или муниципальной собственности и принадлежит предприятию на праве хозяйственного ведения или оперативного управления. Унитарное предприятие, основанное на праве хозяйственного ведения, создается по решению уполномоченного на то государственного органа или органа местного самоуправления; собственник имущества такого предприятия не отвечает по его обязательствам, за исключением случаев, когда банкротство вызвано действиями собственника. Унитарное предприятие, основанное па праве оперативного управления (Федеральное казенное предприятие), создается по решению Правительства России на базе федеральной собственности. Такое предприятие несет ответственность по своим обязательствам только находящимися в его распоряжении денежными средствами; при недостатке средств государство несет субсидиарную ответственность по обязательствам предприятия. Все коммерческие организации могут быть обобщенно поименованы термином «предприятие». Дело в том, что согласно ст. 132 Гражданского кодекса РФ предприятие трактуется как имущественный комплекс, используемый для осуществления предпринимательской деятельности. В свою очередь, предпринимательской называется самостоятельная, осуществляемая на свой риск деятельность, направленная на систематическое получение прибыли от пользования имуществом, продажи товаров, выполнения работ или оказания услуг лицами, зарегистрированными в этом качестве в установленном законом порядке (ст. 2 ГК РФ). Таким образом, в зависимости от выбранной организационно-правовой формы предприятия могут создаваться различными способами, использовать различную минимальную величину уставного капитала, неодинаковые способы мобилизации дополнительных ресурсов и гарантии интересов кредиторов. Все эти и другие основные аспекты правового характера следует знать управленческому персоналу, и в том числе финансовым менеджерам; эти аспекты должны учитываться ими в отношении как своего предприятия, так и имеющихся и потенциальных контрагентов. Последнее представляется особенно важным, поскольку любая сделка с контрагентами содержит в себе потенциальный риск утери ресурсов; виды сделок и способы снижения такого риска могут варьировать в зависимости от организационно-правовой формы контрагента. Среди различных видов предприятий все же наиболее значимую роль в рыночной экономике играют крупные акционерные общества (АО); удельный вес их в общем числе предприятий различных форм собственности может быть сравнительно небольшим, однако значимость с позиции вклада в создание национального богатства страны исключительно высока. Одним из основных компонентов финансово-хозяйственной деятельности предприятия являются денежные отношения, сопутствующие практически всем другим аспектам этой деятельности; поставка сырья сопровождается необходимостью его оплаты (авансовой, немедленной или отсроченной), продажа продукции - получением денег в обмен на поставленную продукцию, уплата налогов - платежами в бюджет, получение (погашение) банковского кредита - движением денежных средств по счетам предприятия и т. п. Все подобные денежные отношения как раз и реализуются в рамках финансовой системы предприятия. Таким образом, финансы предприятий представляют собой совокупность денежных отношений, возникающих у субъектов хозяйствования по поводу формирования фактических и (или) потенциальных фондов денежных средств, их распределения и использования на нужды производства и потребления. 1.3 Функции финансов Финансы как общеэкономическая категория выполняют множество функций, т. е. динамических проявлений своих свойств и предназначений. В этих функциях, по сути. и проявляется сущность финансов как одного из важнейших компонентов организационной структуры и процесса регулирования: социально-экономической системы того или иного уровня. Применительно к предприятию основными из них являются: инвестиционно-распределительная, фондообразующая (или источниковая), доходораспределительная, обеспечивающая и контрольная. Действительно, выделенные функции играют принципиально важную роль в плане функционирования предприятия, поскольку их надлежащая интерпретация позволяет сформировать логику плана действий, направленного на решение следующих основных вопросов: • куда вложить имеющиеся финансовые ресурсы? • как сформировать источники финансирования? • как удовлетворить требования собственников предприятия? • как обеспечить ритмичность текущей финансово-хозяйственной деятельности? • как обеспечить конгруэнтность целевых установок собственников (принципалов) и управленческого персонала (агентов)? • насколько успешно выполняют свои функции все агенты и технический персонал? На первый взгляд кажется, что инвестиционно-распределительная функция финансов в большей степени свойственна государственным финансам, когда аккумулированные денежные средства распределяются в основном на нужды потребления всех членов общества и финансирование стратегически важных, в том числе и социальных, программ. Тем не менее эта функция имеет место и в приложении к хозяйствующему субъекту и заключается в распределении финансовых ресурсов внутри предприятия, способствующем наиболее эффективному их использованию. В рамках системы управления предприятием рассматриваемая функция проявляется в распределении его ресурсов исходя из различных классификационных группировок, основными из которых являются: (а) структурные подразделения предприятия и (или) виды деятельности и (б) виды активов. Распределение совокупного ресурсного потенциала предприятия среди подразделений (видов деятельности) в наиболее синтезированном виде выражается в рамках инвестиционной политики, когда относительно большее или меньшее внимание уделяется тому или иному подразделению, дивизиону, технологической линии и др. Основным критерием в этом случае является, как правило, прогнозируемая рентабельность инвестиций. Если некоторое структурное подразделение «обещает» доход относительно больший по сравнению со средним уровнем, оно получает дополнительные финансовые ресурсы в рамках инвестиционной программы. Распределительная функция финансов предприятия с позиции структуры его активов проявляется в стремлении оптимизировать активную сторону баланса. Наиболее яркий пример такой оптимизации - решение вопроса о величине денежных средств, которыми должно располагать предприятие для нормальной работы. Очевидно, что невыгодно держать на счете чрезмерно большие денежные средства, поскольку в этом случае они по сути «омертвляются», «не работают»; вместе с тем неоправданно низкий остаток денежных средств может привести к нарушениям платежной дисциплины и, как следствие, к убыткам, осложнению отношений с поставщиками, потере репутации и др. Фондообразующая, или источниковая, функция финансов предприятия реализуется в ходе оптимизации правой (т. е. источниковой, пассивной) стороны баланса. Любое предприятие финансируется из нескольких источников: взносы собственников, кредиты, займы, кредиторская задолженность, реинвестированная прибыль, пожертвования, целевые взносы и др. Как правило, источники небесплатны, т. е. привлечение любого из них предполагает расходы как плату за возможность пользования средствами. Поскольку источников много, причем стоимость каждого из них различна, возникает естественное желание выбрать наиболее оптимальную их комбинацию. Особенно значим этот аспект при необходимости мобилизации дополнительных финансовых ресурсов в крупных объемах, что имеет место при реализации стратегических инвестиционных программ. Что выгоднее - масштабное реинвестирование прибыли с отказом от выплаты дивидендов, дополнительная эмиссия акций, выпуск долговых цепных бумаг, получение долгосрочного кредита, разработка схемы финансирования за счет пролонгируемых кратко- и среднесрочных кредитов и др. - как раз и оценивается в терминах финансов и в известном смысле представляет собой реализацию распределительной функции финансов. Суть доходораспределительной функции финансов предприятия заключается в следующем. Решающую роль в создании и функционировании предприятия несут его собственники; они могут ликвидировать компанию, поддерживать величину вложенного (т. е. принадлежащего им) капитала на уровне, не предусматривающем расширение ее деятельности, изымая избыточную прибыль в виде дивидендов, или могут, напротив, воздержаться от получения дивидендов в надежде, что реинвестированная прибыль принесет большую отдачу в будущем, и т. п. Иными словами, собственники должны иметь определенные количественно выражаемые аргументы в обоснование своего отношения к текущему положению и будущему своей компании. Эти аргументы формируются в рамках дивидендной политики, когда определенная часть ресурсов предприятия изымается из него и выплачивается в виде дивидендов (обычно в денежной форме). Смысл обеспечивающей функции финансов определяется, во-первых, целевым предназначением предприятия и, во-вторых, системой сложившихся расчетных отношений. Целевое предназначение предприятия состоит в регулярном генерировании прибыли в среднем, благодаря чему капитал собственников возрастает, что при необходимости проявляется в получении ими дополнительных денежных средств по сравнению с исходными инвестициями. Иными словами, финансы предприятия в данном случае как бы обеспечивают удовлетворение интересов собственников, количественно выражая эти интересы в виде прибыли (косвенное выражение дохода) и (или) дивидендов (прямое выражение дохода). В чисто процедурном плане гораздо значимее второй аспект - система расчетных отношений, поскольку в современной экономике любые отношения в системах «предприятие - предприятие», «предприятие - государство», «предприятие - работники», «предприятие - собственник» и т. п. чаще всего выражаются в форме денежных отношений. Даже если имеет место движение нефинансовых ресурсов (продукция, услуги, мена и др.), оно в подавляющем большинстве случаев оформляется соответствующими денежными отношениями, т. е. выражением величины вовлеченных в операцию ресурсов в стоимостной оценке. Финансы предприятий поэтому как раз и предназначены для обеспечения этой текущей, рутинной деятельности. Нормальная финансово-расчетная (платежная) дисциплина, когда предприятие в срок рассчитывается со своим кредиторами, имеет репутацию первоклассного заемщика, в полном объеме выполняет свои обязательства, является, вероятно, одним из наиболее важных индикаторов успешности его работы. Суть контрольной функции финансов предприятия состоит в том, что именно с помощью финансовых показателей и (или) индикаторов, построенных на их основе, может быть осуществлен наиболее действенный контроль за эффективным использованием ресурсного потенциала предприятия. Контрольная функция реализуется как собственно предприятием, так и его собственниками, контрагентами и государственными органами. В частности, со стороны государства контрольная функция финансов предприятия проявляется в отслеживании ритмичности и своевременности платежей в бюджет; с позиции собственников эта функция реализуется путем регулярно проводимого внешнего аудита; с позиции менеджмента предприятия организацией системы внутреннего аудита и т. и. В рамках контрольной функции находит свое отражение и задача по гармонизации интересов собственников и топ-менеджеров предприятия. Напомним, что модель взаимоотношений «принципал - агент», суть которой состоит в том, что принципал (например, собственники предприятия) поручает нанятому им за определенное вознаграждение агенту (управленческий персонал) действовать от его имени в интересах максимизация благосостояния принципала, рассматривается в рамках так называемой агентской теории. Эта теория объясняет, почему в данном случае возникает конфликт интересов между принципалами и агентами, состоящий в том, что последние отклоняются от сформулированной задачи и руководствуются в своей работе прежде всего принципом приоритета собственных целей заключающихся, в частности, в максимизации полезности для себя, а не для принципала. Среди основных причин: информационная асимметрия, принципиальная невозможность составления полного контракта и необходимость учета допустимых затрат на создание и поддержание системы контроля за действиями агентов. Если конфликт интересов не носит критического характера, говорят о конгруэнтности целевых установок всех заинтересованных лиц. В хорошо организованной и структурированной компании, как правило, нет серьезных противоречий между целями, стоящими перед самой компанией, ее владельцами и управленческим персоналом. Роль финансовых индикаторов и финансовых рычагов в формулировании данной проблемы и ее решении исключительно высока. Следует подчеркнуть, что в условиях рынка контрольная функция имеет не столько «карательно-негативный» оттенок (выявить неисполнение финансовых обязательств и применить соответствующие санкции), сколько «поощрительно-позитивный» (своевременность исполнения финансовых обязательств нередко поощряется всевозможными скидками с уплачиваемой цены и относительным снижением расходов). Иными словами, контроль рублем дополняется возможностями снижения расходов получения прямых и (или) косвенных доходов. 1.4 Принципы организации финансов Предприятие как социально-экономическая система, имеющая основной целью генерирование прибыли, целесообразность любых своих действий рассматривает в основном с позиции их экономической выгодности. Безусловно, в отдельных ситуациях могут срабатывать и другие критерии, однако критерий экономической эффективности в приложении к бизнесу с очевидностью является доминирующим. В терминах финансов предприятие может быть представлено как совокупность притоков и оттоков денежных средств, имеющих место в результате ранее сделанных инвестиций. Для того чтобы совокупность этих потоков была оптимальной, в любом предприятии формируется некая организационная структура управления финансами. Эта структура призвана не только оптимизировать ресурсный поток, но и обеспечить реализацию описанных выше основных функций финансов. Любая социально-экономическая система в момент ее создания формирует некую систему управления, организующую технологические и финансово-хозяйственные процессы и способствующую их нормальному течению. В основе системы управления - так называемая организационная структура, т.е. совокупность взаимосвязанных и взаимодействующих структурных и функциональных подразделений. Важнейшим компонентом общей системы управления деятельностью предприятия является его система управления финансами. В зависимости от величины предприятия и масштабов его деятельности оргструктура управления финансами может существенно варьировать. В малом предприятии эта структура может вообще отсутствовать, а все финансовые вопросы могут решаться руководителем предприятия совместно с главным бухгалтером. Более того, напомним, что согласно Федеральному закону «О бухгалтерском учете» руководители предприятий могут в зависимости от объема учетной работы: • учредить бухгалтерскую службу как структурное подразделение, возглавляемое главным бухгалтером; • ввести в штат должность бухгалтера; • передать на договорных началах ведение бухгалтерского учета централизованной бухгалтерии, специализированной организации или бухгалтеру-специалисту; • вести бухгалтерский учет лично. Таким образом, не исключена ситуация, когда какая-либо самостоятельная финансовая служба отсутствует вообще, а все решения финансового характера руководителем принимаются самостоятельно. Что касается крупного предприятия, то подобная служба в организационном плане обязательно обособляется и, в наиболее общем виде, имеет схему, представленную на рис. 3. Рис. 3. Финансовая служба в организационной структуре управления деятельностью предприятия В приведенной схеме структурно выделены два крупных подразделения финансовой службы предприятия: планово-аналитическое и учетно-контрольное. Первое подразделение отвечает за вопросы прогнозирования, планирования и организации финансовых потоков; второе организует учет, финансовый контроль и информационное обеспечение различных лиц, заинтересованных в деятельности предприятия. Очевидно, что оба подразделения просто обязаны тесно взаимодействовать - по крайней мере, их связывает общность информационной базы, в основе которой лежат данные системы бухгалтерского учета, и общность главных целевых установок (в частности, обеспечение эффективной работы предприятия и генерирования им прибыли). Поскольку никакая организационная структура не может быть создана раз и навсегда в неизменной форме, процесс се формирования и оптимизации протяжен во времени. При этом пытаются соблюдать ряд принципов. Приведем их краткую характеристику. Принцип экономической эффективности. Его смысловая нагрузка определяется тем обстоятельством, что, поскольку создание и функционирование некоторой системы управления финансами предприятия с неизбежностью предполагает расходы, эта система должна быть экономически целесообразной в том смысле, что прямые расходы оправданы прямыми или косвенными доходами. Принцип финансового контроля. Деятельность предприятия в целом, его подразделений и отдельных работников должна периодически контролироваться. Системы контроля могут быть построены по-разному, однако практика показывает, что финансовый контроль является наиболее эффективным и действенным. Принцип финансового стимулирования (поощрение/наказание). Этот принцип по сути тесно корреспондирует с предыдущим, а смысл его заключается в том, что именно в рамках системы управления финансами разрабатывается механизм повышения эффективности работы отдельных подразделений и организационной структуры управления предприятием в целом. Достигается это путем установления мер поощрения и наказания финансового характера. Принцип материальной ответственности. В любом предприятии складывается система мер поощрения и критериев опенки деятельности структурных единиц и отдельных работников. Составным элементом такой системы является идея материальной ответственности, суть которой состоит в том, что отдельные лица, имеющие отношение к управлению материальными ценностями, отвечают рублем за неоправданные результаты своей деятельности. Формы организации материальной ответственности могут быть различными, однако основные из них две: индивидуальная и коллективная материальная ответственность. Индивидуальная материальная ответственность означает, что конкретное материально-ответственное лицо (кладовщик, руководитель подразделения, продавец, кассир и др.) заключает договор с руководством предприятия, согласно которому любая недостача товарно-материальных ценностей, т.е. их выбытие, не сопровождающееся оправдательными документами, должна быть возмещена этим лицом. В некоторых ситуациях устанавливаются нормативы, в пределах которых может иметь место отклонение учетных оценок от фактических; в этом случае материально-ответственное лицо должно возместить лишь сверхнормативные потери. Перечень материально-ответственных лиц определяется предприятием. В случае коллективной материальной ответственности за возможные недостачи отвечает уже не конкретное материально-ответственное лицо, а коллектив. Эта форма ответственности помогает избежать неоправданно частых инвентаризаций. 1.5. Финансовая политика организации Ключевой целью разработки финансовой политики предприятия является создание рациональной системы управления финансовыми ресурсами, направленной на обеспечение стратегических и тактических задач его деятельности. Указанные задачи индивидуальны для каждого субъекта хозяйствования (например, достижение оптимальной финансовой устойчивости и платежеспособности, рентабельности активов и собственного капитала и др.). Эти аспекты деятельности поддаются управлению с помощью финансового налогового и управленческого учета и анализа. В современных условиях для многих предприятий характерна оперативная форма управления финансами, т.е. управленческие решения представляют собой реакции на текущие проблемы. Такая форма управления финансами вызывает противоречия между интересами предприятия и его партнеров. Поэтому актуальна проблема перехода к управлению денежными ресурсами на основе анализа финансового состояния, постановки стратегических целей деятельности предприятия, адекватных рыночным условиям, и поиска путей их достижения в рамках принятой финансовой политики. Финансовая политика представляет собой целенаправленное использование финансов для достижения долгосрочных и краткосрочных задач, определенных учредительными документами (уставом) предприятия. Например, усиление позиций на рынке товаров (услуг), достижение приемлемого объема продаж, прибыли, доходности (рентабельности) активов и собственного капитала, сохранение платежеспособности и ликвидности баланса. В условиях нестабильной экономической среды, высокой инфляции (12-14% в год), непредсказуемой налоговой и денежно-кредитной политики государства многие предприятия вынуждены заботиться о своем выживании. Это выражается в решении текущих финансовых проблем как реакции на неопределенные макроэкономические установки государственных властных структур. Такая политика в управлении финансами порождает ряд противоречий между интересами хозяйствующих субъектов и фискальными интересами государства: ценой внешних заимствований и рентабельности производства; доходностью собственного капитала и фондового рынка; интересами производства и финансовой службы и др. Содержание финансовой политики многогранно и включает следующие звенья: 1) разработку оптимальной концепции управления финансовыми (денежными) потоками предприятия, обеспечивающую сочетание высокой доходности и защиту от предпринимательского риска; 2) определение основных направлений использования финансовых ресурсов на текущий период (месяц, квартал) и на перспективу (год и более длительный период). При этом учитывают перспективы развития производственной и коммерческой деятельности, состояние макроэкономической конъюнктуры (налогообложение, учетная, ставка банковского процента, тарифы взносов в государственные внебюджетные фонды в форме единого социального налога, нормы амортизационных отчислений по основным средствам и нематериальным активам и др.); 3) осуществление практических действий, направленных на достижение поставленных целей (финансовый анализ и контроль, выбор способов финансирования предприятия, оценка реальных инвестиционных проектов и т. д.). Единство трех ключевых звеньев определяет содержание финансовой политики, стратегическими задачами которой являются: • максимизация прибыли; • оптимизация структуры капитала и обеспечение финансовой устойчивости предприятия; • достижение (финансовой прозрачности предприятия для собственников (акционеров, учредителей), инвесторов и кредиторов; • использование рыночных механизмов привлечения капитала с помощью эмиссии корпоративных ценных бумаг; • разработка эффективного механизма управления финансами (финансового менеджмента) на основе диагностики финансового состояния, бюджетирования и прогнозирования капитала, доходов и расходов с учетом постановки стратегических целей и поиска путей их достижения. При разработке эффективной системы управления финансами постоянно возникают проблемы гармонизации различных интересов предприятия (его собственников и управленческого персонала), наличия достаточного объема денежных ресурсов для расширения производства и сохранения высокой платежеспособности. Исходя из длительности периода и характера решаемых задач, финансовую политику подразделяют на финансовую стратегию и финансовую тактику. Финансовая стратегия – долговременный курс (финансовой политики, рассчитанный на перспективу (свыше одного года) и предполагающий решение крупномасштабных задач развития предприятия, В процессе ее разработки прогнозируют основные тенденции развития предприятия: • рост объемов производства и продаж; • лидерство в конкурентной борьбе, что выражается показателями рентабельности капитала и продаж; • максимизация цены фирмы; • укрепление финансового состояния, избежание банкротства и больших финансовых потерь; • определение финансовых отношений с государством (налоговая политика), банками (кредитная политика) и партнерами (поставщиками, покупателями, подрядчиками и др.). Стратегия предполагает выбор альтернативных путей развития предприятия. При этом используют прогнозы, опыт и интуицию специалистов для мобилизации финансовых ресурсов на достижение поставленных целей. С позиции стратегии формируют конкретные цели и задачи производственной и финансовой деятельности и принимают оперативные управленческие решения. К важнейшим направлениям разработки финансовой стратегии относят: • анализ финансово-экономического состояния; • разработку учетной и налоговой политики; • выработку кредитной политики; • управление основным капиталом, включая и амортизационную политику; • управление оборотными активами и кредиторской задолженностью; • управление текущими (операционными) издержками, доходами и прибылью; • ценовую политику; • выбор дивидендной и инвестиционной политики. Однако выбор той или иной стратегии еще не гарантирует получение прогнозируемого эффекта (дохода) из-за влияния внешних факторов, в частности состояния финансового рынка, налоговой, бюджетной и денежно-кредитной политики государства. Составной частью финансовой стратегии является перспективное финансовое планирование, ориентированное на достижение основных параметров деятельности предприятия: объем и себестоимость продаж, прибыль и рентабельность, финансовая устойчивость и платежеспособность. Финансовая тактика направлена на решение локальных задач конкретного этапа развития предприятия путем своевременного изменения способов организации финансовых связей, перераспределения денежных ресурсов между видами расходов и структурными подразделениями (филиалами). При относительно стабильной финансовой стратегии финансовая тактика должна отличаться гибкостью, что вызывается изменением рыночной конъюнктуры (спроса и предложения на ресурсы, товары и услуги). Стратегия и тактика финансовой политики тесно взаимосвязаны. Правильно выбранная стратегия создает благоприятные возможности для решения тактических задач. Тактическими целями, достижение которых должно обеспечивать управление финансами, являются: • сбалансированность сумм и сроков поступления и расходования денежных средств; • достаточность объемов денежных поступлений в краткосрочном периоде (декада, месяц, квартал, год); • рентабельность капитала и продаж (конкурентоспособность на оперативном уровне). Следовательно, приоритетной задачей оперативного управления финансами предприятия является обеспечение его ликвидности. Весомым аргументом в пользу поддержания достаточной ликвидности баланса служат такие опасные последствия неплатежеспособности, как объявление о банкротстве и прекращении деятельности хозяйствующего субъекта. Все стратегические и оперативные решения проверяют па предмет того, способствуют ли они сохранению финансового равновесия или нарушают его. Для сохранения платежеспособности и ликвидности баланса предприятия целесообразно эффективно управлять его денежными потоками (притоком и оттоком денежных средств). Денежные средства - наиболее дефицитный ресурс в рыночной хозяйственной системе, и успех предприятия во многом определяется способностью его руководства постоянно генерировать денежные потоки. Поэтому проблема планирования и контроля денежных потоков имеет для предприятия приоритетное значение. Целью выбора финансовой тактики является определение оптимальной величины оборотных активов и источников их финансирования как собственных, так и привлеченных. За счет данных источников финансируют текущую деятельность предприятия. Финансовую политику в корпоративных структурах (холдинговых компаниях, финансово-промышленных группах и др.) должны осуществлять профессионалы - главные финансовые менеджеры (директора), владеющие всей информацией о стратегии и тактике акционерной компании. Для принятия управленческих решений они используют информацию приведенную в бухгалтерской и статистической отчетности и в оперативном финансовом учете, которая и служит главным источником данных для определения показателей, применяемых в финансовом анализе и внутрифирменном планировании денежных потоков. В ходе такого анализа воспроизводятся историческая и логическая последовательности экономических факторов и событий, направленность и сила их воздействия на результаты хозяйственной деятельности предприятий. 1.6. Сущность и состав ресурсов коммерческой организации Финансовые ресурсы представляют собой денежные доходы и поступления, находящиеся в распоряжении коммерческой организации и предназначенные для осуществления затрат по расширенному воспроизводству, экономическому стимулированию, выполнению обязательств перед государством, финансирование прочих расходов. В составе финансовых ресурсов прежде всего следует выделить капитал как часть финансовых ресурсов, вложенных в производство и приносящих доход по завершении оборота. Первоначальным источником финансовых ресурсов любой коммерческой организации является уставный (складочный) капитал (фонд), который образуется из вкладов учредителей. Конкретные способы образования уставного капитала зависят от организационно-правовой формы коммерческой организации. Материальная величина уставного капитала на день регистрации общества в соответствии с законодательством составляет: • в обществе с ограниченной ответственностью (ООО) – 100 минимальных размеров оплаты труда (ст. 14 Федерального закона от 8 февраля 1998г. № 14-ФЗ «Об обществах с ограниченной ответственностью»); • в закрытом акционерном обществе (ЗАО) – 100 минимальных размеров оплаты труда (ст. 26 Федерального закона от 26 декабря 1995г. № 208-ФЗ «Об акционерных обществах»); • в открытом акционерном обществе (ОАО) – не менее 1000 минимальных размеров оплаты труда (ст. 26 Закона об акционерных обществах). В соответствии с законодательством РФ учредители акционерного или иного общества обязаны полностью внести уставный капитал в течение первого года деятельности. Однако если по окончании второго или каждого последующего финансового года стоимость чистых активов общества окажется меньше уставного капитала, то ООО (в соответствии с п. 4 ст. 90 Гражданского кодекса РФ) и АО (в соответствии с п. 4 ст. 99 Гражданского кодекса РФ) обязаны уменьшить его размер в установленном порядке. Если стоимость чистых активов акционерного или иного общества становится меньше определенного законом минимального размера уставного капитала, общество подлежит ликвидации. Однако для развития бизнеса недостаточно обладания первоначальным капиталом, внесенным учредителями (акционерами). Финансовому менеджменту предприятия необходимо аккумулировать доступные финансовые ресурсы для осуществления необходимых инвестиций (долгосрочных и краткосрочных), выполнение всех финансовых обязательств, обеспечения потребностей социального характера и финансирования прочих нужд. Коммерческая организация, заботясь о своем экономическом росте и благополучии, распределяет свои финансовые ресурсы по видам деятельности и во времени. Они находятся в постоянном движении и пребывают в денежной форме лишь в виде остатков средств на расчетных счетах и в кассе. На рисунке рассмотрены только некоторые финансовые ресурсы: прибыль, эмиссия акций, облигации и привлечение кредитов (ссуд). Однако перечень возможных источников финансовых ресурсов коммерческой организации может быть намного шире. Известны различные классификации источников финансовых ресурсов коммерческой организации. Одна из возможных и наиболее общих группировок представлена на рис.5. Анализ приведенной структуры источников финансовых ресурсов ОАО показывает, что основными их видами являются собственные источники (нераспределенная прибыль, амортизационные отчисления, средства собственников в виде увеличения уставного капитала путем эмиссии акций), заемные средства (ссуды и займы банков и прочих инвесторов). Причины их образования, а также величина и доля в общей сумме источников могут быть различными. Рис. 5 - Источники финансовых ресурсов ОАО Собственные источники финансовых ресурсов являются самыми надежными. Источниками собственных финансовых ресурсов коммерческой организации являются: 1) нераспределенная прибыль; 2) резервный капитал; 3) накопленные амортизационные отчисления; 4) дополнительная эмиссия акций (обыкновенных и привилегированных); 5) эмиссия депозитарных расписок; 6) добавочный капитал; 7) страховые возмещения по наступившим случаям, средства внебюджетных фондов и другие средства, поступающие в порядке перераспределении. Общими источниками для всех коммерческих организаций являются все вышеперечисленные, кроме четвертого и пятого. Специфические собственные источники финансовых ресурсов для акционерных обществ – дополнительная эмиссия акций и депозитарных расписок. Рассмотрим подробнее основные из источников. Нераспределенная прибыль Крупнейшим реинвестированным источником собственных средств для замены оборудования и новых вложений является в большинстве случаев нераспределенная прибыль коммерческой организации. Практика показывает, что реинвестирование прибыли – более приемлемая и относительно дешевая форма финансирования ком­мерческой организации, которая расширяет свою деятельность. К достоинствам варианта реинвестирования прибыли следует отне­сти: отсутствие дополнительных расходов, связанных с выпуском новых акций (трансакционных издержек): сохранение контроля за деятельностью коммерческой организации со стороны ее владель­цев (так как количество акционеров не меняется). Прибыль коммерческой организации зависит от соотношения доходов, полученных по итогам деятельности, с расходами, обеспе­чившими эти доходы. Выделяют валовую прибыль, прибыль от продаж, операционную прибыль, прибыль до налогообложения (по данным бухгалтерского учета), налогооблагаемую прибыль (по данным налогового учета), нераспределенную (чистую) при­быль отчетного периода, реинвестированную (капитализируемую нераспределенную) прибыль. Прибыль, остающаяся в распоряжении организации – это многоцелевой источник финансирования ее потребностей. Однако основными направлениями распределения прибыли являются накопление и потребление, пропорции между которыми определяют перспективы развития коммерческой организации. Часть прибыли, направленная на накопление, используется на производственное и научно-техническое развитие, формирование финансовых активов - приобретение ценных бумаг, вклады в уставные капиталы других компаний и т. п. Другая часть прибыли, используемая на накопление, направляется на социальные нужды, на­пример финансирование строительства объектов непроизводственного назначения. Конечным результатом использования фондов на­копления является приобретение или создание нового имущества организации. Таким образом, нераспределенная (капитализируемая) прибыль – часть чистой прибыли, не распределенная между владель­цами, направленная на накопление имущества коммерческой организации. К оставшейся нераспределенной прибыли могут присоединиться дивиденды, реинвестированные акционерами. Прибыль, направляемая на потребление, не увеличивает стои­мость имущества организации. Направлениями использования при­были на цели потребления являются: выплата дивидендов по привилегированным и обыкновенным акциям, материальное поощрение работников организации и др.Формирование фондов накопления и потребления, а также дру­гих денежных фондов может предусматриваться учредительными документами и принятой учетной политикой организации, тогда их создание обязательно, либо решение на направление прибыли в эти фонды принимается собранием акционеров по представлению со­вета директоров (участниками).Очевидно, что большая доля накоплений дает более быстрый рост объемов продаж и прибыли в будущем, в то же время недоста­точная доля прибыли, направленной на потребление, может подорвать «экономическое здоровье» коммерческой организации. Именно соотношение между накоплением и потреблением очень часто становится источником разногласий между руководством организации и владельцами акций.Наличие нераспределенной прибыли зависит от прибыльности акционерного общества и коэффициента дивидендных выплат (payout ratio). Коэффициент выплаты дивидендов характеризует принятую организацией дивидендную политику. Реализация политики отечественных компаний, направленной на регулярную выплату дивидендов по обыкновенным акциям, позволяет в значительной степени повысить капитализацию и инвестиционную привлекательность этих компаний. Резервный капитал. Резервный капитал – часть собственного капитала, выделяемого из прибыли для покрытия возможных убытков. Резервный капитал является страховым по своей природе, так как предназначен для возмещения непредвиденных потерь от финансово-хозяйственной деятельности коммерческой организации. Источником формирования резервного капитала является прибыль, оставшаяся в распоряжении организации (чистая прибыль). В новой редакции Закона об акционерных обществах изменены требования к формированию резервного фонда: теперь его минимальный размер составляет 5% уставного капитала (ст. 35 Закона). При этом размер ежегодных обязательных отчислений в резервный фонд не может быть менее 5% от чистой прибыли до достижения размера, установленного уставом общества. Согласно ст. 35 Закона об акционерных обществах средства резервного фонда общества используются для: • покрытия убытков общества; • погашения облигаций; • выкупа акций акционерного общества в случае отсутствия других денежных средств. Резервный капитал не может быть использован для других целей. В добровольном порядке резервные фонды могут создавать все коммерческие организации. Размер и порядок формирования фон­дов устанавливаются в учредительных документах. Амортизационные отчисления В отличие от прибыли, часть которой в виде налогов поступает в бюджет, амортизационные отчисления остаются полностью в распоряжении коммерческой организации. Амортизация (от позднелат. amortisatio) – способ возмещения капитала, затраченного на создание и приобретение амортизируемых активов путем постепенного перенесения стоимости основных средств и нематериальных активов на производимую продукций. Следовательно, амортизационные отчисления относятся на затраты коммерческой организации путем износа основных средств и нематериальных активов и поступают на расчетные счета и в кассу в составе денежных средств за реализованную продукцию. Назначение амортизационных отчислений – обеспечивать воспроизводство основных производственных фондов и нематериальных активов.Накопленные амортизационные отчисления за весь срок службы внеоборотных активов до момента их выбытия являются временно свободными денежными средствами Амортизационная политика является составной частью фи­нансовой политики коммерческой организации. В зависимости от метода амортизации, принятого на предприятии и зафикси­рованного в приказе об учетной политике, суммы амортизации могут быть различными. Амортизационный фонд является одним из важнейших источников приращения капитала коммерческой организации, используемым для финансирования инвестиций. Причем при составлении инвестиционного бюджета (бюджета капитальных вложений) амортизационные отчисления рассматриваются как «свободный» капитал. Дополнительная эмиссия акций Когда внутренних источников финансирования (прибыли и амортизационных отчислений) недостаточно для покрытия все возрастающих инвестиционных потребностей, акционерное общество может прибегнуть к эмиссии новых выпусков акций. Практика крупных западных компаний показывает, что большинство из них крайне неохотно прибегает к выпуску дополнительных акций как постоянной составной части финансовой политики. Они предпочитают рассчитывать на собственные возможности, т.е. на развитие компании главным образом за счет реинвестирования прибыли. Причин тому несколько. Во-первых, дополнительная эмиссия акций – весьма дорогостоящий и протяженный по времени процесс (по оценке западных экспертов, расходы могут составить 5–10% номинала общей суммы выпущенных ценных бумаг). Во-вторых, эмиссия может сопровождаться спадом рыночной цены акций компании-эмитента. Недостаток акционерного финансирования – отсутствие нало­гового щита. Налоговый щит – это инструмент, позволяющий в рамках действующего законодательства, снизить величину причитающихся на­логов (путем увеличения амортизационных отчислений, отнесения процентов по заемным средствам на расходы и пр.). В отличие от долга дивиденды по акциям не создают налоговый «щит», поскольку выплачиваются из посленалоговой прибыли (п. 1 ст. 270 Налогового кодекса РФ). Поэтому с точки зрения на­логообложения коммерческим организациям выгоднее эмитировать облигации, а не акции (обыкновенные и привилегированные). Величина рыночной стоимости акций определяет капитализа­цию коммерческой организации. Капитализация (capitalization) – рыночная стоимость коммерче­ской организации, акции которой имеют хождение на бирже, т.е. рыночная цена акций, умноженная на число акций (чаше всего привилегированные акции не учитываются при расчете этого показателя). В свою очередь, чем выше капитализация коммерческой организации, чем выше ее залоговая стоимость, тем больше и дешевле кредитов она может привлечь. Эмиссия депозитарных расписок Финансовые инструменты, представленные на международных финансовых рынках, довольно многочисленны: депозитарные расписки, еврооблигации, еврокредиты, коммерческие бумаги в евровалюте и др. Они варьируются в зависимости от потребностей клиентов (заемщиков), тенденций изменения курсов и ставок, ситуации на рынке. В последнее время в связи с интернационализацией мировых финансовых рынков большое распространение получила эмиссия акций в форме американских депозитарных расписок (American depositary receipt, ADR) и международных депозитарных расписок (Global depositary receipt, GDR), обращающихся за пределами отече­ственных рынков. Депозитарные расписка – это свободно обращающаяся на фон­довом рынке производная (вторичная) ценная бумага на акции иностранной компании, депонированные в крупном депозитарном банке, который выпустил расписки в форме сертификатов или в бездокументарной форме. ADR – рыночные ценные бумаги, об­ращающиеся на биржевом и внебиржевом рынках США, представ­ляющие определенное количество лежащих в их основе акций (т.е. отдельные ценные бумаги они представляют очень редко). Глобальные депозитарные расписки (GDR) могут продаваться за пределами США в других странах. Цели размещения российскими компаниями депозитарных расписок: 1) еврооблигация, еврокредиты, коммерческие бумаги и повышение капитализации на международном рынке; 2) обеспечение продаваемых ценных бумаг листингом на ведущих биржах всего мира; 3) косвенное привлечение внимания всего мира к продукции или услугам, предлагаемым компанией-эмитентом; 4) рост цены своих ценных бумаг на российском фондовом рынке, повышение их ликвидности. Размещение депозитарных расписок не является формой кредитования, поскольку собственные акции продаются новым акционерам. Продавая права на акции (депозитарные расписки), компания получает новых совладельцев из числа иностранных инвесторов, которые могут облегчить доступ к зарубежным деньгам. Добавочный капитал Специфическим источником собственных финансовых ресурсов коммерческой организации является добавочный капитал. В отличие от уставного капитала он не делится на доли (акции) и показывает общую собственность всех участников (акционеров). Формирование и увеличение добавочного капитала могут производиться в следующих случаях: 1) при получении эмиссионного дохода. В акционерных обществах при продаже акций акционерного общества по цене выше номинала образуется эмиссионный доход в виде разницы между продажной ценой акций и их номинальной стоимостью; 2) при переоценке объектов основных средств. Если в результате переоценки стоимость основных средств увеличилась, но эти основные средства в предыдущие годы не подвергались уценке, сум­мы дооценки относятся на добавочный капитал; 3) при возникновении курсовых разниц в результате формирования уставного капитала, выраженного в иностранной валюте. Если ус­тавный капитал организации выражен в иностранной валюте, то при его формировании образуется курсовая разница между курсом Банка России на дату внесения взноса в уставный капитал и дату государственной регистрации учредительных документов; 4) при получении целевых инвестиционных средств из бюджета на финансирование капитальных вложений (для некоммерческих организаций). Средства добавочного капитала могут быть направлены: 1) на погашение сумм снижения стоимости основных средств, выявленных по результатам его переоценки. При уценке основных средств, которые в предыдущие годы подвергались дооценке, сумма уценки, равная сумме предыдущей дооценки, относится на добавочный капитал; 2) на увеличение нераспределенной прибыли при списании сумм дооценки по выбывшим основным средствам; 3) на увеличение уставного капитала, что отражается в учете после внесения изменений в учредительные документы; 4) на распределение между учредителями организации. Вопросы для самопроверки 1. В чем особенность управления финансами хозяйствующих субъектов различных форм собственности? 2. Существует ли ограниченная на число акционеров в акционерном обществе? 3. Что такое «предприятие»? 4. В чем особенность функций финансов предприятия? 5. Какие виды финансового контроля вы знаете? 6. Есть ли разница между понятиями «финансовые ресурсы» и «источники финансовых ресурсов»? 2. Доходы, расходы и прибыль предприятия. Распределение прибыли. 2. 1. Доходы и расходы: понятие, сущность и виды Любая коммерческая организация строит свою деятельность исходя из перспективы устойчивого генерирования прибыли в среднем. Именно поэтому степень эффективности текущего управления финансами определяется не столько и не только величиной полученных доходов, сколько величиной созданной и полученной прибыли. Понятие доходов и расходов неоднозначно и наиболее четкие их определения даны в ПБУ-9.99 «Доходы организации» и ПБУ-10.99 «Расходы организации». Эти документы последовательно реализуют финансовую концепцию капитала, с которой и увязано определение доходов и расходов. Доходами организации признается увеличение экономических выгод в результате поступления активов (денежных средств или иного имущества) и (или) погашение обязательств, приводящие к увеличению капитала этой организации за исключением вкладов участников (собственников имущества). К доходам не относятся, а, следовательно, не приводят к увеличению капитала организации: 1) сумма НДС, акцизов, экспортных пошлин и других аналогичных обязательных сумм, подлежащих перечислению в бюджет; 2) поступления по договорам комиссии; 3) суммы, полученные предприятием в виде авансов в счет оплаты продукции, товаров и услуг; 4) суммы полученных задатков, залогов; 5) суммы, полученные в погашение кредита, займов, предоставленных ранее заемщику. Расходами организации признается уменьшение экономических выгод в результате выбытия активов (денежных средств или иного имущества) и возникновение обязательств, приводящие к уменьшению капитала этой организации за исключением уменьшения вкладов по решению участников-собственников имущества. Не признается расходами и не влияет на величину капитала выбытие активов, связанных с: 1) приобретением или созданием внеоборотных активов (капитальные затраты); 2) вклады в уставные капиталы других организаций и расходы, связанные с приобретением акций и других ценных бумаг не с целью перепродажи; 3) перечисление средств в рамках благотворительной деятельности, на организацию отдыха, мероприятия культурного и спортивного характера; 4) перечисления по договорам комиссии; 5) перечисление авансов и задатков; 6) перечисления, связанные с погашением ранее полученных кредитов и займов. Доходы и расходы отражаются в финансовой отчетности предприятия в форме №2 «Отчет о прибылях и убытках». Рис.6. Классификация доходов и расходов по видам деятельности предприятия Доходами от обычных видов деятельности являются выручка от продажи продукции и товаров, а также поступления, связанные с выполнением работ и оказанием услуг. Выручка отражается в системе учета в сумме, равной величине поступлений денежных средств или иного имущества плюс величина дебиторской задолженности. К расходам по обычным видам деятельности относятся расходы, связанные с изготовлением и продажей продукции, а также возмещением стоимости амортизируемого имущества в виде амортизационных отчислений. Расходы по обычным видам деятельности в системе учета отражаются в сумме, равной величине оплаты плюс кредиторская задолженность. В целях калькулирования себестоимости продукции и выделения эффективности работы основных, вспомогательных и обслуживающих подразделений расходы по обычным видам деятельности детализируются в системе управленческого учета Расходы по обычным видам деятельности подразделяются на: 1) расходы, связанные с приобретением сырья, материалов, товаров и других материально-производственных ценностей; 2) расходы, возникающие непосредственно в процессе переработки материально-производственных запасов, плюс коммерческие и управленческие расходы. Поэтому предусматривается группировка расходов на: - материальные затраты - оплату труда - отчисления на социальные нужды - амортизация - прочие затраты. Прочие доходы и расходы К ним относятся: 1) доходы (расходы), связанные с предоставлением за плату во временное пользование (или владение и пользование) активов организации; 2) доходы (расходы), связанные с предоставлением за плату прав, возникающих из патентов на изобретение, промышленные образцы и другие виды интеллектуальной собственности; 3) доходы (расходы) от продажи основных средств и других активов (кроме денежных средств, но не иностранная валюта); 4) результаты переоценки имущества и обязательств, стоимость которых отражена в иностранной валюте; 5) проценты, полученные (уплаченные) за предоставленные (полученные) кредиты и займы. 