Рынок ценных бумаг. Характеристика первичного рынка ценных бумаг. Особенности вторичного рынка ценных бумаг. Операции акционерного общества на рынке ценных бумаг. Принципы и практика ценообразования на рынке ценных бумаг

АНО ВПО «Региональный финансово-экономический институт» Рынок ценных бумаг (вторая лекция) ___________________________ http://elearning.rfei.ru СОДЕРЖАНИЕ РАЗДЕЛ 1. ХАРАКТЕРИСТИКА ПЕРВИЧНОГО РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ...............................................................................3 Глава 1.1. Цели и задачи первичного рынка.................................3 Глава 1.2. Эмиссия ценных бумаг, ее задачи и процедура осуществления..............................................................4 Глава 1.3. Порядок разработки, утверждения и регистрации проспекта эмиссии........................................................................14 Глава 1.4. Формы размещения ценных бумаг на первичном рынке...........................................................................17 РАЗДЕЛ 2. ОСОБЕННОСТИ ВТОРИЧНОГО РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ...............................................................................................20 Глава 2.1. Цель, задачи и особенности вторичного рынка........20 Глава 2.2. Общая характеристика вторичного рынка.................21 Глава 2.3. Траст и клиринг как перспективные операции вторичного рынка..........................................................................23 РАЗДЕЛ 3. ОПЕРАЦИИ АКЦИОНЕРНОГО ОБЩЕСТВА НА РЫНКЕ ЦЕННЫХ БУМАГ..............................................................28 Глава 3.1. Цели и задачи акционерного общества на рынке ценных бумаг......................................................................28 Глава 3.2. Характеристика основных фондовых операций акционерного общества................................................................32 Глава 3.3. Дополнительная эмиссия как основной источник привлечения инвестиций акционерным обществом..................38 Глава 3.4. Выпуск облигационного займа акционерным обществом..............................................................46 Глава 3.5. Использование ценных бумаг при реструктуризации..........................................................................49 РАЗДЕЛ 4. ПРИНЦИПЫ И ПРАКТИКА ЦЕНООБРАЗОВАНИЯ НА РЫНКЕ ЦЕННЫХ БУМАГ.......................................................51 Глава 4.1. Задачи и принципы ценообразования на рынке ценных бумаг......................................................................51 2 Глава 4.2. Виды и функции цен....................................................53 Глава 4.3. Методы и факторы ценообразования.........................54 Глава 4.4. Особенности ценообразования на различные виды ценных бумаг....................................................59 3 РАЗДЕЛ 1. ХАРАКТЕРИСТИКА ПЕРВИЧНОГО РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ Глава 1.1. Цели и задачи первичного рынка Первичный рынок ценных бумаг — это место, где происходит первичная эмиссия и первичное размещение ценных бумаг. Целью первичного рынка является организация первичного выпуска ценных бумаг и его размещение. К задачам первичного рынка ценных бумаг относятся: 1. привлечение временно свободных ресурсов; 2. активизация финансового рынка; 3. снижение темпов инфляции. Первичный рынок выполняет следующие функции: • организация выпуска ценных бумаг; • размещение ценных бумаг; • учет ценных бумаг; • поддержание баланса спроса и предложения. К основным субъектам первичного рынка ценных бумаг относятся эмитенты и инвесторы. Активными участниками этого рынка являются инвестиционные фонды и финансовые компании, а также различные посредники: фирмы, представительства, агентства, филиалы, занимающиеся куплей-продажей корпоративных ценных бумаг. Активно работают на первичном рынке коммерческие банки. К основным операциям первичного рынка ценных бумаг относятся: • эмиссия; • определение основных форм размещения выпущенных ценных бумаг; • определение рыночной стоимости ценных бумаг; • оценка инвестиционного риска; • государственная регистрация выпуска; 4 • • • • размещение ценных бумаг; регистрация отчета об итогах выпуска эмиссионных ценных бумаг; назначение реестродержателя; хранение. Глава 1.2. Эмиссия ценных бумаг, ее задачи и процедура осуществления В соответствии с действующими стандартами эмитентом является коммерческая организация, принявшая решение о выпуске, осуществляющая размещение ценных бумаг. Эмиссия ценных бумаг включает: определение размеров выпуска, подготовку и публикацию проспекта эмиссии, регистрацию выпуска, печать бланков ценных бумаг, публикацию объявления о выпуске. Размер выпуска акций определяется величиной уставного капитала акционерного общества и его приращением. Количество выпускаемых акций исчисляется делением величины уставного капитала или его приращения на номинальную цену акции. Размер выпуска долговых обязательств рассчитывается делением суммы займа на номинальную цену облигации, сертификата или финансового векселя. Эмиссионная ценная бумага — это любая ценная бумага, которая характеризуется следующими признаками: • закрепляет совокупность имущественных и неимущественных прав, подлежащих удостоверению и безусловному осуществлению с соблюдением законодательно установленной формы и порядка; • размещается выпусками. Выпуск ценных бумаг — это совокупность ценных бумаг данного эмитента, предоставляющих одинаковый объем прав и имеющих одни и те же условия размещения. Решение о выпуске ценных бумаг — это документ об объеме, виде, количестве, целях и сроках выпуска ценных бумаг, который принимается общим собранием акционеров акционерного общества или иным 5 органом, имеющим соответствующие полномочия, оформляется отдельным протоколом и регистрируется в органе государственной регистрации ценных бумаг. Государственная регистрация ценных бумаг — это присвоение ценным бумагам государственного регистрационного номера. Государственную регистрацию ведет ФКЦБ России и ее региональные отделения. Все бумаги одного выпуска должны иметь один государственный регистрационный номер. При выпуске акций должны быть выполнены следующие процедуры. Принимается решение о выпуске. Три экземпляра решения должны быть прошиты и скреплены печатью. Один экземпляр должен храниться у эмитента, два других представляются в регистрационный орган и реестродержателю. Процедура эмиссии облигаций включает следующие этапы: • принятие эмитентом решения о выпуске облигаций; • подготовка проспекта эмиссии, если регистрация выпуска должна сопровождаться регистрацией проспекта эмиссии; • государственная регистрация выпуска и регистрация проспекта эмиссии; • изготовление сертификатов облигаций; • раскрытие информации, содержащейся в проспекте эмиссии; • подписка на облигации; • регистрация отчета об итогах выпуска облигаций; • раскрытие информации, содержащейся в отчете об итогах выпуска. Следует разобраться в основных терминах и понятиях данного процесса. Первичный РЦБ – часть РЦБ, на котором происходит размещение ЦБ. Размещение эмиссионных ЦБ – отчуждение эмиссионных ЦБ эмитентом первым владельцам путем заключения гражданскоправовых сделок. 6 Эмиссия ЦБ — установленная законодательством последовательность действий эмитента по размещению эмиссионных ЦБ. Выпуск эмиссионных ЦБ – совокупность всех ЦБ одного эмитента, предоставляющих одинаковый объем прав их владельцам и имеющих одинаковую номинальную стоимость в случаях, если наличие номинальной стоимости предусмотрено законодательством РФ. Выпуску эмиссионных ЦБ присваивается единый государственный регистрационный номер, который распространяется на все ЦБ данного выпуска. Дополнительный выпуск эмиссионных ЦБ – совокупность ЦБ, размещаемых дополнительно к ранее размещенным ценным бумагам того же выпуска эмиссионных ЦБ. ЦБ дополнительного выпуска размещаются на одинаковых условиях. Публичное размещение ЦБ – размещение ЦБ путем открытой подписки, в том числе размещение ЦБ на торгах фондовых бирж и / или иных организаторов торговли на рынке ЦБ. Первичная эмиссия – это выпуск ЦБ при учреждении АО. Все остальные выпуски – это дополнительная эмиссия. Эмиссия осуществляется в форме: • открытого (публичного) размещения ЦБ среди потенциально неограниченного круга инвесторов с публичным объявлением о выпуске ЦБ, проведением рекламной кампании и регистрации проспекта эмиссии; • закрытого (частного) размещения без публичного объявления, без проведения рекламной кампании и регистрации проспекта эмиссии среди заранее известного ограниченного круга инвесторов. В момент учреждения АО первичная эмиссия акций осуществляется только в форме закрытого (частного) размещения. Этапы процедуры эмиссии ЦБ: 7 1. Принятие эмитентом решения о размещении ценных бумаг. При учреждении акционерного общества решение о выпуске ЦБ принимает собрание учредителей. При учреждении все ЦБ должны быть распределены между учредителями, открытого размещения не допускается. При вторичной и последующих эмиссиях акций либо при выпуске прочих эмиссионных ЦБ решение принимает тот орган, который наделен такой компетенцией в соответствии с Уставом акционерного общества; 2. Утверждение Советом директоров документа «Решение о выпуске (дополнительном выпуске) эмиссионных ЦБ». Решение о выпуске ЦБ – документ, содержащий данные, достаточные для установления объема прав, закрепленных ценной бумагой. Решение о выпуске (дополнительном выпуске) эмиссионных ЦБ должно содержать следующее: • полное наименование эмитента, место его нахождения и почтовый адрес; • дату принятия решения о размещении ЦБ; • наименование органа управления эмитента, принявшего решение о размещении ЦБ; • дату утверждения решения о выпуске (дополнительном выпуске) ЦБ; • вид, категорию(тип) ЦБ; • права владельца, закрепленные ценной бумагой; • условия размещения ЦБ; • количество эмиссионных ЦБ в данном выпуске эмиссионных ЦБ; • указание о том, являются эмиссионные ЦБ именными или на предъявителя; • номинальную стоимость ЦБ; • при документарной форме прилагается описание или образец сертификата; • иные сведения. 8 Если при выпуске облигаций есть залог либо другое обеспечение, приводятся сведения о лице, предоставившем обеспечение, и об условиях обеспечения. Эмитент не вправе изменить решение о выпуске (в части объема прав по эмиссионной ЦБ, установленных этим решением) после государственной регистрации выпуска ЦБ; 3. Государственная регистрация выпусков (дополнительных выпусков) эмиссионных ЦБ. Все эмиссионные ЦБ должны пройти государственную регистрацию. Эмитент представляет документы в региональное отделение ФКЦБ по месту своего нахождения, но есть ряд крупных эмитентов, которые обязаны регистрировать выпуски в Москве. Государственная регистрация выпуска осуществляется на основании: • аявления эмитента; решения о выпуске (дополнительном выпуске) ЦБ; • проспекта ЦБ; • прочих документов. Регистрирующий орган обязан осуществить государственную регистрацию выпуска или принять мотивированное решение об отказе в государственной регистрации выпуска в течение 30 дней с даты получения документов, представленных для государственной регистрации. При государственной регистрации выпуска эмиссионных ЦБ ему присваивается индивидуальный государственный регистрационный номер – цифровой (буквенный, знаковый) код, который идентифицирует конкретный выпуск эмиссионных ЦБ. Регистрирующий орган отвечает только за полноту информации, содержащейся в документах, представленных для государственной регистрации выпуска ЦБ. За достоверность информации отвечает эмитент. 