Оценка стоимости бизнеса

Национальный исследовательский университет Российский государственный университет нефти и газа имени И. М. Губкина Оценка стоимости бизнеса (доходный подход) Лектор: доцент кафедры финансового менеджмента РГУ нефти и газа (НИУ) имени И.М.Губкина к.э.н, доцент Оздоева А.Х. Москва 2021 год ДОХОДНЫЙ ПОДХОД К ОЦЕНКЕ БИЗНЕСА • Доходный подход к оценке бизнеса состоит в том, чтобы определять стоимость предприятия на основе доходов, которые оно способно в будущем принести собственнику, включая выручку от продажи имущества («нефункционирующих» или «избыточных» активов), которое не понадобится для получения этих доходов. • Применяя доходный подход, оценивают стоимость бизнеса в представлении того инвестора, который имеет или будет иметь стопроцентный контроль над данным предприятием. • Доходный подход является основным для оценки рыночной стоимости действующих предприятий, которые и после их перепродажи новым владельцам последними не планируется закрывать (ликвидировать). • Он предполагает рассмотрение оцениваемого предприятия в качестве так называемой бизнес-линии, если предприятие выпускает только одну продукцию, или совокупности бизнес-линий, если предприятие является диверсифицированным. • Бизнес-линия представляет собой совокупность: 1) сбытовых (по реализуемому продукту) и закупочных (по покупным ресурсам для него) линий, имеющихся у предприятия (контрактов на сбыт и закупки); 2) доступных ему технологий выпуска продукта; 3) имущества, необходимого для ведения бизнеса; 4) обученного персонала, право на наем которого как-либо закреплено за предприятием. • Оценка предприятия (бизнеса) сводится к оценке его бизнес-линии (бизнес-линий), осуществляемой на основе суммирования чистых доходов с учетом фактора времени, получаемых предприятием за остаточный срок полезной жизни бизнеса и которые смогут изъять его акционеры. ФОРМУЛА ФИШЕРА Эта формула позволяет выразить норму безрискового дохода с рубля инвестиций через реальную ставку безрискового дохода r (ее еще иногда называют реальной безрисковой ставкой ссудного процента) и инфляционные ожидания s: R = r + s + r s. Темп s ожидаемой инфляции (в среднем за период n, остающийся до конца полезной жизни бизнеса) может определяться: 1) из прогнозов исследовательских центров; 2) на базе официального прогноза ожидаемой инфляции; 3) собственными силами специалистов по разработке ТЭО. Реальную безрисковую ставку ссудного процента можно оценивать: 1) принимая за нее рыночную ставку доходности по наиболее краткосрочным государственным облигациям (в пересчете на требуемый более длительный период «шага» t) - имея в виду, что за достаточно короткий срок обращения таких облигаций инфляция просто не успевает сколь-либо значимо сказаться; 2) приравнивая ее к рентабельности операций на рынках тех сравнительно безрисковых (опирающихся на емкий спрос) товаров и услуг, где отечественная экономика уже успела интегрироваться в мировые рынки этих товаров и услуг (т. е. где открытый по ним для импорта конкурентный внутренний рынок сочетается с активным экспортом тех же товаров и услуг за рубеж); фактическая доходность на этих рынках тогда отразит как давно стабилизировавшуюся в промышленно развитых странах мира реальную ставку процента (на уровне 3-4%). Законодательная база: основные принципы проведения оценки стоимости 1.Принцип достоверности - информация считается достоверной, если данная информация соответствует действительности и позволяет пользователю отчета об оценке делать правильные выводы о характеристиках, исследовавшихся оценщиком при проведении оценки и определении итоговой величины стоимости объекта оценки, и принимать базирующиеся на этих выводах обоснованные решения (п. 19 ФСО №1). 2. Принцип достаточности: • информация считается достаточной, если использование дополнительной информации не ведет к существенному изменению характеристик, использованных при проведении оценки объекта оценки, а также не ведет к существенному изменению итоговой величины стоимости объекта оценки (п. 19 ФСО №1); • отчет об оценке не должен содержать информацию, не использующуюся при проведении оценки при определении промежуточных и итоговых результатов, если она не является обязательной [согласно требованиям стандартов оценки] (п. 4 ФСО №3). 25 Законодательная база: основные принципы проведения оценки стоимости (продолжение) 3. Принцип обоснованности - информация, приведенная в отчете об оценке, использованная или полученная в результате расчетов при проведении оценки, существенная с точки зрения стоимости объекта оценки, должна быть подтверждена (п. 4 ФСО №3). 4. Принцип существенности - в отчете должна быть изложена вся информация, существенная с точки зрения стоимости объекта оценки (п. 4 ФСО №3). 5. Принцип однозначности - содержание отчета об оценке не должно вводить в заблуждение пользователей отчета об оценке, а также допускать неоднозначного толкования (п. 4 ФСО №3). 6. Принцип проверяемости - состав и последовательность представленных в отчете об оценке материалов и описание процесса оценки должны позволить полностью воспроизвести расчет стоимости и привести его к аналогичным результатам (п. 4 ФСО №3). 