6) пени, штрафы, неустойки, начисленные за нарушение условий договоров; 7) доходы и расходы от безвозмездной передачи либо получения активов; 8) поступления и перечисления возмещения причиненных организации убытков; 9) прибыль и убытки прошлых лет, выявленные в отчетном году; 10) суммы кредиторской и дебиторской задолженностей, по которым истек срок исковой давности; 11) суммы уценки и дооценки активов за исключением внеоборотных активов; 12) иные доходы и расходы, непосредственно не связанные с реализацией продукции. Такая классификация доходов и расходов на внереализационные и операционные играет существенную роль только при составлении финансовой отчетности. Подобная дифференциация доходов и расходов не имеет значения при расчете окончательных финансовых результатов деятельности предприятия. Поэтому в бухгалтерском учете эти доходы и расходы учитываются в бухгалтерском счете 91 «Прочие доходы и расходы». Все вышеприведенные доходы и расходы признаются таковыми лишь при выполнении следующих условий. Доходы: 1) организация имеет право на получение выручки, вытекающей из конкретного договора или подтвержденной иным соответствующим образом; 2) сумма выручки может быть определена; 3) имеется уверенность в том, что в результате конкретной хозяйственной операции произойдет увеличение экономических выгод; 4) право собственности на продукцию перешло от организации к покупателю (документы на продукцию уже отданы); 5) расходы, которые были произведены в связи с этой хозяйственной деятельностью, могут быть определены. Расходы: 1) производятся в соответствии с конкретным договором, с требованиями законодательных и нормативных актов или обычаями делового оборота; 2) сумма расходов может быть определена; 3) имеется уверенность в том, что в результате конкретной хозяйственной операции произойдет уменьшение экономических выгод организации. Если в отношении полученных денежных средств (доходов) или других активов не выполнено одно из условий, то это признается кредиторской задолженностью. Если для расходов не выполнено одно из условий, то они признаются как дебиторская задолженность. Чрезвычайные доходы и расходы. Это доходы и расходы, возникающие как последствия чрезвычайных обстоятельств в хозяйственной деятельности организации (стихийные бедствия, пожары). К ним относятся страховые возмещения, стоимость материальных ценностей, остающихся от списания непригодных к восстановлению и дальнейшему использованию активов. 2.2. Прибыль организации, виды прибыли. Показатели рентабельности Роль прибыли предприятия в условиях рыночной экономики рассматривается как: 1) одна из целей предприятия; 2) основной внутренний источник формирования финансовых ресурсов; 3) защитный механизм от угрозы банкротства предприятия; 4) источник повышения рыночной стоимости предприятия; 5) критерий эффективности производственной деятельности предприятия; 6) элемент налоговой системы государства. Прибыль характеризуется не только разнообразием ролей, которые она выполняет, но и большим количеством форм, в которых она выступает. Приведем классификацию прибыли по разным классификационным признакам. Таблица 1 Классификация прибыли по основным признакам Признак Виды прибыли 1.источники формирования прибыли, используемые в бухгалтерском учете 1) прибыль от обычных видов деятельности 2) сальдо операционных доходов и расходов 3) сальдо внереализационных доходов и расходов 2.методы определения и измерения издержек 1) бухгалтерская прибыль 2) нормальная прибыль 3) экономическая прибыль 3.источники формирования прибыли по видам деятельности предприятия 1) прибыль от операционной деятельности 2) от инвестиционной деятельности 3) от финансовой деятельности 4.по составу элементов, формирующих прибыль 1) маржинальная прибыль 2) валовая (балансовая) прибыль 3) чистая прибыль 5.характер налогообложения прибыли 1) налогооблагаемая прибыль 2) не подлежащая налогообложению 6.характер инфляционной очистки прибыли 1) реальная прибыль 2) номинальная прибыль 7.период формирования прибыли 1) предшествующего периода 2) отчетного периода 3) планового периода 8.по регулярности формирования 1) регулярная прибыль 2) чрезвычайная прибыль 9.характер использования 1) капитализированная (нераспределенная) прибыль 2) потребленная (распределенная) прибыль 10.финансовый результат хозяйствования 1) положительная 2) отрицательная (непокрытый убыток) В зависимости от методов определения и измерения издержек различают бухгалтерскую, нормальную и экономическую прибыль. Бухгалтерской прибылью называют валовый доход (совокупную выручку) за вычетом фактических издержек прошлого периода или бухгалтерских (явных) издержек предприятия. Бухгалтерская прибыль обычно завышена на сумму стоимости затрат собственных ресурсов предприятия (неявных издержек), используемых в своем производстве. Нормальная прибыль – минимальный доход на инвестиции акционеров или минимальная прибыль, необходимая для выживания предприятия, равная издержкам производства, которые предприятие должно покрыть, чтобы выжить и удержаться в определенной сфере производства. Таким образом, нормальная прибыль предприятия образуется, когда валовый доход равен экономическим издержкам предприятия. Под экономической прибылью понимают любое любой доход сверх нормальной прибыли. Предприятие получает экономическую прибыль тогда, когда его валовый доход превышает сумму явных (бухгалтерских) и неявных издержек. По источникам формирования прибыли в разрезе основных видов деятельности выделяют операционную, инвестиционную и финансовую прибыль. Операционная прибыль является результатом операционной деятельности предприятия, т.е. производственно-сбытовой или основной деятельности для данного предприятия. Результаты инвестиционной деятельности обычно отражаются во внереализационных операциях (доходы от вкладов, от ценных бумаг, совместной деятельности) и частично – в операционных (прибыль от реализации имущества). Основные денежные потоки по прибыли от финансовой деятельности связаны с обеспечением предприятия внешними источниками финансирования, а также обслуживанием кредитов, погашением обязательств. По составу элементов, формирующих прибыль, различают маржинальную, валовую (балансовую) и чистую прибыль. Маржинальная прибыль = выручка – переменные затраты = постоянные затраты + прибыль. Т.е. маржинальная прибыль характеризует сумму дохода от операционной деятельности предприятия (валовый доход) за вычетом суммы переменных затрат. Валовая прибыль равна разнице чистого дохода и суммы всех текущих затрат. Чистая прибыль – это прибыль после налогообложения, т.е. прибыль, остающаяся в распоряжении предприятия. Налогооблагаемая прибыль рассчитывается согласно ст. 25 Налогового Кодекса РФ, часть II. По характеру использования различают капитализированную (нераспределенную) и потребленную (распределенную) прибыль. Капитализированная прибыль – прибыль, отправленная на финансирование прироста активов предприятия, на расширение производства. Потребленная прибыль потребляется на выплату дивидендов, процентов по облигациям, на социальные программы, выплату премий и т.п. Рентабельная работа предприятия определяется получаемой прибылью. Показатели рентабельности характеризуют относительную доходность (прибыльность), измеряемую в процентах к затратам средств или капиталу. Основные показатели рентабельности можно объединить в следующие группы: 1) показатели рентабельности продукции; 2) показатели рентабельности капитала (активов). 1. Рентабельность активов (экономическая рентабельность) характеризует эффективность использования всех активов независимо от источников их финансирования: Пдон/обл Rа = --------- * 100% , (2.1) Асг где П – прибыль до налогообложения; Асг – среднегодовая стоимость активов предприятия. 1. Рентабельность собственного капитала предприятия (финансовая рентабельность): (2.2) где Пч – прибыль чистая; СКсг – среднегодовая стоимость собственного капитала. 2. Рентабельность продаж (общая рентабельность): (2.3) где Пдо н/обл – прибыльдо налогообложения V – выручка. 4. Рентабельность производства характеризует эффективность производственного процесса: Пдо н/обл. R = *100 % , (2.4) С/ст где Пдо н/обл. – прибыль до налогообложения; С/ст – себестоимость производства продукции. Вопросы для самопроверки 1.Дать определения доходов и расходов. 2.Перечислить виды прибыли. 3.Назвать основные этапы расчета чистой прибыли. 4.Перечислите показатели рентабельности ? 3 Содержание финансового анализа 3.1 Сущность финансового анализа и его задачи Оценка финансового состояния может быть выполнена с различной степенью детализации, в зависимости от цели анализа, и имеющейся информации и т.д. Содержание и основная целевая установка финансового анализа - оценка финансового состояния и выявление возможности повышения эффективности функционирования хозяйствующего субъекта с помощью рациональной финансовой политики. Финансовое состояние хозяйствующего субъекта – это характеристика его финансовой конкурентоспособности (т.е. платежеспособности, кредитоспособности), использования финансовых ресурсов и капитала, выполнения обязательств перед государством и другими хозяйствующими субъектами. В традиционном понимании финансовый анализ представляет собой метод оценки и прогнозирования финансового состояния предприятия на основе его бухгалтерской отчетности. Принято выделять два вида финансового анализа - внутренний и внешний. Внутренний анализ проводится работниками предприятия (финансовыми менеджерами). Внешний анализ проводится аналитиками, являющимися посторонними лицами для предприятия. Анализ финансового состояния предприятия преследует несколько целей: • выявление изменений показателей финансового состояния; • определение факторов, влияющих на финансовое состояние предприятия; • оценка количественных и качественных изменений финансового состояния; • оценка финансового положения предприятия на определенную дату; • определение тенденций изменения финансового состояния предприятия. 3.2 Классификация методов и приёмов финансового анализа Основной целью финансового анализа является получение небольшого числа ключевых (наиболее информативных) параметров, дающих объективную и точную картину финансового состояния предприятия, его прибылей и убытков, изменений в структуре активов и пассивов, в расчетах с дебиторами и кредиторами. При этом аналитика и управляющего (менеджера) может интересовать как текущее финансовое состояние предприятия, так и его проекция на ближайшую или более отдаленную перспективу, т.е. ожидаемые параметры финансового состояния. Но не только временные границы определяют альтернативность целей финансового анализа. Они зависят также от целей субъектов финансового анализа, т.е. конкретных пользователей финансовой информации. Основной принцип аналитического чтения финансовых отчетов - это дедуктивный метод, т.е. от общего к частному. Но он должен применяться многократно. В ходе такого анализа как бы воспроизводятся историческая и логическая последовательность хозяйственных фактов и событий, на­правленность и сила влияния их на результаты деятельности. Практика финансового анализа уже выработала основные правила чтения (методику анализа) финансовых отчетов. Можно выделить среди них шесть основных методов: • горизонтальный анализ; • вертикальный анализ; • трендовый анализ; • метод финансовых коэффициентов; • сравнительный анализ; • факторный анализ. Горизонтальный (временной) анализ – сравнение каждой позиции от­четности с предыдущим периодом. Горизонтальный анализ баланса заключается в построении одной или нескольких аналитических таблиц, в которых абсолютные балансовые показатели дополнятся относительными темпами роста (снижения). Как правило, берут базисные темпы роста за ряд лет (смежных периодов), что позволяет анализировать изменение отдельных балансовых статей, а также прогнозировать их значения. Горизонтальный и вертикальный анализы взаимодополняют один другой. Поэтому на практике можно построить аналитические таблицы, характеризующие как структуру отчетной бухгалтерской формы, так и динамику отдельных ее показателей. Вертикальный (структурный) анализ – определение структуры итоговых финансовых показателей с выявлением влияния каждой позиции отчетности на результат в целом, вертикальный анализ – иное представление финансового отчета в виде относительных показателей. Такое представление позволяет увидеть удельный вес каждой статьи баланса в его общем итоге. Необходимым элементом анализа являются динамические ряды этих величин, посредством которых можно отслеживать и прогнозировать структурные изменения в составе активов и их источников покрытия. Таким образом, можно выделить две основные черты вертикального анализа: • переход к относительным показателям позволяет проводить сравнительный анализ предприятий с учетом отраслевой специфики и других характеристик; • относительные показатели сглаживают негативное влияние инфляционных процессов, которые существенно искажают абсолютные показатели финансовой отчетности и тем самым затрудняют их сопоставление в динамике. Трендовый анализ – сравнение каждой позиции отчетности с рядом предшествующих периодов и определение тренда, т.е. основной тенденции динамики показателя, очищенной от случайных влияний и индивидуальных особенностей отдельных периодов. С помощью тренда формируются возможные значения показателей в будущем, а следовательно, ведется перспективный, прогнозный анализ. Трендовый анализ – это часть перспективного анализа, необходим в управлении для финансового менеджмента. Строится график возможного развития организации. Определяется среднегодовой темп прироста и рассчитывается прогнозное значение показателя. Это самый простой способ финансового прогнозирования. Сейчас на уровне отдельной организации расчетным периодом времени является месяц или квартал. Анализ относительных показателей (коэффициентов) – расчет отноше­ний данных отчетности, определение взаимосвязей показателей. Сравнительный (пространственный) анализ – это как внутрихозяйст­венный анализ сводных показателей отчетности по отдельным показателям фирмы, дочерних фирм, подразделений, цехов, так и межхозяйственный анализ показателей данной фирмы с показателями конкурентов, со среднеотраслевыми и средними общеэкономическими данными. Факторный анализ – это анализ влияния отдельных факторов (причин) на результативный показатель с помощью детерминированных или стохастических приемов исследования. Причем факторный анализ может быть как прямым (собственно анализ), т.е. раздробление результативного показателя на составные части, так и обратным (синтез), когда его отдельные элементы соединяют в общий результативный показатель. Для выявления влияния факторов могут использоваться следующие методы: дифференцирование, индексный метод, метод цепных подстановок, интегральный метод. Методы финансового анализа можно классифицировать по различным признакам. По степени формализации: - формальные методы носят объективный характер и в их основе лежат строгие аналитические зависимости; - неформальные методы, то есть логическое описание, к которому относится метод экспертных оценок и метод сравнения. По применяемому инструментарию: • экономические; • статистические; • математическо-статистические; • методы оптимального программирования. По используемым моделям: • дескриптивные – это модели описательного характера базирующиеся на данных бухгалтерской отчетности. Построение модели начинается с составления бухгалтерского баланса и финансовой отчетности, продолжается анализом в различных разрезах: горизонтальном, вертикальном и трендовом и завершается составлением аналитической записки. • предикативные - состоящие в прогнозировании результатов финансовых расчетов. • нормативные, то есть сравнение фактических результатов деятельности с законодательно установленными. 3.3 Информационная база финансового анализа В условиях рыночной экономики бухгалтерская отчётность хозяйствующих субъектов становится основным средством коммуникации и важнейшим элементом информационного обеспечения финансового анализа. Любое предприятие в той или иной степени постоянно нуждается в дополнительных источниках финансирования. Найти их можно на рынке капиталов, привлекая потенциальных инвесторов и кредиторов путём объективного информирования их о своей финансово- хозяйственной деятельности, то есть в основном с помощью финансовой отчётности. Насколько привлекательны опубликованные финансовые результаты, показывающие текущее и перспективное финансовое состояние предприятия, настолько высока и вероятность получения дополнительных источников финансирования. Основное требование к информации, представленной в отчетности заключается в том, чтобы она была полезной для пользователей, т. е. чтобы эту информацию можно было использовать для принятия обоснованных деловых решений. Чтобы быть полезной, информация должна отвечать соответствующим критериям: • уместность означает, что данная информация значима и оказывает влияние на решение, принимаемое пользователем. Информация считается также уместной, если она обеспечивает возможность перспективного и ретроспективного анализа. • достоверность информации определяется ее правдивостью, преобладания экономического содержания над юридической формой, возможностью проверки и документальной обоснованностью. • информация считается правдивой, если она не содержит ошибок и пристрастных оценок, а также не фальсифицирует событий хозяйственной жизни. • нейтральность предполагает, что финансовая отчетность не делает акцента на удовлетворение интересов одной группы пользователей общей отчетности в ущерб другой. • понятность означает, что пользователи могут понять содержание отчетности без специальной профессиональной подготовки. • сопоставимость требует, чтобы данные о деятельности предприятия были сопоставимы с аналогичной информацией о деятельности других фирм. В ходе формирования отчетной информации должны соблюдаться определенные ограничения на информацию, включаемую в отчетность: - оптимальное соотношение затрат и выгод, означающее, что затраты на составление отчетности должны разумно соотноситься с выгодами, извлекаемыми предприятием от представления этих данных заинтересованным пользователям. • принцип осторожности (консерватизма) предполагает, что документы отчетности не должны допускать завышенной оценки активов и прибыли и заниженной оценки обязательств. • конфиденциальность требует, чтобы отчетная информация не содержала данных, которые могут нанести ущерб конкурентным позициям предприятия. Пользователи информации различны, цели их конкурентны, а нередко и противоположны. Классификация пользователей бухгалтерской отчётности мо­жет быть выполнена различными способами, однако, как правило, выделяют три укрупнённые их группы: пользователи, внешние по отношению к конкретному предприятию; сами предприятия (точнее их управленческий персонал); собственно бухгалтеры. Характеристика основных пользователей представлена в таблице 2. Таблица 2 Характеристика основных групп (пользователей информации) коммерческой организации (предприятия) № п/п Пользователи информации Вклад в деятельность предприятия Требования компенсаций Объект анализа 1 Собственники Собственный капитал Дивиденды Финансовые результаты и финансовая устойчивость 2 Администрация, руководство Знание дела и умение руководить Оплата и премиальные Вся информация, полезная для управления 3 Персонал, служащие Выполнение работ в соответствии с разделением труда Зарплата и социальные услуги Финансовые результаты 4 Поставщики Поставка материальных ресурсов Договорная цена Финансовое состояние 5 Покупатели, клиенты Покупка продукции и услуг Договорная цена Финансовое состояние 6 Заимодавцы, кредиторы Заемный капитал Проценты Ликвидность (платежеспособность) предприятия, его способность мобилизовать денежные средства для уплаты долга 7 Общество (государство) лице налоговых и статистических органов Услуги общества Налоги и другие сборы и взносы, статистические обобщения Финансовые результаты предприятия. Статистическая и финансовая отчетность Практически все пользователи финансовых отчетов предпри­ятий используют методы финансового анализа для принятия решений по оптимизации своих интересов. Собственники ана­лизируют финансовые отчеты для повышения доходности капи­тала, обеспечения стабильности положения фирмы, кредиторы и инвесторы - для минимизации своих рисков по займам и вкла­дам. Можно твердо говорить, что качество принимаемых реше­ний целиком зависит от достоверности аналитического обосно­вания решения. Субъектами анализа выступают как непосредственно, так и опосредованно заинтересованные в деятельности предприятия пользователи информации. Каждый субъект анализа изучает информацию исходя из своих интересов. Так, собственникам необходимо определить увели­чение или уменьшение доли собственного капитала и оценить эффективность использования ресурсов администрацией пред­приятия; кредиторам и поставщикам - целесообразность продле­ния кредита, условия кредитования, гарантии возврата креди­та; потенциальным собственникам и инвесторам - выгодность помещения в предприятие своих капиталов и т.д. Следует отме­тить, что только руководство (администрация) предприятия может углубить анализ отчетности, используя данные производствен­ного учета в рамках управленческого анализа, проводимого дли целей управления. Методика финансового анализа включает при взаимосвязанных блока: 1) анализ финансовых результатов деятельности предприя­тия; 2) анализ финансового состояния предприятия; 3) анализ эф­фективности финансово-хозяйственной деятельности предприятия. Основной целью финансового анализа является получение небольшого числа ключевых (наиболее информативных) пара­метров, которые дают объективную и точную картину финансо­вого состояния предприятия, его прибылей и убытков, измене­ний в структуре активов и пассивов, в расчетах с дебиторами и кредиторами. При этом аналитика и управляющего (менеджера) может интересовать как текущее финансовое состояние предпри­ятия, так и его динамика в ближайшей или более отдаленной перспективе. Основными функциями финансового анализа являются: • объективная оценка финансового состояния объекта анализа; • выявление факторов и причин достигнутого состояния; • подготовка и обоснование принимаемых управленческих ре­шений в области финансов; • выявление и мобилизация резервов улучшения финансового состояния и повышения эффективности всей хозяйственной деятельности. Результаты финансового анализа способствуют росту инфор­мированности администрации предприятия и других пользова­телей экономической информации (субъектов анализа) о состо­янии интересующих их объектов. 3.4 Анализ финансового состояния предприятия 3.4.1 Понятие агрегированного аналитического баланса и основные балансовые пропорции Финансовая устойчивость предприятия предполагает сочетание четырех характеристик финансово-хозяйственного положения предприятия: 1) высокая платежеспособность; 2) высокая ликвидность баланса (достаточная степень покрытия заемных пассивов предприятия активами, соответствующими по срокам оборачиваемости в деньги, срокам погашения этих пассивов; 3) высокая кредитоспособность (способность возмещения кредита с процентами и другими финансовыми издержками); 4) высокая рентабельность (высокая прибыльность, обеспечивающая необходимое развитие предприятия, высокий уровень дивидендов, высокий курс акций). Выполнение всех требований предполагает соблюдение важнейших балансовых пропорций. Для анализа финансового состояния предприятия необходимо сформировать аналитический агрегированный баланс предприятия (табл.2.2). Активы – стоимость средств, которыми владеет предприятие. Активы разделяются на оборотные (текущие) и внеоборотные (недвижимые, иммобилизованные средства). Оборотные активы – средства, предназначенные для краткосрочного использования и обращаемые в денежную наличность в течении одного хозяйственного цикла. Активы делятся на: 1) абсолютно ликвидные; 2) легкореализуемые; 3) медленнореализуемые; 4) труднореализуемые активы. Таблица 3 Агрегированный баланс предприятия Актив Условное обозначение На начало периода На конец периода Пассив Условное обозначение На начало периода На конец периода 1.Внеоборотные активы 2.Оборотные активы, в т.ч. -запасы -ден.средства и краткосрочные финансовые вложения -дебиторская задолженность и прочие активы F (A4) Z z (A3) d (А1) r (A2) 3.Капитал и резервы 4.Долгосрочные пассивы 5.Краткосрочные пассивы, в т.ч.: -кратосрочные кредиты и займы -кредиторская задолженность и прочие пассивы Ис(П4) Кт(П3) Кt+Rp Kt(П2) Rp(П1) БАЛАНС B БАЛАНС В По степени ликвидности все активы предприятия делятся на: 1) абсолютно ликвидные активы (А1) - денежные средства и краткосрочные финансовые вложения; 2) легкореализуемые активы (А2) - дебиторская задолженность; 3) медленнореализуемые активы (A3) - запасы и затраты; 4) труднореализуемые активы (А4) - внеоборотные активы. По степени срочности: 1) наиболее срочные пассивы (П1) - кредиторская задолженность; 2) краткосрочные пассивы (П2) - краткосрочные кредиты и займы; 3) долгосрочные пассивы (ПЗ) - долгосрочные пассивы; 4) постоянные пассивы (П4) - капитал и резервы. Основные балансовые пропоции: • Абсолютно ликвидные активы должны покрывать наиболее срочные обязательства. • Быстрореализуемые активы должны покрывать краткосрочные пассивы. • Медленнореализуемые активы должны покрывать долгосрочные пассивы. • Труднореализуемые активы должны быть покрыты постоянными пассивами и не превышать их: { А1 ≥ П1 А3 ≥ П3} { А2 ≥ П2 А4 < П4} Эти пропорции детализируют финансовую устойчивость предприятия, т.е. должно соблюдаться равновесие между источниками формирования и активами: , (3.1) 3.4.2 Анализ финансовой устойчивости предприятия Общее финансовое положение предприятия можно определить одной из пяти финансовых областей: 1) область абсолютной финансовой устойчивости; 2) область нормальной финансовой устойчивости; 3) область неустойчивого финансового состояния; 4) область критического финансового состояния; 5) область кризисного финансового состояния. Каждой этой области соответствует определенное сочетание абсолютных показателей финансовой устойчивости предприятия. величина собственных оборотных средств рассчитывается по формуле: , (3.2) 1) излишек или недостаток собственных средств для формирования запасов и затрат: , (3.3) 2) излишек или недостаток собственных и долгосрочных источников для формирования запасов и затрат: , (3.4) 3) излишек или недостаток общей величины основных источников для формирования запасов затрат: , (3.5) Чтобы идентифицировать область финансовой устойчивости предприятия, используют трехмерный показатель: , где (3.6) <0 Тогда каждой области финансовой устойчивости соответствует свое сочетание абсолютных показателей финансовой устойчивости. Область абсолютной устойчивости: >0 >0 . >0 Область нормальной финансовой устойчивости: ≈0 =0 . ≈0 Область неустойчивого финансового состояния: <0 ≥0 . ≥0 Область критического финансового состояния: <0 <0 . ≥0 Область кризисного финансового состояния: <0 <0 . <0 Все эти показатели могут быть детализированы с помощью системы финансовых коэффициентов, которые лежат в основе оценки финансового положения предприятия. Одним из важных коэффициентов для характеристики финансовой устойчивости предприятия является коэффициент автономии, характеризующий независимость предприятия от заемных средств: (3.7) Если фактическое значение этого коэффициента больше 0,5 это значит, что все обязательства предприятия могут быть покрыты собственными средствами. Рост коэффициента характеризует увеличение финансовой независимости предприятия, снижение финансового риска в будущие периоды и с точки зрения кредитора, повышение этого коэффициента гарантирует погашение предприятием своих обязательств. Дополняется этот показатель коэффициентом соотношения заемных средств и собственных: (3.8) Коэффициент соотношения собственных и заемных средств ограничен сверху соотношением мобильных средств предприятия к стоимости иммобилизованных средств: , (3.9) (3.10) Коэффициент маневренности равен отношению собственных оборотных средств к общей величине источников собственных средств: , (3.11) и характеризует, какая часть собственных средств предприятия находится в мобильной форме, позволяющей относительно свободно маневрировать этими средствами. Высокое значение Км положительно характеризует финансовое состояние предприятия, но каких-либо нормативных значений не существует. В соответствии с той ролью, которую играют для анализа финансовой устойчивости предприятия абсолютные показатели обеспеченности предприятия источниками формирования запасов и затрат, одним из главных финансовых коэффициентов является коэффициент обеспеченности запасов и затрат собственными источниками формирования: (3.12) Важную характеристику средств предприятия дает коэффициент имущества производственного назначения: , (3.13) где - стоимость основных фондов по остаточной стоимости, - капитальное строительство - запасы, - незавершенное производство, - нематериальные активы, - валюта баланса. Нормальный уровень Коэффициент автономии источников формирования запасов и затрат: , (3.14) Характеризует долю собственных средств в составе всех средств идущих на формирование оборотных средств предприятия. 3.4.3 Анализ платежеспособности предприятия Для оценки платежеспособности предприятия используются три относительных показателя ликвидности, различающиеся набором ликвидных средств (активов), рассматриваемых в качестве источников покрытия краткосрочных обязательств. Ликвидность баланса определяется как степень покрытия обязательств предприятия его активами, срок превращения которых в деньги соответствует сроку погашения обязательств. Коэффициент абсолютной ликвидности: , (3.15) показывает какую часть краткосрочной задолженности предприятие может погасить в данный, ближайший момент. Коэффициент ликвидности (промежуточный): , (3.16) отражает прогнозируемые платежные возможности предприятия при условии своевременного расчета с дебиторами. Коэффициент покрытия: , (3.17) показывает платежные возможности предприятия, оцениваемые при условии не только своевременных расчетов с дебиторами и реализации готовой продукции, но и при условии, в случае необходимости, продажи прочих материальных оборотных средств. Эти показатели ликвидности дают не только разностороннюю характеристику устойчивости финансового состояния предприятия при разной степени учета ликвидных средств, но и отвечают интересам различных внешних пользователей аналитической информации. Например, показатель абсолютной ликвидности интересен для поставщиков сырья и материалов. Для банков и кредитных организаций интересен коэффициент ликвидности. Коэффициент покрытия информативен для акционеров предприятия. 3.4.4 Анализ кредитоспособности предприятия Кредитоспособность предприятия – это наличие у него предпосылок для получения кредита и возврата его в срок. Кредитоспособность характеризует аккуратность предприятия при расчетах по ранее полученным кредитам, текущее финансовое состояние и возможность при необходимости мобилизовать денежные средства из различных источников. Банк, прежде чем предоставить кредит, определяет степень риска и размер кредита, который может быть выдан. Анализ условий кредитования предполагает изучение следующих вопросов: 1) изучение «солидности» заемщика, которая характеризуется своевременностью расчета по ранее полученным кредитам и компетентностью руководителя предприятия; 2) способность производить предприятием конкурентоспособную продукцию; 3) анализ доходов с двух позиций: а) оценка прибыли банка при кредитовании конкретных затрат заемщика и сравнение ее со средней доходностью банка. Уровень доходов банка должен связан со степенью риска при кредитовании конкретного заемщика; б) банк должен изучить доходность самого заемщика с точки зрения возможности уплаты банку кредита и процентов за кредит при осуществлении производственной деятельности; 4) размер кредита – этот анализ производится исходя из анализа ликвидности баланса заемщика и показателя соотношения заемных средств и собственных; 5) погашение кредита – при изучении этого вопроса анализируется вопрос возвращаемость кредита за счет реализованных ТМЦ, либо за счет предоставленных гарантий, либо за счет использования залогового права. При анализе кредитоспособности предприятия используются показатели: 1.Коэффициент ликвидности: , (3.18) 2.Рентабельность капитала (активов): , (3.19) где - либо прибыль до налогооблажения, либо чистая прибыль. 3.Коэффициент соотношения заемных и собственных средств: . (3..20) На основе анализа банки делят заемщиков на три группы: 1) надежные (кредитоспособные) заемщики; 2) неустойчивые (с ограниченной кредитоспособностью) заемщики; 3) некредитоспособные заемщики (ненадежные). Заемщик, признанный надежным, кредитуется либо на обычных либо, на льготных условиях кредитования; на предприятиях с ограниченной кредитоспособностью при заключении договора устанавливается контроль за деятельностью заемщика и контроль за возвратностью кредита (проверка обеспеченности кредита, ежемесячные гарантии, поручительства, условия залогового права, повышение процентной ставки за кредит). Ненадежным кредит не выдается. 3.4.5 Анализ деловой активности и рентабельности предприятия Анализ деловой активности предприятия, позволяет выявить эффективность использования активов предприятия. Показатели деловой активности предприятия делятся на четыре группы: 1) показатели оборачиваемости активов; 2) показатели рентабельности; 3)показатели производительности 4) показатели рыночной активности. 1) Показатели оборачиваемости активов 1) Коэффициент оборачиваемости активов: , (3.21) где - выручка от основной деятельности, - среднегодовая стоимость активов предприятия. Этот показатель является качественной характеристикой использования активов и характеризует эффективность использования предприятием всех имеющихся ресурсов, независимо от источников их формирования. Коэффициент оборачиваемости активов показывает сколько раз за год совершается полный цикл производства и обращения, приносящий эффект в виде прибыли. 2) Коэффициент оборачиваемости собственного капитала: , (3.22) с финансовой точки зрения этот показатель определяет скорость оборота собственного капитала акционеров, характеризует активность денежных средств, которыми рискуют акционеры. Низкий коэффициент собственного капитала указывает на неэффективное использование собственного капитала и указывает на необходимость вложения собственных средств в более доходную деятельность. 3) Коэффициент оборачиваемости заемного капитала: , (3.23) характеризует скорость оборота долгосрочных и краткосрочных кредитов и займов предприятия. 4) Коэффициент оборачиваемости основных средств: , (3.24) величина этого коэффициента зависит от вида и капиталоемкости отрасли. 5) Коэффициент оборачиваемости запасов и затрат: , (3.25) где -себестоимость реализованной продукции. Так как производственные запасы учитываются на предприятии по стоимости приобретения, то для расчета Кобз. Применяется себестоимость реализованной продукции. Оборачиваемость производственных запасов можно измерять и в днях: , (3.26) где - продолжительность одного оборота запасов и затрат, дни, - продолжительность производственного цикла. Чем выше показатель, тем меньше нужно запасов. 6) Коэффициент оборачиваемости дебиторской задолженности: , (3.27) где - доход от реализации. Зная этот коэффициент, можно определить среднюю продолжительность срока, необходимого для получения предприятием долгов за реализованную продукцию - срок товарного кредита. Величина срока товарного кредита: , (3.28) рост срока товарного кредита характеризует снижение платежеспособности предприятия. 2) Показатели рентабельности Рентабельность деятельности предприятия определяется размером получаемой прибыли. Существуют две группы коэффициентов рентабельности: 1) показатели рентабельности капитала; 2) показатель рентабельности продаж. Показатели рентабельности капитала 1) Рентабельность активов: , (3.29) этот показатель характеризует сколько прибыли получается с 1 рубля активов, независимо от источников формирования активов. 2) Рентабельность собственного капитала: , (3.30) Этот показатель важен для акционерных обществ и играет важную роль при определении курса акций на фондовом рынке. 3) Рентабельность продаж (общая рентабельность): , (3.31) 3) Показатели производительности: - производительность труда: , (3.32) где - среднесписочная численность работников предприятия; - прибыль на одного рабочего: , (3.33) 4) Показатели рыночной активности предприятия Показатели рыночной активности включают в себя различные коэффициенты, характеризующие стоимость и доходность акций предприятия. Основными показателями в этой группе являются: • прибыль на одну акцию; • отношение рыночной цены акции к прибыли на одну акцию; • балансовая стоимость одной акции; • отношение рыночной стоимости акции к ее балансовой стоимости; • доходность одной акции; • доля выплаченных дивидендов. 1) Прибыль на одну акцию Этот показатель характеризует чистую прибыль на одну обыкновенную акцию после вычета из нее дивидендов по привилегированным акциям: , (3.34) где - дивиденды по привилегированным акциям; - число обыкновенных акций в обращении; - чистая прибыль. 2) Отношение рыночной цены акции () к прибыли на акцию. Это сумма, которую акционеры готовы заплатить за одну денежную единицу чистой прибыли () предприятия: . Высокое значение этого показателя только приветствуется, так как это говорит о том, что акционеры высоко оценивают инвестиционные качества предприятия. 3) Балансовая стоимость одной акции (), показывает стоимость чистых активов предприятия (собственного капитала), которая приходится на одну обыкновенную акцию: , (3.35) где - стоимость собственного капитала; - стоимость привилегированных акций. 4) Соотношение рыночной и балансовой стоимости одной акции показывает рыночную стоимость одной акции в сравнении с ее балансовой стоимостью: . Для расчета этого коэффициента необходимы дополнительные данные, характеризующие рыночную стоимость капитала предприятия. 5) Доходность акции - можно рассчитать следующими важными показателями: коэффициент дивиденда на акцию ( или норма дивиденда): , (3.36) где - дивиденд на акцию. Доходность акции: , (3.37) где - цена покупки акций; - цена продажи акций. 6) Коэффициент выплаты дивиденда: , (2.38) Этот показатель характеризует, какая часть чистой прибыли израсходована на выплату дивидендов. 3.5. Оценка вероятности банкротства Для оценки вероятности банкротства наиболее часто используется показатель, называемый Z - счет Альтмана, который рассчитывается на основе баланса предприятия и отчета о прибылях и убытках: , (3.38) В соответствии с критериями, включенными в табл..4 оценивается вероятность банкротства предприятия. Таблица 4 Степень вероятности банкротства Значение z-счета Вероятность банкротства 1,8 и меньше очень высокая от 1,81 до 2,70 высокая от 2,71 до 3,0 существует возможность 3,0 и выше очень низкая Модель Таффлера Известны другие подобные критерии. Так британский ученый Таффлер (Taffler) предложил в 1977 г. четырехфакторную прогнозную модель, при разработке которой использовал следующий подход: При использовании компьютерной техники на первой стадии вычисляются 80 отношений по данным обанкротившихся и платежеспособных компаний. Затем, используя статистический метод, известный как анализ многомерного дискриминанта, можно построить модель платежеспособности, определяя частные соотношения, которые наилучшим образом выделяют две группы компаний и их коэффициенты. Такой выборочный подсчет соотношений является типичным для определения некоторых ключевых измерений деятельности корпорации, таких, как прибыльность, соответствие оборотного капитала, финансовый риск и ликвидность. Объединяя эти показатели и сводя их соответствующим образом воедино, модель платежеспособности производит точную картину, акции которых котируются на биржах, принимает форму: , (3.39) где = прибыль до уплаты налога/текущие обязательства (53%) = текущие активы / общая сумма обязательств (13%) = текущие обязательства / общая сумма активов (18%) = отсутствие интервала кредитования (16%) - коэффициенты, проценты в скобках указывают на пропорции модели; xl измеряет прибыльность, х2 - состояние оборотного капитала, хЗ -финансовый риск и х4 - ликвидность. Модель R Учеными Иркутской государственной экономической академии предложена своя четырехфакторная модель прогноза риска банкротства (модель R), которая имеет следующий вид: , (3.40) где - оборотный капитал/актив; - чистая прибыль/собственный капитал; - выручка от реализации/актив; - чистая прибыль/интегральные затраты. Вероятность банкротства предприятия в соответствии со значением модели R определяется следующим образом: Таблица 5 Значение R Вероятность банкротства, процентов Меньше 0 Максимальная (90 - 100) 0-0,18 Высокая (60 - 80) 0,32 - 0,42 Низкая (15 - 20) Больше 0,42 Минимальная (до 10) При ретроспективном анализе предприятия следует обращать внимание не столько на шкалу вероятностей банкротства, сколько на динамику этого показателя. Показатель вероятности банкротства является комплексным показателем, включающим в себя целую группу показателей, характеризующих разные стороны деятельности предприятия: структуру активов и пассивов, рентабельность и оборачиваемость. На основе комплексного анализа финансового состояния можно сделать предварительные выводы о причинах кризисного состояния предприятия и направления вывода его из кризиса. Следующим этапом управления несостоятельными предприятиями является стабилизация финансового состояния предприятия. Коэффициент прогноза банкротства () Коэффициент прогноза банкротства () характеризует удельный вес чистых оборотных средств в сумме актива баланса. Он исчисляется по формуле: , (3.42) Можно также использовать в качестве механизма предсказания банкротства цену предприятия. На скрытой стадии банкротства начинается незаметное, особенно если не наложен специальный учет, снижение данного показателя по причине неблагоприятных тенденций как внутри, так и вне предприятия. Цена предприятия () определяется капитализацией прибыли по формуле: , (3.43) где - ожидаемая прибыль до выплаты налогов, а также процентов по займам и дивидендов; - средневзвешенная стоимость пассивов (обязательств) фирмы (средний процент, показывающий проценты и дивиденды, которые необходимо будет выплачивать в соответствии со сложившимися на рынке условиями за заемный и акционерный капиталы). Снижение цены предприятия означает снижение его прибыльности либо увеличение средней стоимости обязательств (требования банков, акционеров и других вкладчиков средств). Прогноз ожидаемого снижения требует анализа перспектив прибыльности и процентных ставок. Целесообразно рассчитывать цену предприятия на ближайшую и долгосрочную перспективу. Условия будущего падения цены предприятия обычно формируются в текущий момент и могут быть в определенной степени предугаданы (хотя в экономике всегда остается место для непрогнозируемых скачков). Модель Фулмера Модель Альтмана была построена на выборке из 60 компаний - 30 успешных и 30 банкротов. Средний размер совокупных активов фирм в выборке Фулмера- 455 тысяч долларов. Начальная версия модели включала 40 коэффициентов. Модель предсказывает точно в 98% случаев на год вперед и в 81% случаев на два года вперед. Общий вид модели: , (3.44) лет Наступление неплатежеспособности неизбежно при < 0. Вопросы для самопроверки 1. Охарактеризуйте основные элементы информационной базы финансового анализа. 2. Дайте характеристику основных групп пользователей информации финансового анализа. 3. Дайте понятие ликвидности активов. 4. Какими показателями характеризуется финансовая устойчивость предприятия? 5. Какими показателями характеризуется деловая активность предприятия? 6. Назовите основные показатели рентабельности. 7. Какие методы оценки вероятности банкротства вы знаете? 4 Финансовое планирование на фирме 4.1 Понятие финансового планирования Российская наука имеет опыт прогнозной и плановой работы: разработка технико-экономических обоснований, оценка эффективности инвестиционных проектов и т.п. Однако, изменение условий хозяйствования в РФ привело к необходимости нового подхода к финансовому планированию. В российской практике нет четкой позиции финансового планирования и для определения финансового планирования, его целей и задач рассмотрим объекты финансового планирования: • движение финансовых ресурсов; • финансовые отношения, возникающие при формировании, распределении и использовании финансовых ресурсов; • стоимостные пропорции, образуемые в процессе распределения. Традиционно финансовые планы классифицируют по срокам действия и различают: • стратегические финансовые планы - долгосрочные финансовые планы на основе учета стратегических целей; • перспективные финансовые планы - нет четкого разделения между стратегическим и перспективным планом; • бизнес-план – это документ, представляющий результат комплексного исследования основных сторон деятельности предприятия. Бизнес-план объединяет и стратегический и перспективный планы; • текущее планирование - бюджетирование; • оперативное планирование - уточненный и скорректированный план на короткий промежуток времени. Цели финансового планирования зависят от выбранных критериев принятия финансовых решений. Такими критериями могут быть: 1) максимизация прибыли; 2) максимизация объема продаж; 3) максимизация собственности владельца предприятия. Таким образом, финансовое планирование – это процесс анализа финансовой и инвестиционной политики, прогнозирование их результата и воздействия на экономическое окружение предприятия, принятие решения о допустимом уровне и выбор окончательного варианта финансового плана. В зависимости от того, ориентированы ли основные цели планирования на прошлое, настоящее или будущее, ученый Р. Акофф выделяет четыре типа планирования: 1) реактивное - направлено на прошлое, нет четких целей, поиск решения задач начинается тогда, когда уже видна проблема; подход основан на экстраполяции прошлых тенденций; инактивное планирование приспосабливается только к настоящему. Цель – разработать большое количество вариантов возможных путей развития; подход основан на текущей информации, слабо используются прогнозы, перспективные цели; 2) преактивное – предпринимательский тип планирования, предпочитающий смотреть только в будущее; цель - разработать много различных альтернатив, но цели не задаются; подход – упреждение будущего и энергичный поиск новых идей; 3) интерактивное планирование – ориентировано на взаимодействиях всех лучших идей планирования; цель - конкретная, направлена на экономический рост, разработка множества альтернативных вариантов; подход основан на таких принципах как участие, непрерывность, координация и интеграция, необходимо много информации и требуется предпринимательская интуиция. ​ 4.2 Понятие бюджетирования Процесс составления, принятия годового бюджета предприятия и контроль за его исполнением называется бюджетированием. В РФ под бюджетированием понимается казначейское бюджетирование, т.е. регламент управления денежными средствами, используемыми в основной деятельности предприятия. В мировой экономике бюджетирование - это элемент менеджмента, который представляет собой методологию планирования, методологию учета и контроля денежных средств и финансовых результатов. Таким образом, казначейское бюджетирование является вторичным к процессу бюджетирования. Основные управленческие задачи, решаемые с помощью бюджетирования: 1) планирование операций, обеспечивающих достижение целей предприятия; 2) координирование видов деятельности предприятия и структурных подразделений, согласование интересов отдельных работников; 3) оперативное отслеживание отклонений фактических результатов деятельности от поставленных целей; 4) выявление и анализ причин отклонений, своевременное и аргументированное принятие решений о проведении регулирующих мероприятий; 5) эффективный контроль за расходованием финансовых и материальных ресурсов, обеспечение плановой дисциплины; 6) оценка выполнения плана центрами финансовой ответственности и их руководителями. Бюджетирование как управленческая технология включает три составные части: 1) технология бюджетирования – виды и формы бюджетов, целевые показатели (система финансово-экономических показателей, на которых и строится бюджет), порядок консолидации бюджетов и составления сводного бюджета предприятия; 2) организация процесса бюджетирования – предусматривается формирование финансовой структуры (определяются центры финансовой ответственности - объекты бюджетирования), составляется бюджетный регламент, разрабатываются этапы бюджетного процесса, составляется график документооборота и система внутренних нормативных документов; 3) использование информационных технологий, которое позволяет не только разрабатывать различные сценарии составления планирования, но и осуществлять оперативный сбор, обработку и консолидацию фактических данных, необходимых для бюджетного контроля. Система бюджетирования представляет собой совокупность таких элементов как процедура согласования данных, контроль за их фактическим исполнением, утверждение бюджета, нормативная база (нормы, нормативы, лимиты) и типовые процедуры и механизмы принятия управленческих решений. Выделяют пять этапов постановки системы бюджетирования: 1. Формирование финансовой структуры - основной финансовой службы; цель – разработать модель финансовой структуры, позволяющую установить ответственность и контролировать источники возникновения расходов и доходов; 2. Создание структуры бюджета; цель – определяется общая схема формирования сводного бюджета предприятия; 3. Разработка методик и процедур; цель – формируется учетная и финансовая политика предприятия; 4. Разработка регламента планирования; цель – определяются процедуры планирования, мониторинга и анализа причин невыполнения бюджета, происходит текущая корректировка бюджетов; 5. Внедрение системы бюджетирования; цель – составляются операционный и финансовый бюджеты на планируемый период, проводится сценарный анализ и корректируется система бюджетирования по результатам ее соответствия потребностям предприятия. Чтобы система бюджетирования была эффективной, необходимо выполнение и наличие ряда условий: ◦ методологические и методические основы для разработки контроля и анализа бюджетов; ◦ эффективная технология согласования бизнес-плана, разработанного на высшем уровне предприятия, с бюджетами, формируемыми сверху вниз, их консолидация и контроль над их выполнением; ◦ целостность и достоверность данных при их передаче сверху вниз; ◦ доступ к оперативным данным для принятия обоснованных управленческих решений; ◦ наличие грамотных специалистов, готовых поддержать бюджетный процесс; ◦ автоматизация расчетов и процессов составления бюджета. Конечная цель бюджетирования – это эффективная работа предприятия. ​ 4.3 Технология бюджетирования Институт дипломированного управления бухгалтеров по управленческому учету дал следующее определение бюджета. Бюджет – это количественный план в денежном выражении, подготовленный и принятый до определенного периода, показывающий величину дохода, которая должна быть достигнута, расходы, которые должны быть понижены, и капитал, который необходимо привлечь для достижения целей предприятия. Целью составления финансового бюджета является формирование следующих прогнозных финансовых документов: 1) прогнозного баланса; 2) прогнозного отчета о прибылях и убытках; 3) кассового плана (отчета о движении денежных средств). В мировой практике для составления прогнозных документов используются следующие методы: • метод процентов от продаж; • метод прогноза продажу; • анализ безубыточности и др. 4.3.1 Метод процентов от продаж Использование метода процента от продаж позволяет вывести каждый элемент балансового отчета и отчета о прибылях и убытках исходя из запланированной величины продаж. При помощи этого метода можно определить конкретное содержание основных финансовых документов. Суть метода: каждый из элементов финансовых документов рассчитывается как определенное процентное соотношение от установленной величины продаж. В основе определения процентного соотношения лежат: 1) процентное соотношение, характерное для текущей деятельности фирмы. Например, в текущем периоде издержки составляют 80% от объема продаж. 