9 Основаниями для отказа в государственной регистрации выпуска (дополнительного выпуска) эмиссионных ЦБ и регистрации проспекта ЦБ являются: 1. нарушение эмитентом законодательства, несоответствие требованиям законодательства; 2. внесение в проспект ЦБ или решение о выпуске ЦБ ложных либо недостоверных сведений. Налог на операции с ЦБ уплачивается только при дополнительной эмиссии – 0,8% от размера дополнительной эмиссии. Государственная регистрация выпуска (или дополнительного выпуска) эмиссионных ЦБ сопровождается регистрацией их проспекта в случае размещения ЦБ путем открытой подписки или путем закрытой подписки среди круга лиц, число которых превышает 500. Проспект ЦБ должен содержать следующее: 1. сведения о лицах, входящих в состав органов управления эмитента, сведения о банковских счетах, об аудиторе, оценщике и о финансовом консультанте эмитента, а также об иных лицах, подписавших проспект; 2. сведения об объеме, о сроках, порядке и условиях размещения эмиссионных ЦБ, виде, категории (типе) и форме размещаемых эмиссионных ЦБ: • номинальная стоимость каждого вида, категории (типа); • предполагаемый объем выпуска в денежном выражении и количество эмиссионных ЦБ, которые предполагается разместить; • цена (порядок определения цены) размещения эмиссионных ЦБ; • порядок и сроки размещения эмиссионных ЦБ; • порядок и условия оплаты размещаемых эмиссионных ЦБ; • порядок и условия заключения договоров в ходе размещения эмиссионных ЦБ; 10 • круг потенциальных приобретателей размещаемых эмиссионных ЦБ; • порядок раскрытия информации о размещении и результатах размещения эмиссионных ЦБ; 3. основную информацию о финансово-экономическом состоянии эмитента и факторах риска; 4. подробную информацию об эмитенте; 5. сведения о финансово-хозяйственной деятельности эмитента; 6. сведения о лицах, входящих в состав органов управления эмитента, органов эмитента по контролю за его финансовохозяйственной деятельностью; 7. сведения об участниках (акционерах) эмитента и о совершенных эмитентом сделках, в совершении которых имелась заинтересованность; 8. бухгалтерскую отчетность эмитента и иную финансовую информацию, годовую бухгалтерскую отчетность эмитента за три последних финансовых года; 9. подробные сведения о порядке и об условиях размещения эмиссионных ЦБ; 10. дополнительные сведения об эмитенте и о размещенных им эмиссионных ЦБ. Проспект ЦБ утверждается Советом директоров, должен быть подписан генеральным директором, главным бухгалтером, аудитором, независимым оценщиком, в случаях публичного размещения или публичного обращения ЦБ – финансовым консультантом на рынке ЦБ, которые совместно с эмитентом несут ответственность за ущерб, причиненный владельцу ЦБ вследствие содержащейся в указанном проспекте недостоверной, неполной или ложной информации; 4. Размещение – это непосредственная продажа ЦБ их первоначальным владельцам. Размещение нельзя производить до проведения государственной регистрации, 11 иначе выпуск ЦБ будет признан недействительным, и придется возвращать деньги, полученные от продажи ЦБ. Эмитент имеет право начинать размещение ЦБ только после государственной регистрации их выпуска. Количество размещаемых ЦБ не должно превышать количества, указанного в решении о выпуске ЦБ. Эмитент может разместить меньшее количество ЦБ, чем указано в решении о выпуске (дополнительном выпуске) эмиссионных ЦБ. Эмитент обязан завершить размещение выпускаемых эмиссионных ЦБ не позднее одного года с даты государственной регистрации выпуска. Варианты размещения Акции – размещение акций при учреждении АО осуществляется путем их приобретения учредителями. Размещение дополнительных акций может осуществляться путем: • распределения дополнительных акций среди акционеров акционерного общества; • подписки; • конвертации. Соответственно облигации осуществляются путем: • подписки; • конвертации. 5. Отчет об итогах выпуска (дополнительного выпуска) эмиссионных ЦБ: Не позднее 30 дней после завершения размещения эмиссионных ЦБ эмитент обязан представить отчет об итогах выпуска (дополнительного выпуска) эмиссионных ЦБ в регистрирующий орган. Отчет об итогах выпуска (дополнительного выпуска) должен содержать следующую информацию. 1. даты начала и окончания размещения ЦБ; 2. фактическую цену размещения ЦБ; 12 3. количество размещенных ЦБ; 4. общий объем поступлений за размещенные ЦБ, в том числе: • объем денежных средств в рублях; • объем иностранной валюты; • объем материальных и нематериальных активов. Для акций в отчете об итогах выпуска (дополнительного выпуска) эмиссионных ЦБ дополнительно указывается список владельцев более 2% голосующих акций. Недобросовестная эмиссия — это эмиссия, в ходе которой эмитент нарушил требования законодательства или положения решения о выпуске. Недобросовестной эмиссией (ФЗ «О РЦБ») признаются действия, выражающиеся в нарушении процедуры эмиссии, которые являются основаниями для отказа регистрирующими органами в государственной регистрации выпуска ЦБ, признания выпуска эмиссионных ЦБ несостоявшимся или приостановления эмиссии эмиссионных ЦБ. Недобросовестная эмиссия может привести к нескольким событиям: • регистрации отчета об итогах выпуска выпуск может быть приостановлен и признан несостоявшимся; • после регистрации отчета об итогах выпуска он может быть признан недействительным. Приостановление эмиссии – это временный запрет на действия, которые связаны с эмиссией. Эмиссия может быть приостановлена на любом этапе до окончания срока размещения. Эмиссия может быть приостановлена по следующим причинам: 1. Нарушение требований законодательства: • недобросовестная реклама; • нераскрытие информации; • изменение условий эмиссии (например, изменение эмиссионной стоимости); 13 • признание судом недействительным решение органов управления эмитента, который принял соответствующее решение. 2. Обнаружение недостоверной информации. После того как эмитент уведомляет регистрирующий орган об исправлении ошибок, может быть принято решение о возобновлении эмиссии. Опять идет информация ко всем участникам, которые задействованы в размещении данных ценных бумаг и ко всем заинтересованным лицам о том, что эмиссия возобновлена. Признание выпуска несостоявшимся или недействительным связано с двумя понятиями: 1. Аннулирование государственной регистрации выпуска ценных бумаг – это внесение регистрирующими органами соответствующей записи в реестр зарегистрированных и аннулированных выпусков ценных бумаг; 2. Аннулирование ценных бумаг – это внесение регистратором соответствующей записи в реестр владельцев именных ценных бумаг. Несостоявшимся выпуск может быть признан Федеральной комиссией или регистрирующим органом. Выпуск может быть признан несостоявшимся по следующим причинам: 1. Не представлен отчет об итогах выпуска; 2. Не зарегистрирован отчет об итогах выпуска; 3. Не размещена хотя бы одна ценная бумага данного АО (или не размещено определенное число ценных бумаг, указанных в решении о выпуске); 4. Не устранены недостатки, приведшие к приостановлению эмиссии. 5. Недействительная эмиссия признается таковой по решению суда после окончания размещения и регистрации отчета. Причины, по которым выпуск может быть признан недействительным: 14 1. Если иск направляет ФКЦБ, то она должна доказать, что эмиссия ввела в заблуждение инвесторов, а также условия эмиссии противоречат основам правопорядка и нравственности; 2. Нарушения требований законодательства; 3. Предоставление недостоверной информации. Если по решению суда выпуск был признан недействительным, то эмитент после получения решения суда уведомляет (через СМИ) участников эмиссии, которые занимались размещением, организатора торговли и регистратора, который осуществляет сделку с ценными бумагами. После такого уведомления никто не вправе заниматься операциями с данными ценными бумагами. Последствия признания выпуска несостоявшимся или недействительным: регистрирующий орган аннулирует государственную регистрацию выпуска. Аннулирование ценных бумаг производится после того, как эмитент вернул инвесторам средства, которые они вложили в покупку ценных бумаг. Глава 1.3. Порядок разработки, утверждения и регистрации проспекта эмиссии Вместе с решением о выпуске ценных бумаг предоставляется и проспект эмиссии. Проспект эмиссии может быть подготовлен в отношении одного или нескольких выпусков акций разных типов, размещаемых одновременно, или в отношении одного или нескольких выпусков облигаций разных серий. Государственная регистрация выпуска акций должна сопровождаться регистрацией проспекта эмиссии в пяти случаях: • акций среди учредителей при учреждении акционерного общества, если число его учредителей превышает 500 чел. или номинальная стоимость выпуска среди учредителей превышает 50 000 минимальных размеров оплаты труда; • распределение акций среди акционеров; 15 • • • конвертация акций; открытая подписка; закрытая подписка, если число акционеров превышает 500 чел. Проспект эмиссии должен содержать следующие три раздела: 1. Данные об эмитенте; 2. Данные о финансовом положении эмитента. (Раздел отсутствует при создании акционерного общества, за исключением случаев преобразования в акционерное общество предприятий иной организационно-правовой формы.); 3. Сведения о предстоящем выпуске ценных бумаг. В первом разделе проспекта эмиссии характеризуется статус эмитента как юридического лица, приводится его полное и сокращенное наименование, дата регистрации и регистрационный номер, наименование регистрирующего органа. Дается юридический и почтовый адрес, отражается принадлежность к промышленным, банковским, финансовым группам, холдинговым компаниям, концернам, ассоциациям, общественным организациям. Приводится список всех филиалов, представительств эмитента, содержащий их полное наименование, месторасположение, почтовый адрес, дату открытия, вид деятельности, собственный капитал, прибыль, оборот, задолженность на дату принятия решения о выпуске ценных бумаг. Подробно характеризуется структура органов управления эмитента. Второй раздел проспекта эмиссии («Данные о финансовом положении эмитента») должен включать: бухгалтерские балансы за последние три завершенных финансовых года, подтвержденные аудиторской проверкой; краткое описание имущества эмитента и его основных видов деятельности; полный отчет об использовании прибыли за последние три завершенных финансовых года; рублевую оценку валютной части статей 16 доходов и расходов по рыночному курсу Центрального банка РФ; отчет об использовании средств резервного фонда за последние три года; информацию о размере просроченной задолженности по уплате налогов; сведения о задолженности по кредитам банка и ее динамике за последние три года; сведения о направлении средств на капитальные вложения за последние три года, объеме незавершенного строительства и неустановленного оборудования; сведения об экономических и административных санкциях, налагавшихся на эмитента органами государственного управления, судом, государственным арбитражем или третейским судом в течение трех лет до момента принятия решения о выпуске ценных бумаг; сведения об общем размере уставного капитала, его делении на акции, объеме оплаченной части стоимости акций, количестве ранее выпущенных акций, их номинале, распределении по видам акций, условиях выплаты дивидендов. Третий раздел проспекта эмиссии («Сведения о предстоящем выпуске ценных бумаг») должен включать общие сведения, данные о порядке выпуска, стоимостных и расчетных условиях выпуска. Общие сведения — это информация о виде выпускаемых ценных бумаг, общем объеме выпуска по номинальной стоимости, количестве выпускаемых бумаг, номинале одной бумаги. Среди данных о порядке выпуска указываются дата принятия решения о выпуске; орган, принявший это решение; дата начала процесса распространения ценных бумаг; ограничения на потенциальных покупателей; дата окончания процесса распространения бумаг; место, где потенциальные покупатели могут приобрести ценные бумаги (подписаться или подать заявку на них); условия и порядок распространения; форма выпуска (наличная, с централизованным хранением, безналичная); наименование клиринговой организации, осуществляющей безналичные расчеты по ценным бумагам; наименование централизованного хранилища, где предполагается хранить ценные бумаги. Расчетные условия 17 выпуска — это сведения о стоимости одной ценной бумаги, порядке оплаты приобретаемых ценных бумаг (периодичность платежей, форма расчетов, номера счетов, оформляемые документы), методе определения процентной ставки для облигаций или размера дивидендов по акциям, месте, где владельцы бумаг могут получить причитающиеся им доходы, периодичности платежей. В проспекте эмиссии приводятся также данные об организациях, принимающих участие в распространении ценных бумаг, списки банков и инвестиционных институтов, участвующих в процедуре размещения бумаг. В заключительной части проспекта эмиссии рассматриваются направления использования средств, мобилизуемых путем выпуска ценных бумаг (организация нового производства либо расширение, модернизация или реконструкция действующего; проведение природоохранных мероприятий; разработка и внедрение новых технологий); перспективы