7. Оценщик при проведении оценки не может использовать информацию о событиях, произошедших после даты оценки (п. 19 ФСО №1). Основные понятия и определения Имущество (активы) - ресурсы, находящиеся в чьем-либо владении или под чьим-либо управлением, от которых в будущем с достаточным основанием можно ожидать некоторую экономическую прибыль. Емкость рынка - возможный (при данном уровне цен) объем реализации товаров (услуг), определяемый как размерами платежеспособного спроса, так и величиной их предложения. Полезность - свойство удовлетворять потребности людей (виды - текущая, потенциальная, для конкретного пользователя). Выгода - конкретное выражение полезности объекта, формами которой может быть удовлетворение какой-либо потребности, в том числе, получение дохода, экономия расходов. Срок экспозиции - период времени с даты представления объекта оценки на открытый рынок (публичная оферта) объекта до даты совершения сделки с ним. Ликвидность - способность актива оборачиваться в денежные средства. Дата оценки - дата, по состоянию на которую определяется стоимость объекта оценки. Цена - денежная сумма, предлагаемая, запрашиваемая или уплаченная за объект оценки участниками совершенной или планируемой сделки. Стоимость - расчетная величина цены объекта оценки, определенная на дату оценки в соответствии с выбранным видом стоимости. 27 Основные понятия и определения Рыночная стоимость - наиболее вероятная цена, по которой данный объект оценки может быть отчужден на открытом рынке в условиях конкуренции, когда стороны сделки действуют разумно, располагая всей необходимой информацией, а на величине цены сделки не отражаются какие-либо чрезвычайные обстоятельства, то есть когда: • одна из сторон сделки не обязана отчуждать объект оценки, а другая сторона не обязана принимать исполнение; • стороны сделки хорошо осведомлены о предмете сделки и действуют в своих интересах; • объект оценки представлен на открытом рынке посредством публичной оферты, типичной для аналогичных объектов оценки; • цена сделки представляет собой разумное вознаграждение за объект оценки и принуждения к совершению сделки в отношении сторон сделки с чьей-либо стороны не было; • платеж за объект оценки выражен в денежной форме. Основные понятия и определения Инвестиционная стоимость - стоимость для конкретного лица или группы лиц при установленных данным лицом (лицами) инвестиционных целях использования объекта оценки (учет возможности отчуждения по инвестиционной стоимости на открытом рынке не обязателен). Ликвидационная стоимость - расчетная величина, отражающая наиболее вероятную цену, по которой данный объект оценки может быть отчужден за срок экспозиции объекта оценки, меньший типичного срока экспозиции для рыночных условий, в условиях, когда продавец вынужден совершить сделку по отчуждению имущества. При определении ликвидационной стоимости, в отличие от определения рыночной стоимости, учитывается влияние чрезвычайных обстоятельств, вынуждающих продавца продавать объект оценки на условиях, не соответствующих рыночным. Кадастровая стоимость - определяется методами массовой оценки рыночная стоимость, установленная и утвержденная в соответствии с законодательством, регулирующим проведение кадастровой оценки (кадастровая стоимость определяется оценщиком, в частности, для целей налогообложения). Основные понятия и определения Утилизационная стоимость - стоимость объекта оценки, равная рыночной стоимости материалов, которые он в себя включает, с учетом затрат на утилизацию объекта оценки (близким аналогом данного вида стоимости является понятие «скраповой стоимости»). Стоимость замещения - сумма затрат на создание объекта, аналогичного объекту оценки, в рыночных ценах, существующих на дату проведения оценки, с учетом износа объекта оценки. Стоимость воспроизводства - сумма затрат в рыночных ценах, существующих на дату проведения оценки, на создание объекта, идентичного объекту оценки, с применением идентичных материалов и технологий, с учетом износа объекта оценки. Стоимость при существующем использовании - стоимость объекта оценки, определяемая исходя из существующих условий и цели его использования. Данные виды стоимости были установлены «Стандартами оценки, обязательными к применению субъектами оценочной деятельности», утвержденными постановлением Правительства Российской Федерации от 06.07.2002 г. №519; в настоящее время не соответствуют положениям Федеральных стандартов оценки ФСО №1-3. Доходный подход к оценке: виды денежного потока В зависимости от источников финансирования: • от собственного капитала; • от инвестированного капитала. В зависиомости от учета инфляционном составляющей: • реальный; • номинальный. ■ Собственные средства ■ Заемные средства Рис. Типичная структура финансирования предприятия (в докризисный период) Пример: номинальный денежный поток от инвестированного капитала (поток без вычитания инфляционной составляющей, генерируемый собственными и заемными средствами предприятия). Доходный подход к оценке: структура денежного потока от инвестированного капитала Знак действия — Показатель Выручка (нетто) от продажи товаров, продукции, работ, услуг (за минусом НДС, акцизов и аналогичных обязательных платежей) Себестоимость проданных товаров, продукции, работ, услуг Валовая прибыль — Коммерческие и управленческие