2) процентное соотношение, рассчитанное на основе ретроспективного анализа, как среднее за последние несколько лет; 3) заключение менеджера, особенно в тех случаях, когда сложившееся процентное соотношение не удовлетворяет руководство фирмы и они хотели бы изменить его для улучшения финансового показателя. Таким образом, полученные проценты с учетом запланированного объема продаж используется далее для составления прогнозного балансового отчета. Например, составляется прогноз баланса предприятия в 2004 году (табл.7). Объем продаж – 20000 руб. Планируемый объем продаж в 2005 г. – 24000 руб. Таблица 6 Баланс (руб.) Актив 2004г. % от продаж План 2005г. Пассив 2004г. % от продаж План 2005г. 1.Основные средства 2.Оборотные средства 4000 2000 20 10 4800 2400 1.Собственный капитал в т.ч. • уставный • добавочный Нераспределенная прибыль 2.Долгосрочные пассивы 3.Краткосрочные обязательства 100 200 1200 2500 2000 н.п. н.п. расчетн. н.п. 10 100 200 1920 2500 2400 Итого 6000 7200 Итого 6000 7120 Приведем этапы расчетов: 1) выражаются в процентах от продаж те статьи балансового отчета, которые непосредственно зависят от объема продаж. Любая другая статья не меняющаяся с изменением объема продаж обозначается н.п. (не применяется); 2) полученные проценты умножаются на величину продаж 2005 г. и получаются прогнозные элементы баланса; 3) неизменные статьи баланса восстанавливаются в новом балансе; 4) рассчитаем нераспределенную прибыль 2005г.: нерасп.прибыль 2004г + чист.прибыль 2005г – дивиденды 2005г (фонд потребления) Дополнительные исходные данные: Прибыль чистая - 5% от объема продаж Дивиденды 2000г - 40% от чистой прибыли 2005г 5) определяются потребности во внешнем финансировании: сумма активов - сумма пассивов руб. (необходимое внешнее финансирование). Главное преимущество этого метода состоит в том, что он простой и недорогой при использовании. Применение этого метода предполагает, что фирма работает в полную силу и не имеет достаточного запаса производственных мощностей для обеспечения планируемого увеличения объема продаж. В связи с этим возникает необходимость дополнительных капитальных затрат. Этот метод необходимо применять с осторожностью, если отдельные статьи актива имеют запас производственных возможностей. 4.2.2 Прогноз продаж как метод составления финансового бюджета фирмы Процесс финансового планирования обычно начинается с прогнозирования объема будущих продаж. Правильно определенный прогноз продаж служит основой для: 1) организации производственного процесса; 2) эффективного распределения средств; 3) должного контроля над запасами. Период прогноза продаж должен быть увязан с общим плановым периодом. Обычно прогноз продаж составляется на 1 год, 5 лет. В свою очередь годичные планы разбиваются на квартальные и месячные. Чем короче периоды прогноза продаж, тем точнее и конкретнее должна быть информация, содержащаяся в них. Прогнозы продаж могут быть рассчитаны в натуральном и денежном выражении. В любом случае они являются хорошим инструментом, помогающим определить влияние таких факторов, как цена, объем производства и инфляция на потоки наличности предприятия. Величину будущих продаж можно определить с помощью следующих методов: 1) оценки торговых работников - ценный источник информации, так как они наиболее тесно соприкасаются с потребностями покупателя; 2) опрос потребителей - проводится для определения объема закупок в прогнозируемый период. Слабое место этого метода - высокая вероятность неожиданных изменений рыночной конъюнктуры; 3) анализ временных рядов - необходим для учета временных колебаний величины продаж товаров. Включает в себя три основных метода: а) анализ тенденции (экстраполяция трендов): б) анализ цикличности; в) анализ сезонности 4) эконометрические методы – с их помощью связывают размеры продаж с макроэкономическими показателями (ростом ВНП, колебаниями учетной ставки и т.д.), а также с отраслевыми характеристиками (емкость отраслей, уровень конкуренции); При возникновении противоположных результатов между методами прогноза продаж, нужно выбрать из них результаты с наиболее весомыми, обоснованными и продуманными способами расчета, а лучше всего определить не единственно возможный уровень продаж, а интервал, включающий в себя несколько вариантов. Бюджет – это главный финансовый план компании. Общий, или главный бюджет включает (см. рис.7.): 1) прогнозный балансовый отчет; 2) прогнозный отчет о финансовых результатах; 3) кассовый план фирмы (отчет о движении денежных средств). Рис.7. – Схема составных частей бюджета фирмы Основные этапы подготовки бюджета: 1) подготовка прогноза продаж; 2) определение ожидаемого объема производства: 3) расчет производственных затрат и эксплуатационных расходов; 4) определение движения денежных средств и расчет финансовых показателей; 5) составление планируемых финансовых отчетов. Эта схема представляет собой упрощенную схему составных частей общего бюджета фирмы. Чтобы продемонстрировать взаимосвязь между сметами бюджета, рассмотрим финансовый план гипотетической фирмы, которая производит и реализует одно единственное изделие. 1) Предположим, что будет составляться годовой бюджет фирмы, так как объем продаж оказывает влияние на все составные части бюджета фирмы. План сбыта показывает количество единиц каждого изделия, которое фирма предполагает продавать. Эта цифра затем умножается на предполагаемую цену продажи единицы изделия и составляется план сбыта (табл.7.2). План сбыта включает также расчет ожидаемых денежных поступлений от продажи в кредит, который будет учитываться при составлении кассового плана. Таблица 7 План сбыта Показатели В том числе по кварталам Итого за год 1 кв. 2 кв. 3 кв. 4 кв. 1.Ожидаемые продажи в натуральных единицах измерения 2.Цена продажи единицы изделия, руб. 3.Ожидаемый объем продажи в стоимостном выражении, руб. 800 80 64000 700 80 56000 900 80 72000 800 80 64000 3200 80 256000 Затем составляется график ожидаемых поступлений денежных средств. Для этого введем следующие предположения; 70% квартальных продаж оплачивается в квартале продаж; 28% в следующем квартале; 2% просроченная дебиторская задолженность. Таблица 8 График ожидаемых поступлений денежных средств Показатели В том числе по кварталам Итого за год 1 кв. 2 кв. 3 кв. 4 кв. Дебиторская задолженность на начало года Продажа в 1 кв. в 2 кв. в 3 кв. в 4 кв. 9500* 44800 17920 39200 15680 50400 20160 44800 9500 62720 54880 60560 44800 Общие поступления денежных средств по кварталам 54300 57120 66080 64960 242460 * общий остаток дебиторской задолженности по итогу предыдущего баланса. 2) Производственный план После того, как составлен план сбыта, разрабатывается производственный план - объем изготовленной продукции, с тем, чтобы обеспечить планируемый объем продаж и рассчитать потребности в товарно-материальных запасах. Ожидаемый объем производства должен быть сверен с планом сбыта, чтобы гарантировать сбалансированность производства и продаж в течение прогнозного периода. При составлении плана производства должно быть заложено оптимальное использование производственных мощностей и определены оптимальные величины производственных запасов. Таблица 9 План производства Показатели В том числе по кварталам Итого за год 1 кв. 2 кв. 3 кв. 4 кв. Объем продаж в натуральном выражении Запас готовой продукции на конец периода* Готовая продукция на начало периоде*** Итого объем производства в штуках 800 70 80 790 700 90 70 720 900 80 90 890 800 100** 80 820 3200 100 80 3220 * предположительно 10% из продаж следующего периода ** ориентировочная оценка *** аналогично запасу готовой продукции на конец квартала продаж 3) Смета прямых затрат на материалы. После того, как подсчитан объем производства, должна быть составлена смета прямых материальных затрат, чтобы определить количество затрат на материалы (сколько материала нужно для этого производства и сколько нужно его приобрести). Количество материала подлежащего закупке зависит от расхода материала и имеющегося запаса: Закупка материалов Расход материалов Желат.запас Запас материала в натур. выражении = в натур.выражении + материала на кон.пер.- на нач.пер. Желательный запас материалов на конец периода нами закладывается в размере 10% от количества, необходимого для производства в следующем квартале. Запас материала на начало периода - 10% количества запасов материала в квартале продаж. Смета прямых материальных затрат обычно сопровождается расчетами ожидаемых платежей за материалы. Таблица10 Смета прямых материальных затрат Показатели В том числе по кварталам Итого за год 1 кв. 2 кв. 3 кв. 4 кв. 1.Объем производства в натуральном выражении 2.Норма расхода материала на единицу изделия, натур.ед.измерения 3.Потребность в материале для заданного объема производства 4.Желательный запас материала на конец периода 5.Запас материалов на начало периода 6.Необходимое количество материала 7.Цена единицы материала, руб. 8.Прямые материальные затраты в денежном выражении, руб. 790 3 2370 216 237 2349 2 4698 720 3 2160 267 216 2211 2 4422 890 3 2670 246 267 2649 2 5298 820 3 2460 250* 246 2464 2 4928 3220 3 9660 250 237 9673 2 19346 * ориентировочная оценка Предположим, что 50% квартальных закупок оплачивается в квартале закупок, а остальное оплачивается в следующем квартале. Таблица 11 График ожидаемых выплат за материалы Показатели 1 кв. 2кв. 3 кв. 4 кв. Итого за год Счета к оплате на начало периода 2200 2200 Закупка на 1 кв. 2349 2349 4698 Закупка на 2 кв. 2211 2211 4422 Закупка на 3 кв. 2649 2646 5298 Закупка на 4 кв. 2464 2464 Итого 4549 4560 4860 5113 19082 4) Смета расходов на оплату труда Для подсчета расходов на оплату труда следует определить трудоемкость работ (), знать объем производства () за каждый период и необходимое число часов для производства единицы изделия (): , (4.1) Затем, умножив общую трудоемкость работ на средний уровень почасовой оплаты труда () получим общий фонд оплаты труда: , (4.2) Таблица 12 Смета расходов на оплату труда Показатели 1 кв. 2 кв. 3 кв. 4 кв. Итого за год Объем производства 790 720 890 820 3220 Трудоемкость единицы изделия, чел.-час 5 5 5 5 5 Трудоемкость всего объема производства, чел.-час 3950 3600 4450 4100 16100 Средняя почасовая зарплата, руб./час 5 5 5 5 5 Всего расходы на оплату труда, руб. 19750 18000 22250 20500 80500 5) Смета накладных расходов Общая величина накладных расходов отражает в смете накладных расходов, которая обычно включает накладные расходы по каждой статье прямых затрат. При подготовке кассового плана нужно помнить, что амортизация не требует выплаты денежных средств и, следовательно, должна вычитать из суммы накладных расходов, когда определяются денежные выплаты по накладным расходам. В приведенном примере сеты накладных расходов принимаем, что они уже отдельно рассчитаны в вспомогательных сметах и выплаты по ним будут покрываться в том квартале, в котором накладные расходы будут производиться. Таблица 13 Смета накладных расходов Показатели 1 кв. 2 кв. 3 кв. 4 кв. Итого за год Зарплата вспомогательного персонала (с начисл.), руб. 1200 1400 1500 1600 5700 Зарплата управленческого персонала (с начисл.), руб. 1000 900 950 890 3740 Энергия, освещение, вспомогательные материалы и текущий ремонт, руб. 5800 5400 6000 5900 23100 Страхование имущества, налог на имущество, руб. 2465 2865 2865 2465 13590 Амортизация основных фондов, руб. 3250 3250 3250 3250 13000 Итого накладных расходов, руб. 13715 13815 14565 14105 56200 Выплаты денежных средств по накладным расходам (исключая амортизацию), руб. 10465 10565 11315 10855 43200 Накладные расходы состоят из постоянной и переменной части. Постоянные расходы могут менять свою долю в стоимости единицы изделия, но общая сумма их постоянна, переменные же расходы не меняют свою долю в стоимости единицы изделия, общая их сумма изменяется. В табл.7.8 к постоянным накладным расходам относятся: • зарплата вспомогательного персонала с начислениями; • зарплата управленческого персонала с начислениями; • страхования имущества и налог на имущество; • амортизация основных фондов. К переменным накладным расходам: • расходы на энергию, освещение, вспомогательные материалы и текущий ремонт. 6) Смета себестоимости реализованной продукции Составляется на основе ожидаемых величин готовой продукции, а так же сводных данных, взятых из: ◦ сметы прямых материальных затрат; ◦ сметы затрат по оплате труда; ◦ сметы накладных расходов. Таблица 14 Смета стоимости реализованной продукции Показатели Итого за год Себестоимость производства продукции в т.ч.: прямые материальные затраты прямые затраты на оплату труда начисления на оплату труда (26,02%) накладные расходы 184720,1 19346,00 80500,00 20946 56200,00 Готовая продукция на начало года (по переменной себестоимости) 3062,00 Готовая продукция на конец года (по переменной части себестоимости*) 4468 Себестоимость реализации продукции 175586 * Переменная себестоимость на единицу продукции рассчитывается следующим образом. Таблица15 Расчет переменной себестоимости Показатели Сумма Материалы на единицу продукции 6,00 Зарплата на единицу продукции 25,00 Начисления на зарплату (30,02%) 8,91 Переменные накладные расходы 7,17 ИТОГО 47,08 7) Смета коммерческих и управленческих расходов. Отражает ожидаемые расходы по реализации, а также общеадминистративные расходы. Смета включат в себя заработную плату агентам по сбыту, арендную плату, расходы по страхованию, на рекламу, амортизацию офисного оборудования, затраты на телефонную связь и т.д. Таблица 16 Коммерчески-управленческие издержки Показатели 1 кв. 2 кв. 3 кв. 4 кв. Итого за год Коммерческие расходы 3200 2800 3600 3200 12800 Управленческие расходы 12750 9950 11150 9950 43800 ИТОГО 15950 12750 14750 13150 56600 Для составления этой сметы обычно составляются вспомогательные сметы по основным статьям данных расходов. 8) Кассовый план (план движения денежных средств) Кассовый план помогает финансовым менеджерам предвидеть ожидаемые притоки и оттоки денежных средств на предстоящий период времени, поддержать запас денежных средств в соответствии с потребностями, избежать убытка или от недоиспользованных временно свободных денежных средств, или возможного дефицита денежных средств. Кассовый план состоит из основных четырех разделов: Раздел денежных поступлений (включает кассовый остаток на начало периода, денежные средства от покупателей, и прочие денежные поступления); Раздел выплат (все денежные платежи, запланированные на прогнозный период); Раздел излишков или дефицита денежных средств, который показывает разницу между разделом денежных поступлений и разделом денежных выплат; Финансовый раздел (предусматривается строгий учет полученных кредитов и погашение долгов на прогнозный период). При составлении кассового плана предполагается, что фирма планирует поддерживать постоянный минимальный кассовый остаток в размере 2000 денежных единиц на конец каждого квартала. Получаемые кредиты и выплаты по долгам должны быть при ставке сложившихся годовых процентов (в нашем примере 20% - годовых). Предполагается закупить оборудование во 2-ом квартале на сумму 24300 денежных единиц, оплату налогов в 1 квартале в размере 4000 денежных единиц. Таблица 17 Кассовый план Показатели В том числе по кварталам Итого за год 1 кв. 2 кв. 3 кв. 4 кв. Кассовый остаток на начало квартала* 10000 4447 2708 2474 10000 Поступление денежных средств в т.ч. выручка 54300 57120 66080 64960 242460 Итого денежные поступления 64300 61567 68788 67434 252460 Выплаты: Материалы Зарплата Начисления на зарплату (30,02%) Накладные расходы (табл.7) Управленческие и коммерческие расходы (табл. 10) Оплата налога -покупка оборудования 4549 19750 7034,95 5139 10465 15950 4000 4560 18000 6411,6 4684 10565 12750 24300 4860 22250 7925,45 5789 11315 14750 5113 20500 7302,1 5334 10855 13150 19082 80500 28674 20946 43200 56600 4000 24300 Итого выплат 59853 74859 58964 54952 248628 Излишек (дефицит) 447 -132925 9824 12482 3832 Финансирование кредита** выплаты кредита проценты за кредит*** Кассовый остаток 4447 16000 – 2708 7000 350 2524 – 9000 900 2582 – – 1250 2582 * кассовый остаток на начало 1 квартала по итогу предыдущего баланса **размер кредита денежных единиц ***процентная ставка - 20% годовых 9) Прогнозный отчет о прибылях и убытках. Составляется на основе оценки планируемых доходов и расходов на прогнозный период, добавляется информация о прочих доходах и расходах, о величине ставки налога на прибыль. Таблица 18 Отчет о прибылях и убытках Показатели Сумма Выручка от реализации 256000 Себестоимость реализации продукции 175586 Управленческие и коммерческие расходы 56600 Прибыль от основной деятельности 23814 Прибыль от прочей реализации Операционные расходы (плата за кредит) 1250 Прибыль до уплаты налога 22564 Налог на прибыль (20%) 5415 Чистая прибыль 17149 10) Составление прогнозного баланса Прогнозный баланс фирмы подготавливается путём коррекции балансового отчёта за предыдущий, только что окончившийся период, который предполагается использовать в виде начального периода для прогнозного баланса. Прогнозный баланс необходимо иметь по следующим причинам: баланс может вскрыть неблагоприятные финансовые проблемы, решением которых руководство не планировало заниматься; • он является инструментом контроля всех остальных перспективных планов на предстоящий период деятельности фирмы; • определяет перспективные источники финансирования и важнейшие обязательства прогнозного периода. Расчет статей баланса Внеоборотные активы: Первоначальная сумма внеоборотных активов: Оборудования 50000 Сооружения 100000 Износ 40% от первоначальной суммы: Первоначальная сумма внеоборотных активов (Пва) на конец года: Износ внеоборотных активов (А) на конец периода: Стоимость внеоборотных активов на конец периода: Остаток дебиторской задолженности: Материалы на конец периода (из табл. 12): Готовая продукция по себестоимости на конец периода (из табл.16): Кредиторская задолженность: Прогнозный баланс фирмы на конец периода имеет вид: Таблица 19 Прогнозный баланс фирмы АКТИВ н.г. к.г. ПАССИВ н.г. к.г. Внеоборотные активы 90000 101300 Капитал и резервы в т.ч. уставный капитал нераспределенная прибыль 106836 70000 36836 123985 70000 53985 Оборотные активы в т.ч. запасы готовая продукция денежные средства -дебиторская задолженность 23036 474 3062,00 10000 9500 30590 500 4468 2582 23040 Краткосрочные пассивы в т.ч. краткосрочные кредиты краткосрочная задолженность расчеты с бюджетом прочие 6200 - 2200 4000 - 79052 - 2464 5415 26 Долгосрочные пассивы - - ИТОГО 113036 131890 ИТОГО 113036 131890 4.4 Оперативное финансовое планирование 4.4.1 Цель, задачи краткосрочного финансового планирования предприятия Предприятие само определяет направления и величину использования прибыли, оставшейся в распоряжении предприятия после уплаты налогов. В этих условиях целью планирования финансов является определение возможных размеров финансовых ресурсов, капитала и резервов на основе прогнозирования финансовых показателей. К таким финансовым показателям относятся: 1) чистая прибыль; 2) амортизационные отчисления; 3) прирост собственных оборотных средств; 4) прирост устойчивых пассивов на предприятии. К задачам оперативного финансового планирования относятся: 1. Обеспечение производственной деятельности предприятия необходимыми финансовыми ресурсами (определение плановых размеров необходимых денежных фондов и направления их распределения); 2. Установление финансовых отношений с бюджетом, банками и другими предприятиями; 3. Выявление наиболее рационального использования вложенного капитала и увеличение эффективности его использования; 4. Увеличение прибыли за счет экономичного использования средств. Важнейший момент финансового планирования – определение его стратегии. Содержание стратегии – это определение центров доходов и расходов на предприятии. Центр доходов предприятия – это подразделение предприятия, которое приносит максимальную прибыль. Центр расходов предприятия – подразделения предприятия, являющиеся малорентабельными или вообще не коммерческими, но играющие важную роль в общепроизводственном процессе. Например: в западной экономике существует правило «20 х 80» : 20% капитала должно приносить 80% прибыли, а остальные 80% капитала - 20% прибыли. В финансовом планировании применяются следующие методы: 1) нормативный; 2) расчетно-аналитический; 3) балансовый; 4) метод принятия плановых решений; 5) экономико-математические методы (ЭММ). 1) Нормативный - самый простой, основан на применении заранее установленных норм и технико-экономических нормативов, позволяющих рассчитать потребность предприятия в финансовых ресурсах и их источниках. Этими нормативами являются ставки налогов, тарифные ставки, нормы амортизационных отчислений, нормы расходов оборотных средств. Нормативы включают в себя федеральные, областные, местные, отраслевые и нормативы предприятия. 2) Расчетно-аналитический. На основе анализа достигнутых величин финансовых показателей, принимающихся за базу и индексов их изменений в прошедшем периоде рассчитывается плановый финансовый показатель. Этот метод используется тогда, когда отсутствуют технико-экономические нормативы и связь между показателями косвенная. 3) Балансовый метод. Путем построения балансов финансовых показателей достигается увязка имеющихся в наличии финансовых ресурсов и фактических потребностей в них. Этот метод применяется при планировании распределения прибыли и других финансовых ресурсов. Схема балансового метода: , (4.3) где - остаток на начало периода; - приход финансовых ресурсов; - расход финансовых ресурсов; - остаток на конец периода. 4) Метод оптимизации плановых решений. Разрабатывается несколько вариантов плановых решений и выбираются самые оптимальные. Главное - обоснования критерия оптимального решения. 5) ЭММ- методы позволяют найти полную зависимость между финансовым показателем и факторами его определяющими. 4.5 Оперативный финансовый план предприятия Это план доходов и расходов. В раздел доходов включаются доходы, полученные за счет устойчивых источников собственных средств. При необходимости в доходную часть можно включить суммы полученные за счет заемных средств. К устойчивым источникам собственных средств на предприятии относятся: 1) прибыль; 2) амортизационные отчисления; 3) ремонтный фонд; 4) прирост устойчивых пассивов. Цель составления финансового плана состоит в увязке доходов с необходимыми расходами за плановый период. Для составления финансового плана предварительно рассчитывается: 1) планируемая сумма амортизационных отчислений; 2) планируемая сумма отчислений в ремонтный фонд; 3) прибыль до налообложения; 4) сумма необходимого прироста оборотных средств; 5) сумма прироста устойчивых пассивов. При составлении финансового плана нужно знать что НДС, акцизы в финансовом плане не отражаются, т.к. они взимаются в бюджет до образования прибыли. 4.5.1 Расчет амортизационных отчислений Амортизационные отчисления рассчитываются исходя из норм амортизации и среднегодовой стоимости основных фондов отдельно по группам основных фондов. , (4.4) где - среднегодовая стоимость основных фондов; - норма амортизационных отчислений; - число месяцев работы основных фондов. , (4.5) Планирование и учет основных фондов осуществляется на предприятии по балансовой стоимости, включающей в себя: , (4.6) где – цена приобретения основных фондов (расходы на строительство); - затраты на транспортировку основных фондов; - затраты на строительно-монтажные работы. Таблица 20 Пример расчета амортизации Наименование ОФ Балансовая стоимость ОФ на начало периода Среднегодовая стоимость вводимых ОФ Среднегодовая стоимость выводимых ОФ Среднегодовая стоимость ОФ Норма амортизации Сумма амортизационных отчислении Станок 4085,5 152,5 121 4117 6,7% 275,84 Планируемая сумма отчислений в ремонтный фонд () рассчитывается по установленным на предприятии нормативным отчислениям от среднегодовой стоимости основных фондов: (4.7) где - норматив отчислений в ремонтный фонд, %. 4.5.2 Расчет плановой суммы прибыли Расчет начинается с определения плановой суммы себестоимости. Планирование себестоимости производится расчетно-аналитическим путем и все затраты, входящие в себестоимость, можно разделить на группы: 1) фонд оплаты труда и начисления на заработную плату; 2) амортизационные отчислений и отчисления в ремонтный фонд; 3) все условно-постоянные расходы без амортизационных отчислений: 4) все условно-переменные расходы без фонда оплаты труда и начислений на заработную плату. Условно-постоянные расходы планируются по абсолютной величине, а условно-переменные - по их уровню в процентах к сумме выручки. Таблица 21 Пример расчета плановой суммы себестоимости Плановые показатели Сумма, тыс.руб 1 .Выручка-нетто 18650 2.Фонд оплаты труда (ФОТ) 5700 3.Начисления на ФОТ 2194,5 4.Амортизационные отчисления 275,84 5.Ремонтный фонд 205,85 6.Условно-постоянные расходы 1169 7.Доля условно-переменных расходов 9% 8.Сумма условно-переменных расходов 1678,5 Итого плановая себестоимость 11223,69 Таблица 22 Пример расчета плановой суммы прибыли Плановые показатели Сумма, тыс.руб 1 .Выручка- нетто 2.Плановая себестоимость 3.Прочие доходы и расходы 5.Итого прибыль до налогообложения 18650 11223,69 127 7553,31 4.5.3 Расчет необходимого прироста оборотных средств В состав потребляемых оборотных средств на предприятии входят запасы материалов и сырья, незавершенное производство, готовая продукция, денежные средства на счетах, в кассе, в пути, расходы будущих периодов и т.д. Прирост оборотных средств рассчитывается как разница между потребностью в оборотных средствах на конец года и величиной оборотных средств на начало года: , ( 4.8) Потребность в оборотных средствах по видам нормируемых оборотные средств: рассчитывается по следующим формам: 1) потребность по сырью и материалам (производственные запасы) рассчитывается как однодневный расход по материалам, сырью () умноженный на норму запасов в днях (): , (4.9) 2) потребность по незавершенному производству: однодневный выпуск продукции по себестоимости () умножить на норму запасов в днях (). , (4.10) 3) потребность в оборотных средствах по готовой продукции: , (4.11) где - норма запасов готовой продукции в днях. 4) потребность в денежных средствах и переводах в пути: , (4.12) где - однодневный товарооборот по продажным ценам; - норма запасов денежных средств в днях. 5) потребность в нормируемых оборотных средствах (): (4.13) где изменяется от 1 до 4. Общая потребность в оборотных средствах (): , (4.14) где – потребность в ненормируемых материальных ценностях, определяется методом прямого счета или расчетно-аналитическим методом. 4.4.4 Расчет прироста устойчивых пассивов Устойчивые пассивы - часть кредиторской задолженности, участвующая в обращении наряду с собственными средствами. В процессе образования и расходования данной кредиторской задолженности ее сумма меняется, но всегда имеется остаток, что позволяет приравнять ее к собственным оборотным средствам (устойчивые пассивы). К устойчивым пассивам относятся: 1. Перевод минимальной задолженности по зарплате. 2. Начисления на переходящим остаткам фонда заработной платы. 3. Резервы предстоящих расходов и платежей. Величина задолженности по зарплате работникам основного производства вычисляется по формуле: , (4.15) где - фонд оплаты труда; - количество дней с начала месяца до дня выдачи зарплаты; - количество дней в плановом периоде. В финансовый план включается не общая величина задолженности по зарплате, а ее изменения на данный период: Прирост задолженности: (4.16) где - задолженность на конец периода; - задолженность на начало периода. Источником финансирования прироста оборотных средств и прироста устойчивых пассивов является чистая прибыль. 4.6 Составление оперативного финансового плана Финансовый план разрабатывается в форме баланса доходов и расходов. Предприятие самостоятельно определяет направления использования и размер прибыли, остающейся в распоряжении предприятия. В таблице 7.18 приведен пример расчета финансового плана на квартал на основе предыдущих расчетов. Таблица 23 Финансовый план предприятия Доходы Сумма, тыс.руб. Расходы Сумма, тыс.руб. 1.Прибыль до налогообложения 2.Амортизация 3.Ремонтный фонд 4.Прирост устойчивых пассивов 7553,3 275,84 205,85 124,00 1.Налоги из прибыли 2.Ремонтный фонд 3.Резервный капитал 4.Фонд накопления -Амортизация • Прирост устойчивых пассивов • Чистая прибыль 5..Фонд потребления. 2626,2 205,85 24,6 3300 275,84 124,00 2900,02 2002,29 Итого 8158,99 Итого 8158,99 Кроме того параллельно составляется кредитный план и платежный календарь. Кредитный план - это план поступления заемных средств и возврата их в намеченные кредитным договором сроки. Платежный календарь - план рациональной организации оперативно-финансовой деятельности предприятия, в котором календарно взаимоувязаны все источники поступления денежных средств с расходами на осуществление финансово-коммерческой деятельности. Кроме того, составляется кассовый план - план оборота денежных средств, отражающих все поступления и выплаты денежных средств на предприятии. Вопросы для самопроверки 1. Основные задачи финансового планирования. 2. Какие финансовые отчеты разрабатываются в результате финансового планирования? 3. Назовите методы финансового планирования. 4. Назовите основные этапы бюджетирования. 5. Назовите основные преимущества и недостатки метода процента от продаж. 6. Назовите основные этапы составления оперативного финансового плана. 5. Инвестиционная политика предприятия 5.1 Принципы инвестиционной деятельности предприятия Инвестиции – это денежные средства, целевые банковские вклады, паи, Акции и другие ценные бумаги, технологии, машины, оборудование, лицензии (товарные знаки), кредиты, другое имущество и имущественные права, прочие интеллектуальные ценности, вкладываемые в объекты предпринимательской деятельности в целях получения доходов и достижения положительного социального эффекта. Инвестиционная деятельность – вложение инвестиций и практические действия по реализации инвестиций. При этом инвестирование в создание и воспроизводство основных фондов осуществляется в форме капитальных вложений. Субъекты инвестиционной деятельности – это инвесторы, заказчики, исполнители работ, поставщики и др.юридические лица (банки, страховые организации, инвестиционные фонды и др). Субъектами инвестиционной деятельности могут быть и юридические и физические лица, в т.ч. иностранные, а также государство и международные организации. Инвесторы осуществляют вложения собственных и заемных средств в форме инвестиций и обеспечивают их целевое использование. Заказчики – сами инвесторы, любые физические и юридические лица, уполномоченные инвестором осуществлять реализацию инвестиционного проекта, не вмешиваясь при этом в предпринимательскую или иную деятельность др. участников инвестиционного проекта, если иное не предусмотрено договором или контрактом между ними. Если заказчик не является инвестором, он наделяется правами владения, пользования и распоряжения инвестициями на период и в пределах полномочий, предусмотренных договором. Пользователи – ими могут быть инвесторы, а также другие физические и юридические лица, государственные и муниципальные организации, иностранные государства и международные организации для которых создается объект инвестиционной деятельности. В случае, если пользователь объекта не является инвестором, отношения между ними определяются также договором об инвестировании. Объектами инвестиционной деятельности – являются: 1) вновь создаваемые или модернизируемые основные фонды и оборотные средства во всех отраслях народного хозяйства; 2) ценные бумаги; 3) научно-техническая продукция и другие объекты собственности; 4) имущественные права и права на интеллектуальную собственность; 5) целевые денежные вклады. Аналогичные объекты включают и иностранные инвестиции, если они не противоречат законодательству РФ. Иностранные инвесторы имеют право осуществлять инвестирование на территории России посредством: 1) долевого участия в предприятиях, создаваемых совместно с юридическими и физическими лицами – гражданами РФ; 2) создания предприятий, полностью принадлежащих иностранным инвесторам; 3) приобретения предприятий, зданий, сооружений, долей участия в предприятии, паев, акций, облигаций и других ценных бумаг, а также иного имущества, которое по законодательству РФ может принадлежать иностранным инвесторам; 4) приобретения прав пользования землей и др. природными ресурсами (закон о разделе продукции); 5) предоставления займов, кредитов, имущества и других имущественных прав. Законом запрещается инвестирование в объекты, создание и использование которых не отвечают требованиям экологических, санитарных норм, установленных законодательством, действующим на территории РФ или же наносит ущерб интересам граждан, юридическим лицам, государству. Субъекты инвестиционной деятельности действуют в инвестиционной сфере. Инвестиционная сфера – здесь осуществляется практическая реализация инвестиций. В инвестиционную сферу включается и сфера капитального строительства, где происходит вложение инвестиций в основные и оборотные фонды производственного назначения. Инновационная сфера –сфера, где реализуется НТП и интеллектуальный потенциал. Основным правовым документом, регулирующим производственно-хозяйственные и другие отношения субъектов инвестиционной деятельности, является договор или контракт между ними. Заключение договоров, выбор партнеров, определение обязательств и любые другие условия хозяйственных отношений участников инвестиционной деятельности находятся в их исключительной компетенции. Государство должно гарантировать стабильность прав субъектов инвестиционной деятельности. 5.2 Источники и методы инвестирования Изыскание источников финансирования инвестиций всегда было одной из важнейших проблем в инвестиционной деятельно­сти. В современных условиях для России эта проблема является, пожалуй, самой острой и актуальной. Система финансирования инвестиционного процесса склады­вается из органического единства источников, методов и форм финансирования инвестиционной деятельности. В современных условиях основными источниками финансирования инвестиций являются: • чистая прибыль предприятия; • амортизационные отчисления; • внутрихозяйственные резервы и другие средства предприятия; • денежные средства, аккумулируемые банковской системой и специализированными небанковскими кредитно-финансовыми институтами; • средства, полученные в форме кредитов и займов от между­народных организаций и иностранных инвесторов; • средства, полученные от эмиссии ценных бумаг; • внутрисистемное целевое финансирование (поступление средств на конкретные цели от вышестоящей организации); • средства бюджетов различных уровней; • другие. Финансирование капитальных вложений по стройкам и объектам может осуществляться как за счет одного, так и за счет нескольких источников. В целом, все источники финансирования принято подразделять на централизованные (бюджетные) и де­централизованные (внебюджетные). К централизованным источ­никам обычно относят средства федерального бюджета, средства бюджетов субъектов Российской Федерации, местных бюджетов и внебюджетных фондов. Все остальные средства (чистая при­быль, амортизационные отчисления, кредитные ресурсы, средства от эмиссии ценных бумаг и др.) относят к децентрализованным. Источники средств, используемые предприятием для финан­сирования своей инвестиционной деятельности, принято подраз­делять на собственные, заемные и привлеченные. К собственным источникам финансирования инвестиций от­носят: прибыль; амортизационные отчисления, внутрихозяй­ственные резервы; средства, выплачиваемые органами страхования в виде возмещения потерь от аварий, стихийных бедствий и др. К заемным источникам относят: кредиты банков и кредитных организации; средства от эмиссии облигаций; целевой государ­ственный кредит; налоговый инвестиционный кредит; средства полученные в форме кредитов и займов от международных орга­низации и иностранных инвесторов. Привлеченные средства - средства, полученные от размеще­ния обыкновенных акций; средства от эмиссии инвестиционных сертификатов; взносы инвесторов в уставный капитал; безвозмез­дно предоставленные средства и др. На уровне государства к при­влеченным средствам относят средства государственной страхо­вой системы и др. Рис.8 Классификация источников финансирования инвестиций По степени генерации риска источники можно классифици­ровать на генерирующие риск и безрисковые. Классификация по данному признаку может оказаться полезной при определении оптимальной структуры финансирования инвестиций. К безрисковым источникам финансирования относят те, ис­пользование которых не ведет к увеличению рисков предприятия, это: нераспределенная прибыль, амортизационные отчисления, фонд развития потребительской кооперации (для организаций потребительской кооперации), внутрисистемное целевое финан­сирование (поступление средств на конкретные цели от вышесто­ящих организаций нижестоящим). К источникам, генерирующим риск, относят те, привлечение которых ведет к увеличению рисков предприятия: заемные источ­ники (привлечение этих источников увеличивает финансовый риск предприятия, так как их привлечение связано с безусловным обязательством возвратить долг в установленный срок с уплатой процента за пользование); средства от эмиссии обыкновенных акций (использование данного источника связано с акционерным риском). Источники финансирования инвестиций классифици­руются и по другим признакам (рис. 8). Методы финансирования инвестиций Следует различать понятия "источники финансирования ин­вестиций" и "методы финансирования инвестиций". Источники финансирования инвестиций — денежные средства, которые можно использовать в качестве инвестиционных ресурсов. Метод финансирования инвестиций - механизм привлече­ния инвестиционных ресурсов с целью финансирования инвести­ционного процесса. В научной и учебной литературе встречается такое понятие, как "формы финансирования". Некоторые авторы это понятие отождествляют с понятием "методы финансирования". В данном учебном пособии под формой финансирования понимаются вне­шние проявления сущности метода финансирования. • В научной литературе выделяют следующие основные мето­ды финансирования инвестиций: • самофинансирование; • эмиссия акций; • кредитное финансирование; • лизинг; • смешанное финансирование; • проектное финансирование. В российской практике наибольшее распространение получи­ли такие методы, как самофинансирование, кредитное финанси­рование, государственное финансирование и смешанное. Рассмотрим сущность некоторых методов и форм финансиро­вания более подробно. 5.2.1 Самофинансирование Самофинансирование как метод финансирования инвести­ций используется, как правило, при реализации небольших инве­стиционных проектов. В основе этого метода лежит финансирова­ние исключительно за счет собственных (внутренних) источни­ков (чистой прибыли, амортизационных отчислений и внутрихо­зяйственных резервов). Величина чистой прибыли в части, направляемой на произ­водственное развитие, как источника финансирования инвести­ций зависит от многих факторов: • объема реализации продукции; • цены реализации единицы продукции; • себестоимости единицы продукции; • ставки налога на прибыль; • политики распределения прибыли на потребление и развитие. Существенное влияние на способность к самофинансирова­нию оказывают амортизационные отчисления. Их величина на предприятии зависит от следующих факторов: • первоначальной или восстановительной стоимости основ­ных производственных фондов; • видовой структуры основных производственных фондов (ОПФ). Чем больше доля активной части ОПФ, тем больше вели­ чина амортизационных отчислений; • возрастной структуры ОПФ. Чем моложе структура, тем больше величина амортизационных отчислений; • амортизационной политики предприятия и др. Сущность амортизационной политики предприятия опреде­ляется, прежде всего, тем, на какие цели использует предприятие свои амортизационные отчисления, какие применяет способы ис­числения амортизационных отчислений, использует ли льготы в области ускоренного списания стоимости ОПФ (ускоренную амортизацию). Величина амортизационных отчислений, а значит и способ­ность к самофинансированию зависят от способа начисления амортизационных отчислений. В соответствии со статьей 259 вто­рой части Налогового кодекса, амортизация может начисляться: линейным методом и нелинейным методом. Положением по бухгалтерскому учету "Учет основных средств" ПБУ 6/01 (утверждено приказом Минфина РФ от 30.03.01 № 26н) установлены следующие способы начисления амортизационных отчислений по основным средствам: линейный способ, способ уменьшаемого остатка, способ списания стоимости по сумме чисел лет срока полезного использования, способ списа­ния стоимости пропорционально объему продукции. При линейном способе годовая сумма начисления амортиза­ционных отчислений определяется исходя из первоначальной стоимости объекта основных фондов и нормы амортизации, исчисленной исходя из срока полезного использования этого объекта. При способе уменьшаемого остатка амортизационные от­числения рассчитываются исходя из остаточной стоимости объек­та основных фондов на начало отчетного года, нормы амортиза­ции, исчисленной с учетом срока полезного использования этого объекта, и коэффициента ускорения, устанавливаемого в соответ­ствии с законодательством РФ. При способе списания стоимости пропорционально сумме чисел лет срока полезного использования объекта амортизаци­онные отчисления исчисляются исходя из первоначальной сто­имости объекта основных фондов и соотношения, в числителе ко­торого число лет, остающихся до конца срока полезного использования объекта, а в знаменателе — сумма чисел лет срока полезного использования объекта. В течение отчетного года амортизационные отчисления по объектам основных средств начисляются ежемесячно незави­симо от применяемого способа начисления в размере 1/12 годо­вой суммы. При способе списания стоимости пропорционально объему продукции амортизационные отчисления начисляются исходя из натурального показателя объема продукции в отчетном периоде и соотношения первоначальной стоимости объекта основных фондов и предполагаемого объема продукции за весь срок полез­ного использования объекта основных фондов. Согласно постановлению Правительства РФ "Об использова­нии механизма ускоренной амортизации и переоценке основных фондов" от 19.08.94 (в ред. 24.06.98) № 967 предприятиям предо­ставляется право применять механизм ускоренной амортизации активной части производственных фондов в целях создания усло­вий для развития высокотехнологичных отраслей экономики и внедрения эффективных машин и оборудования. Максималь­ный размер коэффициента ускорения равен двум. Применение механизма ускоренной амортизации, как и выбор способа ее на­числения, позволяет увеличить способность к самофинансирова­нию в первые годы службы амортизируемого имущества. Преиму­щество амортизационных отчислений как источника финансиро­вания инвестиций по сравнению с другими собственными источ­никами заключается в том, что они всегда имеются в распоряже­нии предприятия, если даже оно и убыточное. В организациях потребительской кооперации самофинанси­рование реальных инвестиций, помимо чистой прибыли и амор­тизационных отчислений, может осуществляться за счет начис­ленного фонда развития потребительской кооперации. Фонд раз­вития потребительской кооперации образуется в соответствии с постановлением Правительства РФ "О реализации некоторых вопросов соглашения о взаимоотношениях Правительства РФ с Центросоюзом РФ" от 2.07.94 № 760 и постановлением Правле­ния Центросоюза РФ "Положение о фонде развития потребитель­ской кооперации" от 04.07.94 п (в ред. Постановления № 74 от 15.12.94) № 37. Фонд образуется в торговых, заготовительных и промышленных предприятиях по производству и переработке сельскохозяйственной продукции в размере до 6 % стоимости реа­лизованных товаров и продукции. Конкретный размер отчисле­ний определяют в потребительских обществах и их предприятиях правления потребительских обществ, а в потребсоюзах и их пред­приятиях - правления соответствующих потребсоюзов. Отчисле­ния в фонд производятся ежемесячно. Необходимо отметить, что из всех методов финансирования инвестиций самофинансирование является самым надежным. Его недостаток заключается в том, что он может быть использован только для реализации небольших инвестиционных проектов, т. е. инвестиционные ресурсы источников этого метода ограничены. Поэтому крупные инвестиционные проекты, как правило, финанси­руются не только за счет собственных источников, но и заемных. 5.2.2 Кредитное финансирование Кредитное финансирование может выступать в следующих формах: • кредит; • облигационные займы; • привлечение заемных средств населения (для организаций потребительской кооперации). Под кредитом понимают ссуду в денежной или товарной фор­ме на условиях возвратности и обычно с уплатой процента. Кре­диты, используемые на финансирование инвестиций, группируют по разнообразным признакам, основная классификация которых приведена в табл. 9.1. Банковское кредитование реальных инвестиций осуществля­ется в различных формах, в том числе: • срочный кредит, предусматривающий предоставление кре­дита на срок и последующее его погашение; • контокоррентный кредит, при котором текущий счет пред­приятия ведется банком-кредитором с оплатой банком расчетных документов и зачислением выручки. При этом банк кредитует недостаточные для погашения внешних обязательств предприятия суммы, в пределах, оговоренных кредитным договором, с по­следующим возмещением со стороны предприятия-заемщика; Таблица 24 Классификация кредитов, используемых при финансировании инвестиций Классификационный признак Основные типы кредитов По типу кредитора Иностранный кредит Государственный кредит Банковский кредит Коммерческий кредит (предоставляется продав- цом в товарной форме) По форме предоставления Товарный кредит Финансовый кредит По цели предоставления Инвестиционный кредит Ипотечный кредит (под залог недвижимости) Налоговый кредит (отсрочка платежа, пошлины) По сроку действия Долгосрочный кредит (свыше 3 лет) Краткосрочный кредит (как правило, до 12 меся- цев) • онкольный кредит подобен контокоррентному кредиту, но оформляется под залог товарно-материальных ценностей или ценных бумаг; • учетный кредит предоставляется банком путем покупки (учета) векселя предприятия до наступления срока платежа; • акцептный кредит используется, как правило, во внешней торговле и предоставляется путем акцепта банком выставленных на него экспортером трат. Кредиты как источники финансирования инвестиционных про­ектов имеют как положительные, так и отрицательные стороны: положительные: • высокий объем возможного их привлечения; • значительный внешний контроль за эффективностью их использования; отрицательные: • сложность привлечения и оформления, необходимость пре­доставления соответствующих гарантий или залога имущества; • повышение риска банкротства в связи с несвоевременностью погашения полученных ссуд и потерь части прибыли от ин­вестиционной деятельности в связи с необходимостью уплаты ссудного процента. Порядок предоставления, оформления и погашения долго­срочного кредита. Порядок предоставления, оформления и погаше­ния долгосрочных кредитов (на срок свыше одного года) регулиру­ется правилами банков и кредитными договорами с заемщиками. В кредитном договоре предусматривается следующее: • сумма выдаваемого кредита; • сроки и порядок его использования; • процентные ставки и другие платежи по кредиту; • формы обеспечения обязательств (залог имущества, пору­чительство и др.); • перечень документов, представляемых банку для оформле­ния кредита. При установлении сроков и периодичности погашения долго­срочного кредита банк принимает во внимание: • окупаемость затрат за счет чистой прибыли заемщика; • платежеспособность предприятия; • уровень кредитного риска; • возможности ускорения оборачиваемости кредитных ресурсов. Проценты за пользование кредитными ресурсами начисляются с даты их предоставления в соответствии с заключенным дого­вором между предприятием и банком. Погашение процентов за пользование заемными средствами осуществляется: 1) по вновь начинаемым стройкам и объектам - после сдачи их в эксплуатацию в сроки, определенные в кредитном договоре; 2) по объектам, сооружаемым на действующих предприятиях, - ежемесячно с даты получения этих средств. Ипотечное кредитование. В современных условиях ипотеч­ное кредитование имеет важное значение, и в первую очередь, для выздоровления экономики России.Существуют два понятия: залог и ипотека. Залог — способ обеспечения обязательства. Возникает из договора или закона. Кредитор-залогодатель имеет право при невыполнении должни­ком обязательства, обеспеченного залогом, получить компенса­цию из стоимости заложенного имущества путем его продажи.