сбыта продукции, намечаемой к производству, обеспеченность сырьем, комплектующими материалами, производственными площадями, рабочей силой. Проспект эмиссии выполняет две важнейшие функции: позволяет вышестоящему финансовому органу сделать заключение о правомерности выпуска ценных бумаг и защищает интересы инвесторов, получающих исчерпывающую информацию о деятельности компании. Проспект эмиссии вместе с копией устава, заявкой на регистрацию выпуска служит основанием для регистрации ценных бумаг. Допущенные к эмиссии бумаги заносятся в государственный реестр с указанием вида бумаг, наименования и юридического адреса эмитента, номинальной суммы эмиссии, количества и номинала ценных бумаг, регистрационного номера и даты регистрации ценных бумаг. В сообщении о выпуске ценных бумаг, публикуемом в средствах массовой информации, указываются сведения об эмитенте, величина уставного капитала и номинальная стоимость 18 бумаг, сумма балансовой прибыли за год, предшествующий эмиссии, сроки и условия размещения бумаг. Дается также подробное описание бланка ценной бумаги: размеры, цвет, текст, декоративное оформление, средства защиты от подделки. Глава 1.4. Формы размещения ценных бумаг на первичном рынке Размещение ценных бумаг (андеррайтинг) — первая сделка в сфере обращения, в процессе которой происходит переход бумаги от эмитента к первому держателю. Предусмотрены следующие способы размещения ценных бумаг: безвозмездная передача пакета привилегированных акций членам трудового коллектива путем составления поименного списка держателей; подписка на ценные бумаги; заключение контрактов на приобретение акций с должностными лицами приватизируемых предприятий или группой работников предприятия, заключившей договор о недопущении банкротства; аукцион; коммерческий конкурс; инвестиционные торги. Подписка на ценные бумаги может быть открытой и закрытой. Открытое (публичное) размещение производится среди потенциально неограниченного круга инвесторов, закрытое — среди заранее известного числа инвесторов. Способом закрытой подписки осуществляется продажа обыкновенных акций работникам приватизируемых предприятий. Подписка производится по объявленной цене (меньше номинальной, равной ей или превышающей ее) и оформляется подписным листом с указанием фамилии, имени и отчества инвестора, количества бумаг и их цены. Продажей на аукционе является приобретение физическими или юридическими лицами ценных бумаг на открытых торгах, когда от покупателей не требуется выполнения каких-либо условий. Аукцион может проводиться в виде тендера и открытых торгов. Тендер рекомендуется, как правило, для реализации пакетов акций. При фонде государственного или муниципального 19 имущества создается тендерная комиссия, принимающая заявки на участие в аукционе и регистрирующая их. К заявкам прилагаются закрытые конверты с предложениями о цене. По окончании приема заявок конверты вскрываются и победителем, т.е. покупателем бумаг, объявляется участник, предложивший наивысшую цену. При равенстве цены спроса побеждает покупатель, первый подавший заявку на участие в аукционе. Отдельные акции и другие ценные бумаги реализуются на открытых торгах. Продажа акций приватизированных предприятий за чеки проводится на чековом аукционе. Продажа по коммерческому конкурсу требует от покупателей выполнения каких-либо условий: сохранение профиля приватизируемого предприятия, числа рабочих мест, финансирования объектов социальной сферы, необходимые размеры инвестиций. На инвестиционных торгах продаются пакеты акций государственных и муниципальных предприятий, когда от покупателя требуется осуществление инвестиционных программ. Право собственности передается инвестору, предложение которого наилучшим способом соответствует критериям, установленным планом приватизации. Очевидно, практика привлечения инвестиционных институтов для размещения ценных бумаг должна найти самое широкое распространение и в России в связи с крупномасштабной приватизацией государственных и муниципальных предприятий. Размещение ценных бумаг — это отчуждение эмитентом или андеррайтером ценных бумаг их первым владельцам. Андеррайтером называется лицо, принявшее на себя обязанность разместить ценные бумаги от имени эмитента или от своего имени, но за счет и по поручению эмитента. Решение о размещении ценных бумаг содержит данные, достаточные для установления объема прав, закрепленных этими бумагами, и оформляется при увеличении уставного капитала за счет выпуска 20 ценных бумаг, при их дополнительной эмиссии и др. Основными формами размещения эмиссии являются следующие: • открытая подписка для всех желающих. В решении о выпуске ценных бумаг, размещаемых путем открытой подписки, не могут быть предусмотрены какие-либо преимущества одних приобретателей перед другими; • закрытая подписка только для членов акционерного общества; • аукцион; • инвестиционный конкурс; • коммерческий конкурс; • распределение среди акционеров; • конвертация. Все акции при учреждении акционерного общества должны быть размещены среди его учредителей в соответствии с договором о создании этого общества. После размещения акций сведения о владельцах ценных бумаг на основании их личных заявлений в трехдневный срок должны быть внесены в реестр, который ведет реестродержатель. Реестр может вести само акционерное общество, если число его акционеров не превышает 500 чел. Если число акционеров превышает 500 чел., то реестр должна вести специализированная организация. Реестродержатель делает записи в реестр, выдает выписки, справки, готовит списки акционеров для голосования и выплаты дивидендов. 21 РАЗДЕЛ 2. ОСОБЕННОСТИ ВТОРИЧНОГО РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ Глава 2.1. Цель, задачи и особенности вторичного рынка Вторичный рынок ценных бумаг — это наиболее активная часть фондового рынка, где осуществляется большинство операций с ценными бумагами за исключением первичной эмиссии и первичного размещения. Цель вторичного рынка — обеспечить реальные условия для покупки, продажи и проведения других операций с ценными бумагами после их первичного размещения. Задачами развития вторичного рынка ценных бумаг в России являются: • повышение финансовой активности хозяйствующих субъектов и физических лиц; • развитие новых форм финансовой практики; • совершенствование нормативно-правовой базы; • развитие инфраструктуры рынка; • соблюдение принятых правил и стандартов; К особенностям российского вторичного рынка относятся: • специфика становления рынка ценных бумаг; • неравноценность ценных бумаг, обращающихся на вторичном рынке по их инвестиционным возможностям, качеству и характеристикам; • отсутствие устоявшихся канонов и единых правил поведения на рынке. Долгое время фондовый рынок России существовал как бы отдельно от реальной экономики. Ценные бумаги предприятий покупали, потому что считали их дешевыми. Но нельзя построить фондовый рынок на неработающих активах. Пять последних лет курс акций предприятий рос или падал чаще всего без всякой «оглядки» на изменения финансово-экономической ситуации. На рынке корпоративных ценных бумаг произошло четкое разделение. С одной стороны, в течение ряда лет остается 2 22 стабильным список из нескольких десятков предприятий, акции которых обладают высокой ликвидностью и являются предметом активных фондовых операций. С другой стороны, акции большинства предприятий активно не обращаются. В целом следует констатировать, что вторичный рынок ценных бумаг не выполняет своей главной задачи — перераспределение капиталов в наиболее эффективные производства и привлечение инвестиций для развития предприятий. Глава 2.2. Общая характеристика вторичного рынка Вторичный рынок ценных бумаг включает организованный и неорганизованный (внебиржевой) рынок. Основными участниками вторичного рынка являются государство, акционерные общества, специалисты — профессионалы рынка ценных бумаг, инвестиционные фонды и компании, коммерческие банки, фондовые центры и магазины, прочие хозяйствующие субъекты и граждане. К операциям внебиржевого рынка относятся купляпродажа, хранение ценных бумаг, формирование портфеля ценных бумаг и управление им, определение рыночной стоимости ценных бумаг, маркетинговые исследования, ценообразование, оценка инвестиционного риска. Внебиржевой оборот характеризуется меньшей организованностью и меньшей зарегулированностью по сравнению с биржевым оборотом. Обращение ценных бумаг на вторичном рынке — это в основном их перепродажа. Большая часть сделок купли-продажи производится через посредников-брокеров, инвестиционных дилеров, трейдеров (представителей фирм в торговой зоне биржи) по рыночной цене (курсу). Современная активизация вторичного рынка ценных бумаг, прежде всего, связана с проведением дополнительных эмиссий как одним из способов привлечения инвестиционных ресурсов для развития предприятий. Наряду с акциями для пополнения своих инвестиционных возможностей акционерные общества могут продавать выпущенные ими облигации, именуемые 32 23 облигациями корпораций. По таким облигациям предприятие обязано выплачивать проценты. Практика использования этого источника привлечения инвестиций характеризуется сложностью размещения облигаций в периоды спада экономики. Выпуск облигаций доступен только крупным компаниям. Среди большого количества операций на вторичном рынке ценных бумаг чисто спекулятивный характер имеют договоры об обратной покупке (репо). Репо содержит сразу два противоположных обязательства для каждого из участников: обязательство продажи и обязательство покупки. Обратная покупка производится по цене, превышающей первоначальную продажу. Ставкой репо является разница между ценами, отражающая доходность этих операций, которая выражается в процентах годовых. Одна сторона сделки получает в свое распоряжение необходимые денежные средства, а другая — покрывает временный недостаток в ценных бумагах. В качестве обеспечения возврата денег используются ценные бумаги. Договор репо часто рассматривают как кредит под залог. Сторона, первоначально продающая ценные бумаги, выступает в роли заемщика, а сторона, принимающая ценные бумаги, становится кредитором. Для заемщика средств большое значение имеет подход к определению оценки предлагаемого им залога, т.е. вопрос оценки рыночной стоимости ценных бумаг. Эффективность договоров об обратной покупке обеспечивается точным выполнением участниками репо взятых на себя обязательств продажи ценных бумаг с их последующей покупкой. Точное выполнение обязательств возможно при включении в договорные отношения третьей стороны — посредника, который берет на себя обязательство своевременно перечислять денежные средства и поставлять ценные бумаги. Третьей стороной может быть банк или дилер. Посредник получает вознаграждение в процентах от основной суммы репо, выплачиваемое заемщиком основных средств, и несет ответственность за надлежащее выполнение заключенного 42 24 договора. В результате трехстороннее репо становится менее рискованным. Вторичный рынок выполняет две функции: 1. сводит друг с другом продавцов и покупателей (обеспечивает ликвидность ценных бумаг); 2. способствует выравниванию спроса и предложения. Объем сделок на вторичном рынке в индустриально развитых странах существенно выше, чем на первичном. Особое место на вторичном рынке занимают регионы. Развитие региональных рынков ценных бумаг является одним из важных условий роста экономики многих областей. Относительная неразвитость вторичного рынка в большинстве регионов во многом объясняется недостаточной изученностью инвестиционного потенциала и отсутствием необходимой информации о перспективных эмитентах и их инвестиционных проектах. Операциями на корпоративном рынке ценных бумаг регионов занимались в основном крупные инвестиционные компании, которые скупали акции наиболее перспективных местных предприятий с целью их последующей перепродажи по более высоким ценам. Такого рода операции не приводят к расширению рынка корпоративных ценных бумаг. Глава 2.3. Траст и клиринг как перспективные операции вторичного рынка К числу наиболее перспективных видов операций на вторичном рынке относят, в частности, траст и клиринг. Траст. В мировой практике под трастом (от англ. trust — доверие) подразумеваются операции, связанные с управлением имуществом предприятий, частных пенсионных и других фондов, портфелями ценных бумаг, делами корпораций при их реорганизации и банкротстве. Доверительное управление ценными бумагами осуществляется на основании договора поручения (комиссии). Инвестиционный фонд, действуя в соответствии с данным договором, может выполнять поручения клиента о покупке или продаже ценных бумаг на вторичном 52 25 рынке. Трастовые (доверительные, или фидуциарные) операции основаны на отношениях добровольности. Собственник ценных бумаг (доверитель) передает их по доверенности (договору) в управление или владение другому лицу (доверительному собственнику), который осуществляет с ними операции в интересах доверителя (учредителя траста). В зарубежном праве принято выделять две модели траста — английскую (доверительная собственность) и континентальную (доверительное управление). Английская модель предполагает, что все субъекты траста — его учредитель (собственник), выгодоприобретатель и управляющий в определенной мере и объеме обладают правомочиями собственника. В континентальной модели при передаче имущества в доверительное управление не происходит смены собственника, а доверительный управляющий, получая имущество, принимает на себя обязательства осуществлять управление в интересах учредителя. Траст на Западе относится к числу комиссионнопосреднических операций. Это основанное на доверии отношение между принципалом и агентом, в котором агент является держателем собственности, действуя от имени и в интересах принципала (доверителя). Основные виды трастовых услуг: управление имуществом, управление личной собственностью, траст в пользу определенного лица (лиц), управление фондами стимулирования служащих, корпоративный траст. В настоящее время в России распространены лишь первые два вида траста. Корпоративный траст, т.