расходы Прибыль от продаж + Доходы от участия в других организациях +/- Прочие операционные доходы/расходы +/- Внереализационные доходы/расходы Прибыль до налогообложения = +/- Отложенные налоговые активы/обязательства — Текущий налог на прибыль Чистая прибыль = + +/- Амортизационные отчисления Капитальные вложения Уменьшение/увеличение собственного оборотного капитала Денежный поток от инвестированного капитала Доходный подход к оценке: структура денежного потока от собственного капитала В структуре ДП от собственного капитала дополнительно к элементам ДП от инвестированного капитала учитывается: • выплата процентов по привлеченным заемным средствам; • увеличение / уменьшение долгосрочной задолженности. Знак действия Показатель Прибыль от продаж + Доходы от участия в других организациях +/- Прочие операционные доходы/расходы +/- Внереализационные доходы/расходы Проценты к уплате Прибыль до налогообложения = +/- Отложенные налоговые активы/обязательства — Текущий налог на прибыль Чистая прибыль = + +/- Амортизационные отчисления Капитальные вложения Уменьшение/увеличение собственного оборотного капитала Погашение основного тела кредита Денежный поток от собственного капитала Доходный подход к оценке: сценарный прогноз денежных потоков Показатель Объем производства Цены на производимую продукцию Соотношение цен Источники финансирования Пессимистический прогноз Снижение объемов производства Стабильные цены Рост соотношения до уровня х% к концу прогнозного периода Увеличение доли заемного финансирования и его удорожание Наиболее вероятный прогноз Относительно стабильные объемы производства Оптимистический прогноз Значительный рост объемов производства Ограниченный рост цен Рост цен до уровня х% к концу прогнозного периода Стабильное соотношение на сложившемся уровне Снижение соотношения до уровня х% к концу прогнозного периода Сохранение существующей структуры финансирования и стоимости замных средств Результаты прогноза по каждому из сценариев согласовываются. Уменьшение доли заемного финансирования и его удешевление Доходный подход к оценке: обоснование величины ставки дисконтирования Безрисковая ставка Котировки американских ЦБ (сайт https://www.federalreserve.gov Котировки российских облигаций: www.finmarket.ru Небольшой размер Ежегодник Ibbotson Associates компании • самостоятельный расчет, Страновой риск • данные Moody's Investors Service, S&P и Fitch Специфический риск самостоятельный расчет ФРС США): Доходный подход к оценке: обоснование величины ставки дисконтирования Методика компании Делойт (Deloitte Touche Tohmatsu) Структура специфических рисков и их качественная оценка Фактор риска Низкая 1 1 1 1 1 Зависимости от внешних факторов развития Корпоративное управление Зависимость от ключевых потребителей продукции Уровень диверсификации продукции/ оказываемых услуг Зависимость от ведущих сотрудников Степень риска Средняя Высокая 2 3 2 3 2 3 2 3 2 Диапазоны специфического риска Степень риска Низкая Средняя Высокая Рассчитанное среднее значение <1,5 >1,5 но < 2,5 > 2,5 Размер премии за специфический риск, % 0-2 3-5 6-8 3 Влияние структуры капитала на стоимость пакета акций Максимальная ценность 1 %-го пакета Минимальная ценность 1 %-го пакета Случаи обязательной экспертизы отчетов об оценке 1. Оценка имущества должника в рамках процедуры банкротства Согласно ст. 130 Федерального закона от 26.10.2002 г. №127-ФЗ «О несостоятельности (банкротстве)» экспертиза отчета об оценке имущества должника выполняется при одновременном соблюдении следующих условий: • должником является унитарное предприятие либо ПАО, более 25% голосующих акций которого находится в государственной или муниципальной собственности; • на отчет об оценке было выдано отрицательное мотивировочное заключение Росимущества. 2. Определение цены (денежной оценки) имущества ПАО Согласно ст. 77 Федерального закона от 26.12.1995 г. № 208-ФЗ «Об акционерных обществах» выполняется экспертиза отчета об оценке имущества при одновременном соблюдении следующих условий: • владельцем от 2% до 50% включительно голосующих акций общества являются государство и (или) муниципальное образование; • оценка выполнена для определенных установленных законом целей; • на отчет об оценке было выдано отрицательное мотивировочное заключение Росимущества. Случаи обязательной экспертизы отчетов об оценке 3. Выкуп лицом, которое приобрело более 95% акций ОАО, ценных бумаг ОАО по требованию данного лица или владельцев оставшихся акций Согласно ст. 84.7 и 84.8 Федерального закона от 26.12.1995 г. № 208-ФЗ «Об АО» выкупная цена не может быть ниже рыночной стоимости, определенной Оценщиком в отчете об оценке и подтвержденной СРОО при проведении экспертизы такого отчета об оценке. 4. Государственная кадастровая оценка Согласно ст. 24.11 Закона об оценке экспертиза отчета об определении кадастровой стоимости обязательна. 5. «Оспаривание» результатов государственной кадастровой оценки Согласно ст. 24.19 Закона об оценке и п. 21 Приказа МЭР от 22.02.2011 г. №69 в случае установления кадастровой стоимости земельного участка в размере его рыночной стоимости при условии, что рыночная стоимость более чем на 30% меньше кадастровой, необходима экспертиза отчета об определении рыночной стоимости.