Ипотека - разновидность залога именно недвижимого иму­щества (главным образом земли и строений) с целью получения ссуды. Ипотека предоставляет право преимущественного удов­летворения требований залогодержателя к должнику-залогодате­лю в пределах суммы зарегистрированного залога. Для ипотеки характерно: залог имущества; возможность по­лучения под залог одного и того же имущества добавочных ипо­течных ссуд под вторую, третью и т. д. закладные; обязательная регистрация залога в земельных книгах, которые ведутся в госу­дарственных или коммунальных учреждениях. В случаях непла­тежеспособности должника удовлетворение требований кредито­ра производится из выручки от реализованного имущества в по­рядке очередности регистрации залога. Предметом залога могут быть не только вещи, но и имуще­ственные права и требования, исключая имущество, изъятое из оборота, и требования, неразрывно связанные с личностью зало­годателя (например, алименты), а также имущество граждан, на которое по закону не может быть обращено взыскание. Уже создана и определенная юридическая правовая база. Осново­полагающими нормативными актами для функционирования ипотеки являются Закон РСФСР "О собственности в РСФСР" от 24 декабря 1990 г., Закон РСФСР "О залоге" от 29 мая 1992 г. и Закон РФ "Об ипотеке" от 16 июля 1998 г. Особенно важное значение имеет последний закон, так как он открывает большие возможности для развития ипотечного кредитования жилищного строительства и активизации инвестиционной деятельности. Ипотечное кредитование имеет следующие особенности: • ипотечный кредит - ссуда под строго определенный залог; • большинство ипотечных ссуд имеет строго целевое назна­чение: они используются для финансирования приобретения, по­ стройки и перепланировки как жилья, так и производственных помещений, а также освоения земельных участков. На Западе наибольшее распространение получили жилищные ипотечные кредиты; в США они составляют более 60 % всего объема ссуд под недвижимость; • ипотечные кредиты предоставляются на длительный срок, обычно на 10-30 лет. Оформляемая при получении ипотечной ссуды закладная является специальным кредитным соглашением, отличающимся от других его разновидностей. Закладные обраща­ются на вторичном рынке, задача которого состоит в том, чтобы обеспечить постоянный приток ресурсов для кредитования и перелив средств из регионов, испытывающих избыток кредитных ресурсов. Ипотечное кредитование считается относительно низкорис­кованной банковской операцией. Большая часть рисков при ипо­течном кредитовании перекладывается на плечи заемщика и ин­вестора. Облигационный заем как форма кредитного финансирования инвестиций представляет собой внешнее заимствование на основе эмиссии облигаций. Облигация — ценная бумага, удостоверяю­щая право ее владельца в возмещении в обусловленный срок но­минала этой ценной бумаги с уплатой фиксированного процента или без уплаты процента (дисконтные облигации). В российской практике к облигационным займам могут прибегать лишь акцио­нерные компании, платежеспособность которых и деловая репу­тация не вызывают сомнений. 5.2.3 Акционерное финансирование Применять данный метод финансирования могут лишь акционерные общества. Акционерное финансирование инвести­ций используется обычно для реализации крупномасштабных инвестиций при отраслевой или региональной диверсификации инвестиционной деятельности. Применение данного метода в ос­новном для финансирования крупных инвестиционных проектов объясняется тем, что расходы, связанные с проведением эмиссии, перекрываются лишь большими объемами привлеченных средств. Привлечение инвестиционных ресурсов в рамках данного ме­тода осуществляется посредством дополнительной эмиссии обык­новенных акций. Термин "дополнительная эмиссия" стал использоваться с принятием 29 декабря 1995 г. Закона "Об акционерных обществах" № 208-ФЗ, ранее использовался термин " вторичная эмиссия". Акционерное финансирование обычно является альтернати­вой кредитному финансированию. И хотя использование допол­нительной эмиссии обыкновенных акций в качестве альтернати­вы кредиту связано с меньшими затратами (при большом объеме привлекаемых средств), кредит как метод финансирования инве­стиций на практике используют чаще. Причина состоит в том, что при частом применении акционерного финансирования, как мето­да финансирования инвестиций может возникнуть ряд препят­ствий, которые ограничивают его применение на практике. Пер­вое препятствие состоит в том, что инвестиционные ресурсы акционерное общество получает лишь по завершении размещения выпуска акций, а такое размещение, во-первых, требует времени, а во-вторых, выпуск не всегда размещается в полном объеме. Вто­рое препятствие применения акционирования, в качестве часто используемого источника финансирования инвестиций, состоит в том, что обыкновенная акция — это не долговая, а долевая цен­ная бумага. Так, принятие решения о дополнительной эмиссии может привести к размыванию пропорциональных долей участия прежних акционеров в уставном капитале и уменьшению доходов прежних акционеров. Это происходит по той причине, что допол­нительная эмиссия обыкновенных акций ведет к увеличению ус­тавного капитала, что в свою очередь может увеличивать число акционеров и уменьшать размер дивиденда на акцию. Подобная перспектива вызывает опасения у прежних акционеров, а свои опасения акционеры выражают продажей акций. Чтобы избежать подобной ситуации в уставе акционерного общества может пре­дусматриваться преимущественное право на покупку "новых" ак­ций "старыми" акционерами. При реализации такого права, акци­онер может купить акции нового выпуска в размере, пропорциональ­ном его фактической доле в капитале акционерного общества. Однако акционерное финансирование как метод финансиро­вания инвестиций обладает рядом достоинств: — при больших объемах эмиссии низкая цена привлекаемых средств; — выплаты за пользование привлеченными ресурсами не но­сят безусловный характер, а выплачиваются в зависимости от фи­нансового результата акционерного общества; -- использование привлеченных инвестиционных ресурсов не ограничено по срокам. Недостатком данного метода является то, что для зрелых, дав(-но работающих предприятий новая эмиссия акций расценивается обычно инвесторами как негативный сигнал, что, в свою очередь, может неблагоприятно сказаться на курсе акций предприятия. Все рассмотренные выше особенности акционерного финансирования свидетельствуют о том, что дополнительная эмиссия, осуществляемая в целях финансирования инвестиций; использу­ется не так часто, как привлечение кредита, однако данный метод находит свое применение на практике, так как обладает своими достоинствами. Эмиссия привилегированных акций как форма акционерного финансирования связана с выплатой держателям акций фиксиро­ванного процента, который не зависит от результатов хозяйствен­ной деятельности акционерного общества. Установлено, что но­минальная стоимость выпущенных привилегированных акций должна быть не более 25 % уставного капитала общества. Этот ис­точник финансирования инвестиций является более дорогим по сравнению с эмиссией обыкновенных акций, гак как по привилеги­рованным акциям выплата дивидендов акционерам обязательна. 5.2.4 Государственное финансирование Государственное финансирование инвестиций в России мо­жет осуществляться в таких формах, как: • финансовая поддержка, высокоэффективных инвестицион­ных проектов; • финансирование в рамках целевых программ; • финансирование проектов в рамках государственных вне­шних заимствований. Финансовая поддержка высокоэффективных инвестицион­ных проектов. Данная форма государственного финансирования осуществляется за счет средств федерального бюджета. Принципиально новой особенностью инвестиционной полити­ки государства последнего времени является переход от распределе­ния бюджетных ассигнований на капитальное строительство между отраслями и регионами к избирательному, частичному финансиро­ванию конкретных инвестиционных проектов на конкурсной основе. Переход к оказанию государственной поддержки частным ин­весторам на конкурсной основе вместо целевого распределения бюджетных средств предусмотрен Указом Президента "О част­ных инвестициях в Российской Федерации" от 17.09.94 (в ред. от 16.04.96) № 1928 и постановлением Правительства "О порядке размещения централизованных инвестиционных ресурсов на кон­курсной основе" от 22.06.94 № 744. При Министерстве экономики РФ создана Комиссия по инвестиционным конкурсам, организо­ваны рабочая группа и экспертный совет для отбора наиболее эф­фективных инвестиционных проектов. В основных требованиях к инвестиционным проектам пре­дусмотрено, что: • право на участие в конкурсе на получение государственной поддержки имеют инвестиционные проекты, связанные в первую очередь с развитием "точек роста" экономики, по которым инве­стор вкладывает не менее 20 % собственных средств (акционер­ный капитал, прибыль, амортизационные отчисления), необходи­мых для реализации проекта; • срок окупаемости указанных проектов не должен, как пра­вило, превышать двух лет; • государственная поддержка реализации прошедших кон­курсный отбор инвестиционных проектов может осуществляться: а) за счет средств федерального бюджета, выделяемых на возврат­ной основе, либо на условиях закрепления в государственной соб­ственности части акций, создаваемых акционерных обществ; б) путем предоставления государственных гарантий по возмеще­нию части вложенных инвестором финансовых ресурсов в случае срыва выполнения инвестиционного проекта не по вине инвесто­ра (далее именуются государственные гарантии для инвестицион­ных проектов). Государственные гарантии для инвестиционных проектов предоставляются в пределах средств, предусмотренных на эти цели в федеральном бюджете на очередной год; - инвестиционные проекты представляются на конкурс в Минэкономики и торговли России и должны иметь бизнес-план, а также заключения государственной экологической экспер­тизы, государственной ведомственной или независимой экспер­тизы. Финансирование целевых программ. Утвержденные целевые программы могут быть реализованы за счет: • средств федерального бюджета и средств бюджетов субъек­тов Российской Федерации; • внебюджетных средств. К внебюджетным источникам, при­влекаемым для финансирования целевых программ, относят: взносы участников реализации программ, в том числе предприя­тий и организаций государственного и негосударственного секто­ров экономики; целевые отчисления от прибыли предприятий, за­интересованных в осуществлении программ: кредиты банков, средства фондов и общественных организаций, зарубежных инве­сторов, заинтересованных в реализации программ (или ее отдель­ных мероприятий), и другие поступления; • специальных фондов. Для осуществления целевых про­грамм могут создаваться специальные фонды. Источниками средств, направляемых в эти фонды, являются: прибыль, остаю­щаяся в распоряжении предприятий и организаций, средства бюджетов субъектов Российской Федерации, средства внебюд­жетных фондов федеральных органов исполнительной власти и другие; • средств иностранных инвесторов. Иностранные инвесторы могут финансировать целевые программы на основе долевого уча­стия. Привлечение иностранного капитала к реализации про­граммных мероприятий осуществляется в соответствии с законо­дательством об иностранных инвестициях; • кредитов. Источником финансирования целевых программ могут являться инвестиционные и конверсионные кредиты, а так­ же целевые кредиты банков под государственные гарантии. Оформление и предоставление государственных гарантий на вы­ дачу кредита коммерческими банками осуществляет Минфин РФ. Государственные гарантии выдаются коммерческим банкам под конкретные объекты программных мероприятий. Финансирование проектов в рамках государственных вне­шних заимствований. Государственными внешними заимствова­ниями Российской Федерации являются привлекаемые из иност­ранных источников (иностранных государств, их юридических лиц и международных организаций) кредиты (займы), по кото­рым возникают государственные финансовые обязательства Рос­сийской Федерации как заемщика финансовых средств или га­ранта погашения таких кредитов (займов) другими заемщиками. Государственные внешние заимствования России формируют ее государственный внешний долг. Смешанное финансирование. Данный метод финансирова­ния инвестиций довольно распространен на практике и предпола­гает одновременное использование не одного, а нескольких мето­дов финансирования. Например, наряду с акционерным финанси­рованием, можно использовать кредитование. При смешанном финансировании необходимо контролировать долю собственных источников финансирования и инвестиций. Для определения доли собственных средств в общем объеме ин­вестиций можно использовать коэффициент самофинансирования где СС — собственные средства предприятия (чистая прибыль и амортизационные отчисления); И — общая сумма инвестиций. Рекомендуемое значение показателя не ниже 0,51 (51 %). При более низком значении (например, 0,49) предприятие утрачивает финансовую независимость по отношению к внешним источни­кам финансирования (заемным и привлеченным средствам). 5.2.5 Проектное финансирование Финансирование инвестиций можно осуществлять методом проектного финансирования. Его можно укрупнено охарактери­зовать как финансирование инвестиционных проектов, при кото­ром сам проект является способом обслуживания долговых обяза­тельств (т. е. за предоставление финансирования предоставляется право на участие в разделе результатов реализации проекта). Финансирующие субъекты оценивают объект инвестиций с точки зрения того, принесет ли реализуемый проект такой уро­вень дохода, который обеспечит погашение предоставленных ин­весторами ссуды, займов или других видов капитала. Проектное финансирование напрямую не зависит от государ­ственных субсидий или финансовых вложений корпоративных источников. В развитых странах этот метод используется уже де­сятилетия. У нас этот метод начал применяться недавно, с выхо­дом Закона "О соглашении о разделе продукции" от 30.12.95 № 226-ФЗ (в редакции Федерального закона от 18.06.2001\ М75-ФЗ). Соглашение о разделе продукции является договором, в соответствии с которым Российская Федерация предоставляет инвестору на возмездной основе и на определенный срок исключительные права на поиск, разведку, добычу минерального сырья на участке недр, указанном в соглашении, и на ведение связанных с этим работ, а инвестор обязуется осуществить проведение ука­занных работ за свой счет и на свой риск. Соглашение определяет все необходимые условия по использованию недр, в том числе ус­ловия и порядок раздела произведенной продукции между сторо­нами соглашения. Основной особенностью проектного финансирования, в отличие от акционерного и государственного, является учет и управление рисками, распределение рисков между участниками проекта, оценка затрат и доходов с учетом этого. Проектное финансирование называ­ют также финансированием с определением регресса (регресс — это требование о возмещении предоставленной в заем суммы). Различают три формы проектного финансирования: финансирование с полным регрессом на заемщика, т. е. на­личие определенных гарантий или требование определенной фор­мы ограничений ответственности кредиторов проекта. Риски про­екта в основном падают на заемщика, зато при этом "цена" займа относительно невысока и позволяет быстро получить финансовые средства для реализации проекта. Финансирование с полным рег­рессом на заемщика используется для малоприбыльных и неком­мерческих проектов; финансирование без права регресса на заемщика, т. е. креди­тор при этом не имеет никаких гарантий от заемщика и принимает на себя все риски, связанные с реализацией проекта. Стоимость такой формы финансирования достаточно высока для заемщика, так как кредитор надеется получить соответствующую компенса­цию за высокую степень риска. Таким образом, финансируются проекты, имеющие высокую прибыльность и дающие в результате реализации конкурентоспособную продукцию. Следовательно, в проекты такой формы финансирования должны быть заложены прогрессивные технологии производства продукции, а также под­готовлены хорошо развитые рынки сбыта продукции, предусмот­рены надежные договоренности с поставщиками материально-технических ресурсов для реализации проекта и пр.; финансирование с ограниченным правом регресса. Такая форма финансирования проектов предусматривает распределе­ние всех рисков проекта, между его участниками так, чтобы каж­дый участник брал на себя зависящие от него риски. В этом случае все участники принимают на себя конкретные коммерческие обя­зательства и цена финансирования умеренная. В таком случае все участники проекта заинтересованы в эффективной реализации проекта, поскольку их прибыль зависит от их деятельности. В отличие от традиционных форм проектное финансирование позволяет: • более достоверно оценить платежеспособность и надеж­ность заемщика; • рассмотреть весь инвестиционный проект с точки зрения жизнеспособности, эффективности, реализуемости, обеспеченности рисков; • прогнозировать результат реализации инвестиционного проекта. Проектное финансирование по объективным и субъективным причинам в Российской Федерации находится на начальной ста­дии своего развития. 5.3 Лизинг Под лизингом обычно понимают долгосрочную аренду ма­шин и оборудования на срок от 3 до 20 и более лет, купленных арендодателем с целью их производственного использования при сохранении права собственности на них за арендодателем на весь срок договора. В зависимости от срока, на который заключается договор аренды, различают три вида арендных операций: • краткосрочная аренда на срок до года - рейтинг; • среднесрочная аренда на срок от одного года до трех лет -хайринг; • долгосрочная аренда от трех до двадцати и более лет - лизинг. Лизинг можно рассматривать как метод финансирования в основные фонды, осуществляемый специальными (лизинговы­ми) компаниями, которые, приобретая для инвестора машины и оборудование, как бы кредитуют арендатора. В рамках долгосрочной аренды различают две основные фор­мы лизинговых операций — финансовый и оперативный лизинг. Финансовый лизинг — соглашение, предусматривающее вып­лату в течение периода своего действия сумм, покрывающих пол­ную стоимость амортизации оборудования или большую ее часть, а также прибыль арендодателя. По истечении срока действия та­кого соглашения арендатор может: вернуть объект аренды арендо­дателю, заключить новое соглашение на аренду данного оборудо­вания, купить объект лизинга по остаточной стоимости. Оперативный лизинг — соглашение, срок которого короче амортизационного периода изделия. После завершения срока дей­ствия соглашения предмет договора может быть возвращен вла­дельцу или вновь сдан в аренду. С экономической точки зрения лизинг имеет сходство с кре­дитом, предоставленным на покупку оборудования. При покупке реальных активов в кредит покупатель вносит в установленные сроки платежи в погашение долга, при этом продавец реальных акти­вов для обеспечения возврата кредита сохраняет за собой право соб­ственности на кредитуемый объект до полного погашения ссуды. Определение лизинга приводится в Законе "О лизинге" от 29.10.98 № 164-ФЗ, здесь под лизингом понимается вид инвести­ционной деятельности по приобретению имущества и передаче его на основе договора лизинга физическим или юридическим ли­цам за определенную плату, на определенный срок и на определенных условиях, обусловленных договором, с правом выкупа имущества лизингополучателем. Закон также определяет сторо­ны лизинговой сделки (субъекты лизинга) и предмет лизинга. Субъектами лизинга могут быть лизингодатель и продавец (по­ставщик). При этом лизингодателем может выступать как юриди­ческое, так и физическое лицо, роль которого в лизинговой сделке сводится к приобретению имущества и предоставлению его в ка­честве предмета лизинга лизингополучателю. Лизингополучате­лем может быть юридическое или физическое лицо, которое в со­ответствии с договором лизинга обязано принять предмет лизин­га во временное владение на определенных условиях. Предметом лизинга в соответствии с Законом могут быть лю­бые не потребляемые вещи, в том числе предприятия и другие имущественные комплексы, здания, сооружения, оборудование, транспортные средства и другое имущество, которое может ис­пользоваться для предпринимательской деятельности. Несмотря на то что в основе лизинга лежат кредитные отно­шения, мы относим его не к форме кредитного финансирования, а выделяем в качестве самостоятельного метода финансирования реальных инвестиций. Такая позиция связана с двумя обстоятель­ствами. Во-первых, лизинг в отличие от банковского кредита выс­тупает как кредит в товарной форме; во-вторых, он довольно ши­роко распространен в зарубежной практике, а в последние годы активно внедряется и в российскую практику, что позволяет гово­рить о том, что лизинг перерос из формы кредитного финансиро­вания в самостоятельный метод. В рамках лизинга как метода финансирования инвестиций источниками финансирования инвестиций могут быть: • банковский кредит, если передаваемое по договору лизинга имущество приобретено лизингодателем за счет банковского кредита; • собственные средства лизингодателя, если передаваемое по договору лизинга имущество приобретено за счет собственных средств лизингодателя; • банковский кредит и собственные средства лизингодателя, если предмет договора лизинга приобретен с использованием обо­ их источников; • собственные средства лизингополучателя, если речь идет о возвратном лизинге. Традиционно участниками любой лизинговой сделки явля­ются три субъекта: лизингодатель, лизингополучатель и продавец лизингового имущества. Технология лизинговой сделки примерно следующая. Допус­тим, предприятие нуждается в каком-либо оборудовании. Оно ищет изготовителей этого оборудования и после соответствующе­го их анализа определяет наиболее приемлемого. Затем обращает­ся в лизинговую компанию на предмет заключения договору. Лизинговая фирма заключает с хозяйствующим субъектом дого­вор, согласно которому фирма полностью оплачивает поставщику стоимость основных фондов и сдает в аренду хозяйствующему субъекту с правом выкупа в конце срока аренды. Одновременно лизинговая фирма заключает договор с поставщиком о приобре­тении основных фондов. При заключении лизингового договора требуется банковская гарантия либо залог или страхование лизингового платежа и имущества, которое является объектом лизинговой сделки. Основные фонды поступают хозяйствующему субъекту не­посредственно от поставщика. В договоре указывается, сколько процентов лизингополучатель должен уплатить за эту своеобраз­ную ссуду, определяется график платежей, которые должны вер­нуть лизинговой фирме стоимость основных фондов и принести ей лизинговый процент. По окончании срока аренды хозяйствующий субъект (аренда­тор) может возвратить основные фонды лизинговой фирме либо продлить договор на новый срок на льготных условиях, либо вы­купить его по остаточной стоимости. При лизинге арендатор выплачивает лизинговой фирме не арендную плату, а полную стоимость имущества в рассрочку. В случае выявления дефектов лизинговых основных фондов ли­зинговая фирма полностью освобождается от претензий (претен­зии по трехстороннему договору относят на поставщика), на прак­тике число участников лизинговой сделки может увеличиваться и уменьшаться в зависимости от конкретных экономических ус­ловий. Так, в зарубежных странах при осуществлении крупных сделок число участников может увеличиваться до 6-7, в результа­те организация многосторонней лизинговой сделки, в которой в качестве одного из посредников выступает банк, может быть представлена схемой (рис.9): Рис.9 Схема механизма лизинговой сделки 1 - кредит; 2 - оплата оборудования; 3 - продажа оборудования; 4 - ли­зинговый договор; 5 - лизинговые платежи; 6 - поставка оборудования; 7 - страхование оборудования. 5.3.1 Расчет лизинговых платежей При осуществлении лизинговых операций весьма сложным вопросом является определение суммы лизинговых (арендных) платежей. В основу расчета этих платежей закладываются мето­дически обоснованные расчеты, связанные со стоимостью объек­та, передаваемого в аренду, а также продолжительностью лизин­гового контракта. В состав лизингового платежа входят следующие основные элементы: • амортизация; • плата за ресурсы, привлекаемые лизингодателем для осу­ществления сделки; • лизинговая маржа, включая доход лизингодателя за оказы­ваемые им услуги (1-3 %); • рисковая премия - величина, зависящая от уровня различ­ных рисков, которые несет лизингодатель. Последние три элемента (плата за ресурсы, лизинговая мар­жа, рисковая премия) составляют лизинговый процент. К определению платежей по операциям лизинга существует два методических подхода: первый является общепринятым на Западе, второй — в отечественной практике. В рамках западного подхода сумма лизингового платежа оп­ределяется в целом, а затем распределяется на элементы, состав­ляющие лизинговый платеж. Этот подход предполагает использова­ние в расчетах лизинговых платежей ставки сложных процентов. Широко распространенный в отечественной практике мето­дический подход основан на Методических рекомендациях по расчету лизинговых платежей, одобренных Министерством эко­номики и Министерством финансов РФ в 1996 г. При данном подхо­де сначала определяют составляющие лизинговый платеж элементы, а далее, суммируя их, получают величину лизингового платежа. Рассмотрим более подробно сущность обозначенных выше методических подходов. В рамках западного подхода размер лизинговых платежей может быть постоянным, когда осуществляемые в соответствии с условиями договора лизинга платежи равны между собой, и из­меняющимся во времени. Для расчета постоянных лизинговых платежей (ЛП) исполь­зуется формула (5.1) где СПЛ — стоимость предмета лизинга (первоначальная сто­имость); а — коэффициент рассрочки для постоянных рент, кото­рый определяется по формуле (5.2) где i — процентная ставка, определяемая в зависимости от перио­дичности платежей. Она включает в себя плату за поль­зование предметом лизинговой сделки (вознаграждение лизингодателю, плата за дополнительные услуги и др.); n - общее число платежей по договору лизинга. Договор лизинга может включать условие об изменении вели­чины лизинговых платежей с каждым шагом во времени. Рассмот­рим методику расчета лизинговых платежей, изменяющихся от периода к периоду с постоянным темпом. Если лизинговые платежи изменяются во времени с постоян­ным темпом, то их размер рассчитывается следующим образом: (5.3) где ЛПt — лизинговый платеж, начиная со второго и заканчивая n-1 (n - это число платежей); Т - постоянный темп прироста. Он может быть положи­тельным или отрицательным. При Т > О происходит ускорение погашения задолженности, при Т < 0 - сокращение размеров платежа с каждым шагом во вре­мени. Размер первого платежа определяется по формуле (5.4) где СПЛ — стоимость предмета лизинга для лизингодателя; b — коэффициент рассрочки, применяемый при постоян­ном темпе изменения платежей, рассчитывается по формуле (5.5) где n - общее число платежей по договору лизинга. Согласно отечественным Методическим рекомендациям по расчету лизинговых платежей общая сумма лизинговых платежей рассчитывается по формуле ЛП-АО + ПК + ДУ+ ВЛ+ НДС, (5.6) где АО - амортизационные отчисления; ПК - плата за используемые кредитные ресурсы, возмещае­мая лизингодателю; ДУ - сумма возмещаемых лизингодателю дополнительных услуг; ВЛ - комиссионное вознаграждение лизингодателю за пре­доставленное по договору лизинга имущество. При расчете лизинговых платежей также используют следую­щие формулы: (5.7 ) где БС - балансовая стоимость имущества, передаваемого по договору лизинга; Яа - норма амортизационных отчислений. 54.8) где КР — кредитные ресурсы, используемые на приобретение предмета договора лизинга; СТК - ставка за кредит, в процентах годовых. (5.9) где КР - кредитные ресурсы, используемые на приобрете­ние предмета по договору лизинга имущества, пла­та за которые осуществляется в расчетном году; Q - учитывающий долю заемных средств в общей сто­имости приобретаемого имущества, если при обретении имущества использовались только заем­ные средства Q = 1; ОСН и ОСК - остаточная стоимость имущества на начало и конец периода соответственно. (5.10) где Т - срок договора лизинга; Р1… Рп - расходы лизингодателя на каждую предусмотренную договором лизинга услугу. (5.11) где Скв - ставка комиссионного вознаграждения лизингодателю. Необходимо отметить, что коммерческая организация может получить необходимое ей оборудование и на основе аренды. Так чем же отличается аренда от лизинга!? Между арендой и лизингом имеется много общего, но имеются и определенные различия. Отличительным признаком лизинга от аренды, можно бы вы­делить его долгосрочный характер, однако такой подход не совсем правомерен, так как рассмотренные выше формы лизинга свиде­тельствуют о том, что он может носить среднесрочный и даже краткосрочный характер (оперативный лизинг). Некоторые отли­чия лизинга от традиционной аренды в соответствии с граждан­ским кодексом РФ (часть вторая) и Законом "О лизинге" от 29.10.98 № 164-ФЗ состоят в следующем: • при заключении лизинговой сделки в отличие от арендной предметом договора не могут быть земельные участки и другие природные объекты; • на лизингополучателя, помимо традиционных обязанно­стей арендатора, возлагаются обязанности покупателя, связанные с приобретением имущества, страхованием, техническим обслу­живанием, ремонтом; • лизингополучатель имеет возможность выбора поставщика и вида необходимого оборудования; • по завершению договора лизинга предмет лизинга может переходить в собственность лизингополучателя по остаточной стоимости (при оперативном лизинге такой переход возможен на основе договора купли-продажи). Арендная плата, как правило, состоит из следующих составных частей: А= А+ Н+ П, (4.12) где А - арендная плата; Н - налог на имущество арендованного имущества; П – прибыль. Величина прибыли обычно определяется в процентном отношении к стоимости арендованного имущества. Необходимо иметь в виду, что с арендного платежа взимается налог на добавленную стоимость. Вопросы для самопроверки 1.Назовите основные источники инвестирования 2.Назовите основные формы инвестирования 3. Дать понятие и виды лизинга 4.Основные участники лизинговой сделки 5.Чем отличается западный подход к расчету лизинговых сделок от российского подхода 6.Назовите основные отличия аренды от лизинга. 6 Логика функционирования финансового механизма предприятия 6.1 Эффект финансового рычага, финансовый риск Основные термины и базовые показатели финансового менеджмента: 1. Добавленная стоимость (ДС). 2. Брутто результат эксплуатации инвестиций (БРЭИ): БРЭИ = ДС - (з/п + начисления на з/п + налоги, входящие в себестоимость (кроме налога на прибыль) + процент за кредит) где – прибыль до налогообложения; – амортизационные отчисления: % - процент за кредит. Эта величина является первейшим показателем достаточности средств предприятия на покрытие всех своих расходов. По его удельной величине в добавленной стоимости можно судить об эффективности управления предприятием и составить общее представление о потенциальной рентабельности предприятия. 2. Нетто-результат эксплуатации инвестиций (НРЭИ): то есть – прибыль до уплаты налога на прибыль и процента по кредиту. 3. Экономическая рентабельность, т.е. рентабельность активов предприятия: 4. Рентабельность собственного капитала: Пример 1. Возьмем два предприятия с одинаковым уровнем экономической рентабельности = 20%. Различие между предприятиями в том, что предприятие А не пользуется кредитами и не выпускает ценные бумаги, а предприятие В использует как собственные, так и заемные средства. Предположим, что величина активов предприятия А равна 1 000, у предприятия В - 1000, отношение собственных средств к заемным равна 500:500. НРЭИ = 200 (у А и В). Предположим предприятия не платят налогов, тогда получается, что А получает прибыль исключительно только благодаря использованию собственного капитала: Предприятие В, вследствие использования заемного капитала, должно из величины НРЭИ = 200 выплатить процент за кредит, равный 15% от заемных средств. При одинаковой экономической рентабельности в 20% налицо различная рентабельность собственного капитала, получаемая в результате различной структуры финансовых источников. – эффект финансового рычага Эффект финансового рычага – это приращение рентабельности собственного капитала, получаемое благодаря использованию кредита, несмотря на платность последнего. Теперь введем налогообложение по ставке . Предприятие А Предприятие В НРЭИ 200 200 Процент кредита (15%) - 75 Налогооблагаемая прибыль 200 125 Налог на прибыль 67 42 Чистая прибыль 133 83 Рентабельность собственного капитала 13,3 16,6 – получено только в результате разницы финансовой структуры пассивов предприятий А и В. 1. Предприятие, пользующееся только собственными средствами, ограничивает рентабельность собственного капитала: , (6.1) 2. Предприятие, использующие кредит, либо увеличивает, либо уменьшает рентабельность собственного капитала в зависимости от отношения собственных и заемных средств в пассиве баланса предприятия и в зависимости от величины процентной ставки за кредит. Здесь и возникает эффект финансового рычага: , (6.2) Отсюда возникает следующие вопросы: 1) Как бы рассчитать и организовать ЭФР, чтобы восполнить от экономической рентабельности, которую мы теряем из-за налогообложения; 2) Какой должна быть рентабельность активов, чтобы перекрыть процентную ставку за кредит. Обозначим СРПС – средняя расчетная процентная ставка. Необходимо учесть, что СРПС не совпадает с процентной ставкой за конкретный кредит, ее рассчитывают: Эффект финансового рычага рассчитывается по следующей формуле: , (6.3) , (9.4) где - дифференциал , (9.5) В нашем примере: Однако в этой формуле кроется важное противоречие: чтобы увеличить ЭФР нужно увеличить ПФР, либо Д. Но при увеличении доли заемных средств в финансовых источниках предприятия, автоматически увеличиваются финансовые издержки по кредитам, то есть увеличивается СПРС. Допустим ЗС увеличились до 1 500, СПРС - до 18%. В данном случае новый кредит в размере дополнительных 1000 ед. можно считать выгодным для предприятия, но ЭФР возрос за счет ПФР. Таким образом, если новый кредит приносит предприятию увеличение ЭФР, то такой кредит выгоден, но при этом необходимо следить за дифференциалом. При наращивании ПФР обычно банкиры склонны компенсировать свой кредитный риск повышением цены за кредит. Чем больше дифференциал, тем меньше риск, и наоборот. Дифференциал может быть и отрицательным. Пример 2. Отношение заемных средств к собственному капиталу равно 9, СПРС = 22%. Итак, с отрицательным дифференциалом предприятия не являются привлекательными для инвесторов, желающих получать дивиденды. И менеджер не станет увеличивать ПФР любой ценой, а будет регулировать его в зависимости от дифференциала. Таким образом, заемные средства это сами по себе не благо и не зло. Заемные средства – это фактор развития производства, фактор риска деятельности предприятия. Финансовый менеджер должен в этой ситуации принимать разумные риски в пределах дифференциала, дифференциал не должен быть отрицательным, что важно как для банкира, так и для заемщика. Многие экономисты на Западе считают, что ЭФР должен быть равным 30-50%, тогда он (ЭФР) способен компенсировать налоговые изъятия и обеспечивать достаточную отдачу собственного капитала, и при этом снижать акционерный риск. 6.2 Рациональная структура источников средств предприятия Одной из главных проблем финансового менеджмента является формирование рациональной структуры источников средств предприятия. Для того, чтобы финансировать необходимые объемы затрат и обеспечить желательные уровни доходов. Существует два фактора: 1) рациональная структура источников средств; 2) дивидендная политика предприятия. Внешние и внутренние источники финансирования тесно взаимосвязаны, но это не значит, что они взаимозаменяемые. Например, внешнедолговое финансирование не должно подменять привлечения и использования собственных средств предприятия. Только достаточный объем собственных средств может обеспечить развитие предприятия, укрепить его независимость, а также свидетельствовать о намерении акционеров разделить связанные с предприятием риски. Так, например, для банкира одним из важных показателей кредитоспособности предприятия является коэффициент соотношения заемных средств и собственный капитал предприятия при решении вопроса кредитоспособности заемщика и выдачи кредита. Если достаточно средств на предприятии и увеличение плеча может и не привести финансового рычага к увеличению СРПС, а это не сильно скажется на снижении ЭФР, в таком случае предприятие получит дополнительный источник финансирования, что приведет к увеличение прибыли, к увеличение стоимости акций к увеличение кредитоспособности предприятия. Но нельзя занижать роль заемных средств предприятия. Предприятие не должно в не экстремальных условиях полностью исчерпывать свою заемную способность, всегда должен быть резерв для заемных средств. Опытные финансисты считают, что оптимальное соотношение заемных средств к собственному капиталу равно 40:60 (в стабильной рыночной экономике, при развитом фондовом рынке). Таким образом, при формировании структуры источников средств предприятия исходят из общей установки: найти такое соотношение между заемный капитал и собственный капитал при котором стоимость акций предприятия будет максимальной (этому соответствует максимальный ЭФР). Величина заемных средств служит для инвестора своеобразным рыночным индикатором благополучия предприятия. Чрезвычайно высокий удельный вес заемных средств говорит о высоком риске банкротства. Если предприятие ограничивает собственными средствами, то оно ограничивает прибыль и, следовательно, снижает дивиденды. Считается, что если предприятие не преследует цели максимизации прибыли от своей предпринимательской деятельности, то инвесторы теряют интерес и доверие к этому предприятию. Таким образом, для зрелых давно работающих компаний новая эмиссия акций расценивается инвесторами как негативный сигнал, а привлечение заемных средств - как благоприятный или нейтральный сигнал. Существует 4 способа внешнего финансирования фирмы: 1. Закрытая подписка на акции. Если такая подписка проводится между собственными акционерами, то, как правило, она проводится по заниженной стоимости, отсюда упущенная выгода. 2. Привлечение ЗС в форме кредитов, займов, эмиссии облигаций. 3. Открытая подписка на акции. 4. Комбинация 3х вышеназванных способов финансирования. Обычно 1 способ является не самым приемлемым и выбор происходит между 2 и 3, но критерием выбора будет являться сведения минимуму риска утраты контроля над предприятием. Приведем правила, несоблюдение которых может привести предприятие к потере независимости в лучшем случае, банкротству - в худшем. 1. Если НРЭИ в расчете на 1 акцию низкий (в этом случае дифференциал < 0, рентабельность собственного капитала и дивиденды низкие), то выгоднее наращивать собственные средства за счет эмиссии акций. Привлечение заемные средства дороже привлечения собственный капитал. 2. Если НРЭИ в расчете на 1 акацию велик (дифференциал > 0 рентабельность собственного капитала и дивиденды высокие), то выгоднее брать кредит, чем наращивать собственные средства. Заемные средства будут стоить дешевле, чем наращивать собственные средства. Если в такой ситуации форма предпочитает выпустить акции, то у инвесторов может сложиться впечатление о финансовом неблагополучии фирмы, вследствие чего возникнут трудности с реализацией акций. Эти 2 правила основаны на анализе рентабельности собственного капитала и чистая прибыль на 1 обыкновенную акцию при различных структурах пассивов предприятия и правила основаны на расчете порогового значения НРЭИ. Пример 3. Предприятие имеет 1 млн. акций номиналом 10 руб. Перед предприятием стоит альтернатива: либо выпустить еще акций на 10 млн.руб. номиналом 10 руб., либо взять кредит 10 млн. руб. под 14 % годовых. Показатель Бездолговое финансирование Долговое финансирование пессимистич. вариант оптимистич. вариант пессимистич. вариант оптимистич. вариант 1. НРЭИ, тыс. руб. 2 000 4 000 2 000 4 000 2. Процент за кредит — — 1 400 1 400 3. Налогооблагаемая прибыль 2 000 2 000 600 2 600 4. Налог на прибыль (35%) 700 1 400 210 910 5. Чистая прибыль (ЧП) 1 300 2 600 390 1 690 6. Кол-во акций, шт. 2 млн. 2 млн. 1 млн. 1 млн. 7. 10% 20% 10% 20% 8. 6,5 13 3,9 16,9 9. ЧП на 1 акцию, руб. 0,65 1,3 0,39 1,69 1. Расчеты показывают, что наименьшую рентабельность собственного капитала и самую низкую ЧП имеет кредитование при НРЭИ = 2 000 тыс. руб. при привлечении кредита под 14%. Дифференциал отрицательный, это снижает размер ЧП на 1акцию и процент за кредит становится непосильным бременем для данного предприятия. При финансировании предприятия при таком же НРЭИ без использования заемных средств, при таком же объеме собственных средств (вариант пессимистического бездолгового финансирования) прибыль на 1акцию составляет 0,65 руб., но предприятие недополучает доходов из-за ограниченности своих возможностей и нехватка капитала приводит к низкому значению НРЭИ. В бездолговом финансировании оптимальный вариант ставка явно сделана на внутренние резервы предприятия и такое положение может оказаться неустойчивым. В последнем варианте рентабельность собственный капитал равна 16,9%, чистая прибыль на 1 акцию 1,69 руб., но здесь появляется определенный финансовый риск, но и реальная перспектива повышения курса акций. 2. Необходимо рассчитать пороговое значение НРЭИ, при котором чистая прибыль на 1 акцию (или рентабельность собственного капитала) одинакова как для варианта с привлечением заемных средств, так и для варианта с использованием только собственного капитала. Другими словами, при пороговом значении НРЭИ оба варианта одинаково выгодны и ЭФР равно нулю. Пороговое значение НРЭИ соответствует пороговому значению СРПС, которое должно быть равно рентабельности активов. , (9.7) , (9.8) 1) До достижении = 2 800 тыс. руб. выгоднее использовать при финансировании предприятия только собственные средства. 2) При достижении выгоднее применять заемные средства. Таким образом, можно сформулировать следующее правило: главным критерием формирования рациональной структуры пассивов предприятия является пороговое значение НРЭИ, но оно специфично для предприятий и для конкретных ситуаций. Необходимо учитывать: 1. Темпы наращивания оборачиваемости активов: чем выше ее темпы, тем больше размеры внешнего финансирования. 2. Стабильность динамики оборачиваемости активов. При стабильном уровне коэффициента оборачиваемости можно увеличить долю заемных средств. 3. Уровень и динамику рентабельности, чем выше рентабельность активов, тем меньше нужно средств при стабильных производственных мощностях. 4. Структуру активов: если предприятие располагает значительными активами общего назначения, которые по своей природе могут служить обеспечением кредита, то увеличение доли заемных средств в структуре пассивов логично. 5. Налогообложение, чем больше ставка налога на прибыль, тем притягательнее заемное финансирование. 6. Отношение кредиторов к предприятию. Игра спроса и предложения на денежном и финансовых рынках определяет условия кредитования. Таким образом, может получиться, что банкиры сами будут предлагать кредиты. 7. Приемлемая степень риска при финансировании заемными средствами. 8. Состояние рынка кратко- и долгосрочных капиталов. 9. Финансирование – это динамический процесс, поэтому изменение тактики, стратегии предприятия может повлиять на . 6.3 Эффект операционного рычага. Предпринимательский риск 6.3.1 Классификация затрат Суммарные затраты предприятия – это как производственные, так и непроизводственные затраты. Их можно разделить на основные категории: • условно-переменные затраты; • условно-постоянные затраты. Такая классификация позволяет: 1. Решать задачу максимизации массы и прироста прибыли за счет сокращения тех или иных расходов; 2. Судить об окупаемости затрат и дает возможность определить «запас финансовой прочности» предприятия на случай осложнения конъюнктуры. Небольшие переменные расходы на единицу объема продукции связывают с оборотом капитала, а это приводит к снижению себестоимости и к большей прибыли . В целях аналитического и производственного учета затраты следует разделять на основные категории: постоянные или переменные — в зависимости от того, изменяются ли затраты при изменении объема производства; прямые или косвенные — в зависимости от того, относятся ли затраты напрямую на определенный вид продукции. Данные о постоянных (переменных) расходах используются при проведении анализа безубыточности и связанных с ним показателей, а также при оптимизации структуры выпускаемой продукции; данные о прямых (косвенных) расходах используются при рассмотрении вопроса о факте отнесения издержек на определенный вид продукции или подразделение предприятия Калькулирование себестоимости продукции может осуществляться разными методами. Основное различие этих методов определяется порядком распределения постоянных расходов между калькуляционными периодами. Абзорпшен-костинг — метод калькулирования себестоимости продукции с распределением всех затрат между реализованной продук­цией и остатками продукции на складе. Этот метод наиболее часто применяется на российских предприятиях в основном для составления внешней отчетности. Он основан на распределении всех затрат, включаемых в себестоимость, по видам продукции. Так рассчитывается полная себестоимость продукции. При этом предполагается деление затрат на прямые и косвенные, а запасы готовой продукции на складе оцениваются по полной себестоимости. Так как косвенные расходы распределяются по видам продукции согласно определенной базе, которая зафиксирована в приказе об учетной политике, а абсолютно корректное распределение невозможно, то всегда существует искажение реальной себестоимости отдельных видов продукции. В результате и цены на эти виды продукции, как правило, получаются необоснованными, что обычно ведет к подрыву конкурентоспособности продукции. Данный метод учета хорошо использовать, когда, например: • на предприятии производится только один или несколько продуктов, но в небольшом объеме; • сумма общепроизводственных затрат существенно меняется от периода к периоду; • при наличии долгосрочных контрактов на выполнение определенного объема работ. Директ-костинг — метод калькулирования себестоимости продукции, при котором все затраты разделяются на постоянные и переменные, при этом постоянные затраты относятся на реализованную продукцию. Независимо от учетной политики, принятой на предприятии, этот метод необходим в управленческом учете. Он основан на учете конкретных производственных затрат. Постоянные затраты относятся на финансовый результат и не распределяются по видам продукции. Предполагается разделение затрат на постоянные и переменные, что дает возможность проводить анализ безубыточности. Недостатки условности разделения затрат многократно перекрываются аналитическими преимуществами, которые дает анализ безубыточности. При анализе безубыточности производства предприятия необходимо помнить следующее: • переменные и постоянные затраты должны быть определены с большой аккуратностью; • предполагается, что не изменяются цены на сырье и продукцию на период планирования; • постоянные затраты остаются неизменными в ограниченном диапазоне объема продаж; • переменные затраты на единицу продукции не изменяются при изменении объемов продаж; • продажи осуществляются достаточно равномерно. Точка безубыточности — это величина объема продаж, при которой предприятие будет в состоянии покрыть все свои затраты (постоянные и переменные), не получая прибыли. Благодаря данному методу возможно более гибкое ценообразование, вследствие чего конкурентоспособность продукции увеличивается и уменьшается вероятность затоваривания продукции на складе. Кроме того, анализируемый метод позволяет определять прибыль, которую приносит продажа каждой дополнительной единицы продукции, и соответственно возможность планировать цены и скидки на определенный объем продаж. С увеличением доли постоянных затрат значимым становится контроль за объемами реализации: возможное снижение продаж может привести к большему уменьшению прибыли. Рост доли постоянных затрат, даже при снижении переменных затрат на единицу продукции, всегда ведет к необходимости выбора стратегии, нацеленной на рост объемов реализации. 6.3.2 Операционный рычаг. Принципы операционного анализа. Расчет порога рентабельности и запаса финансовой прочности предприятия Операционный анализ – это метод «издержки - объем - прибыль». Этот анализ позволяет выявить зависимость финансовых результатов деятельности предприятия от объемов производства и сбыта и издержек на производство и сбыт. Ключевыми элементами операционного анализа является операционный рычаг, пороговая рентабельность и запас финансовой прочности. Действие операционного рычага проявляется в том, что любое изменение выручки от реализации всегда порождает более сильное изменение прибыли. Пример 1. Изменение, % Изменение, % Выручка, руб. 11000 +9,1% 12 000 +9,1% 12 000 Условно-переменные затраты, руб. 9 300 10 146 10 146 Условно-постоянные затраты, руб. 1 500 1 500 +1% 1 515 Прибыль, руб. 200 +77% 354 +69% 339 В практических расчетах для определения силы воздействия операционного рычага применяется показатель валовая маржа (ВМ) – результаты от реализации после возмещения переменных затрат. Таким образом, желательно, чтобы объема валовой маржи хватало на покрытие постоянных расходов и на формирование прибыли. Отсюда следующий показатель - сила воздействия операционного рычага (СВОР): , ( 6.9) Необходимо иметь ввиду, что СВОР рассчитывается на определенный объем продаж, изменится выручка - изменится СВОР. Когда выручка от реализации снижается, СВОР более губительно сказывается на прибыли, каждый процент снижения выручки дает все большее снижении СВОР. При увеличении выручки, когда точка самоокупаемости пройдена, каждый процент прироста выручки дает все меньший процент прироста прибыли. На небольших удалениях от порога рентабельности СВОР будет максимальной, а по мере удаления СВОР убывает. СВОР необходима: 1) при планировании авансовых платежей по налогу на прибыль; 2) позволяет выработать коммерческую политику предприятия. При прогнозировании снижения выручки от реализации нельзя увеличить постоянные затраты, так как потеря прибыли от реализации будет более многократной из-за слишком большого эффекта операционного рычага; 3) если уверены в спросе на свою продукцию, можно не слишком экономить на постоянных затратах. Таким образом СВОР характеризует степень предпринимательского риска, то есть риска связанного с видом деятельности данной фирмы. Чем больше операционный рычаг, тем больше предпринимательский риск. Порог рентабельности – это такая выручка, при которой предприятие уже не имеет убытков, но еще не имеет и прибыли. , (6.10) Зная порог рентабельности можно рассчитать критический объем производства: , (6.11) Запас финансовой прочности рассчитывается по формуле: , (6.12) где - выручка. Чем выше СВОР, тем меньше ЗФП. Итак, если у предприятия солидных ЗФП, благоприятное значение финансового рычага при разумном удельном весе постоянных затрат в общем объеме затрат, если у предприятия высокий уровень рентабельности активов, то предприятия весьма привлекательно для банков, кредитов, страховых обществ и других субъектов экономической деятельности. 