е. траст, основанный на залоге имущества компании в обеспечение выпуска облигаций, пока не получил должного развития. Это связано с малой долей облигаций в структуре рынка ценных бумаг и слабым развитием рынка корпоративных и ипотечных облигаций. Первое упоминание о трасте в России содержалось в вышедшем в конце 1993 г. Указе Президента РФ «О доверительной собственности (трасте)», который касался только государственной собственности. Описание трастовых операций 62 26 дано в Гражданском кодексе РФ, в основе которого лежит континентальная модель права. Развитие траста в России осложняется общей нестабильностью экономико-политической ситуации в стране, противоречивостью интересов потенциальных участников трастовых операций. Крупные корпоративные клиенты, которые располагают свободными денежными средствами, заинтересованы прежде всего в поддержании высокой ликвидности своих портфелей ценных бумаг. Российский рынок государственных ценных бумаг и акций подвержен столь большим колебаниям, что гарантий безубыточной продажи ценных бумаг в любой момент он не дает. Поэтому комбинирование деятельности доверительного управляющего и платежного агента, столь необходимое для крупных корпоративных клиентов, пока затруднено. Важный вид трастовых услуг — управление крупными долями собственности и пакетами акций негосударственных предприятий, когда задача управляющего — обеспечить не прирост портфеля финансовых активов, а эффективность финансового менеджмента, выплату дивидендов, рост показателей рентабельности и т.п. Спрос на такого рода услуги растет не только со стороны государства, но и со стороны крупных частных корпораций, владеющих пакетами акций и долями собственности большого числа предприятий. Речь идет не о дочерних компаниях и аффилированных структурах, а о пакетах акций на уровне блокирующего или даже меньшего. Как показала практика, управление такими относительно незначительными пакетами акций и долями собственности (количество которых может быть очень большим), как правило, не представляет интереса для крупных компаний. Иными словами, объектом управления в такой ситуации выступают именно активы, а не денежные средства. Наиболее широко в России распространено управление портфелем финансовых активов (чаще всего ценных бумаг). Различают персональное управление и управление фондами коллективных инвестиций. Управление фондами коллективных 72 27 инвестиций (паевыми инвестиционными фондами, общими фондами банковского управления), безусловно, имеет большое будущее, что связано в долгосрочной перспективе с массовым притоком на рынок средств средних и мелких инвесторов, на инвестиции которых и рассчитана идея фондов. Пока же услуги паевых инвестиционных фондов не пользуются массовым спросом мелких вкладчиков. В России наиболее актуальными являются агентские трастовые услуги. К ним относятся: • управление активами — проведение операций с ценными бумагами, осуществление инвестиций по поручению клиента, формирование портфелей ценных бумаг; • услуги по первичному размещению ценных бумаг — оказание услуг по размещению ценных бумаг на финансовых рынках или услуг по сопровождению размещения ценных бумаг. Развитие траста связано в первую очередь с падением доходности операций на финансовом рынке, где его участники столкнулись с необходимостью формирования инвестиционных портфелей квалифицированными менеджерами. Финансовый консалтинг, давно осуществляемый крупными инвестиционными компаниями, часто сопровождается организацией трастового управления на основе разного рода схем с использованием балансовых и забалансовых счетов, а также появлением схем налогового планирования и минимизации объема налоговых платежей при помощи оффшорных компаний. Государство рассматривает траст как источник пополнения государственного бюджета за счет передачи в доверительное управление пакетов акций приватизируемых предприятий, находящихся в федеральной собственности. Однако сдерживающим фактором развития рынка трастовых услуг в России выступает отсутствие специального законодательства. Клиринг. Эффективная работа рынка, связанная с владением акциями и передачей прав на них, зависит от системы расчетов. В рамках системы расчетов предоставляется спектр 82 28 клиринговых услуг и услуг депозитариев. Развитие системы расчетов — ключевой момент создания ликвидного рынка ценных бумаг. Клиринговые услуги предоставляются специализированными депозитариями, которые осуществляют: • сбор данных о сделках по ценным бумагам (для неттинга и расчетов) — об участниках сделок, категориях ценных бумаг, месте и времени совершения сделок, форме расчетов по ним; • составление перечня сделок для проведения неттинга и расчетов (как правило, путем сопоставления и корректировки). В результате неттинга (классификации заключенных сделок с целью максимального сокращения числа операций сторон с ценными бумагами) объем сделок сводится к относительно небольшому числу случаев поставки ценных бумаг и передачи денежных средств. Клиринговые организации могут создавать надежные системы контроля и управления рисками при совершении сделок с ценными бумагами. 92 29 РАЗДЕЛ 3. ОПЕРАЦИИ АКЦИОНЕРНОГО ОБЩЕСТВА НА РЫНКЕ ЦЕННЫХ БУМАГ Глава 3.1. Цели и задачи акционерного общества на рынке ценных бумаг Целями акционерного общества на рынке ценных бумаг являются: 1. привлечение инвестиций; 2. формирование устойчивого спроса на ценные бумаги общества; 3. получение дохода. Для достижения вышеназванных целей необходимо решить следующие задачи: • привлечение высокопрофессиональных специалистов; • оптимизация, наилучшее использование финансовых возможностей; • повышение инвестиционных качеств ценных бумаг, их надежности и ликвидности; • использование новых способов привлечения капитала путем выпуска облигаций, кумулятивных акций, конвертируемых ценных бумаг; • выпуск в обращение дополнительных акций, совершенствование проведения дополнительных эмиссий; • оценка эффективности акционерного общества как собственника; • оценка степени финансового риска акционерного общества; • прогнозирование положения акционерного общества на рынке ценных бумаг; • активизация деятельности акционеров-учредителей и др. Акционерные общества (корпорации) являются основной формой организации бизнеса, так как они имеют значительные преимущества по сравнению с другими организационноправовыми формами. Основными их преимуществами являются: 03 30 • ограниченная ответственность их участников, которые могут понести убытки лишь в размере своего взноса; • упрощенная процедура передачи прав собственности (продажа акций); • большие возможности мобилизации капитала через эмиссию акций и облигаций, что составляет основу быстрого и продуктивного роста. Акционерные общества являются наиболее удобной формой деловой организации хозяйствующих субъектов в силу целого ряда причин. Во-первых, акционерные общества могут иметь неограниченный срок существования, в то время как период функционирования предприятий, основанных на индивидуальной собственности, или товариществ с участием физических лиц, как правило, ограничен рамками жизни их учредителей. Во-вторых, акционерные общества благодаря выпуску акций получают более широкие возможности в привлечении дополнительных средств по сравнению с некорпоративным бизнесом. В-третьих, поскольку акции, как правило, обладают достаточно высокой ликвидностью, их гораздо проще продать при выходе из акционерного общества, чем вернуть долю в уставном капитале товарищества или общества с ограниченной ответственностью. Из всех видов ценных бумаг, обращающихся на российском рынке, наибольшую долю в настоящее время занимают акции. Выпуск и обращение акций регламентируется Федеральным законом «Об акционерных обществах», Указом Президента РФ «Об утверждении комплексной программы мер по обеспечению прав вкладчиков и акционеров» от 21 марта 1996 года N 408 (в ред. Указов Президента РФ от 02.04.1997 N 277, от 16.10.2000 N 1756), Указом Президента РФ «Об обеспечении прав инвесторов и акционеров на ценные бумаги в Российской Федерации» от 16 сентября 1997 г., Постановлением ФКЦБ России «О ведении реестра владельцев именных ценных бумаг» от 2 октября 1997 г., Положением ФКЦБ России «О порядке передачи информации и 13 31 документов, составляющих систему ведения реестра именных ценных бумаг» от 24 июня 1997 г. Акция должна содержать следующие обязательные реквизиты: • наименование акционерного общества и его адрес; • порядковый номер акции, дату выпуска; • вид акции (обыкновенная или привилегированная) и ее номинальную стоимость; • имя держателя (для именной акции); • срок выплаты дивидендов; • подпись руководителя акционерного общества. Акции акционерных обществ распространяются среди граждан и юридических лиц путем открытой подписки либо в порядке распределения между учредителями. Акции дают акционерам следующие права: 1. Право участия в управлении (право голоса). Большинство обыкновенных акций дает их держателям право голоса на ежегодных собраниях акционеров по всем важным вопросам деятельности общества (по изменениям в уставе, вопросам слияний и приобретений, финансовой реорганизации, выборам совета директоров компании). Так как большая часть акционеров не может (или не хочет) посещать собрания, корпорации обязаны оформлять доверенности, по которым акционеры передают совету директоров акционерного общества право голосовать от их имени на ежегодных или специальных собраниях; 2. Право на участие в распределении прибыли акционерного общества (на получение части прибыли в форме дивидендов). Дивиденды — это часть прибыли корпорации, распределяемая среди акционеров пропорционально числу акций, находящихся в их собственности. Дивиденды по обыкновенным акциям выплачиваются только после уплаты всех налогов, процентов по облигациям и дивидендов по привилегированным акциям (если такие выпущены). Сроки выплаты дивидендов определяются в специальном 23 32 положении о выплате дивидендов, которое утверждается общим собранием акционеров. Порядок выплаты дивидендов может быть включен в качестве самостоятельного раздела в устав акционерного общества. Обычно дивиденды выплачивают поквартально, один раз в полгода или один раз по итогам года. Как правило, порядок выплаты дивидендов регулирует совет директоров (наблюдательный совет). Отметим, что по Федеральному закону «Об акционерных обществах» акционерное общество вправе вообще не выплачивать дивиденды по обыкновенным акциям, если это отрицательно скажется на финансовом состоянии общества. Самому акционерному обществу это не выгодно, так как подобные действия с высокой вероятностью негативно отразятся на курсе его акций. В случае наличия прибыли дивиденды по привилегированным акциям акционерное общество выплатить обязано.