6.4 Предпринимательский риск. Взаимодействие финансового и операционного рычагов Связанные с предприятием риски имеют два основных источника: 1) неустойчивость спроса и цен на готовую продукцию, сырье, материалы, электроэнергию могут привести к росту себестоимости и к снижению прибыли на предприятии. Все это связано с предпринимательским риском. Если удельный вес постоянных затрат высок и не снижается в период спада объема производства предпринимательский риск компании увеличивается; 2) неустойчивые финансовые условия кредитования, неуверенность владельцев обыкновенных акций в получении дивидендов - все это приводит к финансовому риску. Предпринимательские и финансовые риски тесно взаимосвязаны, а, следовательно, тесно взаимосвязаны операционный и финансовый рычаги. Операционный рычаг воздействует на прибыль до уплаты налога на прибыль и выплаты процентов за кредит. Финансовый рычаг - на чистую прибыль Рост процента за кредит при наращении финансового рычага оказывает воздействие на операционный рычаг. При этом растет финансовый и предпринимательский риски, а, следовательно, может произойти падение курса акций. В этой ситуации финансовый менеджер должен снизить воздействие финансового рычага. По мере одновременного увеличения финансового и операционного рычагов все менее и менее значительно сказывается изменение объема реализации на изменение чистой прибыли на акцию и рассчитывается сопряженный эффект. Уровень сопряженного эффекта рычага равен: . (6.13) Очевидно, что сочетание мощного операционного рычага с финансовым рычагом может оказаться губительным, так как предпринимательский и финансовый риски взаимно усиливаются. Таким образом, задача снижения УСР может привести к стратегиям управления: 1. Высокий уровень финансового рычага (ЭФР) в сочетании со слабым операционным рычагом (СВОР); 2. Низкий уровень финансового рычага (ЭФР) в сочетании с высоким операционным рычагом (СВОР); 3. Умеренными уровнями ЭФР и СВОР. В самом общем виде критерием выбора одной из этих вариантов служит показатель максимальная курсовая стоимость акций при достаточной безопасности инвестора, т.е. оптимальная структура капитала -всегда результат компромисса между риском и доходом, и поэтому финансовые менеджеры должны рассчитывать на максимальный чистый доход на одну акцию, при различных структурах капитала (собственного и заемного). Кроме того, с помощью СВОР и ЭФР можно решить задачу ценовой и ассортиментной политики предприятия. Вопросы для самопроверки 1. Что такое БРЭИ и НРЭИ? 2. В чем состоит противоречие в формуле расчета ЭФР? 3. Какой показатель является определяющим в вопросе кредитования предприятия? 4. Суть операционного анализа? 5. Каким показателем определяется предпринимательский риск? 6. Что такое «порог рентабельности»? 7. Дайте понятие финансового и операционного рисков. 7. МЕТОДИЧЕСКИЕ ИНСТРУМЕНТАРИИ ФИНАНСОВОГО МЕНЕДЖМЕНТА 7.1 Концепции и методический инструментарий оценки стоимости денег во времени Финансовый менеджмент требует постоянного осуществления различного рода экономических расчетов, связанных с потоками денежных средств в различные периоды времени. Ключевую роль здесь играет оценка стоимости денег во времени. Концепция стоимости денег во времени состоит в том, что стоимость денег с течением времени изменяется с учетом нормы прибыли на финансовом рынке, в качестве которого обычно выступает норма ссудного процента. Эта концепция определяет необходимость учета фактора времени в процессе осуществления любых долгосрочных финансовых расчетов и операций путем оценки сравнения стоимости денег при начале финансирования со стоимостью денег при их возврате в виде будущей прибыли, амортизационных отчислений, основной суммы долгов и т.п. Процент – сумма дохода предоставления капитала в долг или плата за пользование ссудным капиталом во всех его формах (депозитный процент, кредитный процент, процент по векселям, облигациям и т.д.), [руб.]. Простой процент – сумма дохода, начисленного к основной сумме капитала в каждом интервале, по которым дальнейшие расчеты платежей не осуществляются. Исчисление простого процента производится при краткосрочных финансовых операциях, когда срок менее года. Сложный процент – сумма дохода, начисленного в каждом интервале, который не выплачивается, а присоединяется к основной сумме капитала и в последнем периоде приносит доход. Ставка процента – удельный показатель, в соответствии с которым в установленные сроки выплачивается сумма процента в расчете на единицу капитала. Будущая стоимость денег – сумма инвестиционных в настоящий момент денежных средств, в которые они превратятся через определенный период времени с учетом процентной ставки. Настоящая стоимость денег – сумма будущих денежных средств, приведенных с учетом определенной процентной ставки к настоящему периоду времени. Наращение стоимости (компаундинг) – процесс приведения настоящей стоимости денег к их будущей стоимости в определенном периоде путем присоединения к их первоначальной стоимости суммы начисленного процента. Дисконтирование стоимости – это процесс приведения будущей стоимости денег к их настоящей стоимости путем изъятия из будущей стоимости соответствующей суммы процента. Период начисления – это общий период времени, в течение которого осуществляется процесс наращивания или дисконтирования стоимости денежных средств. Интервал начисления – это обусловленный конкретный временной срок в пределах общего периода времени, в рамках которого рассчитывается сумма процента по установленной ставке. Предварительный метод начисления процента, или метод пренумерандо – это способ расчета платежей, при котором начисляются проценты, осуществляемые в начале каждого интервала (например, год). Последующий метод начисления процента, или метод постнумерандо – это способ расчета платежей, при котором начисление процента осуществляется в конце каждого интервала. Дискретный денежный поток – это поток платежей на вложенный капитал, имеющий четко ограниченный период начисления процента и конечный срок возврата основной суммы капитала. Непрерывный денежный поток – это поток платежей на вложенный капитал, период начисления процентов по которому не ограничен, т.е. не определен конечный срок возврата основного капитала. Аннуитет (финансовая рента) – длительный поток платежей, характеризующийся одинаковым уровнем процентных ставок на протяжении всего периода. Различают следующие виды процентных ставок. Ставка наращения – процентная ставка, по которой происходит компаундинг денежных средств, то есть определяется их настоящая стоимость. Дисконтная ставка – процентная ставка, по которому денежные средства дисконтируются, то есть определяется их настоящая стоимость. Фиксированная ставка характеризуется ее постоянным уровнем на протяжении всех интервалов периода начисления. Плавающая ставка характеризуется регулярно пересматриваемым ее уровнем, по соглашению сторон, в разрезе отдельных интервалов общего периода начисления. Периодическая ставка может варьировать как по уровню, так и по продолжительности интервалов на протяжении годового периода платежей. Эффективная ставка характеризует ее среднегодовой уровень как отношение суммы процентов, начисленной по периодической ставке, к сумме основного капитала. Базовая ставка характеризуется ее определенной базовой суммой для последующей конкретизации кредиторам. Договорная ставка характеризует ее конкретизированный уровень, согласованный между кредитором и заемщиком и отраженный в договоре. 7.2 Методический инструментарий оценки стоимости денег по простым процентам При расчете используются формулы: – сумма простого процента Пример 1. Определить сумму простого процента за год, если SO = 1000 у.е., rкв = 20%. Получим ST = 1 800 у.е., P = 800 у.е. В процессе дисконтирования Пример 2. Если ST = 1 000 у.е., rкв = 20%, то за год - дисконтный множитель суммы простых процентов (<1). 7.3 Методический инструментарий оценки стоимости денег по сложным процентам При расчете будущей суммы вклада в процессе наращения используется формула: Пример 3. Определить Р и ST за весь период инвестирования при следующих условиях: SO = 1 000 у.е., rкв = 20%, n = 1. При расчете настоящей стоимости средств в процессе дисконтирования по сложным процентам используется следующая формула: Пример 4. Определить D и SO за весь период инвестирования при следующих условиях: ST = 1 000 у.е., rкв = 20%, n = 1. При определении средней процентной ставки, используемой в расчетах стоимости денежных средств по сложным процентам, используется формула: Пример 5. Определить годовую ставку доходности облигации при следующих условиях: N = 1 000 у.е., срок погашения облигации через n = 3 года. Цена, по которой облигация реализуется в момент эмиссии равна 600 у.е. Длительность общего периода платежей, выражающаяся количеством интервалов в расчетах стоимости денежных средств по сложным процентам, определяется по формуле: Определение эффективной ставки в процессе наращения стоимости денежных средств по сложным процентам: r – периодическая процентная ставка, используемая при наращении стоимости денежных средств по сложным процентам, доли единицы n – количество интервалов, по которым осуществляются процентные платежи. Пример 6. Определить эффективную ставку, если первоначальная стоимость денежных средств равная 1 000 у.е. помещена на депозит сроком на 2 года. Годовая процентная ставка равна 10% в квартал. При оценке стоимости денег во времени по сложным процентам нужно иметь в виду, что на результат оказывает влияние не только используемая процентная ставка, но и число интервалов выплат в первый платный период. Иногда выгодно инвестировать деньги под меньшую процентную ставку, но с большим числом периодов начисления. Пример 7. Надо разместить 100 у.е. на депозитный вклад по сложным процентам: 1) в размере 23% в квартал; 2) в размере 30% 1 раз в 4 месяца; 3) в размере 45% 1 раз в полугодие; 4) в размере 100% 1 раз в году. № варианта Настоящая стоимость денег SО, у.е. Процентная ставка, % Будущая стоимость денег ST, у.е. периоды 1 2 3 4 1 100 23 123 151 186 222 2 100 30 130 169 220 – 3 100 45 145 210 – – 4 100 100 200 – – – 7.4. Методический инструментарий оценки стоимости денег при аннуитете При расчете будущей стоимости аннуитета: • на основе предварительных платежей R – число аннуитета, характеризующий размер отдельного платежа; n – число интервалов начисления в общем периоде времени. • на основе последующих платежей Пример 8. Определить будущую стоимость аннуитета с периодом равным 5 лет, n = 1 год, R = 1 000 у.е., r = 10% годовых. Сопоставление STAPRE и STAPOST показывает, что будущая стоимость аннуитета, рассчитанная на основе предварительных платежей, значительно превышает ту, что рассчитывается на основе последующих платежей. Следовательно, при вкладе денег выгоднее 1ый вариант, а при займе – 2ой. При расчете настоящего аннуитета: Пример 9. Определить настоящую стоимость аннуитета с периодом равным 5 лет, n = 1 год, R = 1 000 у.е., r = 10% годовых. При расчете аннуитетов используется упрощенная формула, исходя из R и стандартного множителя: а) при заданной будущей стоимости: б) при заданной настоящей стоимости: 8.ОБЩИЕ ОСНОВЫ УПРАВЛЕНИЯ КАПИТАЛОМ ПРЕДПРИЯТИЯ 8.l Экономическая сущность и классификация капитала предприятия Капитал – главная экономическая база создания и развития предприятия. В процессе своего функционирования капитал обеспечивает интересы государства, собственников и персонала. С позиции финансового менеджмента капитал предприятия характеризует общую стоимость средств в денежной, материальной и нематериальной формах, инвестированных в формирование его активов. Характеристики капитала: • капитал является основным фактором производства; • капитал характеризует финансовые ресурсы предприятия, приносящие доход. В этом своем качестве капитал может выступать изолированно в виде ссудного капитала, приносящего финансовой сфере деятельности доход; • капитал является главным источником формирования благосостояния его собственника; • капитал является главным измерителем рыночной стоимости предприятия; • динамика капитала предприятия является важнейшим барометром уровня эффективности его хозяйственной деятельности. Систематизация видов капитала предприятия по основным классификационным признакам. 1) Принадлежность к предприятию: а) собственный; б) заемный. 2) Цель использования: а) производственный; б) ссудный; в) спекулятивный. Производственный характеризует средства предприятия, инвестируемые в операционную деятельность (производственно-сбытовую). Ссудный - инвестируемая в финансовые инструменты (кратко- и долгосрочные депозиты, векселя и т.д.). Спекулятивный способствует осуществлению спекулятивных операций. 3) Форма инвестирования: а) денежный; б материальный; в) нематериальный. 4) Объект инвестирования: а) основной капитал; б) оборотный капитал. 5) Форма обращения в процессе кругооборота, в зависимости от стадии общего цикла кругооборота: а) денежный; б) производственный; в) товарный. 6) Форма собственности: а) частный; б) государственный. 7) Организационно-правовая форма: а) акционерный; б) паевой (ООО); в) индивидуальный. 8) Характер использования в производственном цикле: а) работающий (участвует в формирование доходов); б) неработающий (инвестируются в активы, которые не участвуют в деятельности). 9) Характер использования собственником: а) потребляемый; б) накапливаемый (реинвестированный). 10) Источник привлечения: а) отечественный; б) иностранный. 11) Соответствие правовым нормам функционирования: а) легальный; б) теневой. 8.2 Принципы формирования капитала предприятия Уровень эффективности хозяйственной деятельности предприятия во многом определяется формированием его капитала. Основной целью формирования предприятия является удовлетворение потребностей предприятия в приобретении необходимых активов и оптимизации его структуры с позиций обеспечения условий эффективного его использования. С учетом этой цели процесс формирования капитала строится на основе следующих принципов: I. Учет перспектив развития хозяйственной деятельности предприятия. Процесс формирования объема и структуры капитала подчинен задачам обеспечения его хозяйственной деятельности не только на начальной стадии функционирования предприятия, но и в ближайшей перспективе. Обеспечение этой перспективности формирования капитала достигается путем включения всех расчетов, связанных с формированием капитала, в бизнес-план создания продукта. II. Обеспечение соответствия объемов привлекаемого капитала объему формируемых активов предприятия. Общая потребность капитала основывается на потребности в оборотных и внеоборотных активах предприятия. Эта общая потребность в капитале включает две группы предстоящих расходов: • предстартовые расходы; • стартовый капитал. Предстартовые идут на создание предприятия и представляют собой небольшие суммы финансовых средств, необходимых для разработки бизнес-планов и финансирования связанных с бизнес-планом исследованиями. Эти расходы носят разовый характер. Стартовый капитал предназначен для формирования непосредственно активов нового предприятия с целью начала хозяйственной деятельности. Для расчета общей потребности в капитале при создании предприятия используется два метода: 1. Прямой метод расчета общей потребности в капитале. Он основан на расчете необходимой суммы активов, позволяющих предприятию начать хозяйственную деятельность, то есть общая сумма активов равна общей потребности в капитале. 2. Косвенный метод расчета общей потребности в капитале. Основан на использовании такого показателя - капиталоемкость продукции - этот показатель дает представление о том, какой размер капитала используется в расчете на единицу произведенной (реализованной) продукции. Рассчитывается в разрезе отрасли, либо подотрасли, экономики путем деления общей суммы используемого капитала (собственного и заемного) на общий объем произведенной или реализованной продукции. Этот показатель применяется обычно на предварительных этапах разработки бизнес-плана. При расчете общей потребности в капитале вновь создаваемого предприятия на основе показателя капиталоемкости продукции используется формула: , (8.1) где - капиталоемкость продукции; - планируемый среднегодовой объем произведенной или реализуемой продукции; - предстартовые и другие единовременные расходы предприятия, связанные с созданием предприятия. III. Обеспечение оптимальной структуры капитала с позиций эффективного его функционирования. Условия формирования высоких конечных результатов деятельности предприятия в значительной степени зависят от структуры используемого капитала. Структура капитала представляет собой соотношение собственных и заемных финансовых ресурсов используемых предприятием в процессе своей хозяйственной деятельности. Структура капитала влияет не только на финансовую, операционную, инвестиционную деятельности, но она оказывает и активное воздействие на конечные результаты деятельности предприятия: – рентабельность собственного капитала (финансовая рентабельность) – рентабельность деятельности капитала (экономическая рентабельность) Предприятие, использующее только собственный капитал, имеет наивысшую финансовую устойчивость (коэффициент автономии близок к 1), но ограничивает темпы своего развития, не использует финансовые возможности прироста прибыли на вложенный капитал. Предприятие же, использующее заемный капитал, имеет более высокий потенциал за счет дополнительного формирования активов и возможности увеличения финансовой рентабельности предприятия, однако и в большей же мере генерирует финансовый риск и угрозу банкротства при увеличении доли заемного капитала в общей сумме используемого капитала. V. Обеспечение минимизации затрат по формированию капитала из различных источников. VI. Обеспечение высокоэффективного использования капитала в процессе его хозяйственной деятельности. Максимум рентабельности собственного капитала при снижении уровня финансового риска. ​ 8.3 Стоимость капитала и принципы его оценки Одной из важнейших предпосылок эффективного управления капиталом является оценка его стоимости. Стоимость капитала представляет собой цену, которую предприятие платит за его привлечение из различных источников. Такая оценка капитала исходит из того, что капитал имеет определенную стоимость, формирующую уровень операционных и инвестиционных затрат предприятия. Рассмотрим основные сферы использования показателей стоимости капитала в деятельности предприятия: 1) стоимость капитала предприятия служит мерой прибыльности операционной деятельности. Так как стоимость капитала характеризует часть прибыли, которая должна быть уплачена за использование сформированного или привлеченного капитала для обеспечения выпуска и реализации продукции. Этот показатель выступает минимальной нормой формирования операционной прибыли предприятия; 2) показатель стоимости капитала используется как критериальный в процессе осуществления реального инвестирования, то есть ВНД должна быть больше стоимости капитала; 3) стоимость капитала предприятия служит базовым показателем формирования эффективности финансового инвестирования (при оценке эффективности финансовых инструментов базой сравнения выступает обычно показатель стоимости капитала предприятия); 4) показатель стоимости капитала выступает критерием принятия управленческих решений относительно использования лизинга или приобретения в собственность основных производственных фондов; 5) уровень стоимости капитала является важнейшим измерителем уровня рыночной стоимости предприятия. Снижение уровня стоимости капитала приведет к возрастанию рыночной стоимости предприятия. Особенно эта особенность хороша на примере акционерных обществ, цена на акции поднимается (снижается) при снижении (росте) стоимости капитала. Процесс оценки стоимости капитала происходит по следующему алгоритму: 1. Вначале поэлементно оценивается стоимость капитала. В процессе этой оценки необходимо разложить отдельные составляющие элементы стоимости капитала и оценить поэлементно стоимость капитала. 2. Производится обобщенная оценка стоимости капитала. Стоимость капитала рассчитывается как средневзвешенная величина различных составных частей капитала, расположенных на правой стороне балансового отчета: долгового обязательства, привилегированные акции и обыкновенные акции, нераспределенная прибыль и т.д. Обобщающим показателем является средневзвешенная стоимость капитала (ССК) - главный критерий оценки стоимости капитала: , (8.2) где – стоимость отдельных элементов капитала в процентах; – удельный вес отдельных элементов капитала в общей его сумме. 3. Сопоставляется оценка стоимости собственного и заемного капиталов. В процессе оценки стоимости капитала следует иметь ввиду, что суммы используемого собственного и заемного капитала, отражаемые в пассиве баланса имеют несопоставимые количественные значения. Если представленный в балансе заемный капитал и оценивается по текущим рыночным ценам, то обычно стоимость собственного капитала по отношению к текущим рыночным ценам занижен. Для обеспечения сопоставимости и корректности расчетов стоимость собственного капитала тоже должна быть отражена в текущих рыночных ценах. 3.1. Для этого рассчитывают стоимость чистого капитала: , (8.9) 3.2. Определяют сумму материальных оборотных средств, сформированных за счет собственного капитала: , (8.10) 3.3. Проводится индексация или переоценка балансовой стоимости отдельных элементов внеоборотных производственных активов и отдельных элементов материальных оборотных активов. Таким образом активы и будут характеризовать текущую рыночную цену собственного капитала на предприятии, которая дальше используется для расчета ССК. 4. Принцип оценки в динамике стоимости капитала. Факторы, влияющие на показатель среднегодовой стоимости капитала весьма динамичны, поэтому с изменением стоимости отдельных элементов капитала должны вноситься изменения и в расчет ССК. В процессе оценки стоимости сформированного капитала используются фактические показатели, связанные с оценкой отдельных элементов капитала. Оценка планируемой стоимости капитала обычно носит вероятностный характер и зависит от конъюнктуры финансового рынка, от динамики, уровня собственной кредитоспособности предприятия, от видов и уровней рисков в будущем и т.п. 5. Принцип взаимосвязи оценки текущей и предстоящей ССК. Такая взаимосвязь обеспечивается использованием показателя предельной стоимости капитала (ПСК). ПСК характеризует прирост ССК к сумме каждой новой единицы капитала дополнительно привлекаемого предприятием: , (8.11) Показатель ПСК должен обязательно учитываться в процессе управления финансовой деятельностью предприятия. Сравнивая ПСК с ожидаемой нормой прибыли по отдельным операциям, можно в каждом конкретном случае определить меру эффективности и целесообразности такой хозяйственной операции, например, внедрение инновационного проекта. 6. Принцип определения границы эффективности использования дополнительно привлекаемого капитала. Оценка стоимости капитала должна быть завершена расчетом критериального показателя эффективности его дополнительного привлечения. Таким показателем является предельная эффективность капитала. Этот показатель характеризует соотношение прироста уровня прибыльности дополнительно привлекаемого капитала к приросту ССК: , (8.12) Изложенные выше принципы оценки стоимости капитала позволяют сформировать систему основных показателей, определяющих стоимость капитала и границы эффективного его использования. Среди рассмотренных показателей основная роль принадлежит ССК. ССК складывается на предприятиях под воздействием множества факторов, основными из которых являются: 1) средняя ставка процента, сложившаяся на финансовом рынке; 2) доступность различных источников финансирования (возможность получения кредитов банков, коммерческих кредитов, возможность эмиссии собственных акций, облигаций и т.п.) 3) отраслевые особенности операционной деятельности, определяющие длительность операционного цикла и уровень ликвидности используемых активов; 4) соотношение объемов операционной и инвестиционной деятельности; 5) жизненный цикл предприятия; 6) уровень риска осуществляемой операционной, инвестиционной и финансовой деятельности предприятия. Учет всех этих факторов производится в процессе целенаправленного управления стоимостью собственного и заемного капиталов предприятия. 8.4 Определение стоимости отдельных элементов капитала 1) Стоимость займа (стоимость выпуска облигаций) Рассчитать стоимость займа до налогообложения можно на основе определения внутренней нормы прибыли (или дохода на момент погашения облигации) от потока денежных средств по облигациям: , (8.3) где – выплаты годового процентного дохода, в руб., долларах и т.п.; – номинал облигации; – рыночная стоимость чистого дохода от продажи облигации; – срок погашения облигации в годах. Стоимость займа с учетом налоговых сборов: , 85.4) где – налоговая ставка. Пример. Компания выпускает облигации N = 1000 долларов на n = 20 лет. Чистый доход по этим облигациям V= 940 долларов, t = 40%, I= 8%. 2) Стоимость привилегированных акций Определяется делением годового дохода на привилегированные акции () на чистый доход от их продажи () : . (8.5) Пример. У компании привилегированные акции с доходом Д = 13$ и рыночный доход от продажи Р = 100$, а расходы по продаже привилегированных акций равна 3$. 3) Стоимость акционерного капитала. Обычно воспринимают как требуемую норму прибыли инвестора на обыкновенную акцию компании. , (8.6) где - дивиденды за год по обыкновенной акции; - требуется норма прибыли инвестора; - темп роста дохода по обыкновенным акциям. – метод экономического роста Гордона (8.7) где - рыночная стоимость обыкновенной акции; - доходы, которые должны быть получены за 1 год по обыкновенным акциям. - требуемая норма прибыли инвестора; - темп роста дохода по обыкновенным акциям. Пример. Рыночная цена обыкновенной акции равна 40$, Д = 4$. Ожидается, что дивиденды будут расти с ежегодным темпом роста 6%. 4) Стоимость новой обыкновенной акции (внешний акционерный капитал) выше, чем стоимость настоящей обыкновенной акции на величину стоимости по размещению нового выпуска акций (f ): , (8.8) Пример. Компания планирует продать новые акции. Стоимость их размещения 10% от Р. 5) Стоимость нераспределенной прибыли тесно связана со стоимостью существующих запасов обыкновенных акций, так как стоимость акционерного капитала, приобретенного за счет нераспределенной прибыли, является той же самой, что и требуемая инвесторами норма прибыли с обыкновенных акций компании: Взвешивание капитала (расчет удельного веса) может быть первоначальным, целевым или маржинальным взвешиванием. Первоначальное взвешивание основано на существующей структуре капитала компаний и используется этот метод, когда руководство компании полагает, что существующая структура капитала оптимальна и стоит сохранить ее в дальнейшем. Взвешивание производится по балансовой и рыночной стоимости. Пример. Пусть компания имеет следующую структуру капитала (таблица 1). Рыночная стоимость облигаций - 1 100$, привилегированных акций - 90$, обыкновенных акций - 80$, нераспределенная прибыль - 40$, удельный вес обыкновенных акций к нераспределенной прибыли 4:1. Таблица 25 Вид капитала по балансовой стоимости по рыночной стоимости Общая сумма, млн $ Общая сумма, млн $ 1. Облигации с залогом недвижимости (N = 1 000$) 20 5,14 40 22 5,14 33 2. Привилегированные облигации (N= 100$) 5 13,4 10 4,5 13,4 6,8 3. Обыкновенные акции (N= 40$) 20 17,11 40 32 17,11 48,1 4. Нераспределенная прибыль 5 16 10 8 16 12 ИТОГО 50 100 66,5 100 % % Если компания имеет целевую структуру капитала, т.е. желательное соотношение заемных и собственных средств, которую она сохраняет в течение длительного периода времени, то тогда эта структура может быть использована при расчете ССК. Маржинальное взвешивание использует фактическую финансовую смешанную структуру для финансирования инвестиционных проектов. Считается, что для принятия этого метода смешанная финансовая структура инвестирования проекта должна быть относительно устойчивой. Пример. Компания планирует привлечь для проекта 8 млн.$. Руководство рассчитывает использовать следующую смешанную структуру: 1. Долг – 4 млн.$ 50 5,14 2. Акции – 2 млн.$ 25 17,11 3. нераспределенная прибыль – 2 млн.$ 25 16 Итого 8 млн.$ 100 % Вопросы для самопроверки. 1. Что такое капитал? 2. Как оценивается величина капитала? 3. В чем принципиальное различие между собственным и заемным капиталом? 4. Какие существуют методы расчета общей потребности в капитале7 5. Что такое стоимость капитала? 6. Принципы оценки расчета стоимости отдельных элементов капитала. 7. Методы расчета стоимости отдельных элементов капитала. 8. Назовите взвешивание капитала. 9.УПРАВЛЕНИЕ ОБОРОТНЫМИ СРЕДСТВАМИ КОМПАНИИ 9.1 Общая характеристика инвестиций в оборотные активы (средства) Ключевую роль в реализации краткосрочной стратегии предприятия занимают проблемы достаточности оборотных активов, механизм их планирования и попол­нения, анализ эффективности использования. Если не заниматься краткосрочны­ми операциями, то долгосрочные финансовые стратегии не имеют успеха. Следует отметить, что оборотные активы (средства) предприятий имеют двойственную экономическую природу. С одной стороны, они пред­ставляют собой часть имущества, воплощенного в материально-производствен­ных запасах, незаконченных расчетах, остатках денежных средств и финансовых вложениях. С другой – это часть капитала (пассивов), авансированного в оборот­ные активы и обеспечивающего непрерывность процесса производства и реализа­ции продукции (работ, услуг). Инвестиции – вложения в оборотные активы отражают во втором разделе бух­галтерского баланса, а источники их финансирования – в третьем разделе «Капи­тал и резервы» и в пятом разделе «Краткосрочные обязательства». Для оборотных активов (средств) как части авансированного капитала пред­приятия характерны следующие отличительные признаки: 1) они должны быть вложены заранее, т.е. авансированы до получения дохода (выручки от продажи товаров); 2) оборотные средства в качестве наиболее ликвидных ресурсов не расходу­ются и не потребляются, но они должны постоянно возобновляться в хо­зяйственном обороте; 3) абсолютная потребность в оборотных средствах зависит от объема хозяй­ственной деятельности, условий снабжения и сбыта и поэтому должна регу­лироваться. При их недостатке или неэффективном использовании финан­совое состояние предприятия ухудшается, что непосредственно сказывается на его платежеспособности и в конечном итоге приводит к несостоятельно­сти (банкротству). Управление оборотными актинами включает в себя следующие элементы: 1) учет всех составляющих оборотных активов на каждую отчетную дату; 2) анализ состояния и причин, в силу которых у предприятия сложилось не­гативное положение с оборачиваемостью оборотных активов; 3) разработку и внедрение в практику работы экономических служб предприя­тий современных методов управления оборотными активами (системы бюд­жетирования, нормирования расхода сырья и материалов, стратегии марке­тинга и др.); 4) контроль за текущим состоянием важнейших элементов оборотных акти­вов в процессе производственно-коммерческой деятельности (запасов, де­биторской задолженности, денежных средств и финансовых вложений). Полный цикл оборота оборотных активов характеризует время движения средств предприятия и зависит от продолжительности производства и сбыта продукции. Формула движения оборотных средств: , (9.1) где – денежные средства, первоначально авансированные в оборотные активы; – материально-производственные запасы; – незавершенное производство; – готовая продукция на складе и в отгрузке; – денежные средства в форме выручки от продажи товаров, включая при­быль. , (9.2) где – изменение величины оборотных активов (средств); при < 0 – предприятие убыточно; при > 0 – оборотные активы (средства) увеличиваются на сумму прибыли. Анализ состояния оборотных активов, их отдельных элементов (запасов сырья и материалов, незавершенного производства, готовой продукции на складе, дебитор­ской задолженности и т. д.), а также показателей их оборачиваемости позволяет: • повысить эффективность использования денежных ресурсов в текущей дея­тельности предприятия; • определить ликвидность баланса предприятия, т. е. возможность своевре­менно погасить краткосрочные обязательства; • выяснить, во что вкладывается чистый оборотный капитал (собственные оборотные средства) в течение финансового цикла, для оценки избытка или недостатка отдельных элементов оборотных средств; чистый оборотный ка­питал выражает разницу между оборотными активами и краткосрочными обязательствами. Оборотные средства рекомендуется поддерживать на минимальном, но доста­точном уровне. Это важное условие для обеспечения снижения доли наименее ликвидных элементов оборотных активов (запасов сырья и материалов, незавер­шенного производства и др.). Наличие чистого оборотного капитала – необходи­мое условие обеспечения финансовой устойчивости предприятия. Минимальное значение данного показателя рекомендуют устанавливать не ниже 10% общего объема оборотных активов. Чем выше данный показатель, тем устойчивее финансо­вое состояние предприятия, тем больше у него возможностей для проведения неза­висимой финансовой политики. В процессе анализа необходимо изучить динамику изменения величины собственных оборотных средств, принимая во внимание соот­ношение между дебиторской и кредиторской задолженностями поставщикам за сырье и материалы. В тех случаях, когда наблюдается уменьшение чистого оборотного капитала, изменяется соотношение между дебиторской и кредиторской задолженностью по товарным операциям, можно предположить, что предприятие в значительной сте­пени финансирует свои оборотные активы за счет краткосрочных банковских кре­дитов или средств кредиторов. Если при этом показатели оборачиваемости оборотных средств не улучшаются, то снижение величины собственных оборотных средств свидетельствует о неэффективном управлении оборотными активами и об увеличении риска в деятельности предприятия. Напротив, если предприятие под­держивает высокий уровень оборачиваемости оборотных активов, то это свидетельствует об их рациональном использовании. Для нормальной деятельности предприятия оборотные средства должны на­ходиться на всех стадиях производственного цикла (в виде материальных запа­сов, незавершенного производства, запасов готовой продукции на складе) и во всех формах (денежной, производительной и товарной). Отсутствие любого эле­мента оборотных активов на одной из стадий приводит к остановке производства. Если товар продается в кредит, то предприятию необходимы оборотные средства для поддержания дебиторской задолженности до тех пор, пока покупатель не вне­сет плату за продукцию (услуги). Полный цикл оборота оборотных активов изме­ряют временем с момента закупки сырья и материалов у поставщиков (оплаты кредиторской задолженности) до оплаты готовой продукции покупателями (по­гашения дебиторской задолженности). Предприятие далеко не всегда получает денежные средства от покупателей (клиентов) на момент платежа поставщикам за сырье и материалы. Поэтому и возникает проблема оперативного управления оборотными активами. Итак, производственный (операционный) цикл отражает промежуток време­ни, в течение которого оборотные средства совершают полный оборот. Формула для расчета данного цикла. , (9.3) где – операционный цикл; – производственный процесс, дни; – период оборачиваемости дебиторской задолженности, дни. Финансовый цикл () – разрыв между сроком платежа по своим обязатель­ствам перед поставщиками и получением денег от покупателей (дебиторов). Иными словами, он характеризует отрезок времени, в течение которого чистый оборотный капитал (собственные оборотные средства) совершает полный оборот. Величина ФЦ (финансового цикла): , (9.4) где – период оборачиваемости кредиторской задолженности, дни. Как видно из формул (4.3) и (4.4), снижение и – положительная тенденция. Снижение этих циклов может произойти по трем причинам: • за счет сокращения времени производственного процесса (периода хране­ния материальных запасов, непосредственного снижения длительности из­готовления готового продукта и периода его хранения на складе); • путем ускорения оборачиваемости дебиторской задолженности; • за счет замедления оборачиваемости кредиторской задолженности. На практике различают состав и структуру оборотных активов. Состав оборот­ных активов – совокупность образующих их элементов (рис.10). Рис. 10 – Состав оборотных активов предприятий Структура оборотных активов характеризует удельный вес каждой статьи в их общем объеме (табл. 26). Структура оборотных активов складывается под влиянием отраслевых и иных факторов: 1) производственные факторы – состав и структура затрат на производство, его тип, характер выпускаемой продукции, длительность технологического процесса и др.; 2) особенность закупок материальных ресурсов – периодичность, регуляр­ность, комплектность поставок; вид транспорта, удельный вес комплектую­щих изделий в объеме потребления и др.; 3) формы расчетов с поставщиками и покупателями товаров; 4) величина спроса на продукцию данного предприятия, что влияет на коли­чество готовой продукции на складе и дебиторскую задолженность; 5) учетная политика предприятия и др. 9.2 Моделирование текущих финансовых потребностей Задачи комплексного оперативного управления оборотными активами и кратко­срочными обязательствами сводятся к следующему: 1) моделирование величины оборотных активов и факторов, ее определяю­щих; 2) определение плановой потребности в оборотных активах; 3) выбор стратегии их финансирования; 4) определение политики комплексного оперативного управления оборотны­ми активами и краткосрочными обязательствами; 5) изыскание путей ускорения оборачиваемости оборотных активов и повы­шения уровня их доходности. Осуществляя текущую хозяйственную деятельность, предприятие вынуждено закупать сырье и материалы, оплачивать транспортные и иные ус­луги, нести расходы по хранению материальных запасов, предоставлять отсрочки платежа покупателям (клиентам). Поэтому постоянно возникает потребность в ликвидных денежных средствах, т.е. в собственных оборотных средствах. Они представляют собой разницу между оборотными активами и краткосрочными пас­сивами, т.е. это свободные денежные средства, постоянно находящиеся в обороте корпорации. Собственные оборотные средства (СОС) часто называют чистым обо­ротным капиталом (ЧОК) или финансово-эксплуатационными потребностями (ФЭП). Их минимальная величина должна быть не ниже 10% общего объема обо­ротных активов. В ином случае корпорация может утратить платежеспособность. Величину чистого оборотного капитала определяют по бухгалтерскому балан­су двумя способами – «верхним» и «нижним»: (9.5) где – собственный капитал; – долгосрочные обязательства; – внеоборотные активы; – оборотные активы; – краткосрочные обязательства. При отрицательном значении ЧОК потребность корпорации в ликвидных средствах покрывают за счет кредиторской задолженности или краткосрочных банковских кредитов. Далее определим понятие «текущих финансовых потребностей (ТФП)»: , (9.6) где – денежные средства; – кредиторская задолженность. Иными словами, ТФП – разница между средствами, авансированными в обо­ротные активы (без денежных средств), и суммой кредиторской задолженности по товарным операциям или общей ее величиной. ТФП оказывают непосред­ственное влияние на финансовое состояние корпорации, так как характеризуют его потребность в краткосрочном банковском кредите. ТФП принято определять: 1) в абсолютной сумме (формула 4.6); 2) в процентах к обороту (объему продаж или выручке от реализации продук­ции); 3) но времени относительно оборота (в днях или месяцах). Относительную величину ТФП устанавливают по формуле (4.7): (9.7) Пример. ТФП = 0,72 млн.р. Объем продаж в среднем за день = 2,4 млн.р.;. Если результат равен 30%, то дефицит оборотных средств корпорации эквива­лентен ≈ 1/3 его годового объема продаж. Поэтому 110 дней (365х0,3) в году она работает только на то, чтобы покрыть свои текущие финансовые потребности. Изучение экономического содержания ТФП требует расчета среднего периода оборачиваемости оборотных активов, т.е. времени, необходимого для трансфор­мации средств, вложенных в материальные запасы и дебиторскую задолженность, в наличные денежные средства на счетах в банках. Период оборачиваемости оборотных активов () определяют по формуле: , (9.8) где – период оборачиваемости запасов, дни; – период оборачиваемости дебиторской задолженности, дни; – период оборачиваемости прочих оборотных активов, дни; – период оборачиваемости (средний срок оплаты) кредиторской задол­женности, дни. Период оборачиваемости отдельных элементов оборотных активов и креди­торской задолженности устанавливают по формулам (9.9): , (9.9) где – средний остаток запасов за расчетный период, дни; – среднедневной объем продаж по себестоимости за расчетный период, тыс. р.; – средний остаток дебиторской задолженности за расчетный период, тыс. р.; – среднедневной объем продаж по рыночным ценам, тыс. р.; – средний остаток прочих элементов оборотных активов за расчетный период, тыс. р.; – средний остаток кредиторской задолженности за расчетный период, тыс. р. Показатели в числителе формул берут как средние величины между началом и концом периода (квартала, года). Предприятие заинтересовано в сокращении показателей отдельных элементов оборотных активов и увеличении среднего срока погашения кредиторской задол­женности с целью снижения общего периода оборачиваемости оборотных активов. Желательно, чтобы кредит (коммерческий кредит) в большем объеме перекры­вал дебиторскую задолженность, тогда у предприятия (продавца) не будет дефи­цита денежной наличности. На величину ТФП влияют следующие основные факторы: 1) темпы инфляции; 2) длительность производственного и сбытового циклов; 3) темпы роста объема производства и продажи товаров; 4) сезонность производства и реализации продукции; 5) состояние рыночной конъюнктуры; 6) величина маржинального дохода. Основная задача финансистов предприятий – активно сни­жать период оборачиваемости оборотных активов и увеличивать средний срок оплаты кредиторской задолженности (в рамках деловой этики) для снижения величины ТФП, не покрытой реальными источниками финанси­рования. Способы покрытия ТФП следующие: • коммерческий кредит, который часто сопровождается движением вексе­лей; • спонтанное финансирование; • кредиторская задолженность; • факторинг (инкассирование – продажа своей дебиторской задолженно­сти банкам или специальным факторским компаниям); • краткосрочный банковский кредит; • краткосрочные займы, предоставляемые сторонними юридическими ли­цами (например финансово-промышленными группами, холдинговыми компаниями и т. д.). Выбор того или иного способа финансирования ТФП зависит от особенно­стей деятельности предприятия (корпорации), квалификации его финан­систов, характера деловых связей с поставщиками и покупателями и других внутренних и внешних факторов. 9.3 Моделирование выбора стратегии финансирования оборотных активов Наличие у предприятия чистого оборотного капитала определяет уровень ликвидности его баланса и эффективность использования оборотных ак­тивов. Поэтому любые изменения в составе образующих его элементов (оборотных активов и краткосрочных обязательств) влияют на величину чистого оборотного капитала. Разумный рост его объема рассматривают как положительную тенден­цию в деятельности предприятия. Однако из этого правила могут быть исключе­ния. Например, рост чистого оборотного капитала за счет безнадежной дебитор­ской задолженности вряд ли устроит финансового директора. Одной из ключевых составляющих оборотных активов являются материаль­ные запасы. Издержки по их хранению связаны не только со складскими расхода­ми, но и с риском порчи и устаревания изделий, а также с альтернативной стоимо­стью капитала, т.е. с нормой прибыли, которая может быть получена в результате иного вложения средств с эквивалентной степенью риска (инвестиции в ценные бумаги, валюту, помещение денег на депозитный счет в банке и т. д.). Другой важный элемент оборотных активов – дебиторская задолженность. Когда одно предприятие продает товары другому, то это не значит, что готовая продукция будет оплачена немедленно. Неоплаченные счета за поставленную продукцию (или счета к получению) составляют большую часть дебиторской за­долженности. Поэтому одной из ключевых задач финансиста в этом случае явля­ется определение риска неплатежеспособности покупателей (клиентов), расчет прогнозного значения резерва по сомнительным долгам, а также осуществление работы по взысканию долгов. Следует отметить, что в бухгалтерском учете на сумму создаваемых резервов делаются записи по дебету счета «Прочие доходы и расходы» и кредиту счета «Ре­зервы по сомнительным долгам». При списании невостребованных долгов, ранее признанных должником сомнительными, записи производят по дебету счета «Ре­зервы по сомнительным долгам» в корреспонденции с соответствующими счета­ми учета расчетов с дебиторами. Присоединение неиспользованных сумм резер­вов по сомнительным долгам к прибыли отчетного периода, следующего за периодом их образования, отражают по дебету счета «Резервы по сомнительным долгам» и кредиту счета «Прочие доходы и расходы». Аналитический учет по дан­ному счету ведут по каждому сформированному резерву. Денежные средства и легко реализуемые ценные бумаги – наиболее ликвид­ная часть оборотных активов. Поэтому перед финансовым директором всегда сто­ит задача выбора оптимального соотношения между наличными денежными сред­ствами и вложениями в краткосрочные ценные бумаги. Всегда существуют преимущества, связанные с образованием достаточного за­паса денежных средств, что позволяет снизить риск дефицита наличности для удовлетворения первоочередных требований кредиторов. С другой стороны, из­держки хранения временно свободных денежных средств гораздо выше, чем зат­раты, связанные с вложением денег в краткосрочные ценные бумаги. Их можно условно принять в размере недополученной прибыли при возможном краткосроч­ном инвестировании (в форме процента, дисконта и др.). К текущим обязательствам относят краткосрочную кредиторскую задолжен­ность и прежде всего банковские кредиты и неоплаченные счета поставщиков по товарным операциям. Банки, как правило, требуют документального подтверж­дения обеспеченности запрашиваемых кредитов реальным имуществом заемщи­ка. Альтернативный вариант заключается в продаже предприятием части своей дебиторской задолженности финансовой организации с предоставлением ей пра­ва получать денежные средства по долговым обязательствам. Таким образом, одни предприятия могут решать проблемы краткосрочного финансирования путем залога имеющихся реальных активов; другие – за счет частичной их реализации, сдачи в аренду и т. д. Если исходить из вполне реального предположения, что краткосрочные обя­зательства не могут быть источником покрытия внеоборотных активов, то зна­чение чистого оборотного капитала может изменяться от нуля до некоторой мак­симальной величины М. При нулевом значении данного показателя риск потери ликвидности достигает своего максимального значения, а с ростом величины этого параметра риск потери постепенно снижается. Если краткосрочная задол­женность равна нулю, то чистый оборотный капитал достигает своего макси­мального значения и будет равен величине оборотных активов. В данном случае риск потери ликвидности отсутствует. Однако подобная ситуация может быть лишь гипотетически. В теории управление финансами принято различать неадекватные страте­гии финансирования оборотных средств, исходя из отношения финансового ди­ректора к выбору источников покрытия мобильной их части. Известно несколько моделей поведения при управлении оборотными актива­ми, сформулированных В. В. Ковалевым: идеальная, агрессивная, консерватив­ная и умеренная. Выбор соответствующей модели сводится к определению объема долгосроч­ных пассивов и расчету на его основе чистого оборотного капитала (ЧОК): , (9.23) где – долгосрочные пассивы, включая собственный капитал и долгосрочные обязательства; – внеоборотные активы. Каждой стратегии поведения финансового директора соответствует свое ба­лансовое управление. Для удобства введем следующие обозначения: – внеоборотные (капитальные) активы; – оборотные активы; – стабильная часть оборотных активов; – варьирующая часть оборотных активов; – долгосрочные обязательства; – собственный капитал; – долгосрочные (фиксированные) пассивы (). Идеальная модель краткосрочного финансирования построена на экономиче­ской природе оборотных активов и краткосрочных обязательств, их взаимном со­ответствии. Данная модель означает, что оборотные активы совпадают по величи­не с краткосрочными обязательствами, а чистый оборотный капитал равен нулю (). В реальной жизни такая модель практически не встречается. С позиции лик­видности она наиболее рискованна, так как при неблагоприятных условиях (при необходимости расплатиться со всеми кредиторами единовременно) предприятие может оказаться перед выбором продажи части основных средств для погашения краткосрочных обязательств. Содержание этой стратегии состоит в том, что долгосрочные пассивы () ус­танавливают на уровне внеоборотных активов (), т. е. модель имеет вид: , (9.24) Для любого предприятия наиболее реальны: агрессивная, кон­сервативная и умеренная модели управления оборотными активами. В их основу положено предположение, что для обеспечения ликвидности внеоборотные активы и стабильная часть оборотных активов должны возмещаться за счет долгосроч­ных пассивов: , (9.25) Следовательно, различие между моделями состоит в том, какие источники фи­нансирования выбирают для покрытия варьирующей части оборотных активов. Агрессивная модель означает, что долгосрочные пассивы служат источником покрытия внеоборотных активов и стабильной части оборотных активов, т. е. того их минимума, который необходим для осуществления эксплуатационной (теку­щей) деятельности предприятия. В этом случае чистый оборотный капитал равен данному минимуму: , (9.26) Варьирующая часть оборотных активов в полном объеме покрывается крат­косрочной задолженностью. С позиции ликвидности эта стратегия очень риско­ванна, поскольку в реальной жизни ограничиться только минимумом оборотных активов очень сложно. Балансовое уравнение имеет вид: , (9.27) Консервативная модель предполагает, что варьирующая часть оборотных ак­тивов также покрывается долгосрочными пассивами. В данном случае кратко­срочная задолженность отсутствует, поэтому нет и риска потери ликвидности: , (9.28) Данная модель носит искусственный характер. Эта стратегия предполагает установление долгосрочных пассивов на уровне, определяемом балансовым урав­нением: , (9.29) Умеренная (компромиссная) модель наиболее реальна и жизнеспособна. При ее использовании внеоборотные активы, стабильная часть оборотных активов и примерно 50% варьирующей их части возмещают за счет долгосрочных пассивов. Чистый оборотный капитал равен по величине стабильной части оборотных акти­вов и половине их варьирующей части: , (9.30) В отдельные периоды жизненного цикла предприятие может иметь излишние оборотные активы, что отрицательно влияет на уровень их доходности. Однако это рассматривается как плата за поддержание риска потери ликвид­ности на приемлемом уровне, что позволяет сохранять нормальную платежеспо­собность в течение производственного цикла. Умеренная стратегия предполагает установление долгосрочных пассивов на уровне, определяемом следующим балансовым уравнением: , (9.31) Следовательно, выбор соответствующей модели управления оборотными ак­тивами зависит от положения предприятия на товарном и финансовом рынках, его финансовой устойчивости (равновесия), квалификации специалистов финансовой службы и от иных факторов объективного и субъективного характера. 9.4 Выбор политики комплексного оперативного управления оборотными активами и краткосрочными обязательствами Содержание данной политики заключается: • в выборе оптимального уровня и рациональной структуры оборотных активов с учетом специфики деятельности каждого предприятия; • в определении величины и структуры источников финансирования оборотных активов. Различают три типа политики комплексного оперативного управления оборотными активами: агрессивную, консервативную и умеренную. Признаки агрессивной политики: 1) предприятие не ограничивает увеличение объема оборотных активов; 2) предприятие накапливает запасы сырья, материалов и готовой продукции, увеличивает дебиторскую задолженность и свободные остатки денежных средств на счетах в банках. В результате доля оборотных активов в общем объеме имущества высока (более 50%), а период их оборачиваемости длителен (свыше 90 дней). Агрессивная политика способна снизить риск технической неплатежеспособности, но не может обеспечить высокую рентабельность активов. Однако в случае наступления неблагоприятных обстоятельств на товарном рынке предприятие может утратить финансовую устойчивость и платежеспособность. Характерными признаками консервативной политики управления оборотными активами является то, что предприятие сдерживает рост текущих активов и стремиться их минимизировать. В результате удельный вес оборотных активов в общем объеме имущества сравнительно невелик (менее 40%), а период их оборачиваемости небольшой. Подобную политику предприятие проводит в условиях достаточно определенной ситуации: либо объем продаж, сроки поступления денежных средств и платежей по обязательствам, необходимый объем запасов и сроки их поставки заранее известны, либо при жесткой экономики всех видов ресурсов. Консервативная политика правления оборотными активами обеспечивает высокую рентабельность активов, но несет в себе риск высокой технической неплатежеспособности из-за непредвиденных изменений конъюнктуры на товар­ном и финансовом рынках. Умеренная политика управления оборотными активами занимает промежу­точное положение. Для нее характерен средний уровень рентабельности и обора­чиваемости активов (табл. 27). Таблица 27 Признаки и результаты расчета показателей при различных типах политики управления оборотными активами по ОАО Показатели Типы политики агрессивная умеренная консервативная 1. Выручка от реализации товаров без косвенных налогов, млн р. 96,0 96,0 96,0 2. Бухгалтерская прибыль (до налогообложения), млн р. 10,8 10,8 10,8 3. Внеоборотные активы, млн р. 23,04 22,68 22,32 4. Оборотные активы, млн р. 24,96 19,32 13,68 5. Общая величина активов (имущества), млн р. 48,0 42,0 36,0 6. Удельный вес оборотных активов в имуществе, % 52,0 45,0 38,0 7. Рентабельность активов (стр.2 : стр.5х 100), % 22,5 25,7 30,0 8. Рентабельность оборотных активов (стр.2: стр.4х 100), % 43,3 57,1 78,9 9. Коэффициент оборачиваемости оборотных активов (стр.1 : стр. 4), оборот 3,84 5,1 7,0 10. Продолжительность одного оборота (365 дн.: стр. 9), дни 95,0 71,6 52,1 Каждому типу управления оборотными активами должна соответствовать оп­ределенная политика их финансирования, т.е. управления краткосрочными обя­зательствами. Признаком агрессивной политики управления краткосрочными пассивами служит значительный удельный вес (более 50%) краткосрочных кре­дитов и займов в общей сумме источников средств. При такой политике у пред­приятия может вырасти эффект финансового левериджа (рычага) до 30–50% рен­табельности активов. Однако увеличиваются и постоянные издержки за счет процентных платежей по заемным средствам. В результате повысится и сила воз­действия производственного рычага (), что может свидетельствовать о росте предпринимательского риска, связанного с данным предприятием. Признаком консервативной политики управления краткосрочными обязатель­ствами служит отсутствие или низкий удельный вес краткосрочных кредитов и зай­мов в валюте баланса. Внеоборотные и оборотные активы покрывают в данном слу­чае только собственным капиталом и долгосрочными обязательствами. Признаком умеренной политики служит нейтральный удельный вес креди­тов и займов в валюте баланса. Следует отметить, что при консервативной поли­тике управления оборотными активами ей может соответствовать умеренный или консервативный тип политики управления краткосрочными обязательствами, но не агрессивный. Умеренной политике управления оборотными активами может соответствовать любой тип управления краткосрочными обязательствами. Наконец, агрессивной политике управления оборотными активами может соответ­ствовать агрессивный или умеренный тип управления краткосрочными обязатель­ствами, но не консервативный. Следовательно, выбор соответствующих источников финансирования оборот­ных активов в конечном итоге определяет соотношение параметров эффективно­сти использования оборотного капитала и уровня риска, влияющего на финансо­вую устойчивость и платежеспособность предприятия. 9.5. Оценка эффективности использования оборотных активов Для повышения эффективности производственно-коммерческой деятельности предприятий и укрепления их финансового состояния важное значе­ние имеют вопросы рационального использования оборотных активов. Проблема улучшения использования оборотных активов и ускорения их оборачиваемости стала еще актуальнее в условиях перехода к рыночному хозяйственному механиз­му. Необходимость ее решения в рамках макроэкономической стабилизации оче­видна. Этого требуют интересы предприятий и корпоративных групп, поскольку их финансовое положение находится в прямой зависимости от состояния оборотных средств, организации их движения по фазам производственного цикла с минималь­но возможной суммой для получения наибольшей отдачи в форме прибыли. Эффективность использования оборотных средств характеризуют системой экономических показателей и, прежде всего, их оборачиваемостью. Среди других показателей можно отметить сохранность, доходность и ликвидность. Под оборачиваемостью понимают длительность одного полного кругооборота средств с момента авансирования оборотных активов в денежной форме в матери­альные запасы до пуска готовой продукции (ее продажи покупателям и получе­ния денежной выручки). Кругооборот средств в нормальной хозяйственной ситу­ации завершается зачислением выручки от продажи товаров (продукции, работ, услуг) на расчетный счет предприятия. Оборачиваемость оборотных средств неодинакова на предприятиях как одной, так и различных отраслей хозяйства. Оборачиваемость оборотных средств характеризуют рядом взаимосвязанных показателей: 1) количеством оборотов за определенный период – квартал, год; 2) продолжительностью одного оборота в днях; 3) суммой занятых на предприятии оборотных средств на единицу продукции (коэффициентом загрузки). Указанные показатели устанавливают по формулам (9.32): , (9.32) где – коэффициент оборачиваемости оборотных средств, число оборотов за период; – выручка (нетто) от продажи товаров (продукции, работ, услуг); – средний остаток оборотных активов за период; – продолжительность одного оборота, дни; – количество дней в расчетном периоде (год –365дн., квартал – 90дн.); – коэффициент закрепления (загрузки) оборотных активов. Чем выше при прочих равных условиях коэффициент оборачиваемости, тем лучше используются оборотные средства в отчетном периоде. Таким образом, снижение длительности одного оборота свидетельствует о по­вышении эффективности использования оборотных средств. Кроме указанных параметров, могут быть использованы коэффициенты отда­чи и сохранности оборотных средств. , (9.33) где – бухгалтерская прибыль; – средний остаток оборотных средств за расчетный период; – фактический остаток оборотных средств на последнюю отчетную дату; – норматив оборотных средств на эту дату по расчетам предприятия. При К > 1 предприятие имеет излишек оборотных активов, при < 1 – их недостаток. Показатели оборачиваемости оборотных активов можно определять как по всей их совокупности, так и по отдельным статьям (материалам, незавершенному производству, готовой продукции на складе, дебиторам и др.). Приведем расчет показателей оборачиваемости оборотных средств по ОАО в целом (табл. 4.4). Таблица 28 Показатели оборачиваемости оборотных средств по ОАО Показатели Базисный год Отчетный год 1. Выручка (нетто) от реализации продукции, тыс. р. 109560 111360 2. Средние остатки оборотных средств, тыс. р. 27600 30120 3. Коэффициент оборачиваемости (стр.1: стр.2) 4,0 3,7 4. Продолжительность одного оборота (360дн.: стр.3), дни 90,0 97,3 5. Коэффициент закрепления оборотных средств (стр.2 : стр.1), доли единицы 0,25 0,27 6. Дополнительно привлечено в оборот средств в связи с замедлением их оборачиваемости - 2258,0 7. Абсолютное высвобождение - - 8. Относительное высвобождение - - Изменение оборачиваемости устанавливают путем сопоставления отчетных показателей с базисными (плановыми). В результате сравнения показателей вы­являют ускорение или замедление оборачиваемости оборотных средств. При ус­корении оборачиваемости оборотных средств (положительная тенденция) из обо­рота высвобождаются материальные ресурсы и источники их финансирования, при замедлении – в оборот вовлекаются дополнительные средства. Сумму средств, дополнительно вовлеченных в оборот или отвлеченных из обо­рота, устанавливают по формуле (7.34): , (9.34) где – сумма средств, дополнительно вовлеченных в оборот, если Со < 0, либо сумма отвлеченных из оборота средств, если > 0; – продолжительность одного оборота оборотных активов в отчетном периоде, дни; – продолжительность одного оборота оборотных активов в базисном периоде, дни; – среднедневная фактическая выручка (нетто) от реализации продукции в отчетном периоде. Абсолютное высвобождение оборотных средств имеет место, если их факти­ческие остатки в отчетном периоде меньше аналогичных остатков в базисном пе­риоде при сохранении или превышении выручки от реализации за рассматривае­мый период. Относительное высвобождение наблюдается в тех случаях, когда ускорение оборачиваемости оборотных средств происходит одновременно с ростом выручки от реализации. Причем темпы роста последней опережают темпы увеличения средних остатков оборотных средств. Эффективность использования оборотных средств зависит от внешних и внут­ренних факторов. К влиянию внешних факторов предприятие может только при­спосабливаться. К ним относятся: общеэкономическая ситуация в стране; налого­вая и кредитная политики государства; возможность участия предприятий в программах, финансируемых из федерального и регионального бюджетов. К важнейшим внешним факторам можно также отнести: • кризис неплатежей; • высокий уровень налогообложения доходов предприятий; • высокие ставки банковского процента; • недостаточное развитие фондового рынка и др. Кризис неплатежей приводит к замедлению оборачиваемости оборотных средств в запасах готовой продукции и дебиторской задолженности. При суще­ствующих высоких темпах инфляции полученную предприятиями инфляцион­ную прибыль целесообразно направлять на пополнение оборотных средств. Значительные резервы повышения эффективности использования оборотных средств находятся непосредственно на предприятиях. Прежде всего это относит­ся к материальным запасам. Рациональная их организация является важным ус­ловием снижения издержек производства и ускорения оборачиваемости оборот­ных средств, вложенных в запасы. Основные пути сокращения материально-производственных запасов: продажа излишних запасов материальных ценностей; • улучшение организации закупок сырья, материалов, комплектующих изде­лий и складского хозяйства; • проведение систематической работы по определению плановой потребнос­ти в оборотных средствах, вложенных в запасы; • сокращение длительности производственного цикла; • разработка бюджета материальных затрат в расчете на планируемую произ­водственную программу и др. Отвлечение оборотных средств в сферу обращения (в расчеты с дебиторами) не связано с созданием нового продукта. Поэтому неоправданно долгое пребыва­ние их в данной сфере негативно сказывается на финансовой устойчивости пред­приятия. Общая сумма средств, находящихся в составе дебиторской задолженно­сти, определяется двумя основными факторами: 1) объемом продажи товаров в кредит; 2) средним промежутком времени между отгрузкой товара и получением пла­тежа за него от покупателя. При отгрузке продукции запасы понижаются на величину затрат на реализован­ную продукцию. При этом дебиторская задолженность возрастает на сумму денеж­ной выручки, подлежащей получению. В то же время дебиторская задолженность оказывает влияние на величину доходов предприятия, получаемых от обычных видов деятельности. Согласно ПБУ 9/99 «Доходы организации» от 06.05.1999 г., вы­ручка от реализации принимается к бухгалтерскому учету в сумме, исчисленной в денежном выражении, равной величине поступления денежных средств и иного имущества и (или) величине дебиторской задолженности. Если величина поступ­ления покрывает лишь часть выручки, то выручка, принимаемая к бухгалтерскому учету, определяется как сумма поступления и дебиторской задолженности (в части, не покрытой поступлением). При немедленной оплате товара предприятие получает реальную прибыль. Если товар отгружен, но не оплачен при соблюдении условий договора (перехода права собственности), то прибыль лишь числится в отчете предприятия (в форме № 2 «Отчет о прибылях и убытках»), но фактически ее не существует до того мо­мента, пока не произойдет оплата. Для контроля дебиторской задолженности и предотвращения появления без­надежных долгов предприятие классифицирует задолженность по срокам возник­новения, а также изучает и оценивает показатель оборачиваемости дебиторской задолженности (в поквартальном разрезе). Для управления дебиторской задол­женностью осуществляют детальный анализ соблюдения платежей дисциплины дебиторами. Вопросы для самоконтроля 1. Как рассчитываются производственный и финансовый циклы? 2. Какие факторы влияют на состав и структуру оборотных средств? 3. В чем заключаются задачи комплексного оперативного управления оборотными активами? 4. Что такое ТФР и какими параметрами измеряют ТФР? 5. Назовите отличительные черты агрессивной, консервативной политики оперативного управления оборотными активами. 6. Назовите показатели оборачиваемости оборотных средств. 10 управление денежными средствами компании 10.1 Анализ движение денежных средств Необходимость проведения анализа денежных средств определяется прежде всего тем обстоятельством, что с позиции контроля и оценки эффективности контроля и оценки эффективности функционирования предприятия весьма важно представлять, какие виды деятельности генерируют основной объем денежных поступлений и оттоков. Анализ движения денежных средств осуществляется по данным одноименной формы (форма №4), которая дает подробную информацию по источникам поступления денежных средств и направлениях их использования. Рассмотрение формы №4 в динамике позволяет делать суждения об относительной значимости текущей, инвестиционной и финансовой деятельности. Анализ движения денежных средств проводится по данным отчетного периода. На первый взгляд такой анализ, как и любой другой раздел ретроспективного анализа, имеет сравнительно невысокую ценность для финансового менеджера; однако можно привести аргументы, в известной степени, оправдывающие его проведение. Выше был приведен пример довольно парадоксальной ситуации, когда предприятие является прибыльным, но не имеет средств расплатиться со своими работниками и контрагентами. Теоретически этого парадокса можно избежать – это произойдет в том случае, если на предприятии строго и последовательно следуют методу определения выручки от реализации по мере оплаты товаров и услуг. Однако Положением о бухгалтерском учете и отчетности Российской Федерации разрешено применять и другой метод - метод определения выручки от реализации по мере отгрузки товаров и предъявлению покупателю расчетных документов. Именно в этом случае денежный поток и поток ценностей и расчетов, генерирующих прибыль, не совпадают по времени. Анализ движения денежных средств как раз и позволяет с известной долей точности объяснить расхождение между величиной денежного потока, имевшего место на предприятии в отчетном периоде, и полученной за этот период прибылью. В западной учетно-аналитической практике методика подобного анализа разработана достаточно подробно и сводится к анализу потока денежных средств по трем основным направлениям: текущая, инвестиционная и финансовая деятельность. Можно взять за основу как данную схему, так, и исходя из реальности финансово-хозяйственных операций, имеющих место в отечественных предприятиях, можно несколько видоизменить состав направлений видов деятельности, в той или иной степени связанных с движением денежных средств: • текущая (основная) деятельность – получение выручки от реализации, авансы, уплата по счетам поставщиков, получение краткосрочных кредитов и займов, выплата заработной платы, расчеты с бюджетом, выплаченные/полученные проценты по кредитам и займам; • инвестиционная деятельность – движение средств, связанных с приобретением или реализацией основные средств и нематериальных активов; • финансовая деятельность – получение долгосрочных кредитов и займов, долгосрочные и краткосрочные финансовые вложения, погашения задолженности по полученным ранее кредитам, выплата дивидендов; • прочие операции с денежными средствами – использование фондапотребления, целевые финансирование и поступления, безвозмездно полученные денежные средства и др. Анализ движения денежных средств позволяет определить сальдо денежного потока в результате текущей, инвестиционной и финансовой деятельности. Аналитические процедуры выполняются в рамках либо прямого, либо косвенного метода; в первом случае идут от счетов бухгалтерского учета, во втором - от бухгалтерской отчетности. Прямой метод предполагает идентификацию всех проводок, затрагивающих дебет денежных счетов (приток денежных средств) и кредит денежных средств (отток денежных средств). Последовательный просмотр всех проводок обеспечивает помимо прочего группировку оттоков и притоков денежных средств по важнейшим видам деятельности (текущая, инвестиционная, финансовая). Косвенный метод основывается на идентификации и учете операций неденежного характера, т.е. не затрагивающих непосредственно счета денежных средств, и последовательной корректировке чистой прибыли на результаты подобных операций; здесь исходным элементом является отчетная прибыль. Международными стандартами финансовой отчетности поощряется прямой метод (п. 19 МСФО 7 «Отчеты о движении денежных средств»). Его логика представлена графически на рисунке. Согласно прямому методу осуществляется последовательный просмотр всех бухгалтерских записей по счетам учета денежных средств и отнесение каждой из них к одному из трех видов деятельности - текущей, инвестиционной, финансовой - исходя из экономического смысла операции или вида корреспондирующего счета. Все суммы проходящие по дебету этих счетов (приток денежных средств), разносятся по соответствующим статьям раздела «Поступило денежных средств»», суммы, проходящие по кредиту счетов (отток денежных средств), разносится по статьям раздела «Направлено денежных средств». Остаток денежных счетов на начало отчетного периода определяется по данным бухгалтерского учета, а остаток на конец периода выводится расчетным путем и подтверждается данными бухгалтерского учета. Поскольку просматриваются все бухгалтерские записи, расчетное значение выходного остатка денежных средств и его значение по данным бухгалтерского учета должно быть идентичным (рис. 6). Рис.12 - Логика прямого метода формирования «Отчета о движении денежных средств» Непосредственно техника составления «Отчета о движении денежных средств», помогающая аналитику понять логику и смысловое содержание ее отдельных разделов и статей, приведена в таблице 28. Логика анализа очевидна - необходимо выделить по возможности все операции, затрагивающие движение денежных средств. Это можно сделать различными способами, в частности путем анализа всех оборотов по счетам денежных средств (счета 50, 51,52,55). Таблица 28 Движение денежных средств в разрезе видов деятельности (прямой метод) Показатель Информационное обеспечение (в корреспонденции со счетами 50, 51, 52) 1. ТЕКУЩАЯ ДЕЯТЕЛЬНОСТЬ 1.1 Приток денежных средств: выручка от реализации продукции, работ и услуг уменьшение (+) или увеличение (-) дебиторской задолженности сч. 90-1 сч. 62, 75, 76, 79 Всего поступлений 1.2 Отток денежных средств: затраты на производство реализованной продукции увеличение (+) или уменьшение (-) производственных запасов увеличение (-) или уменьшение (+) расчетов с кредиторами увеличение (-) или уменьшение (+) краткосрочных кредитов и займов платежи в бюджет сч. 20, 23, 25, 26, 44 сч. 60 сч. 62, 70, 76, 79 сч. 66,67 сч. 68 Всего отток денежных средств Итого денежных средств от текущей деятельности разность итогов по разделам 1.1 и 1.2 2. ИНВЕСТИЦИОННАЯ ДЕЯТЕЛЬНОСТЬ 2.1 Приток денежных средств: выручка от реализации основных средств выручка от реализации нематериальных активов и долгосрочных финансовых вложений сч. 91-1, 62, 76 сч. 91-1, 62, 76 Всего поступлений 2.2 Отток денежных средств: приобретение основных средств и нематериальных активов, долгосрочных финансовых вложений сч. 08, 60,76 , 04 сч. 08, 58,60,76 Всего отток денежных средств Итого денежных средств от текущей деятельности разность итогов по разделам 2.1 и 2.2 3. ФИНАНСОВАЯ ДЕЯТЕЛЬНОСТЬ 3.1 Приток денежных средств: выручка от продажи акций предприятия полученные долгосрочные ссуды и займы сч . 58, 62, 75, 76 сч. 66, 67 Всего поступлений 3.2 Отток денежных средств: погашение долгосрочных ссуд и займов выплата дивидендов сч. 66, 67 сч. 75/2 Всего отток денежных средств Итого денежных средств от финансовой деятельности разность итогов по разделам 3.1 и 3.2 4. ПРОЧИЕ ОПЕРАЦИИ 4.1 Приток денежных средств: целевые поступления безвозмездно полученные ценности сч. 98 Всего поступлений 4.2 Отток денежных средств: использование фонда потребления сч.84 Всего отток денежных средств Итого денежных средств от прочих операций разность итогов по разделам 4.1 и 4.2 Общее изменение денежных средств Сумма итогов по разделам Рассмотренный метод позволяет судить о ликвидности предприятия, детально раскрывая движение денежных средств на его счетах, но не показывает взаимосвязи полученного финансового результата и изменения величины денежных средств. Поэтому применяется косвенный метод анализа, позволяющий объяснить причину расхождений между прибылью и, например, сокращением денежных средств за период. Дело в том, что в ходе производственной деятельности могут быть значительные доходы/расходы, влияющие на прибыль, но не затрагивающие величину денежных средств предприятия. В процессе анализа на эту величину и производят корректировку чистой прибыли. Например, выбытие собственных средств и прочих внеоборотных активов связано с получением убытка в размере их остаточной стоимости, которая формируется на счета 91-1 «Прочие доходы» выбытие и затем списывается в дебет счета 99 «Прибыли и убытки». Величина денежных средств не меняется, поэтому недоамортизированная стоимость должна быть добавлена к величине чистой прибыли. Не вызывает оттока денежных средств начисление амортизации; также нужно учитывать возможность получение доходов ранее реального поступления денежных средств (если предприятие применяет метод определения выручки по моменту отгрузки товаров и предъявление покупателю расчетных документов). Информационное обеспечение анализа - отчетность и данные Главной книги. Анализ целесообразно начать с оценки изменений в отдельных статьях активов предприятия и их источников. Далее нежно делать корректировки к данным различных счетов, влияющих на размер прибыли. Это влияние может быть разнонаправленным. В основе корректировки лежит балансовое уравнение, связывающее начальное (Сн) и конечное (Ск) сальдо, а также дебетовый (Од) и кредитовый (Ок) обороты. Так, по счету 62 «Расчеты с покупателями и заказчиками» уравнение будет иметь вид: , (10.5) Если Ск > Сн, т.е. за период произошло увеличение задолженности покупателей, то реальный денежный поток был ниже зафиксированного в форме N2 «Отчет о прибылях и убытках» на величину разницы конечного и начального остатка и эта разность должна быть исключена из величины чистой прибыли. Уменьшение дебиторской задолженности иначе влияет на прибыль. Так, по счету 60 «Расчеты с поставщиками и подрядчиками» балансовое уравнение будет иметь вид: , (10.6) Положительная разница исключается из чистой прибыли и наоборот. По аналогичной схеме производится корректировка других активных счетов10 «Материалы», 41 «Товары» и др. Операции на пассивных счетах имеют обратный механизм воздействия на движение денежных средств. Оборот по кредиту четов 02 «Амортизация основных средств», 05 «Амортизация нематериальных активов» и других надо добавить к сумме чистой прибыли. Результат от прочей реализации возникает, как правило, вследствие продажи различных видов имущества. В форму №2 попадает сальдо счетов 91-1 и 91-2, но движение денежных средств возникает лишь при операциях по кредиту, поэтому дебетовый оборот нужно добавить к чистой прибыли. По кредиту счета 91-1 отражают стоимость оприходованных материалов, оставшихся после ликвидации основных средств, в результате прибыль растет, но движения денежных средств нет, поэтому эта сумма должна быть исключена из чистой прибыли. Описанная методика достаточно трудоемка в реализации, поэтому ее применение целесообразно лишь при использовании табличных процессоров. 10.2 Прогнозирование денежного потока Данный раздел работы финансового менеджера сводится к исчислению возможных источников поступлений и оттока денежных средств. Используется та же схема, что и в анализе движения денежных средств, только для простоты некоторые показатели могут агрегироваться. Смысловая нагрузка этого блока определяется тем обстоятельством, что многие решения финансового характера, например, инвестиции и выплата дивидендов, предполагают единовременные оттоки крупных объемов денежных средств, которые должны быть своевременно накоплены. Прогнозирование денежных потоков является непременным атрибутом бизнес-планирования и вообще отношений с потенциальным и/или стратегическим инвестором. В частности, предприятие может обращаться к своему стратегическому инвестору за дополнительными финансовыми ресурсами. В подавляющем большинстве случаев инвестор запрашивает среди прочей документации прогнозный отчет о движении денежных средств. Вероятность получения положительного ответа от инвестора тем выше, чем в более обоснованном виде представлен этот отчет. Еще одна ситуация, когда необходим расчет прогнозных денежных потоков, может возникнуть при заключении договора с банком о кредитовании текущих платежей. Поскольку большинство показателей достаточно трудно спрогнозировать с большей точностью, нередко прогнозирование денежного потока сводят к построению бюджетов денежных средств в планируемом периоде, учитывая лишь основные составляющие потока: объем реализации, долю выручки за наличный расчет, прогноз кредиторской задолженности и др. Прогноз осуществляется на какой-то период в размере подпериодов: год по кварталам, год по месяцам, квартал по месяцам и т.п. В любом случае процедуры методики прогнозирования выполняются в следующей последовательности: • прогнозирование денежных поступлений по периодам; • прогнозирование оттока денежных средств по периодам; • расчет чистого денежного потока (излишек/недостаток) по подпериодам; • определение совокупной потребности в краткосрочном финансировании в разрезе подпериодов. Смысл первого этапа состоит в том, чтобы рассчитать объем возможных денежных поступлений. Определенная сложность в подобном расчете может возникнуть в том случае, если предприятие применяет методику определения выручки по мере отгрузки товаров. Основным источником поступления денежных средств является реализация товаров, которая подразделяется на продажу товаров за наличный расчет и в кредит. На практике большинство предприятий отслеживает средний период времени, который требуется покупателям для того, чтобы оплатить счета. Исходя из этого можно рассчитать, какая часть выручки за реализованную продукцию поступит в том же подпериоде, а какая в следующем. Далее с помощью балансового метода цепным способом рассчитывают денежные поступления и изменение дебиторской задолженности. Базовое балансовое уравнение имеет вид: , (10.7) где – дебиторская задолженность за товары и услуги на начало подпериода; – дебиторская задолженность за товары и услуги на конец подпериода; - выручка от реализации за подпериод; – денежные поступления в данном подпериоде. Более точный расчет предполагает классификацию дебиторской задолженности по срокам ее погашения. Такая классификация может быть выполнена путем накопления статистики и анализа фактических данных о погашении дебиторской задолженности за предыдущие периоды. Анализ рекомендуется делать по месяцам. Таким образом, можно установить усредненную долю дебиторской задолженности со сроком погашения соответственно до 30 дней, до 60 дней, до 90 дней и т.д. при наличии других существенных источников поступлений денежных средств (прочая реализация, внереализационные операции) их прогнозная оценка выполняется методом прямого счета; полученная сумма добавляется к сумме денежных поступлений от реализации за данный подпериод. На втором этапе рассчитывается отток денежных средств. Основным его составным элементом является погашение кредиторской задолженности является погашение кредиторской задолженности. Считается, что предприятие оплачивает свои счета вовремя, хотя в некоторой степени оно может отсрочить платеж. Процесс задержки платежа называется «растягиванием» кредиторской задолженности; отсроченная кредиторская задолженность в этом случае выступает в качестве дополнительного источника краткосрочного финансирования. В странах с развитой рыночной экономикой существуют различные системы оплаты товаров, в частности, размер оплаты дифференцируется в зависимости от периода, в течение которого сделан платеж. При использовании подобной системы отсроченная кредиторская задолженность становится довольно дорогостоящим источником финансирования, поскольку теряется часть предоставляемой поставщиком скидки. К другим направлениям использования денежных средств относится заработная плата персонала, административные и другие постоянные и переменные расходы, а также капитальные вложения, выплаты налогов, процентов, дивидендов. Третий этап является логическим продолжением двух предыдущих: путем сопоставления прогнозируемых денежных поступлений и выплат рассчитывается чистый денежный поток. На четвертом этапе рассчитывается совокупная потребность в краткосрочном финансировании. Смысл этапы заключается в определении размера краткосрочной банковской ссуды по каждому подпериоду, необходимой для обеспечения прогнозируемого денежного потока. При расчете рекомендуется принимать во внимание желаемый минимум денежных средств на расчетном счете, который целесообразно иметь в качестве страхового запаса, а также для возможных непрогнозируемых заранее выгодных инвестиций. По аналогичной методике делается расчет и при составлении бизнес-плана с целью обоснования внешних источников финансирования. Только задача будет усложнена введением дополнительных параметров: темпы изменения объемов производства, структура доходов, виды и структура расходов, влияние налогов, инфляция, изменение ценовой политики как на сырье и материалы, так и собственную продукцию, система получаемых и предоставляемых скидок и т.п. Расчет рекомендуется делать в режиме имитационного моделирования в среде электронных таблиц путем задания различных коридоров изменения параметров (объем производства будет расти с темпом 1% в месяц, 1,5% в месяц и т.д.; инфляция составит 10% в год, 13% в год и т.д.). В результате может быть найдена комбинация значений, отвечающая обоснованным ожиданиям аналитика и объясняющая объемы запрашиваемых средств. Приведенный метод наглядно демонстрирует взаимопроникновение процедур внешнего и внутреннего финансовых анализов. Действительно, собственно расчет делается в рамках внутреннего анализа, поскольку требует информацию о структуре выручки и особенностях платежной системы контрагентов. Однако результаты анализа могут быть представлены внешним пользователям, которые, вне всякого сомнения, должны иметь представление о логике счетных процедур, стоящих за предъявляемыми цифрами. 10.3 Определение оптимального уровня денежных средств Проведение процедур расчета оптимального уровня денежных средств определяется отмеченной выше необходимостью нахождения компромисса, между, с одной стороны, желанием обезопасить себя от ситуации хронической нехватки денежных средств и, с другой, желанием вложить свободные денежные средства в какое-то дело с целью получений дополнительного дохода. Денежные средства предприятия включают в себя деньги в кассе и на расчетном счете в коммерческих банках. Возникает вопрос: почему эти наличные средства остаются свободными, а не используются, например, для покупки ценных бумаг, приносящих доход в виде процента? Ответ заключается в том, что денежные средства более ликвидны, чем ценные бумаги. Различные виды текущих активов обладают различной ликвидностью, под которой понимают временной период, необходимый для конвертации данного актива в денежные средства, и расходы по обеспечению этой конвертации. Только денежным средствам присуща абсолютная ликвидность. Для того чтобы вовремя оплачивать счета поставщиков, предприятие должно обладать определенным уровнем абсолютной ликвидности. Его поддержание связано с некоторыми расходам, точный расчет которых в принципе невозможен. Поэтому принято в качестве цены за поддержание необходимого уровня ликвидности принимать возможный доход от инвестирования среднего остатка денежных средств в государственные ценные бумаги. Основанием для такого решения является предпосылка, что государственные ценные бумаги безрисковые, точнее степенью риска связанного с ними можно пренебречь. Таким образом, деньги и подобные ценные бумаги относятся к классу активов с одинаковой степенью риска, следовательно, доход (издержки) по ним являются сопоставимыми. Однако вышеизложенное не означает, что запас денежных средств не имеет верхнего предела. Дело в том, что цена ликвидности увеличивается, по мере того, как возрастает запас денежных средств. Если доля денежных средств в обороте предприятия невысокая, небольшой дополнительный приток их может быть крайне полезен, в обратном случае наоборот. Перед финансовым менеджером стоит задача определить размер запаса денежных средств исходя из того, чтобы цена ликвидности не превысила маржинального процента по государственным ценным бумагам. С позиции теории инвестирование денежных средств представляет собой один из частных случаев инвестирования в товарно-материальные ценности. Поэтому к ним применимы общие требования. Во-первых, необходим базовый запас денежных средств для выполнения текущих расчетов. Во-вторых, необходимы определенные денежные средства для покрытия непредвиденных расходов. В-третьих, целесообразно иметь определенную величину свободных денежных средств для обеспечения возможного или прогнозируемого расширения деятельности. Таким образом, к денежным средствам могут быть применены модели, разработанные в теории управления запасами и позволяющие оптимизировать величину денежных средств. Речь идет о том, чтобы оценить: 1) общий объем денежных средств и их эквивалентов; 2) какую их долю следует держать на расчетном счете, а какую в виде быстрореализуемых ценных бумаг; 3) когда и в каком объеме осуществлять взаимную трансформацию денежных средств и быстрореализуемых активов. В мировой практике разработаны методы оптимизации остатка денежных средств, в основе которых заложены те же идеи, что и в методах оптимизации производственных запасов. Наибольшее распространение получили: 1) модель Баумоля; 2) модель Миллера – Орра; 3) модель Стоуна; 4) имитационное моделирование по методу Монте-Карло. Суть данных моделей состоит в том, чтобы дать рекомендации о коридоре варьирования остатка денежных средств, выход за пределы которого предполагает либо конвертацию денежных средств в ликвидные ценные бумаги, либо обратную процедуру. 10.3.1 Модель Баумоля Уильям Баумоль (Baumol W.J.) первым предложил и публиковал 1952 году в своей монографии «The Transaction Demand for Cash: An Inventory Theoretic Approach» гипотезу о том, что остаток денежных средств на счете во многом сходен с остатком товарно-материальных запасов, поэтому модель оптимальной партии заказа (EOQ) может быть использована и для определения целевого остатка денежных средств. Предполагается, что предприятие начинает работать, имея максимальный и целесообразный для нее уровень денежных средств, и затем постепенно расходует их в течении некоторого периода времени. Все поступающие средства от реализации товаров и услуг предприятие вкладывает в краткосрочные ценные бумаги. Как только запас денежных средств истощается, то есть становится равным нулю или достигает некоторого заданного уровня безопасности, предприятие продает часть ценных бумаг и тем самым пополняет запас денежных средств до первоначальной величины. Таким образом, динамика остатка средств на расчетном счете представляет собой «пилообразный» график (рис. 13). Рис.13 - График изменения остатка средств на расчетном счете (модель Баумоля) Сумма пополнения (Q) вычисляется по формуле: , (10.8) где - прогнозируемая потребность в денежных средствах в периоде (год, квартал, месяц); - расходы по конвертации денежных средств в ценные бумаги; - приемлемый и возможный для предприятия процентный доход по краткосрочным финансовым вложениям, например, в государственные ценные бумаги. Таким образом, средний запас денежных средств составляет , а общее количество сделок по конвертации ценных бумаг в денежные средства (К) равно: , (10.9) Общие расходы (ОР) по реализации такой политики управления денежными средствами составят: , (10.10) Первое слагаемое в этой формуле представляет собой прямые расходы, второе - упущенная выгода от хранения средств на расчетном счете вместо того, чтобы инвестировать их в ценные бумаги. 10.3.2 Модель Миллера – Орра Мертон Миллер (Miller M.H.) и Даниель Opp (Orr D.A.) создали и впервые опубликовали в 1966 году в книге «Model of the Demand for Money by Firms» модель определения целевого остатка денежных средств, учитывающую фактор неопределенности денежных выплат и поступлений. Модель Баумоля проста и в достаточной степени приемлема для предприятий, денежные расходы которых стабильны и прогнозируемы. В действительности такое случается редко; остаток средств на расчетном счете изменяется случайным образом, причем возможны значительные колебания. Модель разработанная Миллером и Орром, представляет собой компромисс между простотой и реальностью. Она помогает ответить на вопрос: как предприятию следует управлять своим денежным запасом, если невозможно предсказать каждодневный приток или отток денежных средств? Миллер и Орр используют при построении модели процесс Бернулли - стохастический процесс, в котором поступления и расходование денег от периода к периоду являются независимыми случайными событиями. Логика действий финансового менеджера по управлению остатком средств на расчетном счете представлена на рисунке и заключается в следующем. Остаток средств на счете хаотически меняется до тех пор, пока не достигнет верхнего предела. Как только это происходит предприятие начинает покупать достаточное количество ценных бумаг с целью вернуть запас денежных средств к некоторому нормальному уровню (точке возврата). Если запас денежных средств достигает нижнего предела, то в этом случае предприятие продает свои ценные бумаги и таким образом пополняет запас денежных средств до нормального предела. Концепция модели Миллера-Орра представлена на рис. 14. Рис. 14 - График изменения остатка средств на расчетном счете (Модель Миллера-Орра) При решении вопроса о размахе вариации (разность между верхним и нижним пределами) рекомендуется придерживаться следующей политики: если ежедневная изменчивость денежных потоков велика или постоянные затраты, связанные с покупкой и продажей ценных бумаг, высоки, то предприятию следует увеличить размах вариации и наоборот. Также рекомендуется уменьшить размах вариации, если есть возможность получения дохода благодаря высокой процентной ставки по ценным бумагам. Реализация модели осуществляется в несколько этапов. 1. Устанавливается минимальная величина денежных средств (), которую целесообразно постоянно иметь на расчетном счете (она определяется экспертным путем исходя из средней потребности предприятия в оплате счетов, возможных требований банка и др.) 2. По статистическим данным определяется вариация ежедневного поступления средств на расчетный счет (). 3. Определяются расходы () по хранению средств на расчетном счете (обычно их принимают в сумме ставки ежедневного дохода по краткосрочным ценным бумагам, циркулирующим на рынке) и расходы () по взаимной трансформации денежных средств и ценных бумаг (эта величина предполагается постоянной; аналогом такого вида расходов, имеющим место в отечественной практике, являются, например, комиссионные уплачиваемые в пунктах обмена валюты). 4. Рассчитывается размах вариации остатка денежных средств на расчетном счете () по формуле: , (10.11) 5. Рассчитывают верхнюю границу денежных средств на расчетном счете (), при превышении которой необходимо часть денежных средств конвертировать в краткосрочные ценные бумаги: , (10.12) 6. Определяют точку возврата () - величину остатка денежных средств на расчетном счете, к которой необходимо вернуться в случае, если фактический остаток средств на расчетном счете выходит за границы интервала (, ): , (10.13) При использовании модели Миллер-Орра следует обратить внимание на следующие моменты: 1) Целевые остатки средств на счету не являются средней величиной между верхним и нижним пределами, поскольку его величина чаще приближается к нижнему пределу, чем к верхнему. Если устанавливать целевой остаток равным средней величине между пределами, это минимизирует трансакционные затраты, но если он будет установлен ниже среднего уровня, результатом станет снижение альтернативных затрат. 2) Величина целевого остатка денежных средств и, следовательно, пределы колебания, увеличиваются с ростом и ; увеличение делает более затратным достижение верхнего предела, а большая приводит к более частым достижениям обоих из них. 3) Величина целевого остатка сокращается с увеличением так как если ставка банковского процента увеличивается, то растет величина альтернативных затрат и фирма стремиться вложить средства, а не хранить их на счете. 4) Нижний предел может быть равен либо 0, либо положителен, если фирме приходиться поддерживать компенсационный остаток или руководство предпочитает иметь страховой остаток денежных средств. 5) Модель может быть дополнена предположением о сезонных колебаниях выручки. В этом случае денежные потоки не будут соответствовать нормальному распределению, а станут учитывать вероятность увеличения или уменьшения остаток средств в зависимости от того, переживает компания период спада активности или подъема. При этих предположениях величина целевого баланса денежных средств не всегда будет равна 1/3 между верхним и нижним пределами. 10.3.3 Модель Стоуна Модель Стоуна (Stone В.К.) впервые опубликованная в 1972 году в монографии «The Use of Forecasts and Smoothing in Control-Limit Models for Cash Management» в отличие от модели Миллера-Орра больше внимания уделяет управлению целевым остатком, нежели его определению. Верхний и нижний пределы остатка денежных средств на счете подлежат уточнению в зависимости от информации о денежных потоках, ожидаемых в ближайшие несколько дней. Концепция модели Стоуна представлена на рисунке 5.6. Рис.15 – График изменения остатка средств на расчетном счете (Модель Стоуна) Также как и в модели Миллера-Орра, Сг представляет собой целевой остаток средств на счете, к которому фирма стремится, Ch и С| - верхний и нижний пределы его колебаний. Кроме указанных, модель Стоуна имеет внешний и внутренние контрольные лимиты: Ch и С| - внешний, Ch-x и С(+х - внутренние. В отличии от модели Миллера-Орра, когда при достижении контрольных лимитов совершаются немедленные действия, в модели Стоуна это происходит не всегда. Предположим, что остаток средств на счете достиг внешнего верхнего предела (точка А на рисунке 5.6) в момент t. Вместо автоматического перевода величины () из наличности в ценные бумаги финансовый менеджер делает прогноз на несколько предстоящих дней (предположим, пять). Если ожидаемый остаток средств в момент () останется выше внутреннего предела (), например его размер определяется в точке В, то () будут обращены в ценные бумаги. Если же прогноз покажет, что в момент () величина денежного остатка будет соответствовать точке С, то фирма не будет покупать ценные бумаги. Аналогичные рассуждения верны и в отношении нижнего предела. Таким образом, основной особенностью модели Стоуна является то, что действия фирмы в текущий момент определяются прогнозом на ближайшее будущее. Следовательно, достижение верхнего предела не вызовет немедленного перевода наличности в ценные бумаги, если в ближайшие дни ожидаются относительно высокие расходы денежных средств; тем самым минимизируется число конвертационных операций и, следовательно, снижаются расходы. В отличие от модели Миллера-Орра модель Стоуна не указывает методов определения остатков денежных средств и модели Миллера-Орра, а их период на который делается прогноз, - с помощью практического опыта. Существенным преимуществом данной модели является то, что ее параметры не фиксированные величины. Эта модель может учитывать сезонные колебания, так как менеджер, делая прогноз, оценивает особенности производства в отдельные периоды. 10.3.4 Имитационные моделирование по методу Монте-Карло Эта модель, созданная Е. Лернером (Lerner E.M.) и впервые опубликованная в книге «Simulating a Cash Budget» в 1980 году, также может быть использована для определения целевого остатка. Для описания модели необходимо внести в методику прогнозирования следующие предположение: 1) природа показателей носит вероятностный характер; 2) распределение ежемесячных реализаций является нормальным с коэффициентом вариации CV и среднеквадратическим отклонением, которое зависит от изменения уровня реализации; 3) относительная вариабельность объема реализации постоянна из месяца в месяц. Поступление выручки от реализации связано с реальным, а не ожидаемым объемом реализации, то есть схема поступлений платежей основана на информации о реальных реализациях, имевших место в прошлом. Если предположить, что объемы реализации, имевшие место в предыдущие месяцы, не повлияют на ожидание относительно объемов будущих реализаций, то покупки в данном месяце будут производиться в размере зависящем от ожидаемого объема реализации в данном (следующем) месяце, но с корректировкой на величину излишков товарно-материальных запасов, обусловленных тем, что реальный объем реализации текущего месяца ниже, чем ожидалось, или недостатки запасов, если он оказался выше ожидаемого. Остальные выплаты, такие как оплата труда, расходы на аренду, предполагаются постоянными, хотя это может стать причиной неточностей результата анализа. Имитационное моделирование бюджета денежных средств по методу Монте-Карло должен проводится при помощи необходимых компьютерных программ (например, программы Lotus 1-2-3 с использованием @RISK), с помощью которых рассчитываются размеры чистых денежных потоков (излишек или нехватка) при различных уровнях вероятностей того, что они не превысят полученных значений. Таким образом, финансовый менеджер может определить величину денежного остатка с необходимой для него вероятностью. Также можно ввести предложение о зависимости объемов реализации друг от друга; то есть, например, если фактические реализации в месяц будут ниже ожидаемого уровня, это должно послужить сигналом о снижении выручки от реализации в следующем. В этом случае увеличивается неопределенность денежных потоков и, следовательно, для обеспечения желаемого уровня безопасности необходимо установить целевой остаток денежных средств на относительно более высоком уровне. 