Дивиденды выплачиваются наличными, в форме имущества и в форме акций. Дивиденды наличными обычно устанавливаются в рублях на акцию. Дивиденды в форме имущества обычно представляют собой акции дочерних компаний, но это может быть и продукция самой компании. Дивиденды в форме акций устанавливаются в процентах. Если, например, компания «А» объявляет дивиденд 10% в форме акций, то это значит, что владелец 100 акций получит акционерный сертификат на 10 новых акций; 3. Преимущественное право на покупку новых акций. Право, дающее «старым» акционерам возможность купить акции нового выпуска прежде, чем они будут предложены другим лицам. Цель этого преимущественного права в защите акционеров (в первую очередь держателей крупных пакетов) от «размывания» пропорциональных долей их участия в обществе. Как правило, законодательством предусматривается, что наличие такого права должно прямо оговариваться в уставе общества. При реализации 3 33 данного права акционер может купить акции нового выпуска в размере, пропорциональном его фактической доле в капитале корпорации. Цена подписки на новый выпуск акций обычно ниже рыночной цены уже выпущенных акций. В результате преимущественные права могут выступать объектом купли-продажи; 4. Право на участие в распределении имущества при ликвидации общества. Ликвидация — это практические действия акционерного общества по прекращению деятельности и реализации имущества. Стадия прекращения легального существования общества называется роспуском, а фактического — ликвидацией. Претензии к акционерному обществу при ликвидации удовлетворяются в следующем порядке: государственные претензии (уплата налогов и пошлин, расчет по государственным кредитам), претензии других кредиторов (коммерческих банков, владельцев векселей и облигаций и т.д.), претензии владельцев привилегированных акций, и только после этого удовлетворяются претензии владельцев обыкновенных акций. Незнание этого положения (или непонимание того, что акционер является совладельцем) в России в последнее время приводит к конфликтам между учредителями и акционерами ликвидировавшихся акционерных обществ; 5. Права на инспекцию (проверку), раскрытие информации. Акционеры имеют право на проверку некоторых документов и отчетности своих акционерных обществ (списка акционеров, протоколов собраний акционеров, некоторых бухгалтерских отчетов и т.п.). Глава 3.2. Характеристика основных фондовых операций акционерного общества Акционерные общества на рынке ценных бумаг могут одновременно осуществлять различные фондовые операции (табл. 3.1). 43 34 Таблица 3.1 Фондовые операции акционерного общества Операции Задачи Процедуры выполнения Выпуск (эмиссия) ценных бумаг Привлечение дополнительных инвестиций, передел собственности, изменение размера уставного капитала. Принятие эмитентов решения о выпуске ценных бумаг. Подготовка и утверждение проспекта эмиссии. Уплата эмитентом налога (0,8% от номинальной суммы выпуска эмиссии ценных бумаг). Регистрация проспекта эмиссии. При открытой подписке – издание проспекта эмиссии и сообщение об этом в средствах массово йинформации. При закрытой подписке – объявление или письменное извещение акционеров. Выпуск (эмиссии) ценных бумаг. Размещение ценных бумаг Размещение эмиссионных ценных бумаг, закрепление прав "старых" акционеров Объявление об открытой или закрытой подписке. Прием и удовлетворение заявок по результатам закрытой подписки, аукционных торгов, коммерчиского или инвестиционного конкурса. Регистрация владельыев и выдача ценных бумаг или их сертификатов. Купля-продажа ценных бумаг в процессе их обращения Участие в управлении АО, получение доходов, возможность стать кредитором при покупке облигаций, получение денежного эквивалента курсовой рыночной стоимости при продаже ценных бумаг. Объявление о намерении куплипродажи ценных бумаг. Обсуждение предложений. Совершение сделок и их регистрации. Передача новым владельцам ценных бумаг или их сертификатов, сведетельств о вледании, выписок из реестров. Конвертация Получение иных прав и (обмен) ценных возможностей бумаг собственности, приобретение права голоса, участия в Включение в устав общества положения о конвертации ценных бумаг или его утверждение общим собранием акционеров. Объявление о сроках и условиях конвертации. 53 35 Операции Задачи Процедуры выполнения управлении. Сбор заявок и проведение данной операции. Регистрация владельцев и выдача ценных бумаг (сертификатов) или выписок из реестра (сведетельство о собственности). Хранение ценных бумаг Защита ценных бумаг Заключение владельцем ценных от хищения и иных бумаг договора об ответственном причин утраты. хранении с банком, депозитарием или иной специалезированной организацией. Получение расписок о приеме на хранение. Дробление ценных бумаг Увеличение ценных бумаг. Управление ценными бумагами При рущение акционерного капитала, выбор наиболее эффективных вариантов использования ценных бумаг (залог, траст,конвертация), нахождение опримального соотношения объявленных и размещенных ценных бумаг. Избрание совета директоров (наблюдательного совета) и исполнительной лирекции (правления). Разработка советом директоров (наблюдательным советом) общей стратегии. Определение исполнительной дирекцией (правление) конкретной тактики управления ценными бумагами. Ее реализация финансовыми менеджерами (работающими в штате общества или привлеченными со стороны). Оценка эффективности управления ценными бумагами. Траст Поручение управления ценными бумагами высококвалефицирован ным специалистам для повышения эффективности операций. Зыключение полного или агентского трастового договора об управлении ценными бумагами. Полный трастовый договор предоставляет доверенному юредическому (физическому) лицу права на осуществление всех числа Увеличение количества выпущенных акций, не влекущее за собой изменения совокупной рыночной стоимости активов корпорации и относительных долей держателей акций. 63 36 Операции Задачи Процедуры выполнения операций на фондовом рынке. Агентский договор представляет уполномоченному лицу право совершать отдельные операции на рынке ценных бумаг. ценных Представление залогового обеспечения под кредит, активизация операций с ценными бумагами. Заключение соответствующего договора. Передача ценных бумаг в залог и полуцчение расписки. Получение кредита. Клиринг Совершенствование системы расчетов, повышение ликвидности ценных бумаг, контроль и управление рисками на рынке ценных бумаг. Определение операций,по которым возможно проведение клиринговых расчетов. Сопоставление и уточнение сумм взаиморассчетов по конкретным операциям, а также их осуществление. Документальеное подтверждение взаиморассчетов. Поставка ценых бумаг. Регестрация и переригестраци я владельцев ценных бумаг Учет владельцев ценных бумаг, контроль за изменением состава собственников ценных бумаг АО, обоснование прав собственника на участие в общем собрании акционеров, полечение дивидентов по акциям и процентов по именным облигациям и др. Общество самостоятально или с превличением специализированного регистратора (при наличии более 500 владельцев обыкновенных акций) не позднее одного месяца с моомента государственной регистрации начинает ведение реестра. В него вносятся данные об акционерах или номинальных держателей акций, указываются количество, котегории и типы акций, пренадлежащие собственникам. Записи осуществляются не позднее трех дней с момента предастовления документов, у4достоверяющих права собственника на акции общества. В случае матевированного отказа держатель реестра обязан об этом письменно известить претендента в течение 10 дней. По первому требованию Залог бумаг 73 37 Операции Задачи Процедуры выполнения акционеров должна предоставляться выпискка из реестра с указанием количества и процентной доли пренадлижащих им акций в структуре акционерного капитала. Запрещается вносить исправленияыь в реестр. В случае выбытия акционера в нем делается соответствующая запись. Маркетинговые Изучение исследования определенного сегмента рынка ценных бумаг общества, диагностика фондовых операций, исследование каналов сбыта, оценка инвестиционного риска, изучение мативации инвесторов, разработка стратегии продвежения ценных бумаг на рынок. Мониторинг регионального рынка ценных бумаг. Определение целей и задач исследования. Планирование объема выпуска ценных бумаг общества. Прогнозирование цены. Определение каналов сбыта. Установление потенциальных инвесторов. Проектирование рекламной деятельности и работой по связям с общественностью. Выявление характера, Оценка инвестиционног особенностей и оценка о риска на инвестиционного риска. рынке ценных бумаг Мониторинг рынка ценных бумаг. Определение возможностей (вероятности) и выбор метода (методив) оценки инвестиционного риска. Расчет вероятности, а также определение вариантов уменьшения инвестиционного риска на рынке ценных бумаг. Страхование Обеспечение относительной стабильности операций на фондовом рынке, привлечение потенциальных инвесторов путем предастовления дополнительных страховых гарантий. Определение страховой ответственности, конкретного объекта страхования (отдельная операция или ряд операций, возможные форсмажерные обстоятельства). Заключение договора о страховании. Безвозмездная Реализация права Принятие решений о безвозмездной 83 38 Операции Задачи Процедуры выполнения поставка ценных бумаг наследования, осуществление дарения , взнос в уставный капитал, удовлетворение требований кредиторов. поставке ценных бумаг на основание договора дарения, завещание или постановление суда о наследстве, а также решений о внесении ценных бумаг в уставный капитал другого предприятия и удовлетворение требований кредиторов. Уведомление регистратора о принятом решении. Поставка ценных бумаг. Внесение изменения в реестр. Погашение ценных бумаг решения или Отзыв по условиям Принятие размещения, досрочный уведомление держателей ценных отзыв по решению бумаг о погашении. Изъятие бумаг (или их эмитента или ценных сертифекатов) и записей о праве инвестора. собственности со счетов владельцев. Уничтожение реестра, публикация информации о сроках предъявления претензий в средствах массовой информации. Формирование портфелей ценных бумаг Уменьшение инвестиционного риска, расширение фиансовых возможностей общества, развитие рынка ценных бумаг. Изучение состояния рынка ценных бумаг, оценка инвестиционных возможностей различных эмитентов. Определение степени инвестиционного риска различных вариантов вложения капитала. Выбор стратегии формирования портфелей ценных бумаг. Финансовое проектирование на рынке ценных бумаг Разработка финансовой политики, определение программы реализации финансовой стратегии и тактики, прогнозировиние доходов и расходов, эфективности работы общества. Определение политики формирования и использования акционерного капитала. Оценка возможностей взаимодействия с инвесторами, разработка вариантов инвестиционных программ. Проектирование портфеля ценных бумаг. Подготовка проспектов эмиссии. Оценка стоимости и моделирование изменения доходности отдельных видов 93 39 Операции Задачи Процедуры выполнения ценных бумаг. Инвестиционное прогнозирование, анализ и оценка качества отдельных видов ценных бумаг. Прогнозирование рисков на рынке ценных бумаг. Исследование перспективности отдельных операций. Разработка конъюктурных прогнозов. Глава 3.3. Дополнительная эмиссия как основной источник привлечения инвестиций акционерным обществом Самым распространенным способом привлечения инвестиций акционерным обществом является дополнительная эмиссия акций в целях: 1. привлечения дополнительного капитала; 2. увеличения уставного капитала; 3. изменения структуры собственности. Законодательной базой дополнительной эмиссии ценных бумаг служат Федеральные законы РФ «Об акционерных обществах» и «О рынке ценных бумаг», Указ Президента РФ «О передаче субъектам Российской Федерации находящихся в федеральной собственности акций акционерных обществ, образованных в процессе приватизации», Постановление ФКЦБ России «Об утверждении стандартов эмиссии акций при учреждении акционерных обществ, дополнительных акций, облигаций и их проспектов эмиссии». С принятием Федерального закона «Об акционерных обществах» вместо термина «вторичная эмиссия» появляется новое понятие «дополнительная эмиссия». Преимущества дополнительной эмиссии следующие: • отсутствие необходимости при второй и прочих эмиссиях вносить изменения в устав акционерного общества; достаточно один раз определить количество дополнительных акций, которые объявляются при учреждении общества (размещаются в любой час «икс»); 04 40 • возможность моделирования изменений уставного капитала акционерного общества при его учреждении; • предоставление полной свободы акционерному обществу в определении перспектив финансового развития; • расширение возможностей акционерного общества в реальном управлении и формировании акционерного капитала; • ускорение роста уставного капитала. К недостаткам дополнительной эмиссии можно отнести: • практически полную свободу и бесконтрольность совета директоров в изменении состава собственников в том случае, если вопросы проведения дополнительной эмиссии отнесены к его компетенции; • субъективный подход при определении числа дополнительных акций, фиксируемых в уставе; • отсутствие методик, рекомендаций по оптимизации соотношения числа дополнительных и размещенных акций с учетом конкретного профиля, типа, отраслевой принадлежности акционерного общества. То, что пока многие предприятия попросту пренебрегают дополнительной эмиссией, свидетельствует об отсутствии у многих акционеров четкого представления о механизме ее осуществления. Дополнительная эмиссия является одним из способов привлечения дополнительных финансовых ресурсов акционерными обществами, весьма привлекательным методом финансирования, что обусловлено свободой выбора срока дополнительной эмиссии, ее объема, заинтересованностью инвесторов в реальном доступе к управлению капиталом (табл. 3.2). 