10.3.5 Факторы, влияющие на величину целевого остатка денежных средств Целевой остаток денежных средств устанавливается с учетом следующих обстоятельств: • обеспечение текущей деятельности и страховой запас на случай непредвиденных обстоятельств; • необходимость поддержания компенсационных остатков, определяемых по соглашению с банками. Величина текущих и страховых запасов денежных средств зависит от объема операций фирмы, неопределенности прогнозов относительно денежных потоков и условий получения займов в короткий срок в случае необходимости. Статистикой достоверно не выявлено, обеспечение текущей деятельности или компенсационный остаток в большей мере воздействует на величину целевого остатка, но известно, что влияние второго фактора усиливается в периоды высоких процентных ставок и дефицита наличности. Вопросы для самопроверки 1. Назовите все блоки процедур эффективного управления денежными средствами на предприятии. 2. Назовите основные этапы прямого метода расчета сальдо денежного потока. 3. Назовите основные этапы косвенного метода расчета сальдо денежного потока. 4. Назовите методы оптимизации остатка денежных средств. 5. В чем принципиальное отличие модели Баумоля от модели Миллера-Орра? 6. В чем принципиальное отличие модели Миллера-Орра от модели Стоуна. 7. Назовите основные факторы, влияющие на величину целевого остатка денежных средств. 11 ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ 11.1 Источники, поставщики и потребители инвестиционного капитала В любой экономике имеет место неравномерное распределение денежных ресурсов между участниками экономических отношений: одни имеют временно свободные денежные средства, т.е. сбережения, другие нуждаются в дополнительном финансировании. Это характерно для всех основных категорий участников экономических отношений, включая: • государство (в лице правительства страны) и местные органы управления; • хозяйства (субъекты хозяйствования); • население (отдельные граждане); • внешнеэкономический сектор (правительства, субъекты хозяйствования и граждане иностранных государств). Сбережения представляют собой разность между суммой текущих доходов и суммой текущих расходов некоторого субъекта. Субъект может использовать свои сбережения или их часть для инвестиций, т.е. выступать в качестве инвестора. Под инвестициями понимаются вложения денежных средств в некоторые активы в текущий момент времени с целью получения еще большей их суммы в будущем. Различают реальные и финансовые инвестиции. Реальные инвестиции – это инвестиции в «реальные», т.е. материальные, активы (землю, здания, оборудование). Финансовые инвестиции – это инвестиции в финансовые активы, например акции, облигации и другие ценные бумаги. В развивающихся экономиках преобладают реальные, а в развитых экономиках финансовые инвестиции. Высокое развитие институтов финансового инвестирования способствует росту реальных инвестиций, т.е. различные формы инвестирования не конкурируют, а дополняют друг друга. Так, вложенные в ценные бумаги средства могут использоваться эмитентами (заемщиками), выпустившими данные ценные бумаги, как инвестиционный капитал для реальных инвестиций, связанных с осуществлением инвестиционных проектов, например, на строительство новых и реконструкцию, расширение и техническое перевооружение действующих предприятий (производственные инвестиции), на жилищное, коммунальное и культурно-бытовое строительство (непроизводственные инвестиции). Таким образом, инвесторы (кредиторы) выступают на финансовом рынке в качестве поставщиков инвестиционного капитала, а эмитенты (заемщики) - в качестве его потребителей. Инвесторы предоставляют свои сбережения нуждающимся в дополнительном финансировании заемщикам. Они расстаются со своими сбережениями сегодня в надежде получить еще большую их сумму в будущем. Сбережения при этом являются источником инвестиций. Каковы же источники сбережений? Сбережения населения, или личные сбережения, составляют ту часть дохода граждан, которая не идет на уплату налогов и на текущее потребление товаров и услуг, Население в целом имеет совокупный излишек денежных средств и, следовательно, выступает как чистый инвестор. Сбережения хозяйств принимают форму нераспределенной прибыли и амортизационных отчислений. Однако финансовые потребности хозяйств, как правило, превышают их сбережения. Поэтому на рынке хозяйства обычно выступают как конечные заемщики, использующие привлеченные средства для реальных инвестиций. В то же время хозяйства часто осуществляют краткосрочные вложения временно свободных денежных средств в надежные финансовые активы (например, государственное краткосрочные ценные бумаги) с целью сохранения капитала и получения дохода в течение короткого периода времени, Сбережения государства и местных органов управления определяются разностью между величиной денежных поступлений в соответствующий бюджет (доходами бюджета) и расходами бюджета за определенный срок. Если расходы государственного бюджета превышают его доходы, то говорят, что имеет место дефицит государственного бюджета. В мировой практике такие государства составляют большинство, и поэтому, как правило, государство выступает на финансовом рынке как чистый заемщик, т.е. как потребитель капитала, хотя отдельные отрасли, государстве иные предприятия и внебюджетные государственные фонды могут иметь сбережения. Местные органы управления, так же как и государство, для финансирования текущего дефицита своих бюджетов вынуждены прибегать к внешним источникам, выступая при этом в роли заемщиков. Внешнеэкономический сектор обладает значительными запасами денежных ресурсов, а значит, значительными инвестиционными возможностями. Применительно к каждой конкретной стране внешнеэкономический сектор может выступать и как инвестор, и как заемщик. Интернационализация хозяйственной деятельности и развитие международного предпринимательства способствовали установлению тесных взаимосвязей между национальными, в том числе и финансовыми, рынками. Образовался международный финансовый рынок, основными элементами которого являются крупнейшие валютные и фондовые биржи. Возможность заключения сделок с различными финансовыми активами на различных финансовых рынках с помощью электронных торговых систем способствует высокому динамизму и избирательности инвестиционного капитала, что порождает острую конкурентную борьбу за его привлечение. Инвестиционный капитал от внешнеэкономического сектора может поступать в ту или иную страну в форме либо ссудного (заемного) капитала за счет выпуска на международные рынки государственных ценных бумаг (облигаций) от имени правительства страны (например, еврооблигаций), либо прямых инвестиций, например за счет продажи на международных рынках ценных бумаг (акций или облигаций) национальных компаний. Определяя направления вложений своих сбережений на международном финансовом рынке, инвесторы ориентируют­ся на вложения с более высокой ожидаемой доходностью. При этом они стремятся минимизировать возможные риски вложений и поэтому большое значение придают такому поня­тию, как инвестиционный климат внутри данной страны. По­следний, в свою очередь, находится под влиянием экономи­ческой и политической ситуации, особенностей фондового и налогового законодательства, уровня развития институтов на­ционального финансового рынка и его инфраструктуры. От состояния инвестиционного климата в стране зависит не только объем привлекаемых иностранных инвестиций, но и их стоимость для заемщиков внутри страны. Высокие риски вложений, сопутствующие неблагоприятному инвестиционному климату, могут потребовать слишком больших компенсаций (премий за риск) в виде увеличения процентных ставок по привлекаемым денежным ресурсам, что делает их недоступными для потенциальных заемщиков. 11.2 Финансовый рынок и его части В странах с централизованно планируемыми экономиками отсутствует необходимость в развитых финансовых рынках, поскольку денежные ресурсы распределяются, как правило, между участниками экономических отношений в соответст­вии с централизованными кредитными планами либо поступают к ним в виде безвозмездного бюджетного финансирова­ния. В странах с рыночной экономикой возможности государ­ственного вмешательства в распределение материальных и финансовых ресурсов между участниками экономических от­ношений ограничены. Большинство предприятий основано на частной или коллективной (акционерной) формах собст­венности, поэтому они изыскивают самостоятельно необхо­димые им ресурсы на рынках реальных и финансовых акти­вов, Рынок, на котором продаются и покупаются финансовые активы, называется финансовым рынком. Финансовый рынок посредством своих институтов, выступающих как финансовые посредники, на­правляет потоки денежных средств от их собственников (ин­весторов, кредиторов) к тем, кто в них нуждается (эмитентам, заемщикам), а также способствует обмену финансовыми ак­тивами по их рыночной цене. Финансовый рынок по виду отношений, возникающих между его участниками, и типу объектов сделок можно разде­лить на рынок банковских кредитов (ссуд) и рынок ценных бу­маг. Осуществление внешнеэкономической деятельности уча­стниками экономических отношений невозможно без такой части финансового рынка, как валютный рынок. Все части финансового рынка неразрывно связаны, взаимодействуют и дополняют друг друга. Их единство обусловлено общностью участников, посредников и конъюнктуры. Приведем краткую характеристику указанных рынков. 11.2.1 Рынок банковских кредитов Рынок банковских кредитов (РБК) охватывает отношения, возникающие по поводу предоставления кредитно-финансовыми учреждениями платных и возвратных кредитов (ссуд). Отношения между кредитором и заемщиком по поводу предоставления ссуды оформляется гражданско-правовым договором (долговым обязательством), не предполагающим его переуступку какому-либо третьему лицу. Таким образом, исключается возможность самостоятельного обращения подобных обязательств на рынке. РБК состоит из двух основных сегментов: рынка коммерческих кредитов и рынка межбанковских кредитов. Заемщиками на рынке коммерческих кредитов выступают физические лица, а также юридические лица с любой формой собственности. Роль главных финансовых посредников играют коммерческие банки. Для них этот сегмент финансового рынка является наиболее емким и значимым. В качестве примера рассмотрим складывающиеся взаимоотношения на рынке коммерческих кредитов. Коммерческие банки привлекают сбережения вкладчиков и предоставляют ссуды тем, кто в них нуждается. Банки осуществляют целенаправленный выбор будущих заемщиков, оценивая их надежность и степень кредитного риска, т.е. риска того, что заемщик не вернет в срок взятую ссуду либо проценты по ней. Ставки процентов по ссудам на финансовом рынке формируются в зависимости от спроса и предложения денежных ресурсов и включают соответствующие поправки на риск. Так формируется кредитный портфель коммерческого банка, составляющий значительную часть его активов. Очевидно, каждый из участников данных отношений рассчитывает на достижение определенной цели. Банки ожидают получить доход за счет положительной (с учетом инфляции) разницы между ставками процентов по выдаваемым кредитам и ставками процентов по принимаемым вкладам. Вкладчики рассчитывают увеличить свой капитал в случае положительной разни­цы между ставкой процентов по вкладам и темпом прироста потребительских цен за срок вклада, а заемщики получают доступ к необходимым им денежным ресурсам. Для каждой стороны существует риск неполучения ожидаемой, прибыли, поскольку в момент совершения операций по вкладу денежных средств, а также в момент предоставления кредита имеет место неопределенность относительно фактических уровней инфляции и процентных ставок на дату истечения срока вклада или займа. Нет полной уверенности и в том, что за­емщику удастся эффективно распорядиться кредитом и вы­полнить условия кредитного договора. В первую очередь рис­кует сам банк, поскольку он может пострадать как от изменения процентных ставок на финансовом рынке, так и от не­выполнения обязательств со стороны заемщиков, т.е. для банка имеют место и процентный, и кредитный риски. Особенно велики эти риски в условиях экономической нестабильности и высоких темпов инфляции. В странах с переход­ной экономикой сложное финансовое положение многих субъектов хозяйствования делает этот рынок наиболее рискованным с точки зрения возврата выданных денежных средств. Для компенсации возможных потерь банки устанавливают достаточно высокие по сравнению с другими сегментами финансового рынка процентные ставки по ссудам и выдают их под залог ликвидных активов. Рынок межбанковских кредитов (МБК) традиционно ис­пользуется коммерческими банками для осуществления крат­косрочных кредитно-депозитных операций с целью привле­чения необходимых денежных ресурсов (например, в процес­се регулирования ликвидности банка) и размещения свобод­ных средств в других кредитных учреждениях. Банк, нуждаю­щийся в повышении степени ликвидности, покупает необхо­димые ему ресурсы по согласованной ставке процентов у дру­гого банка, располагающего временно свободными средства­ми. По сравнению с коммерческим кредитованием и покуп­кой ценных бумаг помещение средств в другие банки более надежно, хотя и менее доходно. Состояние рынков МБК характеризуется финансовыми индексами типа ставок процентов по привлечению кредитов (Interbank IBID rate - IBID) и размещению кредитов (InterBank Offered - IBOR). Наиболее известными среди подобных индексов являются ставки L1BID и L1BOR международного рынка межбанковских кредитов в Лондоне, которые являются основой для установления процентных ставок на рынке ев­рокредитов. Коммерческие банки, как правило, редко выдают кредиты на срок более одного года. Поэтому возникает необходимость в специальном механизме привлечения денежных ресурсов на более длительные сроки, требуемые для реализации крупных инвестиционных проектов. Такой механизм предоставляет участникам экономических отношений рынок ценных бумаг. 11.2.2 Понятие ценной бумаги и фондового рынка Рынок ценных бумаг (РЦБ), или фондовый рынок, охватывает как отношения займа, так и отношения совладения, возникающие через выпуск (эмиссию) специаль­ных документов - ценных бумаг. Посредством рынка ценных бумаг заемщики (эмитенты) привлекают необхо­димые им средства, выпуская и продавая инвесторам свои ценные бумаги. Имеется большое разнообразие ценных бумаг, обладающих различными свойствами и назначением, что затрудняет фор­мулировку достаточно общего определения этого понятия. Поэтому существует несколько определений ценной бумаги, в которых, как правило, делается акцент на каких-то их качест­вах или функциях. Такие определения не являются исчерпы­вающими. Например, приводимое ниже определение характе­ризует ценную бумагу с правовой точки зрения. Ценная бумага – это документ, удостоверяющий с соблюдением установленной формы и обязательных реквизитов имущественные права, осуществление и передача которых возможны только при его предъявлении. С передачей ценной бумаги новому владельцу переходят все удостоверяемые данной бумагой права. Имущественные права, удостоверяемые ценными бумагами, могут принимать форму отношений займа или отношений совладения (титула собственности), возникающих между владельцами ценных бумаг (инвесторами) и лицами, выпус­кающими ценные бумаги (эмитентами). Отношения займа имеют место, если привлекаемый капитал является заемным, т.е. подлежит возврату, а отношения совладения,- если капитал привлекается в бессрочное пользование, а инвесторы при этом становятся совладельцами компании, выпустившей дан­ные ценные бумаги. С позиций финансового анализа ценную бумагу удобнее рассматривать как «законодательно признанное право на по­лучение ожидаемых в будущем доходов при конкретных усло­виях». Так называемые фондовые (рыночные) ценные бумаги могут самостоятельно обращаться на рынке, т.e. свободно перехо­дить от одного владельца к другому после их продажи первым владельцам. Таким образом, рынок фондовых ценных бумаг можно разделить на две части: первичный рынок и вторичный рынок. На первичном рынке осуществляется первичное размещение ценных бумаг, т.e. продажа ценных бумаг первым владельцам. На вторичном рынке осуществляется обращение фондовых ценных бумаг. Способность ценных бумаг свободно обращаться на рынке существенно отличает их от долговых обязательств, удостоверяющих отношения займа на РБК, и позволяет каждому участнику фондового рынка в зависимо­сти от стоящих перед ним целей проводить различные операции с ценными бумагами. Операция с ценными бумагами – это законченное действие или последовательность действий с ценными бумагами и (или) денежными средствами на фондовом рынке для достижения поставленных целей. Основными операциями с ценными бумагами являются их покупка и продажа. Возможны и другие операции: наследование, дарение, уступка прав и т.д. Юридически каждая операция оформляется путем заключения одной или нескольких сделок с ценными бумагами. Сделка с ценными бумагами – это взаимное соглашение, связанное с возникновением, прекращением или изменением имущественных прав, заложенных в ценных бумагах. Самостоятельное обращение ценных бумаг предполагает наличие у них определенной стоимости (цены). Существуют различные виды стоимостей ценных бумаг, например: номинальная, эмиссионная и рыночная стоимость (или курс). Эмиссионная цена – это цена продажи эмиссионных ценных бумаг при их первичном размещении. Номинальная стоимость отражается в документах финансовой отчетности лица, выпустившего ценную бумагу, и служит базой для начисления процентного дохода по ценной бумаге, а также определения величины налоговых платежей эмитентом ценных бумаг. При раз­мещении первых выпусков акций их эмиссионная цена не может быть меньше номинальной стоимости. Повторные вы­пуски акций размещаются по рыночным ценам акций того же эмитента, находящихся в обращении. Облигации могут про­даваться при первичном размещении с «дисконтом», т.е. ни­же номинальной стоимости. Рыночные цены, или курсы ценных бумаг - это цены, по которым они продаются и покупаются на вторичном, рынке. Торговля ценными бумагами на рынках осуществляется обычно по системе двойного аукциона, т.е. по­средством установления цен покупки и цен продажи на основе механизма спроса и предложения цен­ных бумаг. Фондовый рынок по сравнению с рынком банковских кредитов предоставляет своим участникам качественно новые возможности. Так, заемщики (эмитенты), выпуская ценные бумаги, могут получить необходимые средства на сроки, соот­ветствующие срокам реализации их инвестиционных проек­тов. Инвесторы при покупке ценных бумаг могут преследовать различные цели, например: • вложение капитала на определенный срок с целью уве­личения капитала и получения дохода (большая часть инвесторов); • получение прибыли за счет спекулятивных операций, т.е. за счет разницы между ценой покупки и ценой продажи ценных бумаг (инвесторы-спекулянты). Операции покупки и продажи ценных бумаг совершаются в условиях неопределенности относительно будущих курсов ценных бумаг, уровня процентных ставок на финансовом рынке, темпов роста инфляции и т.д. Неопределенность по­рождает риск (вероятность) того, что фактическая доходность операций е ценными бумагами может отличаться от ожидае­мой доходности в момент осуществления операций. Однако фондовый рынок предоставляет своим участникам возмож­ность страхования от риска, или хеджирования риска, инвестиций в финансовые активы за счет покупки так называемых производных ценных бумаг на рынках срочных (опционных или фьючерсных) контрактов. Инвесторов, занимающихся хеджированием своих активов, принято называть хеджерами. Хеджерами на фондовом рынке выступают, как правило, крупные (институциональные) инвесторы, а также производители, экспортеры и импортеры продукции. При этом риски неблагоприятных для инвесторов - хеджеров изменений курсов финансовых активов принимают на себя инвесторы-спекулянты. Таким образом, благодаря наличию фондового рынка происходит своеобразное раздвоение капитала. С одной стороны, существует денежный капитал, привлекаемый посредством выпуска ценных бумаг, а с другой стороны – «фиктивный капитал» в виде ценных бумаг. Денежный капитал используется, например, как инвестиционный капитал при реализации определенных инвестиционных проектов, а ценные бумаги осуществляют самостоятельное обращение на фондовом рын­ке. Прибыль от денежного капитала возможна только при условии завершения полного цикла его использования (например, после завершения инвестиционного проекта); доход oт операций с ценными бумагами может быть получен с момента их появления на фондовом рынке, причем эти операции не приносят дохода самому эмитенту ценных бумаг. Тем не ме­нее между указанными формами капитала существует взаимосвязь. Например, неэффективное использование некоторой компанией привлеченного за счет выпуска ценных бумаг денежного капитала (и, как следствие, невыплата дивидендов или процентов владельцам ценных бумаг) может стать причиной обесценивания соответствующего «фиктивного» капитала, т.е. привести к падению курсов ценных бумаг данной компании и создать трудности при размещении новых выпусков. И тем не менее сам факт существования вторичного рынка делает новые выпуски ценных бумаг более привлекательными и способствует росту реальных инвестиций за счет их размещения по более высоким ценам. Деятельность всех категорий участников фондового рынка важна для поддержания его активности и стабильности. В ус­ловиях динамично функционирующего фондового рынка ценные бумаги обладают высокой ликвидностью. Под ликвидностью ценных бумаг понимается возможность их обращения в наличные деньги. Возможность продажи ценных бумаг по их текущей рыночной стоимости, в свою очередь, компенсирует отчасти риск инвестирования на более длительные сроки, чем сроки предоставления банковских ссуд. 11.2.3 Валютные рынки В настоящее время участники экономических отношений, являясь субъектами международной экономики, могут зани­мать или кредитовать денежные средства, а также совершать операции по обмену валют как на национальном рынке, так и на мировых финансовых рынках. Для этих целей служат валютные рынки. Валютным рынком принято назвать всю совокупность конверсионных и депозитно-кредитных операций в иностранных валютах, осуществляемых между контрагентами (участниками валютного рынка) по рыночному курсу или процентной ставке. Конверсионные операции – это операции по обмену одной национальной валюты на другую по согласованному двумя сторонами курсу на определенную дату. В зависимости от даты исполнения условий сделки различают: текущие конверсионные операции (операции спот), дата исполнения которых (дата поставки валют) приходится на следующий день после заключения сделки; форвардные конверсионные операции с отложенной фиксированной датой исполнения (срок поставки валют - от нескольких дней до одного года). Операциям спот и форвардным операциям соответствуют различные курсы обмена валют: курсы спот и форвардные курсы. Депозитно-кредитные операции – это совокупность краткосрочных операций по размещению свободных денежных остатков – депозитов и привлечению недостающих средств – кредитов в иностранной валюте на определенный срок под фиксированный процент. В международной практике различают два типа валютных рынков: • валютные рынки, на которых осуществляется торговля национальными валютами в странах происхождения данных валют (например, на таком рынке немецкий банк берет кредит в долларах у банка США); • рынок евровалют (еврорынок), на котором ведется торговля валютами независимо от стран их происхождения (например, тот же немецкий банк оказывается на рынке евровалют, если берет кредит в долларах США у банка в Лондоне, Цюрихе, Париже и т.д.). Под торговлей валютой в обоих случаях понимается сово­купность всех конверсионных и депозитно-кредитных опера­ций в иностранных валютах. Во втором случае возникает по­нятие «евровалюта» (например, евродоллар) как одноименной валюты на счетах банков, которые располагаются не в странах происхождения данных валют. Участниками валютного рынка являются: • нейтральные банки, осуществляющие международную диверсификацию своих ресурсов, а также управление ва­лютными резервами и регулирование обменного курса национальной денежной единицы; • коммерческие банки, выполняющие основной объем валютных операций (на счетах банков держат валютные средства другие участники рынка и осуществляют с ними необходимые конверсионные и депозитно- кредитные операции, кроме того, банки проводят операции самостоятельно за счет собственных средств); • субъекты хозяйствования (экспортеры и импортеры продукции), осуществляющие внешнеторговые операции, покупая (импортеры) или продавая (экспортеры) валюту на валютном рынке; • валютные биржи, в функции которых входит осуществление обмена валют и формирование рыночного (биржевого) валютного курса; • валютные брокерские фирмы, выступающие как профессиональные посредники между продавцами и покупателями валют, аккумулирующие и предоставляющие другим участникам рынка информацию о запрашиваемых курсах и ставках и формирующие тем самым реальные валютные курсы и процентные ставки по уже заключенным сделкам; • частные (физические) лица, совершающие покупку или про­дажу наличной валюты, а также осуществляющие широкий спектр операций, связанных с зарубежным туризмом, пере­водом заработной платы, пенсий, гонораров и т.д. Однако основными участниками валютных рынков явля­ются банки. Поэтому валютные рынки представляют собой рынки межбанковских сделок. И когда говорят о курсах ва­лют и процентных ставках, то имеют в виду значения курсов и ставок межбанковских валютных Крупнейшими международными центрами торговли валю­той в Европе, Северной Америке и Азии являются биржевые рынки в Лондоне, Нью-Йорке и Токио. Крупный Междуна­родный валютный рынок IMM (International Money Market) функционирует на Чикагской товарной бирже. Внебиржевой международный рынок валютных обменов известен как ры­нок FOREX (FOReign EXchange). В мировой практике операции на валютном рынке связаны главным образом с осуществлением, внешнеторговой деятель­ности участников экономических отношений. Значительно меньшую долю составляют спекулятивные и арбитражные операции, основанные на получении прибыли за счет спеку­лятивной игры на разнице валютных курсов в различные мо­менты времени на одном и том же рынке, а также в один и тот же момент времени на различных рынках. Для страхова­ния риска операций, а также для спекулятивной игры актив­но используются валютные фьючерсы и опционы. 11.3 Структура и принципы функционирования рынка ценных бумаг Как отмечалось рынок ценных бумаг можно разделить на две основные части: первичный и вторичный рынок. Первичный рынок обслуживает подготовку и размещение (эмиссию) новых выпусков ценных бумаг, т.е. продажу новых выпусков ценных бумаг их первым владельцам - первичным инвесторам. На вторичном рынке обращаются ранее размещенные на первичном рынке фондовые ценные бумаги. Вторичный рынок, который реализуется посредством деятельности специальных институтов рынка - фондовых бирж, называется биржевым рынком. Вторичный рынок, функцио­нирующий вне фондовых бирж, принято называть внебиржевым рынком (рис.16). Рис.16 – Структура рынка ценных бумаг 11.3.1 Первичное размещение ценных бумаг 1) Способы размещения. Обычно выделяют два способа первичного размещения ценных бумаг: прямое размещение и размещение через по­средников. При прямом размещении ценных бумаг эмиссионные опе­рации совершаются с помощью сделок, заключаемых непосредственно между эмитентом и инвестором. При этом эми­тент сам организует первичное размещение ценных бумаг и продает ценные бумаги нового выпуска инвесторам. Приме­ром могут служить размещения государственных ценных бу­маг, а также ценных бумаг центральных банков, которые осуществляются на регулярной основе. Однако для большинства эмитентов размещение ценных бумаг на фондовом рынке является эпизодическим мероприя­тием, не связанным с основным видом их деятельности. По­этому они прибегают, как правило, к размещению через по­средников, являющихся профессиональными участниками фондового рынка. 2) Формы размещения. В зависимости от статуса эмитента, вида ценных бумаг и целей выпуска возможны различные формы первичного раз­мещения ценных бумаг. Основными формами первичного размещения являются аукционная продажа, открытая продажа и индивидуальное (частное) размещение. Аукционная продажа проходит в форме открытых или за­крытых аукционов для относительно узкого круга так назы­ваемых первичных инвесторов (например, профессиональных участников фондового рынка). Для участия в закрытых аук­ционах допускаются только те первичные инвесторы, которые удовлетворяют установленным эмитентом требованиям. Дата проведения аукциона, его условия и характеристики выпуска ценных бумаг публикуются в средствах массовой информа­ции. Участники подают в адрес организаторов аукциона заяв­ки, в которых обычно указывается предполагаемая цена и объем покупки, а также перечисляют денежные средства в объеме предполагаемой покупки. Торги проводятся в уста­новленное время в форме сопоставления заявок. Заявки удов­летворяются в порядке убывания указанных в них цен до привлечения необходимого объема денежных средств либо до достижения минимальной цены продажи ценных бумаг, ус­танавливаемой эмитентом. Возможны различные системы проведения аукционов в за­висимости от формы удовлетворения заявок, например: • американский аукцион, когда каждая заявка удовлетворя­ется на тех условиях, которые в ней указаны, если эти условия приемлемы для эмитента; • голландский аукцион, когда все заявки удовлетворяются на единых условиях, сложившихся в ходе торгов, например по минимальной цене продажи, установленной эмитентом; • комбинированная система, когда одна часть заявок, в ко­торых указываются предполагаемые цены покупки (так называемые конкурентные предложения) удовлетворяется на индивидуальных условиях, а другая часть, содержащая лишь указания на объем покупки (неконкурентные предложения), - на единых условиях, например по средневзвешенной цене, сложившейся по завершении конкурентных торгов. Пусть в ходе конкурентных торгов были удовлетворены за­явки с К (К>1) различными ценами >>…>>. Если - количество ценных бумаг, проданных в ходе конкурент­ных торгов по цене (k = 1, 2, …, K), то средневзвешенная це­на продажи определяется по формуле: , (11.1) где – общее число проданных ценных бумаг в ходе конкурентных торгов; – «вес», или доля, цены в значении . Аукционная продажа часто используется при размещении государственных ценных бумаг, например, государственных краткосрочных облигаций (ГКО) Российской Федерации. Открытая продажа предполагает продажу ценных бумаг, например акций открытого акционерного общества, широко­му кругу инвесторов, включая юридических и физических лиц. Открытая продажа может проводиться в течение доста­точно длительного времени (от нескольких недель до не­скольких месяцев) всем желающим на единых условиях, пуб­ликуемых в средствах массовой информации. Фактическому размещению ценных бумаг в ходе открытой продажи обычно предшествует подписка на них, порядок проведения которой определяется законодательством. Продажа ценных бумаг осу­ществляется на условиях и по итогам, подписки. Таким образом, персональный состав инвесторов до завершения кампа­нии подписки неизвестен. Размещение ценных бумаг в форме открытой продажи обычно проводится при участии посред­ников - дилеров или брокеров, которые являются профес­сиональными участниками рынка ценных бумаг. Индивидуальное размещение имеет моего тогда, когда весь выпуск приобретается одним или заранее известной группой инвесторов (как правило, крупными институциональными инвесторами) на предварительно оговоренных с эмитентом условиях, включающих объем выпуска, цену продажи, ставку процентного дохода, сроки и условия погашения и др. 11.3.2 Принципы функционирования биржевого и внебиржевого рынков Первичный и вторичный рынки ценных бумаг тесно связаны между собой. Бесперебойная, активная работа вторично­го рынка обеспечивает ликвидность ценных бумаг и тем са­мым способствует успешному размещению новых выпусков ценных бумаг на первичном рынке. В свою очередь, разме­щение новых выпусков ценных бумаг приводит к появлению на вторичном фондовом рынке новых "инструментов", что способствует повышению его активности. 1) Биржевой рынок. Биржевой рынок реализуется посредством деятельности особого института фондового рынка - фондовой биржи. Фондовая биржа представляет собой организацию с правом юридического лица, создаваемую для обеспечения профессиональным участникам рынка ценных бумаг необходимых условий для торговли ценными бумагами и регулирования их деятельности. Фондовая биржа может быть учреждена юридическими или физическими лицами (членами фондовой биржи) в фор­ме открытого акционерного общества (ОАО). Данное ОАО должно быть зарегистрировано согласно действующему зако­нодательству и иметь лицензию на право выполнения своих функций. Требования, предъявляемые к членам фондовой биржи, определяются действующим законодательством стра­ны, а также правилами конкретной фондовой биржи. В раз­личных странах фондовые биржи существенно различаются по своему составу. Например, в США и Великобритании чле­нами фондовой биржи являются физические лица, в Японии - только юридические лица, в Германии и Италии - фи­зические и юридические лица, в России - юридические лица и государственные исполнительные органы, осуществляющие операции с ценными бумагами. Фондовая биржа (биржевой рынок) представляет собой на­учно, информационно и технически организованный рынок ценных бумаг, работающий на основе следующих основных принципов: 1. Регистрации (листинга) ценных бумаг, принимаемых к котировке на фондовой бирже после проверки качества и на­дежности ценных бумаг, проводящейся на принципах аудита; 2. Котировки ценных бумаг, т.е. установления единых ры­ночных цен (курсов) покупки и продажи ценных бумаг на одинаковые ценные бумаги одного эмитента и их публикация для ознакомления всех заинтересованных лиц; 3. Гласности совершаемых на бирже сделок. Этому способствует единое место (торговый зал) и время (торговая сессия) совершения сделок, а также открытая публикация информации по совершаемым сделкам в информационных средствах; 4. Соблюдения принципа справедливой конкуренции между участниками рынка, что предполагает запрет на использова­ние и передачу так называемой инсайдерной информации (in­sider information), т.е. информации, доступной ограниченному кругу лиц (инсайдеров) в силу их служебного положения, использование которой ставит их в более выгодное положение по сравнению с остальными участниками рынка; 5. Доступа к торгам на бирже только членов биржи, яв­ляющихся профессиональными участниками фондового рынка и имеющих «место», т.е. право торговать на бирже. Крупнейшей фондовой биржей в мире является Нью-Йоркская фондовая биржа (New York Stock Exchange - NYSE), образованная в 1792 г. В настоящее время на NYSE, имеющей 1366 "мест", осуществляется торговля акциями примерно 3 тыс. компаний общей стоимостью около 6 трлн. долл. Владельцами данных акций являются более 50 млн. че­ловек. Второй по величине является Лондонская фондовая биржа (London Stock Exchange - LSE), LSE была образована в конце XVII в. и является одной из старейших бирж в мире. Далее по величине идут Токийская и Франкфуртская (Франкфурт-на-Майне) биржи. В Российской Федерации наиболее крупные биржевые рынки ценных бумаг функционируют на Московской меж­банковской валютной бирже (ММВБ) и Московской фондо­вой бирже (МФБ), Биржевой рынок оказывает значительное влияние на раз­витие фондового рынка и формирование его конъюнктуры, поскольку именно на нем обращаются наиболее "качествен­ные" ценные бумаги, эмитентами которых являются самые крупные и известные компании. В настоящее время объемы биржевой торговли для разных стран превышают объемы внебиржевого оборота от 3 до 30 раз, хота и имеет место тен­денция к сокращению данного разрыва. 2) Внебиржевой рынок. Внебиржевой рынок характеризуется следующими особенностями: 1) большим числом и разнообразием участников рынка; 2) отсутствием единого курса у одинаковых ценных бумаг; 3) различным местом и временем заключения сделок; 4) отсутствием единого центра, организующего торговлю и вырабатывающего ее методологию; 5) более низким качеством обращающихся на нем ценных бумаг. Внебиржевой и биржевой рынки тесно связаны между со­бой. Эта связь обусловлена: во-первых, единым контингентом инвесторов; во-вторых, в основном совпадающим составом профессио­нальных участников рынка; в-третьих, единством конъюнктуры. Появление и развитие новых информационных техноло­гий, компьютерных аналитических и торговых систем типа Renters и Dow Jones Telerate, а также Internet способствуют усилению роли внебиржевых фондовых рынков. Крупнейшей в мире и наиболее развитой информационной системой, об­служивающей внебиржевой рынок США, является Система автоматической котировки Национальной ассоциации инве­стиционных дилеров NASDAQ (National Association of Securi­ties Dealers Automatic Quotations). Акции, по которым уста­навливаются котировки в системе NASDAQ, подобно бирже­вым рынкам, проходят процедуру регистрации. В настоящее время в системе NASDAQ зарегистрировано около 5 тыс. ак­ций из порядка 40 тыс. ценных бумаг, обращающихся на вне­биржевом рынке США. 1) Фондовые индексы. Для отражения тенденций в изменении цен на фондовом рынке используются различные фондовые (рыночные или биржевые) индексы. Они рассчитываются на основе опреде­ленного списка ценных бумаг как специальным образом взвешенные значения отношений текущих значений курсов ценных бумаг к некоторым базисным значениям. Старейшим фондовым индексом является промышленный индекс Доу - Джонса DJIA (Dow Jones Industrial Average), предложенный в 1884 г. и рассчитываемый на основе курсов акций 30 ведущих промышленных компаний США. Наряду с промышленным индексом DJIA используются и другие от­раслевые индексы Доу-Джонса: транспортный индекс DJTA (Dow Jones Transportation Average), рассчитываемый на основе акций 20 транспортных компаний; коммунальный индекс DJUA (Dow Jones Utilities Average), рассчитываемый на осно­ве акций 15 преимущественно энергетических компаний, а также комплексный, или составной, индекс DJCA (Dow Jones Composite Average), рассчитываемый по объединенному спи­ску из 65 акций. Существуют и другие фондовые индексы, отражающие со­стояние рынка акций в США. К их числу относятся: индексы Standard and Poor's (например, S&P 500 Index, рассчитывае­мый на основе курсов акций 500 компаний); индексы NYSE (промышленный, транспортный, коммунальный, финансовый и комплексный), рассчитываемые на основе курсов акций, зарегистрированных на NYSE; индексы NASDAQ (промыш­ленный, страховых компаний, банков и комплексный); Wilshire 5000 Index, рассчитываемый по курсам акций самой ре­презентативной выборки из 5 тыс. компаний. В других странах наиболее известными индексами рынков акций являются индекс FTSE 100 (Великобритания, LSE), индекс DAX 30 (Германия, фондовая биржа во Франкфурте-на-Майне), индекс Nikkei 225 (Япония, Токийская фондовая биржа), индекс Hang Seng (фондовая биржа в Гонконге), ин­декс САС 40 (Франция, Парижская фондовая биржа), индекс Credit Suisse (Швейцария, Цюрихская фондовая биржа), ин­декс РТС (Российская торговая система). Примерами индексов рынков других ценных бумаг могут служить индекс SCB (Salomon Corporate Bond Index), характеризующий средний уровень стоимости корпоративных обли­гаций США; индексы рынков облигаций в других странах, публикуемые информационным агентством Lombard Odier & Cie (Женева), например, Swiss Bonds, German Bonds, Japanese Bonds и др.; индекс MAR (Managed Account Report Index), ха­рактеризующий доходность инвестиций в производные цен­ные бумаги. Начиная с 70-х годов фондовые индексы помимо традици­оного использования в качестве «барометров» фондовых рынков получили новое применение: они стали объектом заключения срочных контрактов - фьючерсов и опционов. Центром мировой торговли фьючерсами и опционами на фондовые индексы является Лондонская биржа LIFFE (London International Financial Futures and Options Exchange). Активная торговля опционами на индексы акций S&P 100 и S&P 500 ведется на Чикагской бирже СВОТ (Chicago Board of Trade). 11.4 Участники рынка ценных бумаг Участников фондового рынка можно разделить на три основные категории: инвесторы, эмитенты, и профессиональные участники. Инвесторы и эмитенты Инвесторы на рынке ценных бумаг – это юридические или физические лица, приобретающие ценные бумаги от своего имени и за свой счет. Существуют различные категории инве­сторов, но основными среди них являются индивидуальные и институциональные. Часто определения «индивидуальные» и «институциональ­ные» ассоциируются соответственно с инвесторами - физиче­скими и юридическими лицами. В зарубежной практике эти понятия означают: индиви­дуальные инвесторы - это инвесторы, доходы которых от вла­дения ценными бумагами принадлежат только им самим; ин­ституциональные инвесторы - это финансовые посредники, которые выпускают и продают собственные финансовые обя­зательства, а на полученные таким образом средства приобре­тают финансовые активы других компаний, Как видно, в последнем случае предполагается, что в роли индивидуальных инвесторов наряду с физическими липами, т.е. отдельными гражданами, могут выступать и юридические лица, например компании и предприятия, использующие для покупки ценных бумаг собственные средства. Термин «инсти­туциональные инвесторы» часто ассоциируется с такими крупнейшими финансовыми посредниками, как пенсионные фонды, взаимные (инвестиционные) фонды, страховые ком­пании и коммерческие банки. Иллюстрацией роли институ­циональных инвесторов на современном фондовом рынке служит тот факт, что в совокупности они владеют более чем половиной акционерного капитала, выпущенного в обраще­ние американскими корпорациями. Инвесторы могут классифицироваться и по другим при­знакам, например в соответствии с приемлемыми для них уровнями доходности и риска вложений, сроками инвестиро­вания и т.д. Эмитентами ценных бумаг могут быть государственные ор­ганы, органы местного управления, а также юридические ли­ца с любой формой собственности, которые от своего имени выпускают ценные бумаги. Профессиональные участники рынка ценных бумаг Профессиональные участники рынка ценных бумаг занимаются коммерческой, посреднической деятельностью, а также другими видами профессиональной деятельности по ценным бумагам. Профессиональными участниками рынка считаются юри­дические лица любой формы собственности, получившие ли­цензию на осуществление одного или нескольких видов про­фессиональной деятельности по ценным бумагам. Профессиональные участники выступают посредниками между эмитентами и инвесторами, покупателями и продавца­ми ценных бумаг, а также обслуживают процесс выпуска и обращения ценных бумаг. Юридическое лицо, претендующее на право заниматься профессиональной деятельностью на рынке ценных бумаг, должно удовлетворять определенным требованиям, В частности, в штате данного юридического ли­ца должны быть сотрудники, имеющие соответствующие квалификационные аттестаты профессиональных участников рынка ценных бумаг. Виды профессиональной деятельности по ценным бумагам, требования к профессиональным участ­никам, а также порядок их лицензирования и аттестации оп­ределяется законодательством страны. Лицензированием юридических лиц и аттестацией их сотрудников занимаются государственные органы, осуществляющие контроль и надзор за рынком ценных бумаг. В Российской Федерации таким ор­ганом является Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг (ФКЦБ). Активную роль в регулировании рынка ценных бумаг любой страны играют министерства финансов, цен­тральные банки и некоторые другие государственные органы. Значительное место в организации работы фондовых рынков отводится саморегулирующимся организациям профессио­нальных участников рынка, действующим в соответствии с законодательством страны на принципах некоммерческой ор­ганизации. Саморегулирующаяся организация учреждает­ся профессиональными участниками для обеспечения усло­вий их деятельности, соблюдения стандартов профессиональ­ной этики, защиты интересов владельцев ценных бумаг, уста­новления правил и стандартов проведения операций с цен­ными бумагами. Примерами подобных организаций являются фондовые биржи, ассоциации инвестиционных фондов, уча­стников фондового рынка и др. К основным видам профессиональной деятельности по ценным бумагам относятся: • посредническая деятельность по ценным бумагам, • коммерческая деятельность по ценным бумагам, • деятельность инвестиционного фонда, • доверительная (трастовая) деятельность, • деятельность депозитария. Более подробно остановимся на первых трех видах дея­тельности, соответствующих основным профессиональным участникам фондового рынка. Относительно двух последних видов ограничимся лишь краткими характеристиками. Доверительная (трастовая) дея­тельность с ценными бумагами - это деятельность по управ­лению ценными бумагами, принадлежащими конкретному лицу на правах собственности, осуществляемая другим лицом путем передачи ему на определенный срок этих бумаг во вла­дение и доверительное управление. Деятельность депозитария заключается в предоставлении услуг по хранению ценных бумаг, учету принадлежности прав по ценным бумагам и обеспечению расчетов по сделкам с ценными бумагами, хранящимися в депозитарии. 1) Посредническая деятельность по ценным бумагам. Сделки с ценными бумагами могут заключаться как непо­средственно между продавцом и покупателем, так и через по­средников. Сделки заключаются без посредников (рис.17), когда эмитент сам организует первичное размещение своих ценных бумаг, а также между профессиональными участни­ками (дилерами) на внебиржевом рынке. Обычно индивиду­альные и институциональные инвесторы прибегают к услугам профессиональных участников фондового рынка, занимаю­щихся посреднической деятельностью. Деньги Ценные бумаги Рис.17 - Сделки без посредников Посреднической деятельностью по ценным бумагам считается покупка или продажа ценных бумаг за счет и по поручению клиента. Посреднической деятельностью на фондовом рынке занимаются брокеры. Брокер – это профессиональный посредник при заключении сделок с ценными бумагами, действующий от имени и по поручению клиента (инвестора) и получающий за это вознаграждение в форме комиссионных процентов. Заметим, что брокер не использует в сделках собственный капитал, что существенно отличает его от дилера. Сфера дея­тельности брокера включает консультирование клиентов, со­вершение сделок с ценными бумагами, участие в размещении новых выпусков ценных бумаг на условиях "максимальных усилий", создание и управление инвестиционными фондами. Существуют различные схемы заключения сделок через бро­керов. Простейшая схема представлена на рис.18. В рамках данной схемы брокер лишь находит продавца для покупателя или наоборот, а исполнение сделки осуществляется продав­цом и покупателем. деньги Заявка на продажу Заявка на покупку Ценные бумаги Рис.18 – Схема заключения сделки через одного брокера Такие сделки могут иметь место при первичном размещении ценных бумаг (в этом случае продавцом выступает эмитент), а также при операциях, нерегулярно совершаемых ин­весторами вне фондовой биржи. В последнем случае эффект от применения схемы, приведенной на рис.18., несомненно, выше, так как инвесторы не несут расходов, связанных с вы­платой комиссионного вознаграждения брокеру. Более типичная схема сделки приведена на рис.19. В дан­ном случае в заключении сделки принимают участие два бро­кера. Один представляет интересы продавца ценных бумаг, другой - покупателя. Такая схема имеет место на фондовой бирже, а также на "внебиржевом" рынке между непрофес­сиональными участниками фондового рынка. Заявка брокеру содержит указание на покупку или прода­жу определенного вида ценных бумаг, а также ряд специфи­каций: • размер заявки (количество покупаемых или продаваемых ценных бумаг); • срок исполнения (срок, в течение которого заявка долж­на быть исполнена); • тип заявки (указание относительно цены исполнения). ьги Заявка на продажу Заявка на покупку Ценные бумаги Рис.19 – Схема заключения сделки с двумя брокерами При определении размера заявки обычно используется по­нятие стандартного объема покупки, называемого лотом. По­купая или продавая ценные бумаги, инвестор размещает за­явки па полный лот, неполный лот или комбинацию из пол­ною и неполного лотов. Например, при сделках с обыкновенными акциями 1 лот обычно равен 100 акциям. Полный лот означает количество акций, кратное 100, неполный лот - количество акций от 1 до 99. Количество акций большее, но не кратное 100, рассматри­вается как комбинация полного и неполного лотов. По сроку исполнения заявки могут быть: • однодневными (подлежат исполнению в течение дня по­ступления); • открытыми (действительны до исполнения брокером либо отмены инвестором): • подлежащими немедленному исполнению (аннулируются брокером при невозможности их немедленного исполнения); • заявками по усмотрению, позволяющими брокеру самому устанавливать все ее спецификации (полная свобода действий) или некоторые из них (ограниченная свобода действий). Если не указан срок исполнения, заявки считаются однодневными. Существуют следующие основные типы заявок: • рыночные заявки, подлежащие исполнению в течение дня по наилучшему рыночному курсу; • заявки с ограничением цены предполагают указание инвестором предельной цены исполнения, т.е. минимальной цены продажи и максимальной цены покупки ценных бумаг. Приведем такой пример. Текущий рыночный курс акции корпорации ABC равен 25 долл. Инвестор А подает заявку на продажу 100 акций с ограничением цены до 30 долл. за шту­ку. Заявка будет выполнена только тогда, когда курс акции возрастет не менее чем на 5 долл. Рыночная заявка является самым распространенным ти­пом заявок. Выбирая между рыночной заявкой и заявкой с ограничением цены, инвестор вынужден выбирать либо обя­зательность исполнения заявки по неопределенной цене, ли­бо неопределенность исполнения заявки при ограниченной цене. Два особых типа заявок - это стоп-заявки и стоп-заявки с ограничением цены. При подаче стоп-заявки инвестор должен указать стоп-цену, которая должна быть ниже рыночной в за­явке на продажу и выше рыночной в заявке на покупку в мо­мент подачи заявки. Стоп-заявка может рассматриваться как условная рыночная заявка, сигналом к исполнению которой является появление сделок, заключаемых по стоп-ценам. Стоп-заявки могут использоваться для обеспечения потен­циальной прибыли, однако существует риск того, что факти­ческая цена исполнения может существенно отличаться от стоп-цены. На примере той же корпорации ABC видно, что стоп-заявка на продажу акций за 20 долл. не будет выполнена до совершения кем-либо сделки по цене 20 долл. и ниже. И на­оборот, стоп-заявка на покупку акций за 30 долл. не будет выполнена, пока кто-то не заключит сделку по цене 30 долл. и выше. Предположим далее, что в рассматриваемом примере ин­вестор приобрел акции корпорации ABC ранее по 10 долл. за штуку. Таким образом, в рассматриваемый момент времени его потенциальная прибыль равна 25–10 долл. за штуку. По­дача стоп-заявки на продажу акций по 20 долл. за штуку обеспечит инвестору получение 10 долл. прибыли на каждую акцию, если курс акции снизится до 20 долл. Если же курс акций возрастет, то заявка инвестора на продажу останется без внимания, и его потенциальная прибыль возрастет. Таким образом, стоп-заявка в какой-то степени защищает потенци­альную прибыль инвестора. Однако если падение курса акции будет более стремительным - до 12 долл. за штуку, то в этой ситуации можно не успеть выполнить стоп-заявку по цене, близкой к 20 долл., и тогда реальная прибыль может оказать­ся значительно ниже. Например, при продаже акций по 16 долл. за штуку прибыль составит всего 6 долл. на акцию вме­сто ожидавшихся 10 долл. При подаче стоп-заявки с ограничением цены инвестор указывает две цены: стоп-цену и предельную цену исполне­ния. При появлении на рынке сделок по цене, которая дости­гает или переходит стоп-цену, это поручение превращается в заявку с ограничением цены. Гарантии исполнения заявок. Брокерская фирма, принимая поручения от своих клиентов заявки на покупку или продажу ценных бумаг, нуждается в определенных гарантиях, особен­но если клиент выступает в качестве покупателя. В качестве таких гарантий могут выступать вексель на всю сумму сделки; залог в размере 25-100% объема сделки, внесенный на счет брокера; текущий счет инвестора, открытый в брокерской фирме и доступный для брокера; счет с использованием мар­жи, т.е. текущий счет с правом производить овердрафт. При открытии инвестором счета с использованием маржи он обыч­но разрешает брокерской фирме отдавать свои ценные бумаги другим клиентам данной фирмы, совершающим операции продажи ценных бумаг «без покрытия» или так называемые ко­роткие продажи. Операция «короткая продажа» состоит в продаже ценных бумаг, взятых в долг у брокера. Операцию проводит инве­стор-спекулянт, рассчитывающий на падение курса ценных бумаг до истечения срока возврата ценных бумаг брокеру. В этом случае он получает прибыль за счет разницы цен прода­жи и покупки, в соответствии с золотым правилом инвестиро­вания: «покупай дешево и продавай дорого». Однако данная операция сопряжена с высоким риском понести значитель­ные убытки при повышении курса ценных бумаг, поскольку в этом случае для исполнения обязательств перед брокером ин­вестор покупает на рынке ценные бумаги по более высокой цене, чем была цена их продажи. 2) Коммерческая деятельность по ценным бумагам. Коммерческая деятельность по ценным бумагам состоит в выполнении профессиональным участником рынка ценных бумаг сделок по купле-продаже ценных бумаг от своего име­ни и за свой счет по объявленным им ценам покупки и про­дажи. Коммерческая деятельность осуществляется дилерами (dealer), которые получают прибыль за счет торговли ценны­ми бумагами. Дилеры обычно специализируются на работе с определен­ными группами ценных бумаг. Объявляя свои котировки (це­ны покупки и продажи) этих ценных бумаг, они тем самым берут на себя обязательство заключать сделки именно по этим ценам. Дилеры следят за состоянием рынка, на котором работают. Своей деятельностью они поддерживают активность и ликвидность рынка и оказывают стабилизирующее воздействие на курсы ценных бумаг. При этом они следуют золотому правилу инвестирования: покупают дешево в условиях превышения предложения ценных бумаг и продают дорого при возрастании спроса на них, компенсируя тем самым временные дисбалансы между спросом и предложением. Продавцы и покупатели ценных бумаг на фондовой бирже и внебиржевом рынке могут быть связаны через дилера (рис 20). Таким образом, коммерческую деятельность дилер может совмещать с посреднической, выполняя функции брокера. Для многих фондовых бирж более типичной является система двойного посредничества, представленная на рис 21. Деньги Деньги Ценные бумаги Ценные бумаги Рис.20- Схема совершения сделки через дилера Рис.21 – Схема двойного посредничества Подобная система торговли ценными бумагами применяется на российском рынке ГКО. В качестве дилеров при этом выступают так называемые первичные инвесторы. Первичными инвесторами считаются дилеры (как правило, коммерческие банки), удовлетворяющие установленным эмитентом ценных бумаг требованиям, имеющие право на покупку ценных бумаг при их первичном размещении. Отдельные дилеры или дилерские синдикаты могут участвовать в размещении новых выпусков ценных бумаг на условиях гарантированного размещения. Таким образом, основными функциями дилеров является установление котировок ценных бумаг; поддержание активности и ликвидности рынка, а также стабилизация рыночных курсов ценных бумаг посредством их покупки и продажи; по­среднические услуги на рынке ценных бумаг; участие в размещении новых выпусков ценных бумаг. На фондовом рынке брокеры и дилеры представлены специализированными брокерско-дилерскими фирмами, основанными на частной или акционерной формах собственности. В условиях развитых фондовых рынков существует большое разнообразие брокерских фирм в зависимости от категории обслуживаемых клиентов, географического региона, специализации и полноты предоставляемых услуг. Различают брокерские фирмы, ориентированные на обслуживание индивидуальных или институциональных инвесторов. К первым относятся, как правило, крупные брокерские фирмы, имеющие свою систему электронной связи с многочисленными филиалами, отделениями и крупнейшими фондовыми биржами, оказывающие своим клиентам полный комплекс брокерских услуг. Институциональные инвесторы обычно обслуживаются либо в специальных отделениях крупных брокерских фирм, либо в более мелких брокерских фир­мах, специализирующихся на работе с подобными клиентами. Выделяются также региональные брокерские фирмы, работающие с ценными бумагами, имеющими отношение к некоторому географическому региону, и так называемые брокер­ские фирмы с пониженной комиссией, предлагающие ограниченный спектр услуг за пониженную цену. На российском фондовом рынке брокерские фирмы существуют в форме товариществ (обществ) с ограниченной ответственностью. В условиях переходной экономики они принимают участие в процессе акционирования государственных предприятий, в размещении государственных ценных бумаг, содействуют предприятиям и местным органам управления в выпуске облигаций. 3) Деятельность инвестиционного фонда. Деятельность инвестиционного фонда состоит в выпуске акций с целью привлечения денежных средств инвесторов и их последующего вложения от имени фонда в другие финан­совые активы. Наибольшее распространение получили «открытые» паевые (или взаимные) инвестиционные фонды, образованные в форме открытого акционерного общества. Открытые инве­стиционные фонды эмитируют ценные бумаги и продают их всем желающим с обязательством выкупа ценных бумаг в те­чение достаточно короткого срока (например, 15 дней со дня подачи заявки инвестора). Объем акций, выпускаемых подобными инвестиционными фондами, не ограничен и по­стоянно меняется. По этой причине их часто называют ком­паниями с переменным капиталом. Доходы инвестиционного фонда образуются за счет эффективного управления принад­лежащим ему портфелем финансовых активов. Таким обра­зом, для портфельных менеджеров инвестиционных фондов особую актуальность имеют задачи оптимального портфельного инвестирования. Законодательно, как правило, устанавливаются ограниче­ния на вложения инвестиционных фондов, направленные на уменьшение риска за счет диверсификации инвестируемого капитала, т.е. распределения капитала между различными ак­тивами. В мировой практике известны инвестиционные взаимные фонды (mutual funds), различающиеся целями, стратегиями и методами работы. Инвестиционные фонды могут ориентиро­ваться на достижение таких целей, как: • высокие доходы при повышенном риске вложений (вло­жения в акции быстро развивающихся «технологических компаний»); • сравнительно невысокие доходы с минимальным риском (вложения в государственные и муниципальные ценные бумаги); • получение приемлемой доходности с минимальным рис­ком за счет диверсификации вложений и активного управления портфелем активов. Для обеспечения чековой приватизации государственных предприятий в Российской Федерации были образо­ваны специализированные чековые инвестиционные фонды. Приобретение акций этих фондов было возможно как за денежные средства, так и за приватизационные чеки. Привлеченные денежные средства и чеки использовались фондами для покупки акций приватизируемых предприятий и форми­рования собственных портфелей активов. Вопросы для самоконтроля 1. Чем отличаются реальные инвестиции от финансовых? 2. Кто такие инвесторы и эмитенты? 3. Что такое финансовый рынок, финансовые активы? 4. Кто такие финансовые посредники? 5. Дайте определение ценной бумаги. 6. Что такое фондовые ценные бумаги? 7. Что такое операция с ценными бумагами? 8. Назовите виды цен ценных бумаг. 9. Что такое хеджирование? 10. Назовите участников валютного рынка. 11. В чем отличие первичного и вторичного рынков? 12. Способы размещения ценных бумаг. 13. Принципы функционирования фондовой биржи. 14. Чем отличаются "индивидуальные" инвесторы от "институциональных"? 12. МЕТОДЫ ОЦЕНКИ ФИНАНСОВЫХ АКТИВОВ 12.1 Базовая модель оценки финансовых активов Финансовые активы характеризуют различные финансовые инструменты, принадлежащие предприятию или находящиеся в его владении. Финансовыми активами предприятия, а следовательно объектом исследования, являются: • денежные активы в национальной валюте; • денежные активы в иностранной валюте; • дебиторская задолженность во всех ее формах; • краткосрочные финансовые вложения; • долгосрочные финансовые вложения. Ключевым фактором в оценке любого инструмента финансирования является подразумеваемое позитивное соотношение между риском и ожидаемым доходом. Как известно, инвесторы вообще стремятся избежать риска. Для того, чтобы побудить их к принятию на себя более высокого риска, необходимо предложить более высокий уровень ожидаемого дохода, в определении наилучшего соотношения между риском и ожидаемым доходом с целью максимизировать рыночную цену ценных бумаг фирмы. Для этого рассматриваются: 1) стоимостная оценка долговых ценных бумаг; 2) стоимостная оценка долевых ценных бумаг; 3) оценка доходности финансового актива; 4) оценка финансового риска. В странах с развитой рыночной экономикой рынок ценных бумаг является наиболее обширным видом финансового рынка по объему совершаемых сделок и многообразию обращающихся на нем финансовых инструментов. Функционирование рынка ценных бумаг позволяет упорядочить и повысить эффективность многих экономических процессов, и в первую очередь, - процесса инвестирования временно свободных финансовых ресурсов. Механизм функционирования этого рынка позволяет проводить на нем финансовые операции наиболее быстрым способом и по более справедливым ценам. Этот рынок в наибольшей степени поддается финансовому инжинирингу – процессу целенаправленной разработки новых финансовых инструментов и новых схем осуществления финансовых операций. Валютный рынок, на котором объектом купли-продажи выступают иностранная валюта и финансовые инструменты, обслуживающие операции с ней, позволяет удовлетворить потребности хозяйствующих субъектов в иностранной валюте для осуществления внешнеэкономических операций, обеспечить минимизацию связанных с этими операциями финансовых рисков, установить реальный валютный курс по отдельным видам иностранной валюты. Финансовые активы, обращающиеся на рынке денег, являются наиболее ликвидными; им присущ наименьший уровень финансового риска, а система формирования цен на них является относительно простой. Эти свойства обеспечивают предприятию более простой и эффективный процесс формирования и управления портфелем краткосрочных финансовых инструментов. Функционирование рынка капитала позволяет предприятиям решать проблемы как формирования инвестиционных ресурсов для реализации реальных инвестиционных проектов, так и эффективного осуществления долгосрочных финансовых вложений. Финансовые активы, обращающиеся на рынке капитала, как правило, менее ликвидны; им присущ наибольший уровень финансового риска и соответственно более высокий уровень доходности. Для того, чтобы грамотно управлять всеми финансовыми активами, обращающимися на этих рынках, необходимо уметь оценивать их стоимость и определять наилучшее соотношение между уровнем риска и ожидаемого дохода. Любой вид товара имеет множество характеристик: цена, степень соответствии моде, потребительские качества, наличие потенциальной способности приносить доход владельцу и др. Финансовый актив, являясь в принципе обычным товаром на рынке капитала, также может быть охарактеризован с различных позиций. Этот товар имеет четыре основные характеристики: цену, стоимость, доходность и риск. Существенность первых трех показателей определяется тем, что любой инвестор, принимая решение о целесообразности приобретения того или иного финансового актива, пытается оценить экономическую эффективность планируемой операции. При этом можно ориентироваться либо на абсолютные (цена и/или стоимость актива), либо на относительные (доходность актива) показатели. Финансовый актив имеет две взаимосвязанные абсолютные характеристики: объявленную текущую рыночную цену (), по которой его можно приобрести на рынке, и теоретическую, или внутреннюю, стоимость (). Обе абсолютные характеристики не только меняются в динамике, но с позиции конкретного инвестора нередко могут не совпадать. По сравнению с ценой, которая реально существует и объективна по крайней мере в том смысле, что она объявлена и товар по ней равнодоступен любому участнику рынка, внутренняя стоимость гораздо более неопределенна и субъективна, т.к. каждый инвестор имеет свой взгляд на внутреннюю стоимость актива, полагаясь в ее оценке на результаты собственного анализа. Возможны три ситуации: <=, (12.1) Первое соотношение свидетельствует о том, что с позиции конкретного инвестора данный актив продается в настоящий момент по завышенной цене, поэтому инвестору нет смысла приобретать его на рынке. Второе соотношение говорит об обратном: цена актива занижена, есть смысл его купить. Согласно третьему соотношению текущая цена полностью отражает внутреннюю стоимость актива, поэтому спекулятивные операции по его скупке/продаже вряд ли целесообразны. Таким образом, если в каждый момент времени рыночная цена конкретного актива существует в единственном числе, то внутренняя его стоимость множественна. Можно сформулировать несколько условных правил, позволяющих провести определенное различие между ценой и стоимостью финансового актива: • стоимость – расчетный показатель, а цена – декларированный, т.е. объявленный, который можно видеть в прейскурантах, ценниках, котировках; • в любой конкретный момент времени цена однозначна, а стоимость многозначна, при этом число оценок стоимости зависит от числа профессиональных участников рынка; • с известной долей условности можно утверждать, что стоимость первична, а цена вторична, поскольку в условиях равновесного рынка цена, во-первых, количественно выражает внутренне присущую активу стоимость и, во-вторых, стихийно устанавливается как среднее из оценок стоимости, рассчитываемых инвесторами. В зависимости от того, что является методологическим и информационным обеспечением процесса оценивания, существуют три основные теории оценки: фундаменталистская, технократическая и теория «ходьбы наугад». Рис. 22 – Теория оценки финансовых активов Фундаменталисты считают, что любая ценная бумага имеет внутренне присущую ей ценность, которая может быть количественно оценена как дисконтированная стоимость будущих поступлений, генерируемых этой бумагой, т.е. нужно двигаться от будущего к настоящему. Все дело лишь в том, насколько точно удается предсказать поступления, а это можно сделать, анализируя общую ситуацию на рынке, инвестиционную и дивидендную политику компании, инвестиционные возможности и т.п. Данный подход к анализу на фондовом рынке известен как фундаментальный анализ. Технократы, напротив, предлагают двигаться от прошлого к настоящему и утверждают, что для определения текущей внутренней стоимости конкретной ценной бумаги достаточно знать лишь динамику ее цены в прошлом. Используя статистику цен, а также данные о котировках цен и объемах торгов, они предлагают строить различные долго-, средне- и краткосрочные тренды и на их основе определять, соответствует ли текущая цена актива его внутренней стоимости. В систематизированном виде эти подходы изложены в рамках так называемого технического анализа. Последователи теории «ходьбы наугад» исходят из предположения, что текущая цена всегда вбирает в себя всю необходимую информацию, которую, следовательно, и не нужно искать дополнительно. Точно так же и все будущие ожидания концентрированно отражаются в текущей цене. Поскольку новая информация с одинаковой степенью вероятности может быть как «хорошей», так и «плохой», невозможно с большей или меньшей определенностью предсказать изменение цены в будущем, т.е. внутренняя стоимость, равно как и цена конкретного финансового актива, меняется совершенно непредсказуемо и не зависит от предыдущей динамики. Таким образом, любая информация то ли статистического, то ли прогнозного характера не может привести к получению обоснованной оценки. Фундаменталистская теория является наиболее распространенной. Согласно этой теории текущая внутренняя стоимость () любой ценной бумаги в общем виде может быть рассчитана по формуле: , (12.2) где – ожидаемый денежный поток в і-ом периоде (обычно год); – приемлемая (ожидаемая или требуемая) доходность. Таким образом, подставляя в эту формулу значения предполагаемых поступлений, доходности и продолжительности периода прогнозирования, можно рассчитать текущую внутреннюю стоимость любого финансового актива. Именно такой подход чаще всего и используется потенциальными инвесторами. Однако, данная формула будет верна лишь в том случае, если регулярно получаемые проценты от ценных бумаг не используются для потребления, а немедленно инвестируются в те же самые ценные бумаги с той же доходностью т степенью риска. В том случае, если возможность такого инвестирования отсутствует или не планируется, применение формулы является ошибкой. Итак, рыночная цена, как характеристика ценности актива, является величиной относительной. В частности, на вторичном рынке значение этого показателя устанавливается как среднее ожидаемых цен потенциальных инвесторов. Как видно из формулы 12.2, оценка теоретической стоимости зависит от трех параметров: ожидаемые денежные поступления, горизонт прогнозирования и норма прибыли. В отношении второго параметра модели варьируют в зависимости от того, что представляет собой базисный актив: для облигаций и привилегированных акций горизонт прогнозирования чаще всего ограничен, для обыкновенных акций он обычно равен бесконечности. Норма прибыли, вероятно, является наиболее существенным параметром. Первые два параметра тесно привязаны непосредственно к базисному активу и поэтому обладают большей степенью объективности. Приемлемая норма прибыли, закладываемая инвестором в анализ, в этом случае в принципе не имеет отношения к базисному активу – она лишь отражает доходность альтернативных вариантов вложения капитала, доступных, возможно, лишь данному инвестору, что и предопределяет вариабельность этого параметра. Вот почему именно нормой прибыли обычно варьируют инвесторы в процессе имитационного моделирования. Приемлемая норма прибыли может устанавливаться инвестором следующими способами: • в размере процентной ставки по банковским депозитам (); • исходя из процента, выплачиваемого банком вкладчику за хранение его средств (r b), и надбавки за риск инвестирования в данный финансовый актив (r r): , (12.3) • исходя из процента, выплачиваемого по правительственным облигациям (), и надбавки за риск (): , (12.4) Именно ввиду различия в оценках базовых показателей рынок ценных бумаг существует. Оценивая текущую внутреннюю стоимость ценной бумаги, инвестор, в частности, варьирует значениями нормы прибыли и ожидаемых поступлений, которые могут значительно отличаться у различных инвесторов. 12.2 Оценка долговых ценных бумаг Облигации являются долговыми ценными бумагами. Они могут выпускаться в обращение государством или корпорациями; в последнем случае облигации называются долговыми частными ценными бумагами. Как правило, облигации приносят их владельцам доход в виде фиксированного процента к нарицательной стоимости. Вместе с тем существуют облигации с плавающей ставкой, меняющейся по некоторому вполне определенному алгоритму. По сроку действия облигации подразделяются на краткосрочные (от года до 3 лет), среднесрочные (от 3 до 7 лет), долгосрочные (от 7 до 30 лет) и бессрочные (выплата процентов осуществляется неопределенно долго). Периодическая выплата процентов по облигациям осуществляется по купонам – вырезным талонам с напечатанной на нем цифрой купонной ставки. Факт оплаты дохода сопровождается изъятием купона из прилагаемой к облигации карты. Периодичность выплаты процента по облигации определяется условиями займа и может быть квартальной, полугодовой или годовой. при прочих равных условиях чем чаще начисляется доход, тем облигация выгоднее, тем выше ее рыночная цена. По способам выплаты дохода различают: • облигации с фиксированной купонной ставкой; • облигации с плавающей купонной ставкой (размер процента по облигации зависит от уровня ссудного процента); • облигации с равномерно возрастающей купонной ставкой (она может быть увязана с уровнем инфляции); • облигации с нулевым купоном (эмиссионный курс облигации устанавливается ниже номинального; разница между ними представляет собой доход инвестора, выплачиваемый в момент погашения облигации; процент по облигации не выплачивается); • облигации с оплатой по выбору (купонный доход по желанию инвестора может заменяться облигациями нового выпуска); • облигации смешенного типа (в течение определенного периода выплата дохода осуществляется по фиксированной ставке, затем – по плавающей ставке). По способу обеспечения облигации делятся на: • облигации с имущественным залогом (например, «золотые» облигации обеспечены золото-валютными активами); • облигации с залогом в форме будущих залоговых поступлений (облигации благотворительных и общественных фондов, муниципальные облигации и др.); • облигации с залогом в форме поступлений от будущей хозяйственной деятельности (в частности, облигации с выкупным фондом, резервируемым в момент выпуска для последующего погашения облигационного займа); • облигации с определенными гарантийными обязательствами; • не обеспеченные залогом облигации (могут выпускаться как по причине отсутствия у компании достаточного объема материальных и финансовых активов, так и, напротив, ввиду высокой репутации фирмы, позволяющей получить в долг, не прибегая к обеспечению своих облигаций имущественными и финансовыми активами). По характеру обращения облигации подразделяются на обычные и конвертируемые. Последние являются переходной формой между собственным и заемным капиталом, поскольку дают их владельцам право обменять их на определенных условиях на акции того же эмитента. Следует отметить, что суммарная доходность акций, зависящая от величины дивиденда и роста курсовой стоимости, как правило, превышает доходность облигаций, именно поэтому акции являются основным объектом инвестиций. Вместе с тем доходность облигаций менее подвержена колебаниям рыночной конъюнктуры. Поэтому в условиях нестабильной экономической ситуации приоритетность в выборе финансовых активов как объектов инвестирования может быть совершенно другой – в частности, облигации в этом случае могут являться основным объектом инвестиций коммерческих банков, заботящихся не только о доходности, сколько о надежности своих вкладов. Степень надежности здесь предпочитается величине доходности. 12.2.1 Показатели стоимостной оценки облигаций Облигации могут быть охарактеризованы различными стоимостными показателями, основными из которых являются нарицательная (или номинальная) и конверсионная стоимости, а также выкупная или рыночная цены. Нарицательная стоимость напечатана на облигации и используется чаще всего в качестве базы для начисления процентов. Этот показатель имеет значение только в двух случаях: в момент выпуска облигации при установлении цены размещения, а также в моменты начисления процентов, если последние привязаны к номиналу. В период размещения облигационного займа цена облигации, как правило, совпадает с ее нарицательной стоимостью. Конверсионная стоимость – это расчетный показатель, характеризующий стоимость облигации, проспектом эмиссии которой предусмотрена возможность конвертации ее при определенных условиях в обыкновенные акции фирмы-эмитента. Выкупная цена (цена досрочного погашения, отзывная цена) – это цена, по которой производится выкуп облигации эмитентом по истечении срока облигационного займа или до этого момента, если такая возможность предусмотрена условиями займа. Эта цена совпадает с нарицательной стоимостью, как правило, в том случае, если заем не предполагает досрочного его погашения. С позиции оценки поэтому разделяют два вида займов: без права и с правом досрочного погашения. В первом случае облигации погашаются по истечении периода, на который они были выпущены. Во втором случае возможно досрочное погашение, или отзыв облигаций с рынка. Как правило, инициатива такого отзыва принадлежит эмитенту. По сравнению с акциями облигации в меньшей степени защищены от изменения цен и процентных ставок, а потери, обусловленные этим процессом, могут нести в зависимости от конкретной ситуации либо инвесторы, либо эмитенты Рыночная(курсовая) цена облигации определяется конъюнктурой рынка. Значение рыночной цены облигации в процентах к номиналу называется курсом облигации. Эта цена может не совпадать с текущей внутренней стоимостью облигации. Оценка облигаций с нулевым купоном Поскольку денежные поступления по годам, за исключением последнего года, равны нулю, формула имеет вид: , (12.5) где – стоимость облигации с позиции инвестора (теоретическая стоимость); – сумма, выплачиваемая при погашении облигации; – число лет, через которое произойдет погашение облигации; – дисконтирующий множитель из финансовой таблицы. Оценка бессрочных облигаций Бессрочная облигация предусматривает неопределенно долгую выплату дохода (CF) в установленном размере или по плавающей процентной ставке. В первом случае формула (12.5) преобразуется в формулу суммы членов бесконечно убывающей геометрической прогрессии: , (12.6) Оценка безотзывных облигаций с постоянным доходом Денежный поток в этом случае складывается из одинаковых по годам поступлений (С) и нарицательной стоимости облигации (М), выплачиваемой в момент погашения. Таким образом, формула (12.2) преобразуется в следующую: , (12.7) где и – дисконтирующие множители из финансовых таблиц. В экономически развитых странах весьма распространенными являются облигационные займы с полугодовой выплатой процентов. Такие займы более привлекательны, поскольку инвестор в этом случае в большей степени защищен от инфляции и, кроме того, имеет возможность получения дополнительного дохода от реинвестирования получаемых процентов. Преобразовав формулу (12.7), можно дать общую формулу для расчета внутренней стоимости облигации с выплатой процента каждые полгода: , (12.8) Пример Рассчитать рыночную цену облигации нарицательной стоимостью 1000 руб., купонной ставкой 15% годовых и сроком погашения через четыре года, если рыночная норма прибыли по финансовым инструментам такого класса равна 10%. Проценты по облигации выплачиваются дважды в год. В условиях равновесного рынка текущая рыночная цена облигации совпадает с ее текущей теоретической стоимостью, т.е. = , и может быть найдена по формуле (5.8). Денежный поток в данном случае можно представить следующим образом: имеются восемь периодов; в каждый из первых семи периодов денежные поступления составляют 75 руб. (1000 ∙ 15% : 2 :100%); в последнем периоде, помимо 75 руб., инвестору причитается еще нарицательная стоимость облигации. Поскольку рыночная норма прибыли – 10%, коэффициент дисконтирования в расчете на полугодовой период составит 5%. Дисконтирующий множитель для =8 и =5% равен 6,463. Таким образом, из формулы (5.8): Именно по такой цене данные облигации стали бы продаваться на рынке ценных бумаг. Текущая стоимость облигации в значительной степени зависит от рыночной нормы прибыли (т.е. средней доходности альтернативных инвестиций в ценные бумаги такого же класса). Так, если рыночная норма прибыли равнялась бы 18%, то текущая рыночная цена облигации составила бы: Рассмотренная задача позволяет сделать следующие выводы относительно поведения цены облигации на рынке ценных бумаг: • если рыночная норма прибыли превосходит фиксированную купонную ставку, облигация продается со скидкой (дисконтом), т.е. по цене ниже номинала; • если рыночная норма прибыли меньше фиксированной купонной ставки, облигация продается с премией, т.е. по цене выше номинала (разница между рыночной ценой и номиналом носит название «ажио»); • если рыночная норма прибыли совпадает с фиксированной купонной ставкой, облигация продается по нарицательной стоимости; • рыночная норма прибыли и текущая цена облигации с фиксированной купонной ставкой находятся в обратно пропорциональной зависимости – с ростом (убыванием) рыночной нормы прибыли текущая цена такой облигации убывает (возрастает). Оценка отзывных облигаций с постоянным доходом Отзывная облигация отличается от безотзывной наличием двух дополнительных характеристик: выкупной цены и срока защиты от досрочного погашения. Оценка подобных облигаций осуществляется также с использованием формул (6.7) и (6.8), в которых нарицательная стоимость заменена выкупной ценой . В период, когда облигация защищена от досрочного погашения, оценка ее текущей внутренней стоимости может варьировать не только в зависимости от закладываемой в расчет приемлемой нормы прибыли, но и от того, с какой вероятностью оценивает аналитик возможность досрочного погашения. 12.3 Оценка долевых ценных бумаг Долевыми ценными бумагами являются различные виды акций. Различают несколько количественных характеристик, используемых для оценки акций: внутренняя, номинальная, балансовая, конверсионная и ликвидационная стоимости, а также эмиссионная и курсовая цены. Внутренняя стоимость представляет собой расчетный показатель, исчисляемый по формуле (12.2). Конверсионную стоимость можно рассчитывать для привилегированных акций, в условиях эмиссии которых предусмотрена возможность их конвертации в обыкновенные акции. Номинальная стоимость акции – это стоимость, указанная на бланке акции. В отличии от облигации, для которой номинальная стоимость имеет существенное значение, поскольку проценты по облигациям устанавливаются по отношению к номиналу независимо от курсовой цены, для акции этот показатель практически не имеет значения и несет лишь информационную нагрузку, характеризуя долю уставного капитала, которая приходилась на одну акцию в момент учреждения компании. Эмиссионная цена представляет собой цену, по которой акция эмитируется, т.е. продается на первичном рынке. Эта цена может отличаться от номинальной стоимости, поскольку чаще всего размещение акций производится через посредническую фирму, являющуюся профессиональным участником фондового рынка. В этом случае посредническая фирма скупает весь выпуск акций по согласованной цене и в дальнейшем реализует их на рынке по цене, которая определяется уже этой фирмой и, естественно, превышает номинал. С началом операций компании доля капитала, приходящаяся на одну акцию, немедленно меняется. С этой точки зрения акция характеризуется балансовой стоимостью, которая может быть рассчитана по балансу как отношение стоимости чистых активов (общая стоимость активов по балансу за минусом задолженности кредиторам) к общему числу выпущенных акций. Ликвидационная стоимость акции может быть определена лишь в момент ликвидации общества. Она показывает, какая часть стоимости активов по ценам возможной реализации, оставшаяся после расчетов с кредиторами, приходится на одну акцию. Поскольку учетные цены активов могут значительно отличаться от их рыночных цен в зависимости от инфляции и конъюнктуры рынка, ликвидационная стоимость не равна балансовой. Для учета и анализа наибольшее значение имеет курсовая (текущая рыночная) цена. Именно по этой цене акция котируется (оценивается) на вторичном рынке ценных бумаг. Курсовая цена зависит от разных факторов: конъюнктуры рынка, рыночной нормы прибыли, величины и динамики дивиденда, выплачиваемого по акции и др. Она может определяться различными способами, однако в основе их лежит один и тот же принцип – сопоставление дохода, приносимого данной акцией, с рыночной нормой прибыли. В качестве показателя дохода можно использовать либо дивиденд, либо величину чистой прибыли, приходящейся на акцию. Оценка целесообразности приобретения акций, как и в случае с облигациями, предполагает расчет теоретической стоимости акции и сравнение ее с текущей рыночной ценой. Привилегированные акции, как и бессрочные облигации, генерируют доход неопределенно долго, поэтому их текущая теоретическая стоимость определяется по формуле (12.6). Таким образом, наиболее простым вариантом оценки привилегированной акции является отношение величины дивиденда к рыночной норме прибыли по акциям данного класса риска (например, ставке банковского процента по депозитам с поправкой на риск). В некоторых странах привилегированные акции нередко эмитируются на условиях, позволяющих эмитенту выкупить их в определенный момент времени по соответствующей цене, называемой ценой выкупа (call price). В этом случае текущая теоретическая стоимость таких акций определяется по формуле (12.7), где заменяется ценой выкупа . Эмиссия бессрочных привилегированных акций, предусматривающих выплату дивиденда по постоянной ставке, является довольно рисковым мероприятием, поскольку невозможно спрогнозировать процентные ставки на длительную перспективу. Именно поэтому условиями выпуска привилегированных акций нередко принимается во внимание их конверсия в обыкновенные акции. Известны различные методы оценки обыкновенных акций, наиболее распространенным из них является метод, основанный на оценке их будущих поступлений, т.е. на применении формулы (12.2), которая меняется в зависимости от предполагаемой динамики дивидендов. Базовыми являются три варианта динамики прогнозных значений дивидендов: • дивиденды не меняются (применяется формула (12.6)); • дивиденды возрастают с постоянным темпом прироста; • дивиденды возрастают с изменяющимся темпом прироста. Оценка акций с равномерно возрастающими дивидендами Предполагается, что базовая величина дивиденда (т.е. последнего выплаченного дивиденда) равна ; ежегодно она увеличивается с темпом прироста g. Например, по окончании первого года периода прогнозирования будет выплачен дивиденд в размере и т.д. Тогда формула (12.2) имеет вид: , (12.9) где . Домножив обе части (12.9) на q и вычтя новое уравнение из (12.9), получим: Таким образом: , (12.10) Данная формула имеет смысл при r > g и называется моделью Гордона. Отметим, что показатели r и g в этой и последующих формулах берутся в долях единиц. Очевидно, что числитель формулы (5.10) представляет собой первый ожидаемый дивиденд фазы постоянного роста. Оценка акций с изменяющимся темпом прироста Из формулы (12.10) видно, что текущая цена обыкновенной акции очень чувствительна к параметру g. Даже незначительное его изменение может существенно повлиять на цену. Поэтому в расчетах иногда пытаются разбить интервал прогнозирования на подинтервалы, каждый из которых характеризуется собственным темпом прироста g. Так, если выделить два подинтервала с темпами прироста g и p соответственно, то формула (12.2) принимает вид: , (12.11) где – дивиденд, выплаченный в базисный момент времени; – прогноз дивиденда в k - м периоде; – прогноз темпа прироста дивиденда в первые k подпериодов; – прогноз темпа прироста дивидендов в последующие подпериоды. Главная сложность этой модели состоит в выделении подпериодов, прогнозировании темпов прироста (как правило, в прогнозах темпы прироста в динамике снижаются) и коэффициентов дисконтирования для каждого подпериода. При выделении нескольких подпериодов модель становится более громоздкой в представлении, однако вычислительные процедуры достаточно просты. Безусловно, модель должна рассматриваться в динамике и постоянно уточняться по мере получения новой информации, в частности по истечении очередного подпериода. В теории и практике оценки акций описана и получила достаточно широкое распространение ситуация, когда темп прироста дивидендов в течение нескольких лет прогнозного периода меняется (фаза непостоянного роста), однако по истечении этих лет он устанавливается на некотором постоянном уровне. Считается, что такое развитие событий характерно для компаний, находящихся в стадии становления, либо уже зрелых компаний, осваивающих новые виды продукции или перспективные рынки сбыта. Тогда в течение непродолжительного подпериода темп прироста может быть сравнительно высоким, причем не обязательно одинаковым, а затем он снижается и становится постоянным. Наиболее общая постановка задачи в этом случае такова. Пусть продолжительность фазы непостоянного роста составляет k лет, дивиденды в этот период по годам равны Cj, j = 1,2,…,k. Ck+1 – первый ожидаемый дивиденд фазы постоянного роста с темпом g; r – приемлемая норма прибыли. Схематично данная ситуация выглядит следующим образом. C1 C2 … Ck-1 Ck Ck+1 Ck+2 Ck+3 Ck+4 Ck+5 1 2 … k-1 k k+1 k+2 k+3 k+4 k+5 Годы Рис.23 – Изменение дивидендных выплат Из приведенной схемы видно, что в первые k лет прогнозируется бессистемное изменение величины годового дивиденда, а начиная с момента , эта величина равномерно увеличивается, т.е. и т.д. Тогда на основании формулы (12.10) второе слагаемое в формуле (12.11) будет иметь вид: , (12.12) Показатель дает оценку акции на конец периода . Поскольку мы пытаемся сделать оценку с позиции начала первого года, значение нужно дисконтировать. Таким образом, формула (12.11), позволяющая рассчитать теоретическую стоимость акции на конец года 0, может быть трансформирована следующим образом: , (12.13) 12.4 Доходность финансового актива: виды и оценка Доходность – это относительный показатель, рассчитываемый соотнесением дохода (D), генерируемого данным финансовым активом, и величины инвестиций (CI) в этот актив, т.е. в наиболее общем виде он может быть представлен следующим образом: , (12.14) В зависимости от вида финансового актива в качестве дохода чаще всего выступают дивиденд, процент, прирост капитализированной стоимости. Поэтому существуют различные варианты расчета доходности. Этот показатель измеряется в процентах или долях единицы; первый измеритель используется для вербальной, или описательной, характеристики финансового актива, второй – при проведении расчетов. В анализе речь может идти о двух видах доходности – фактической и ожидаемой. Первая рассчитывается post factum и имеет значение лишь для ретроспективного анализа. Ожидаемая доходность рассчитывается на основе прогнозных данных в рамках имитационного перспективного анализа и используется для принятия решения о целесообразности приобретения тех или иных финансовых активов. Приобретая некий финансовый актив, например акции, инвестор вправе рассчитывать на два вида потенциальных доходов: а) дивиденд; б) доход от прироста капитала. Оба поступления не являются безусловными и могут состояться, как правило, в случае эффективной работы компании, чьи акции приобретены. Оговорка «как правило» сделана потому, что, например, динамика дивидендов и прибыли совершенно не обязаны совпадать. Так, многие компании в экономически развитых странах нередко считают целесообразным выплатить дивиденды даже в том случае, если отчетный год закончен с убытком. Причина такой на первый взгляд нелогичной политики заключается в том, чтобы избежать нежелательных последствий сигнального эффекта негативной информации. Введем следующие обозначения. P0 P1 ... D0 D1 … t0 t1 Время В отношении приведенных на схеме показателей считается, что цена финансового актива, приобретенного (или возможного к приобретению по желанию инвестора) в некоторый момент времени , когда и проводится анализ, определенно известна и равна ; известен и регулярный доход в виде процентов или дивидендов, полученных за период, истекший в момент времени ; ожидается, что за следующий период () регулярный доход составит величину ; по истечении данного периода актив может быть реализован по цене (ожидаемая величина). Величина () как раз и представляет собой доход от прироста капитала (или доход от капитализации). Итак, в данной схеме в отношении и известны их фактические значения, представляет собой исходную прогнозную оценку, а является целевым расчетным показателем. Обычно считается, что >, хотя в принципе выполнение этого неравенства не является обязательным, и в этом случае говорят об убытке от капитализации и соответствующей ему отрицательной доходности. Таким образом, общий доход, генерируемый инвестицией , за данный период () составит величину: , а общая доходность () будет равна: , (12.15) Первое слагаемое () представляет собой текущую доходность (в приложении к акциям она называется также дивидендной); второе слагаемое () носит название капитализированная доходность. Из приведенной формулы хорошо видно, что общий доход (общая доходность) имеет два компонента, причем в зависимости от успешности работы и стратегии развития компании, эмитировавшей данный актив, весомость того или иного компонента может быть различной. Таким образом, выбирая для покупки акции той или иной компании, инвестор должен расставить для себя приоритеты – что важнее, дивиденды или доход от прироста капитала. Вычислительные алгоритмы этой теории базируются на формуле (12.2). Если предположить, что рынок ценных бумаг является эффективным и находится в состоянии равновесия, то в отношении конкретного финансового актива в любой момент времени известны его текущая цена и доходы, которые, как ожидается, этот актив будет генерировать в будущем. Зная эти оценки, можно разрешить уравнение (12.2) относительно параметра r, полученное значение которого и можно трактовать как общую доходность данного актива. В зависимости от вида финансового актива и абсолютных показателей, выбранных для его характеристики, можно исчислить несколько числовых характеристик доходности. Поскольку их значения могут существенно различаться, нельзя говорить о некой абстрактной доходности, необходимо обязательно уточнять, о чем идет речь, какой алгоритм используется для расчета. 12.4.1. Доходность облигации без права досрочного погашения Оценка стоимости подобной облигации выполняется по формуле (12.7). Предполагается, что в этой формуле известны все показатели, кроме r (в левой части формулы в этом случае берется текущая рыночная цена актива). Разрешая уравнение относительно r, определяем общую доходность данной облигации. Этот показатель в отечественной финансовой прессе иногда называется доходностью к погашению и обозначается YTM (Yield to Maturity). Отметим, что в условиях эффективного рынка все облигации одного класса теоретически должны иметь примерно одинаковую доходность. Доходность купонной облигации без права досрочного погашения рассчитывается отношением среднегодового дохода (годовой процент плюс часть разницы между нарицательной стоимостью и ценой покупки облигации) к средней величине инвестиции и дает приблизительную оценку показателя r: , (12.16) где – номинал облигации, – текущая цена (не имеет оценки), – купонный доход, – число лет, оставшихся до погашения облигации. Достоинством показателя , как и любого другого показателя эффективности, является возможность использования его в сравнительном анализе при выборе вариантов инвестирования в те или иные облигации. Иногда для оценки эффективности инвестирования в облигации рекомендуют ориентироваться на показатель текущей, или дивидендной, доходности (), под которым понимается отношение дохода, получаемого ежегодно по купонной ставке, к фактическим затратам на приобретение облигации: , (12.17) где – номинальная стоимость облигации, – текущая рыночная цена облигации, – купонная ставка, %. Так, в условиях предыдущего примера текущая доходность облигации составляет: Из формулы (12.17) видно, что показатель текущей доходности не может использоваться в качестве обобщенной характеристики и критерия при анализе целесообразности инвестирования в данные облигации. Он дает искаженную оценку реальной (т.е. общей) доходности облигации, поскольку в этом случае не учтен доход ее держателя, полученный от приобретения облигации с дисконтом. Поэтому более правильным является ориентация на показатель . Еще одной характеристикой доходности облигации является показатель купонной доходности, рассчитываемый по следующей формуле: Чаще всего этот показатель не рассчитывается, а задается в виде купонной ставки. Значимость этого показателя для оценки доходности облигации невысока, а именно эта ставка дает оценку доходности облигации лишь в момент ее эмиссии; в дальнейшем она используется в основном для расчета купонного дохода. Доходность облигации с правом досрочного погашения Облигации с правом досрочного погашения в отличие от рассмотренных выше имеют еще одну характеристику – доходность досрочного погашения (Yield to Call, YTC). Этот показатель дает оценку доходности на момент отзыва облигации с рынка, или ее досрочного погашения. Показатель YTC находится из формулы (12.7), в которой номинал М заменен выкупной ценой . Доходность конвертируемой облигации Конвертируемая облигация предусматривает при выполнении некоторых условий возможность ее обмена на n-е число обыкновенных акций эмитента. Обмен может осуществляться, например, на основании коэффициента конверсии . В этом случае облигация имеет так называемую конверсионную стоимость (), которая связана с рыночной ценой базисного актива (обыкновенной акции) следующим соотношением: , (12.18) Таким образом, для оценки ожидаемой доходности конвертируемой облигации можно воспользоваться алгоритмами, используемыми в случае с облигациями с правом досрочного погашения, в которых выкупная цена заменена ожидаемой конверсионной стоимостью. Основным моментом в процессе анализа является установление прогнозной оценки стоимости базисного актива на тот или иной момент времени. 12.4.2 Доходность акции Доходность бессрочной привилегированной акции, равно как и обыкновенной акции, с неизменным дивидендом, находится по формуле: , (12.19) где – ожидаемый дивиденд, – текущая рыночная цена акции. Следует отметить, что при принятии решения о целесообразности покупки акции на основе формулы (12.19) неявно имеется в виду, что после покупки акции инвестор не предполагает продать ее в ближайшем будущем. Поэтому общая доходность здесь совпадает с текущей дивидендной доходностью. Считается, что такой оценки в принципе достаточно для принятия решения; в дальнейшем при возникновении необходимости по некоторым причинам продать акцию могут быть рассчитаны фактические значения других показателей доходности. Если инвестор приобретает акцию в спекулятивных целях, намереваясь продать ее через некоторое время, то он может получить некоторые оценки ожидаемых значений общей, дивидендной и капитализированной доходности. В данном случае можно воспользоваться формулой: , (12.20) где – рыночная цена акции на момент принятия решения о покупке; – ожидаемая цена акции на момент предполагаемой ее продажи; – ожидаемое число лет владения акцией. Оценка ожидаемой доходности конвертируемой привилегированной акции также может быть получена с помощью формулы (12.20), в которой в качестве следует использовать ожидаемую конверсионную стоимость акции. Для оценки значений ожидаемой общей доходности обыкновенных акций с равномерно возрастающими дивидендами можно воспользоваться формулой, полученной на основании модели Гордона (12.10): , (12.21) где – последний полученный к моменту оценки дивиденд по акции; – ожидаемый дивиденд; – цена акции на момент оценки; – темп прироста дивиденда. Из формулы (12.20) видно, что ожидаемая капитализированная доходность обыкновенной акции с равномерно возрастающим дивидендом совпадает с темпом прироста дивиденда или с темпом прироста цены акции. Таким образом, показатель g имеет несколько интерпретаций: • капитализированная доходность; • темп прироста дивиденда; • темп прироста цены акции. Вопросы для самопроверки 1. Назовите виды финансовых активов. 2. Назовите показатели стоимостной оценки облигации. 3. Дайте смысловую трактовку текущей доходности. 4. Дайте смысловую трактовку капитализированной доходности.