14 41 Таблица 3.2 Способы привлечения дополнительных финансовых ресурсов акционерными обществам Источни ки финансо вых ресурсов Цели инвесто ров Условия получе ния Ссуда, финансо вая помощь Оказание помощи, получе ние процен тов Наличие средств Кредито вание Получе ние процен тов Представ Кредитный ление договор залога или выполне ние иных условий кредитно го договора По дого- По Определе Высокие проценвору договору ны в договоре ты Размеще ние ценных бумаг По решению общего собрания акционе ров Дополни Преобре тельная тение эмиссия права собствен ности, возмож ность участия в прибылях, получе ние дивиден дов Основ Направле Сроки Сроки Пробле ные ния использо возврата мы докумен использо вания привлече ты вания ния Договор Неотло женные нужды Проспект эмиссии Государст Развитие Постанов Государс По венная опреде ление, твенная целевосубсидия ленного распоряж или му 24 42 По Определе Поиск договору ны в потенци договоре альных инвесто ров Определя ются решением общего собрания акционе ров Предус мотрены при ликвида ции акционер ного общества Определены в програм Не Дефицит предусмо бюджета трены Необходи мость тщатель ного соблюде ния опреде ленных юредичес ких процедур Источни ки финансо вых ресурсов Цели инвесто ров Условия получе ния Основ Направле Сроки Сроки Пробле ные ния использо возврата мы привлече докумен использо вания ты вания ния из вида дея- ение федераль тель админист ного или ности рации местного бюджета террито риальная програм ма назначе нию програм мы ме Выполне ние условий договора или инвести ционного конкурса Договор или инвести ционное соглаше ние В рамках договора, соглаше ния По договору, соглаше нию Привлече ние средств иностран ных инвесто ров Преобре тение собствен ности, захват рынка, внедре ние и развитие новых техноло гий Грант Развитие Победа в Решение В конкурсе о предос строгом новых тавлении соответст техноло вии с гий, целевым научные назначе исследов нием ания Привлече ние средств акционе ров Помощь Наличие средств развитию общества По решению общего собрания акционе ров Решение общего собрания акционе ров Определе Поиск иностран ны в догово- ных ре, соглаше нии Не По условиям предус выделе- мотрены ния гранта Необходи мость одержать победу в конкурсе Предус мотрены решени ем общего собрания акционе ров Недостат очный размер свободных денежных средств По решению общего собрания акционе ров Негативное отношение к дополнительной эмиссии связано с необходимостью тщательно готовить документы по ее проведению, большими организационными хлопотами и неопределенностью ее социально-экономических последствий 34 43 для трудового коллектива и аппарата управления. Однако время и жесткие финансовые реалии настойчиво подводят многих акционеров-учредителей, владельцев акционерных обществ к мысли о приоритетности и необходимости проведения дополнительной эмиссии как способа, прежде всего, привлечения дополнительных инвестиций. Специалисты считают, что больший эффект достигается при крупном размере дополнительной эмиссии. Это объясняется тем, что расходы на проведение эмиссии, рекламу, иные издержки, связанные с выпуском, перекрываются большим объемом привлеченных инвестиций. Фактором, стимулирующим развитие практики дополнительных эмиссий, является создание ряда организаций профессиональных участников рынка ценных бумаг в России, объединений депозитариев, регистраторов, брокеров, дилеров, что значительно упрощает размещение дополнительных выпусков акций; способствует проведению дополнительных эмиссий и становлению инфраструктуры вторичного рынка ценных бумаг. Кроме того, снижение инвестиционной привлекательности других финансовых инструментов создает дополнительные условия для привлечения отечественных инвесторов на вторичный рынок. Следует отметить, что многие иностранные инвесторы также заинтересованы в приобретении (в результате размещения дополнительных акций) определенной части акционерного капитала целого ряда перспективных российских предприятий. Особый интерес к дополнительным эмиссиям акционерных обществ ряда отраслей проявляют банки и банковские ассоциации. Многие акционерные общества испытывают трудности, связанные с нехваткой финансовых ресурсов. Отсюда неплатежи, недостаточный уровень обеспечения производства необходимыми материальными ресурсами, задержки выплат заработной платы. С усилением конкуренции предприятия теряют традиционные рынки сбыта. Конкуренты переманивают постоянных смежников, поставщиков более льготными 4 44 условиями сотрудничества, устанавливают демпинговые цены. Ситуация усугубляется высокими экспортными тарифами и, как правило, низкой конкурентоспособностью отечественных товаров на мировом рынке. В этих условиях дополнительная эмиссия выступает одним из факторов поддержания конкурентных позиций предприятий. К объективным факторам, сдерживающим проведение дополнительных эмиссий, относятся: • отсутствие свободных финансовых ресурсов для их проведения (требуются средства на рекламу, печатание акций, организацию эмиссии, подготовку проспекта эмиссии и его регистрацию и др.); • нехватка квалифицированных специалистов, способных грамотно обосновать и эффективно осуществить дополнительную эмиссию; • отсутствие четко определенного механизма проведения дополнительной эмиссии; • недостаточное предложение услуг по проведению дополнительных эмиссий из-за слабого развития региональной инфраструктуры рынка ценных бумаг; • неотрегулированность, противоречивость ряда законодательных и нормативных актов. Так, Федеральный закон «Об акционерных обществах» разрешает осуществлять дополнительную эмиссию в любое время, а налоговое законодательство не содержит прямой нормы по вариантам изменения рыночной стоимости имущества акционерного общества в результате дополнительной эмиссии. Ключевая задача дополнительной эмиссии — обеспечение эффективных условий для притока инвестиций. Вместе с тем непродуманная дополнительная эмиссия может привести к серьезным конфликтам в коллективе предприятия и острейшим социально-экономическим проблемам его развития. Как показывает практика, конфликты в трудовом коллективе при дополнительной эмиссии возникают из-за: 54 45 • недостаточной информированности членов коллектива об условиях дополнительной эмиссии; • непродуманности организационных вопросов ее проведения; • отсутствия контроля; • игнорирования имеющегося опыта проведения дополнительных эмиссий; • неучета изменений законодательства и нормативных актов; • отсутствия рекламы; • недостаточного опыта организаторов; • неподготовленности экономического обоснования дополнительного выпуска. Социально-экономические проблемы появляются, если: 1. не решены вопросы изменения размера уставного капитала; 2. не отрегулированы вопросы изменения номинальной стоимости акций; 3. не сбалансированы пропорции между номинальной и реальной рыночной стоимостью акций, между стоимостью акций и стоимостью иных аналогичных ценных бумаг; 4. не отработан механизм возможной конвертации ценных бумаг; 5. не продумана дивидендная политика; 6. не согласованы вопросы учетной политики предприятия и условия дополнительной эмиссии; 7. не учтены особые мнения членов совета директоров (наблюдательного совета) и работников исполнительной дирекции, интересы отдельных акционеров; 8. не определены социально-экономические перспективы развития предприятия; 9. не выявлены возможные социально-экономические последствия дополнительной эмиссии; 10. не установлены границы возможного финансового риска. Дополнительная эмиссия предполагает (в случае закрепления в государственной или муниципальной 64 46 собственности пакета акций, обеспечивающего более 25% голосов) сохранение размера государственного участия в капитале предприятия. Иными словами, при дополнительной эмиссии на долю государственного или муниципального органа необходимо выделить количество акций, пропорциональное его пакету акций. Глава 3.4. Выпуск облигационного займа акционерным обществом Выпуск акционерным обществом облигационного займа — это перспективное направление привлечения финансовых ресурсов. Облигации являются высоколиквидными стабильными финансовыми инструментами, обеспечивающими устойчивый доход, связанный с фиксированными условиями выпуска облигационного займа. Поэтому, как правило, консервативно настроенные инвесторы, которые придерживаются пословицы «тише едешь — дальше будешь», предпочитают облигации другим видам ценных бумаг. Облигации привлекательны и с позиций достаточно низкой ставки налогообложения. Акционерное общество может выпустить их до 25% уставного капитала при условии полной оплаты выпущенных акций. В ближайшем будущем многие предприятия будут вынуждены обращаться к выпуску облигаций для привлечения финансовых ресурсов. Облигации привлекательны для большей части населения, так как являются доступным, надежным и привычным видом ценных бумаг. Не следует забывать и об утрате доверия к вложениям средств на банковские депозиты, хранению денег в банках после краха ряда коммерческих банков и при нестабильности ставки банковского процента. Однако изучение вопроса показало, что акционерные общества недопонимают финансовых возможностей облигаций или попросту боятся проблем, связанных с организацией их выпуска, а некоторые по инерции ждут вышестоящих указаний. Отметим, что финансовые ресурсы федерального и местных бюджетов весьма ограничены. 74 47 Финансируются в основном крупные программы важного социального значения. В этих условиях акционерное общество должно самостоятельно решать проблемы финансирования. Одним из инструментов финансового обеспечения акционерного общества и является облигационный заем. На основании анализа статистики рынка ценных бумаг можно сделать вывод, что наиболее стабильные финансовые источники в результате приватизации и акционирования получили предприятия топливно-энергетического, нефтедобывающего и нефтехимического комплексов. Тот факт, что рыночная стоимость акций предприятий этих отраслей в десятки, сотни раз превышает их балансовую стоимость, свидетельствует о высоколиквидном рынке и достаточном наличии финансовых ресурсов. В связи с завершением приватизации и акционирования предприятий следует ожидать активизации интереса инвесторов к вторичному рынку ценных бумаг и появления новых облигаций акционерных обществ. Малоосвоенным является рынок ценных бумаг таких отраслей, как строительство, сельское хозяйство, автомобильный транспорт. Здесь имеются практически неограниченные возможности для развития рынка корпоративных облигаций. Привлекая через размещение облигационного займа финансовые средства, акционерное общество кредитуется инвесторами на заранее оговоренных условиях. Однако оно несет достаточно большую финансовую ответственность за привлеченные финансовые ресурсы, обязано выплачивать проценты, погашать облигации. Владельцы облигаций имеют первоочередное право на получение дохода по сравнению с акционерами. Эмитент обязан в установленные сроки выплачивать купонный доход и погашать облигации, иначе по законодательству он может быть объявлен неплатежеспособным со всеми вытекающими из этого последствиями. Как правило, эмитент создает специальный выкупной фонд для погашения облигаций. Он отчисляет в него, обычно ежемесячно, установленную сумму долга, чтобы к дате 84 48 погашения займа иметь необходимый объем финансовых ресурсов. Выкупной, или отложенный фонд, гарантирует выкуп облигаций. Это весьма привлекательно для инвестора, но несколько обременительно для эмитента, так как фактически он заранее должен оплатить часть выпущенного облигационного займа. Рассматривая финансовые возможности облигаций, надо постоянно иметь в виду противоположность интересов эмитента и инвестора (табл. 3.3). Финансовые возможности облигаций тесно связаны с показателями инвестиционного риска, которые в свою очередь зависят от показателей финансовой устойчивости, надежности и ликвидности. Таблица 3.3 Оценка финансовых возможностей облигаций Эмитент Инвестор Преимущество Получение фиксированного дохода в определенные срок. Гарантированный выкуп (погашение) . Возможность перепродажи. Достаточная степень безопасности, надежность и сохранение вложений. Стабильное получение прибыли. Первоочередное получение процентов по сравнению с обыкновенными акциями. Обязательное взыскание долга. Привлечение заемных средств. Гибкость сроков и условий погашения займа. Благоприятная возможность размещения. Достаточно высокая ликвидность. Возможность регулирования выплаты процентов. Не высокие ставки налогооблажения. Не большие затраты на выпуск. Недостатки Изъятие финансовых ресурсов из наличного оборота. Обесценение денег из-за инфляции. Потери части доходов в случае досрочного выкупа. Трудность прогнозирования Постоянная выплата части займа, процентов. Необходимость оплаты досрочного отзыва. Риск обеспечения займа активами. Установление фиксированной цены 94 49 Эмитент Инвестор вакупа. Строго фиксированные строки погашения. Возможность потерь в случае досрочного отзыва. Увеличение удельного веса средств в структуре капитала. достаточности дохода по облигациям в сровнении с другими вложениями капитала. Ограничение прав облигационера условиями займа. Глава 3.5. Использование ценных бумаг при реструктуризации Реструктуризация означает изменение структуры. Реструктуризация с использованием ценных бумаг стала проводиться в России с 1997 г. Основными нормативноправовыми актами, регулирующими условия и порядок проведения реструктуризации, являются: Постановление Правительства РФ «Об условиях и порядке реструктуризации задолженности организаций по платежам в федеральный бюджет» от 5 марта 1997 г.; Федеральный закон «О несостоятельности (банкротстве)» с изменениями и дополнениями, вступившими в силу 1 февраля 2008 года. Различают три формы реструктуризации: • реструктуризация задолженности в федеральный и местные бюджеты. В этом случае возможна следующая схема использования ценных бумаг. Пакет акций предприятия передается в счет уплаты долга в управление государства (муниципалитета). Государство (муниципалитет) самостоятельно организует работу предприятия или выставляет данный пакет акций на торги; • реструктуризация имущества. Объявляется дополнительная эмиссия акций предприятия или организуется выпуск облигационного займа. На полученные в результате размещения займа денежные средства организуется реконструкция, модернизация предприятия. Возможен 05 50 вариант расчета ценными бумагами предприятия за новое оборудование, новые производственные площади; • реструктуризация капитала. В структуре капитала увеличивается удельный вес ценных бумаг. Это может происходить или за счет увеличения уставного капитала, связанного с повышением номинальной стоимости ценных бумаг по решению общего собрания акционеров, или за счет дополнительной эмиссии. Использование при реструктуризации предприятия ценных бумаг может осуществляться различными способами. К основным способам относятся: • дополнительная эмиссия акций. В этом случае возможны два варианта: 1. распродажа акций и погашение долгов; 2. погашение долгов пакетом ценных бумаг по согласованной стоимости; • скупка акций у акционеров и погашение этими акциями долгов предприятия; • конвертация ценных бумаг. 15 51 РАЗДЕЛ 4. ПРИНЦИПЫ И ПРАКТИКА ЦЕНООБРАЗОВАНИЯ НА РЫНКЕ ЦЕННЫХ БУМАГ Глава 4.1. Задачи и принципы ценообразования на рынке ценных бумаг Согласно классическому определению экономической теории, цена — это денежное выражение стоимости ценных бумаг. Цена — это количественное выражение тех затрат, которые несет эмитент, чтобы получить прибыль. Понятие цены тесно связано с понятием рыночной стоимости. При этом рыночная стоимость понимается как стоимость ценных бумаг, определяемая затратами эмитента и регулирующая рыночную цену. С другой стороны, для инвестора цена — это денежное выражение стоимости приобретаемых ценных бумаг. Задачами ценообразования на корпоративном рынке ценных бумаг являются: 1. отражение реального соотношения спроса и предложения; 2. реализация конкретных целей ценообразования; 3. учет разнообразных факторов. К основным принципам ценообразования относятся следующие: • научный подход; • целевая направленность; • сопоставимость по разным периодам времени; • учет уровня цен на аналогичные финансовые инструменты; • отражение реального уровня затрат на фондовые операции. По мере становления рынка ценных бумаг возрастает значение системы формирования цен на этом рынке. Цены служат важнейшей экономической категорией, регулятором рынка. В формировании цен на фондовом рынке участвуют эмитенты и инвесторы, посредники и специалисты. Система 25 52 формирования цен на бумаги, выпускаемые эмитентами, основана на следующих основных принципах: • целевая направленность в зависимости от ценовой политики и ценовой стратегии; • научность, т.е. обоснованность целей ценообразования, видов цен и отдельных элементов цены; • выгодность, т.е. отражение в цене целесообразности эмиссии ценных бумаг или операций с ними; • реальность или достоверность, т.е. воплощение в цене бумаг фактических издержек на эмиссию; • сопоставимость, т.е. возможность сравнения цен разных категорий ценных бумаг; • сочетание стратегии и тактики ценообразования; • уменьшающаяся полезность (т.е. чем больше ценных бумаг на рынке, тем меньшую ценность представляет каждая дополнительная единица); • различие в потребностях инвесторов. Степень настоятельности потребности инвестора в приобретении ценных бумаг помогает определить, какую сумму он готов заплатить за них; • разница в доходах инвесторов. Доходы инвесторов или их платежеспособность оказывают воздействие на спрос. При увеличении доходов спрос повышается и, соответственно, при снижении доходов — уменьшается. Принципы ценообразования реализуются в зависимости от стратегии ценообразования. Стратегии ценообразования различают в зависимости от выбранных целей: • высокой первоначальной цены (стратегия «снятия сливок»); • установление низкой первоначальной цены; • проникновение на рынок; • установление цены на основе калькуляции затрат; • персональные взаимоотношения с клиентом; • антизатратный подход; • установление цены на уровне рыночной. 35 53 Ценообразование как процесс формирования цен на рынке ценных бумаг осуществляется по определенным правилам, с использованием конкретных методов, на основе общепринятых принципов и с учетом отдельных факторов. Глава 4.2. Виды и функции цен На рынке ценных бумаг применяются многие виды цен. Цены классифицируются по следующим признакам: 1. вид ценных бумаг; 2. тип эмитента; 3. сегмент рынка; 4. вид операций на рынке ценных бумаг; 5. место и время ценообразования. На рынке ценных бумаг различают следующие цены: • номинальная — обозначена на бланке ценной бумаги. Определяется в проспекте эмиссии при выпуске в обращение ценных бумаг. В некоторой степени это условная величина, поскольку даже на первичном рынке ценные бумаги могут продаваться не по номинальной стоимости. Номинал информирует о том, какая часть стоимости уставного капитала приходилась на одну акцию в момент формирования акционерного общества или решения вопроса о размере уставного капитала в случае его изменения; • эмиссионная — цена продажи ценной бумаги при ее первичном размещении (может не совпадать с номинальной ценой); • балансовая — определяется на основе финансовой отчетности предприятия как стоимость имущества акционерного общества, образованного за счет собственных источников, деленная на количество выпущенных акций; • учетная — по которой ценные бумаги числятся на балансе предприятия в данный момент времени; 45 54 • • • • • • • • курсовая (рыночная) — отражает соотношение спроса и предложения; биржевая — определяется на бирже в процессе торгов; дисконтированная, или текущая, — определяется с учетом дисконтных множителей и норм инвестирования. К функциям цен относятся: учетная — в процессе ценообразования на рынке ценных бумаг учитывается (фиксируется) определенная стоимость; контрольная — посредством установления различных цен осуществляется контроль за движением стоимости разных видов ценных бумаг; балансирования спроса и предложения — при повышенном спросе и сокращении предложения отдельных видов ценных бумаг цены на них растут; соответственно при уменьшении спроса и росте предложения цены падают; перераспределительная — в результате отклонения цены от стоимости вновь созданная стоимость перераспределяется между отраслями и регионами, накоплением и потреблением; управления — цена в условиях рынка определяет, в каком количестве и какого инвестиционного качества будут выпускаться ценные бумаги, как будет осуществляться их выпуск, с какими затратами и какой прибылью, кто и какие ценные бумаги будет приобретать в зависимости от уровня доходов и потребительского бюджета. Глава 4.3. Методы и факторы ценообразования Ценообразование на рынке ценных бумаг может осуществляться экспертным, аналитическим, статистическим, нормативно-параметрическим (балльным), балансовым методами и на основе экономико-математического моделирования. Дадим характеристику отдельным методам ценообразования. Экспертный метод основан на использовании аргументированных заключений экспертов (признанных 5 55 специалистов) об уровне реальной стоимости той или иной ценной бумаги или цене определенной фондовой операции. Аналитический метод предполагает, что уровень цены определяется в результате детального анализа конъюнктуры рынка, выполнения диагностического факторного анализа, мониторинга. Статистический метод базируется на статистическом анализе с использованием средних величин, индексов, дисперсии (абсолютного отклонения от средних величин), вариации (относительного отклонения от средних величин), применении корреляционного и регрессионного анализа. В настоящее время в ценообразовании на региональных рынках ценных бумаг наиболее активно используются фондовые индексы, которые позволяют определить общую тенденцию изменения конъюнктуры рынка на определенные виды ценных бумаг. Нормативно-параметрический (балльный) метод на практике реализуется следующим образом. Каждая инвестиционная характеристика ценной бумаги или фондовой операции (параметр) имеет определенный диапазон нормативных значений. Выбранная нормативная единица оценивается тем или иным количеством баллов. Далее баллы суммируются, и полученная общая сумма баллов умножается на принятую заранее стоимостную оценку одного балла. В результате получается определенный стоимостный уровень цены. Балансовый метод теоретически является самым простым. Стоимость имущества, зафиксированная в официальной отчетности предприятия, делится на общее количество акций. На практике использовать этот метод достаточно сложно, прежде всего, из-за того, что стоимость имущества периодически меняется в ходе переоценки основных фондов, а также из-за нежелания многих участников фондового рынка иметь дело с реальными стоимостями ценных бумаг. Например, если вы решаете купить акции какого-либо предприятия, то выгоднее это сделать при номинальной цене акций 1 000 руб., нежели 2 000 руб. 65 56 Экономико-математическое моделирование в виде имитационных моделей или динамического моделирования на основе графических или логических моделей с использованием компьютерных технологий базируется на построении неких схем, фиксирующих определенные зависимости и учитывающих конкретные факторы, оказывающие как положительное, так и отрицательное влияние. Безусловно, это весьма перспективный метод ценообразования на рынке ценных бумаг. В условиях рыночной экономики в формировании цен на ценные бумаги участвуют эмитенты и инвесторы, каждый из которых имеет свои интересы и ориентиры. В целом методические подходы при формировании цены можно разделить на три вида: • ориентация на рынок. Этот подход рассчитан на установление первоначально низкой цены с целью привлечь как можно больше инвесторов. Он используется, если очевидно, что на рынке имеется незначительное число инвесторов, готовых платить первоначально высокую цену, а также при наличии конкурентов, готовых предложить аналогичные ценные бумаги; • ориентация на издержки. Этот подход используется, когда у фирмы слишком широкий ассортимент оказываемых услуг по операциям с ценными бумагами, что делает слишком дорогостоящим проведение калькуляции затрат на каждый вид услуг; • ориентация на конкуренцию. Цены нужно устанавливать исходя из того, что на финансовом рынке имеются конкуренты, которые установили свои цены на аналогичные ценные бумаги; что сделки осуществляются по ценам, которые уже определены рынком. В настоящее время используются следующие методические подходы: 1. подход, основанный на фундаментальном анализе; 2. подход, основанный на техническом анализе. 75 57 Они являются основой ценообразования на зарубежных фондовых рынках. Фундаментальный анализ базируется на следующем принципе: любой экономический фактор, снижающий предложение или увеличивающий спрос на товар, ведет к повышению цены, и, наоборот, любой фактор, увеличивающий предложение и уменьшающий спрос, как правило, приводит к накоплению запасов и снижению цены. На этой основе устанавливается цена, которая соответствует определенному соотношению спроса и предложения. При использовании фундаментального анализа учитываются стоимостные показатели (опережающие, сопутствующие, запаздывающие). Опережающие показатели сигнализируют о состоянии экономики в ближайшем будущем, ее возможных изменениях и колебаниях уровня инфляции, сопутствующие и запаздывающие показатели отражают основные направления изменений в экономике и опровергают или подтверждают опережающие показатели. Эти показатели называются индикаторами. Основные сопутствующие и запаздывающие индикаторы, динамика ВНП, индекс потребительских цен, индекс инфляции. Фундаментальный анализ на рынке ценных бумаг в основном осуществляется путем экономико-математического моделирования и в современной России малоперспективен. Технический анализ изучает конкретное соотношение спроса и предложения, т.е. сами изменения цен на фондовом рынке. Он сводится к построению диаграмм и графиков, отражающих показатели объема торговли и другие факторы. Графический анализ полезен, так как: 1. позволяет выполнить реальный прогноз цен; 2. определяет точное время событий; 3. фиксирует динамику цен и выявляет устойчивые тенденции. На формирование цен на фондовом рынке влияют внутренние и внешние факторы объективного и субъективного характера. Под влиянием разнонаправленных факторов цены на 85 58 одну и ту же ценную бумагу могут существенно колебаться. В целом на формирование уровня цен на ценные бумаги влияют: отраслевая принадлежность эмитента и территориальные условия его размещения, степень технической оснащенности производства эмитента, качество ценных бумаг, специфика отдельных регионов, инвестиционные характеристики ценных бумаг и управленческие возможности эмитентов, меры государственного регулирования цен, учет взаимозаменяемости, учет цен на аналогичные ценные бумаги и услуги на внешнем рынке, особенности системы формирования цен на бумаги различных эмитентов, конкуренция, монополия, степень развития рыночных отношений, соотношение спроса и предложения, ставки налогов. На практике в процессе формирования цен одновременно учитывается множество рыночных факторов, которые объединены в три группы: спрос, издержки и конкуренция (факторный анализ). В соответствии с законом сбалансированности спроса и предложения общий уровень цен на ценные бумаги зависит от соотношения спроса и предложения. К факторам спроса относятся: объем потенциальных инвестиций, вкусы и привычки инвесторов, их доходы, наличие аналогичных ценных бумаг на рынке и цена на них, стоимость других финансовых инструментов. На цены на рынке ценных бумаг влияет конкуренция, так как государственный бюджет, кредитный рынок и рынок ценных бумаг не только дополняют друг друга, но и конкурируют между собой в привлечении финансовых ресурсов. Например, расширение бюджетных ресурсов, повышение налогов (при прочих равных условиях) неизбежно приведет к сокращению свободных денежных ресурсов хозяйствующих субъектов и населения и, следовательно, — к сужению рынков банковского кредита и ценных бумаг. К факторам конкуренции относятся: число и разнообразие эмитентов, наличие аналогичных ценных бумаг, уровень цен конкурентов. 95 59 Факторами издержек являются эмиссионные, маркетинговые и прочие издержки, связанные с выпуском и обращением ценных бумаг. Таким образом, на ценообразование на рынке ценных бумаг оказывают влияние как традиционные факторы (спрос, предложение, конкуренция), так и специфические (тип, вид, разновидность ценной бумаги, срок обращения, инвестиционные качества, управленческие возможности, рейтинг и деловая репутация эмитента, его отраслевая принадлежность, территориальное местонахождение, инвестиционный климат и инвестиционная емкость рынка). Следует отметить, что названные выше факторы могут как увеличивать, так и уменьшать уровень цены. Действие этих факторов во многом зависит от конкретных мер по государственному регулированию системы ценообразования. Глава 4.4. Особенности ценообразования на различные виды ценных бумаг Государственные ценные бумаги. По государственным ценным бумагам уровень цен зависит: 1. от вида ценных бумаг; 2. принятия условий или положений об их выпуске; 3. сложившихся экономических и политических условий. В качестве примера рассмотрим государственные краткосрочные обязательства и облигации федерального займа. Государственные краткосрочные обязательства (ГКО) — краткосрочные бескупонные облигации. Размещаются с 1992 г. через аукционы. Торги ведутся на основании заявок дилеров по договорам. В заявке указывается цена приобретения ГКО как процент от номинала (с точностью до сотой доли процента) и количество ГКО. Доходность ГКО связана со сроком обращения и потребности государства в денежных средствах. Обычно, чем ближе дата погашения, тем выше устанавливается курс и ниже доходность. 06 60 Облигации федерального займа (ОФЗ) — среднесрочные (купонные) облигации. Размещались в 1995—1998 гг. через аукционы, вторичные торги велись на бирже. Доход по ОФЗ зависел от доходности ГКО. Доходность определялась по формуле сложных процентов и учитывала возможность рефинансирования. Цена ОФЗ рассчитывалась по формуле: Цена = Номинальная стоимость + Курсовая надбавка + +Накопленный купонный доход Накопленный купонный доход рассчитывался пропорционально числу дней от даты предшествующей выплаты до даты продажи ОФЗ. Для определения цены ОФЗ первого выпуска купонный доход вычислялся от даты выпуска до даты продажи. Процентная ставка купонного дохода определялась на текущий день как средневзвешенная доходность к погашению и рассчитывалась по тем выпускам ГКО, погашение которых производилось в период от 30 дней до даты выплаты очередного купонного дохода. Нарицательная, или номинальная, цена облигации служит базой при начислении процентов. Облигации имеют выкупную цену, которая может совпадать или отличаться от номинальной в зависимости от условий займа. По ней облигация выкупается (погашается) эмитентом после истечения срока займа. Кроме этого, облигация имеет рыночную цену, определяемую условиями займа и ситуацией, сложившейся в текущий момент на рынке облигаций. Текущая доходность облигации (Дто) рассчитывается по формуле: где К — ставка купона; Цо — курсовая цена облигации, т.е. цена на текущий момент. Доходность к погашению (Дко) рассчитывается по формуле: 16 61 где N — цена погашения облигации, равная номиналу; n — срок до погашения, лет. Средний курс облигаций зависит и от нормы ссудного процента: чем больший процент в текущий момент гарантируют своим вкладчикам банки, тем ниже цена облигации с фиксированным процентом. Курсовая цена облигации определяется по формуле: где Ск — годовой процент по облигации (купонный процент); Сб — ссудный (банковский) процент; То — срок, на который выпущена облигация, лет; N — номинал облигации, руб. Приведенные выше формулы применимы для выплат с периодичностью один раз в год. В иных случаях (например, при выплатах процентов один раз в квартал) следует учитывать возможность реинвестирования (нового вложения) полученных доходов, что увеличивает доходность в пересчете на год. Формула текущей доходности в этом случае видоизменяется следующим образом: Акции 1. 2. 3. 4. 5. По акциям различают следующие показатели: балансовая стоимость; рыночная стоимость; сравнительная стоимость; текущая, или дисконтированная, стоимость; стоимость, скорректированная на инфляцию. 26 62 Балансовая стоимость акций определяется на основе бухгалтерской отчетности предприятия. Их сравнительная стоимость основана на сравнении доходности акций с доходом по депозитам. Текущая, или дисконтированная, стоимость акций рассчитывается с учетом коэффициента дисконтирования: Кд=1/(1+I)n, где n — периоды дисконтирования (поквартально); I — норма инвестирования, обычно равная ставке рефинансирования Центрального банка РФ. Стоимость акций, скорректированная на инфляцию, определяется по формуле Фишера: I+r=(I+P)(I+a) или r=P+a+Pa, где r — номинальная ставка доходности; Р — реальная ставка доходности (рентабельность); а — темп инфляции. При учреждении акционерного общества курс акций (Ка) вычисляется по следующей формуле: Ка = Н + Пу, где Н — номинал; Пу — прибыль учредителя. Коэффициент рыночной конъюнктуры (Крк) акций определяется как отношение объема платежеспособного спроса к объему предложения. Если Крк < 1, то курс завышен, и можно ожидать недоразмещения выпуска; если Крк > 1, то акции недооценены; если Крк = 1, то акции реально оценены. Корпоративные облигации Установление цены предложения на корпоративные облигации достаточно сложно, так как невозможно подыскать вариант для сравнения с аналогичным рейтингом и сроком 36 63 погашения. Обычно используется конверсионный эквивалент (Кэ). Это приведенная цена, по которой должны продаваться акции, для того чтобы они были абсолютно эквивалентны облигациям: Кэ = Рыночная цена облигаций / Число акций. Размер купонных выплат по облигациям определяется в процентах от номинала: Размер купонных выплат = Н х Купонный процент / 100%. Рыночный курс облигации рассчитывается следующим образом: Рыночная цена (Рц) определяется по формуле: где t — число периодов до погашения; с — период купонных выплат по облигациям, лет; Т— период от выплаты по купону до совершения сделки купли-продажи, дней; До — доходность облигации; Да — доходность акции. Конвертируемая облигация стоит дороже, чем неконвертируемая, так как дает ее владельцу дополнительные права. Стоимость конвертируемой облигации можно рассчитать по следующей формуле: Кц=Н/Кконв, где Кконв станавливается как постоянная величина на весь период конвертации. Для расчета текущей доходности облигаций и доходности к погашению используются следующие формулы: Текущая доходность = Сумма процентов, выплаченных за год / Курсовая стоимость (цена приобретения) х 100%; 46 64 Доходность к погашению = Процентный доход + Дисконт / Курсовая стоимость (цена приобретения) х 100%.— коэффициент конвертации, который определяется как отношение конверсионной стоимости к рыночной цене и устанавливается как постоянная величина на весь период конвертации. Для расчета текущей доходности облигаций и доходности к погашению используются следующие формулы: Текущая доходность = Сумма процентов, выплаченных за год / Курсовая стоимость (цена приобретения) х 100%; Доходность к погашению = Процентный доход + Дисконт / Курсовая стоимость (цена приобретения) х 100%. Все замечания и предложения отсылать по адресу:feedback@rfei.ru 56 65